海外并购论文模板(10篇)

导言：作为写作爱好者，不可错过为您精心挑选的10篇海外并购论文，它们将为您的写作提供全新的视角，我们衷心期待您的阅读，并希望这些内容能为您提供灵感和参考。

篇1

知识是企业存在的重要理由。在企业的整个资源体系中，知识被认为是最有价值的战略性资源，由于知识存在的模糊性及强大的组织路经依赖，知识是竞争对手短期无法复制与模仿的，这是企业竞争优势的深层根源。企业的发展就是知识创新、复制与转移的过程。随着企业的发展，走向全球化是必然的发展趋势。随着我国企业实力的壮大，我国企业也开始大规模走向世界，但由于其特殊性，我国企业的国际化主要是采用并购这一方式。

在实践中，一些大型的垄断行业的企业并购案中，政治及国家安全是一个重要影响因素，我们在此不作讨论，为了便于讨论，本文中所讨论的中国企业海外并购主要是指面向发达资本主义国家市场的并购行为，而这种并购行为的行业局限于国内已有充分竞争，有望在世界占重要地位的家电、IT等竞争性行业。

1知识的分类

按照获取的方式及被转移的难易程度，知识可以分为显形知识和隐性知识。显形知识从文献、图表、文件、统计资料等渠道获得，可以编码，易于传播。隐性知识多存在于个人和组织的经验中，也涉及个人的价值观、背景和组织的建构、文化中，通常无法以编码化的方式存在，它的传递只能依靠个人的交流与沟通，因此获取困难，转移的难度也很大。

2并购中的知识转移

2.1并购目标选择中的知识转移

我国企业并购的对象一般为具有良好声誉的大型组织中的业务部门，知名的品牌和良好的渠道是收购目标的共同特征。通过并购，不仅能使企扩大知名度，开拓海外市场，还能在短期内迅速掌握核心技术，赢得核心竞争力。如明基对西门子手机业务的收购，可以使它完全获得西门子在手机领域拥有的1000多项专利，覆盖范围包括2G、2.5G和3G，仅核心专利就有几十个；真正使明基成为拥有核心技术的全球手机顶尖生产厂商。

我国企业进行海外并购的目的是为了获得核心技术，提高市场竞争力，并借此契机在海外建立自己的品牌以打开国际市场，迅速实现国际化战略，因此并购目标的选择主要围绕技术与渠道两个层面。值得注意的是，我国企业海外并购的首要特点就是我方虽掌握了控股权，但技术与管理却处在落后的一方，同国外大企业对我国进行的知识转移相反，我国企业海外并购的知识转移方向却是一个逆向的过程。因此，相对于渠道来说，技术的转移是第一位的，我国企业海外并购中的知识转移对象即并购目标的选择就应突出这一点。

而我国不少企业海外并购选择目标时却往往只考虑到品牌及渠道，对其选择的企业的知识准备考虑较少。我国企业作为知识转移的接受者，本应接受的最重要的知识却无法从知识转移的发送者——并购企业中获得，这为企业并购的失败埋下了伏笔。

2.2并购后整合过程中的知识转移

美国管理学家彼得·德鲁克针对80年代美国的并购热曾指出“公司兼并不仅仅是一种财务活动，只有在兼并后公司能进行整合发展，在业务上取得成功，才是一个成功的兼并”。企业并购的完成仅仅是一个开始，是否成功，要看企业能否成功整合，即要看知识转移是否成功。知识转移包括将知识传递给接收者和接受者加以吸收利用两个方面，因此成功的知识转移应是知识发送者高效率的把知识传递给接受者，而接受者充分的接受、理解、吸收、利用并创新所接收到的知识。如果知识没有被真正的吸收，知识转移就是失败的。企业并购方式的实施就是企业并购后的知识转移过程。企业并购后的知识转移是全方位的，因此决定了并购目的达成需要多种方式，在具体过程中需要多种手段进行保障。下面我们从知识转移的不同层面和转移阶段分别进行论述。

2.2.1知识转移的层面

根据我国企业海外并购的目的，我们可以把知识转移分为技术层面和管理层面，即技术知识的转移和企业其他非技术知识的转移，两个层面知识的转移是互相影响、互相促进的。我们将在知识转移的影响因素中分别对两个层面进行具体探讨。知识转移的不同层面决定了并购中的不同方式的运用

2.2.1.1技术层面

我国企业海外并购的主要目的是为了获得核心技术，我们可以把这种海外并购看作技术并购，因此我们将着重从技术层面进行探讨。

技术并购是以获取目标方技术资源为目标的并购活动，技术并购后收购方获得了目标方的控制权，可以根据企业发展战略对目标方的技术资源重新整合，是技术转移的最彻底形式，通过技术并购，将组织外部的技术资源转化为组织内部的技术资源。技术层面的知识转移是我国企业海外并购的重要方面，其成功与否关系着并购的成败。

我国企业得到的多为图纸，数据等可编码化、用书面表达出来的显形知识，却忽略了隐性知识的转移。由于缺乏有效的交流与沟通，在个人层次，并购目标的员工个人的知识、经验没有转移到并购后的企业中，甚至出现了并购后员工大量流失的情况；在组织层次，新的技术只是被机械的应用，没有被充分吸收并加以创新。最重要的技术并购并没有达到应有的目标。

2.2.1.2管理层面

我国企业进行海外并购的一个特点是收购目标均为有很高声誉的知名企业，可见我国企业比较重视并购目标的现有渠道、良好品牌和管理经验。我们把这些非技术的方面定义为管理层面。管理层面的知识包括组织建构、组织文化、组织运作等所有非技术的知识。管理层面虽然不是我国企业进行海外并购的最主要部分，但管理层面的知识转移对技术层面的技术转移有重要作用。由于管理层面的知识转移不顺畅也导致了技术层面知识转移难度的加大。

在我国企业海外并购活动中，文化背景不同，组织文化也有很大差距，因此管理方面临极大困难。TCL的主管曾公开抱怨说，在欧洲让工人加班加点可不是件容易的事。此外，中外在企业管理方式上也有差别，如中国企业讲究灵活性，此路不通就另寻他途，但西方企业讲究老规矩，往往是“一根筋”。双方在管理方面容易发生冲撞。

2.2.2知识转移的阶段

Gilbert和Cordey-Hayes将知识转移过程分为取得、沟通、应用、接受、同化五个阶段，如图1所示：

在知识转移前必须先取得知识，知识的取得可以来自组织内部的实践和创新，也可以来自外部的知识转移，知识的取得是多途径的。知识转移过程中需要高效的沟通，同时知识的取得也是一个沟通成功的过程。知识取得的目的是应用，只有在应用中检验所取得的知识，才能实现对知识的接受和同化。组织对知识的接受应是全方面的，只有组织的每个成员都认识到所接受知识的重要性，并加以消化，才能认为组织已接受了知识。若只有组织的少数成员能够加以理解，即使所取得的知识被应用到组织中，也不能视为组织已吸收了知识。同化相当于“创新”的过程，是知识转移中最关键也最难的环节，可将取得的知识加以应用和吸收后，将其融入到组织的常规与日常工作，使其完全变为组织知识的一部分，并在此基础上能够进行创新已获得新的知识。

Gilbert和Cordey-Hayes认为知识的转移是一个动态的过程，只有不断的学习，才能达到目标。而大多数组织停留在知识的应用和吸收层面上，无法使其成为组织的日常惯例，这样的知识转移是不完整的，可以说是失败的。

从知识转移的过程来看我国企业海外并购的实施过程，我们不难发现正是此环节上的失误导致了并购行为的不尽如人意。

首先，知识的获取失败，这是我国企业进行海外并购失败的根本原因。以TCL并购汤姆逊为例，据外电说，对海外市场操作经验的空白甚至让这些进驻法国的中国人一时间不知所措，“中国方面的管理人员对于美国零售商的强劲需求感到吃惊，因为他们从来没有同后者直接开展过合作”。我国企业虽掌握了并购企业的控制权，但却处于知识转移中的接受者地位，因此国内的已有知识无法转移到海外，与此同时，本应从所并购企业获得的知识也因种种原因没有得到相应的转移，这直接导致了我国企业进行海外并购后实际并没有掌握足够的知识，在知识转移的第一阶段——知识的获得就是失败的。

其次，沟通的缺乏。由于语言不通、组织建构不同、组织内部和中外文化差异等，并购后的企业普遍缺乏沟通，这导致了知识获取的失败，同时获得的有限知识也无法顺利转移。

技术的接受和应用是知识转移的重要环节，但由于沟通的缺乏，企业虽掌握了并购后企业的控制权，却并没有实现知识的完全转移，因此接受和应用的程度是有限的。这也导致了并购后企业在市场上并没有获得认可。联想并购了IBM的PC业务，虽并购目标本身是该行业的佼佼者，但消费者却普遍不看好，这就是因为企业对技术的接受和应用是有限的。

在此基础上的同化就更是无从谈起，并购目标的知识并没有变为企业的一部分，更不用说成为新企业的常规与日常工作。TCL并购汤姆逊后的巨额亏损就在于没有能在技术和市场转变时做出有效的调整和管理。

2.2.3知识转移的影响因素

Simonin指出组织差异程度、文化距离、知识传送者保守心态、知识接受者经验及信息技术运用程度等因素，会影响知识的转移与接收。Child(1998)认为企业间知识流动的影响因素有知识本身的转移能力、接受者对新知识的理解与吸收能力、合作成员的经验总结能力以及在组织间学习上存在的认知与情感障碍、机制障碍和沟通障碍等；而柔性组织结构、所有权特征、文化冲突以及母公司的积极参与都在一定程度上影响知识的获取。

对于影响知识转移的因素，结合我国企业海外并购的实践经验，大致有以下主要因素。

2.2.3.1被转移知识的特征

知识可以分为显形知识和隐性知识。上文提到的两个层面中绝大部分的知识都属于隐性知识。由于显形知识易于转移，因此本文主要探讨隐性知识对知识转移的影响，前面已对两个层面进行了具体的的分析。

2.2.3.2组织的学习能力

知识的转移是一个动态的过程，因此组织的学习能力非常重要。陈菲琼提到，“容纳力”是指组织阶层学习他们的合作伙伴的能力，是在学习过程中的一种基本信条，包括学习的愿望以及学习的机遇。重要的是指组织阶层的能力，资源的适用性，以及人力资源配置。组织的学习能力有三大障碍，即认知和情感障碍、机制障碍、沟通障碍。我国企业海外并购后，与并购目标方往往存在着认知和情感上的隔阂，组织建构的不同和沟通中的障碍使得沟通渠道不畅，因此新企业无法成为一个有机的整体。

2.2.3.3接受者的经验总结能力

知识接收者是知识转移的重要环节，在海外并购中，知识接受者的经验总结能力异常重要。我国企业虽在国内已经过了充分的竞争，但对国际市场相对陌生，目前进行的并购为其实现国际化战略的开端，因此海外经验十分匮乏，这也是影响我国企业海外并购过程中知识转移的重要因素。

2.2.3.4组织的所有权特征

通常的理论中，并购后的国内企业作为母公司在知识转移过程中起决定性作用，但从我国企业在世界所处的地位及并购的目的上说，又是知识转移的接受者，这种错位正是我国企业进行海外并购活动的特殊处所在。

我国企业拥有并购后企业的所用权，因此易于以我为主，忽视了来自于被并购方的知识转移，造成了知识转移的障碍。实践中，中国企业往往急于要将新兼并的海外企业变成一家中国企业，让企业领导层的一个小圈子决定一切，这既造成了知识转移的失败，又使习惯于自己承担责任的西方经理们大为恼火，破坏双方关系。

3有效进行知识转移的对策

(1)选择适当的知识获取对象。我国企业进行海外并购的首要目的是获得核心技术，因此必须选择满足这一目的的知识获取对象。否则，企业就无法进行有效的知识转移，在激烈的国际市场竞争中，不掌握丰富的知识，最终只能归于失败。

篇2

根据麦肯锡的一项研究数据表明，过去的20年里，中国有67%的海外收购不成功。因此，总结和研究近年来中国企业海外并购失败案例的经验教训，将会对未来中国企业更好、更快进行海外并购提供有力的支持和帮助。

一、中国企业海外并购中存在的问题

1.中国企业海外并购战略规划的误区

(1)不太注重长期观察和研究。中国企业进行海外并购，最大的软肋就是缺乏长远的思维，即没有科学地进行海外并购的长期研究和调查。大部分的海外并购都是在获知某企业希望出售资产的时候而进行的突击性并购。因此，并购从一开始就缺乏考量，失败往往也是注定的。

(2)忽视企业核心竞争力。许多中国企业都是希望通过并购获得一些关键技术，而核心竞争力的战略性并购思维在海外并购中难以得到充分的表现，并购后才发现，这些技术在这个行业中都过时了。最终，不但没有能够提升自己的核心竞争力，反而落后于行业标准。

(3)对整体风险的评价不足。海外并购毫无疑问存在着巨大的风险，正确衡量和评价风险，在海外并购中占有着重要的地位。而中国企业在海外并购这方面经验是非常欠缺的。当前在理论上较多强调海外并购的优势、时机和必要性，而较少涉及海外并购中风险的大小和后果，这就导致了许多刚参加海外并购的企业倾向于单方面思考如何成功，而忽略了海外并购会为自身带来的风险。

2.中国企业海外并购执行过程中的失误

(1)忽视相关者的利益归属。海外并购在本质上是对与目标企业相关者利益的重新调整。包括管理层、员工、客户、政府、工会等。所以，能不能合理处理好各方面的利益将会是海外并购能否完成的关键因素。在上海汽车收购韩国双龙汽车案中，正是由于没有积极面对工会的要求，没有能够妥善的解决其利益问题，造成了上海汽车公司在这次海外并购上的巨额亏损。

(2)支付手段和并购方式单一。中国企业偏爱以“现金为王”的思路进行海外并购，而海外并购在支付手段上是可以多种多样的，而采取何种并购方式也是可以有所变化的。在当今发达资本主义国家的跨国并购多采取换股的方式进行，或者是利用资本市场进行支付。较少采取现金支付的方式，因为现金支付，特别是金额巨大的，非常容易造成企业在收购后现金流周转不畅通，从而导致并购后期生产和管理的混乱。另外，在海外并购方式上有横向并购，纵向并购，混合并购，财务性并购，战略性并购。不同的并购方式对应了不同的并购目的，一个企业能否合理有效的采取不同的并购方式不断的壮大自己的规模和实力，是一个企业能否跻身世界级企业的标准之一。纵观国内的企业，大部分都是采取横向或者纵向并购，即大部分都是为了完善自身产业链，而在其他的并购方式上少有尝试。

(3)无法有效利用国际并购规则。海外并购是一项过程复杂的工程，重要问题之一是对国际上并购规则的充分了解和运用。如何合理有效的利用国际上认可的并购规则和约定俗成的条约，从而在并购中处于相对有利的地位，是中国企业急需解决的问题。在2009年的中铝收购力拓案中，由于中铝在并购条约中将违约金定的太低，同时，将回复时期给予的过长，导致了力拓公司能够有充分的时间去和其他的竞争对手讨价还价，也能以较低的成本规避掉违约的风险，最终使中国铝业集团的并购计划付诸东流，这是非常重要的教训，在国际的并购战上，给目标企业太多的空间，意味着压缩了自己的主动权。另外，能否熟悉目标企业本国关于并购的政策和法律，也是并购方占据有利地位的重要方式。

(4)缺少自己的专业并购队伍。一个专业的并购团队是并购能否取得成功的基本保证。从国内的现状来看，中国非常缺乏这方面的人才和能够负责跨国并购的专业公司。几乎所有与海外并购相关的咨询业务和中介业务都是交由国外的中介机构完成的。

3.中国企业海外并购后整合中出现的问题

(1)缺乏清晰持续的整合计划和有效的沟通交流。在任何一起并购案的后期整合将是决定并购效果的核心因素。现阶段值得收购的企业大部分处在西方文化的国家，而中国是一个传统的东方文化国家，不论是在管理理念上还是在社会文化上都存在着巨大的差异。如何整合收购企业和被收购企业的人员、业务和市场？这些都是中国企业在成功收购目标企业之后的棘手问题。从中国企业海外并购过程看，整合工作及其能力都是薄弱环节，常常缺乏清晰和能够持续进行的整合方案。早期的TCL海外并购之路，屡屡因为无法处理好被收购企业的内部人员管理问题，导致预期的并购目标无法达到，反而使TCL集团陷入了危机。而沟通交流能力是整合实力的重要标准之一。能否恰当有效的与不同文化和不同管理模式的企业进行交流，实际上就是能否有效对并购的目标企业展开整合。

(2)难以进行准确的绩效评估。绩效评估是整合效果的评价标准，一般国际上使用账面价值作为评价的标准，这些标准要求市场发达，会计准则一 致。中国现在的市场仍然不够完善，会计准则与国际上也存在差异，所以，仅仅依靠账面价值来评估海外并购是不合理的。另外，不同的并购目的，是不应该采用统一的标准来衡量。也正是这些原因，在国际上还没有一个统一的评价标准或者评价体系，适用于所有的海外并购。这不论是在理论研究上还是在实际操作上都是瓶颈。因此，中国企业需要制定出一套相对合理有效的评价标准，为中国企业每一次的海外并购提供理论依据和方向指导，这样才能使中国企业的海外并购之路走的长远和坚实。

二、中国企业海外并购的对策

海外并购是一种战略互动活动，不是一种单纯的交易行为，它是一个多阶段的复杂价值分配和创造的过程，它不仅关乎企业也关乎国家发展。针对中国企业在海外并购上出现的问题和失误，笔者在此提出一些如下建议：

1.战略性原则

战略性并购已成为当下海外并购的主流方式，相信也是将来很长一段时间的海外并购思路。因此，为了和国际接轨，中国企业在进行海外并购中一定要具备长远的战略性思维，一般来说需要做到以下几点

(1)在世界范围内进行并购目标的筛选和调查，建立相关档案，并进行持续跟踪调查和对其资产、债务及管理进行风险评估。

(2)了解当地政策、法律的相关并购规定，为后期的并购流程和方式的选择提供依据。

2.低调务实性原则

该原则对于央企的海外并购尤为重要。由于企业的特殊背景，大型的央企进行海外并购，往往会遭遇到带“政治色彩的阻挠”。央企作为国民经济支柱，要成为优秀企业，参与国际竞争是必然之路。对于央企来说最好减少在并购中的“抛头露脸”，尝试寻求合作伙伴或者“中间人”。笔者认为央企可以通过控股某些私有投资公司，间接进行海外并购，也可以通过联合其他有海外并购意图的私有企业，为其提供服务、技术或者资金，帮助其完成海外并购，最终达到联合收购的效果。

3.需要政府的大力支持

能够经常在海外并购的竞争中取得胜利的企业，背后无一不是国家意志的体现。美国、欧洲等这发达资本主义国家为了促进本国企业积极参与海外并购，都制定了详细有效的法律。中国在这方面的摸索才刚刚起步，“十二五”规划的开局之年，政府以及各产业行业政策明确规定要将企业的并购重组作为发展壮大国内企业的重要手段。但是，这些还不能够为中国企业海外并购提供充足的帮助和支持，重要的是应根据国际企业发展的态势不断建立和完善相关法律法规。

4.提高交流沟通的能力

在海外并购中，进行有效的交流是非常有必要的。

(1)了解和尊重各方的利益关系，保证并购的顺利。交流的出发点都是利益问题，所以，正确处理各方面的利益将是一次有效对话的出发点。在吉利并购案中，吉利很好的解决了这一难题，他们重视与工会的沟通，每次访问哥德堡都与工会负责人见面，解答他们的疑问，成功地把工会变成了公司建设的合作伙伴，而不是敌对势力。

(2)尝试与目标企业进行交流，试探对方意图，考察被收购方的意愿。这一点是极其重要的，很多国内企业在准备工作上往往缺失了这一环节。

5.积极培养核心人才

中国企业往往是雇佣国际上的中介或者咨询机构来担任并购案中在主要规划和执行人的，这样的做法往往受制于人了。缺乏自己的核心人才，没有自己的专业并购团队是中国企业无法顺利参与海外并购的关键原因。

通用电气公司（GE），在海外并购上创造众多的记录，根源就是GE 拥有一支专业的并购团队。除有200多人专门从事寻找收购机会的工作以外，集团的每个领导每天早上上班时主要的工作就是思考有哪些潜在的交易机会。也正是因此，GE才能够在过去十年里成功完成总共400多项收购。因此，为将来我国企业能够在海外并购战中走的更加稳健，也为了能够不断的提高中国企业并购的战略规划能力，政府和企业都应及时加大海外并购专业人才和机构的培养工作。

6.制定完善的整合计划

所谓并购整合其实是并购双方对各自的生产管理要素进行交换或者重新分配，以求达到一个可以被双方企业都接受的新生产管理体系，保证整体的规模、效益和成长能力进一步增长。显而易见并购整合的工作量大、内容多，没有计划是很难成功的。

从中国企业的并购过程来看，提前制定详细整合计划的企业较少。但是，在通用电器公司的并购，都是提前制订详细的整合计划，这不仅有利于并购整合的顺利推进，还可以有助于商谈，关键的是可以将后期整合可能面临的风险提前做好应对方案。所以，中国企业在进行海外并购中，可以将后期才开始的整合计划提前在并购过程中就开始制定，提高后期整合的成功率。

7.重在高新制造，兼顾均衡发展

现阶段，中国企业进行的海外并购集中在资源和能源行业。但是，从发展的趋势看这种并购的行业取向无法长久下去，在这个信息化和工业化高度结合的时代，高新制造业才是工业化深度发展的强大动力。而通过海外并购是获得最新的技术或者管理模式的有效途径，为中国的企业做大做强提供支持。综合来看，中国企业如果要在未来获得更大的海外并购成功，同时，也为了海外并购更好的服务于中国经济，必须逐步从以能源资源行业为主的并购取向，转移到以高新制造业为主，均衡发展的并购之路上。

参考文献:

[1] ]姚文敏:金融危机背景下的企业海外并购战略研究[J].中国高新技术企业.2009.(23):107-108.

[2]王谦才:中国企业海外并购行为研究综述 [J].现代商业. 2009，(11)：151-152.

[3]张 颖:基于跨国公司经验的中央企业海外并购战略的研究.北京交通大学硕士学位论文.完成时间：2009.6.1.

[4]魏 瑞:中国企业海外并购的动因分析 [J].黄河科技大学学报.2009，(6)：96-97.

[5]盖方明:金融危机背景下中国企业海外并购研究[D].天津财经大学硕士学位论文.完成时间：2009.5.1.

[6]李 琳:中国企业海外并购策略研究[D].对外经济贸易大学硕士学位论文.完成时间：2010.5.

[7]李 峰 刘尚亮:我国企业跨国并购浅析 [J].企业管理.2009,(6):78-80.

[8]张 欣:中国企业海外并购模式研究.华中师范大学硕士学位论文.完成时间:2011.5.

篇3

关键词：海外并购，案例分析，战略, 整合

ABSTRACT

Oversea M&A (merger and acquisition) of Chinese company result from the adjustment requirement of industry framework，the great surplus of domestic capital and the appreciation pressure of  RMB.Chinese private company developed quickly.Therefore,it has come the era of oversea merger and acquisition of Chinese private company.

This articles takes from the reality of M & A cases --Zhejiang Geely Holding Group merge and acquise the well-known brands"Volvo" that is known as the "world  safest car"  , using the industry chain integration, cost-benefit comparison theory to explain reasons of Chinese private Overseas M & A  ,and the risks of Chinese private company in mergers and acquisitions, then make strategic proposals.

KEYWORDS：Oversea M&A，Case Study,strategy,Integration

第一章 导论 1

第一节 研究对象、方法与路径 1

一、选题背景及意义 1

二、概念界定 2

三、研究的基本思路与方法 3

第二节   文献综述 4

一、垄断优势论 4

二、内部化论 4

三、国际生产折衷理论 5

四、规模经济理论 6

五、协同效应理论 6

第二章 中国企业海外并购的背景及并购特点 9

第一节 中国企业海外并购的背景 9

一、国际背景 9

二、国内背景 9

第二节 中国企业海外并购的特点 10

一、目标行业差异明显 10

二、央企成为并购主力 10

三、现金出资继续占据主导地位 11

四、收购方式呈现多样化 12

第三章  浙江吉利控股集团并购沃尔沃的个案分析 13

第一节 浙江吉利控股集团的简介 13

一、浙江吉利控股集团概况 13

二、浙江吉利控股集团的市场定位 13

第二节 吉利并购沃尔沃 14

一、并购内容 14

二、并购收益 15

三、并购成本 16

第三节 针对吉利并购沃尔沃的对策与建议 17

一、管理制度的沿用及发展 18

二、品牌管理 18

三、文化整合 19

四、人员管理 19

第四章 中国民营企业海外并购的对策建议 21

第一节  并购前企业做好尽职调查 21

第二节 并购方因地制宜进行企业整合 21

一、全面融合 22

二、保持各自独立性 22

三、创立新的企业文化 22

结束语 23

【参考文献】 24

第一章 导论

 第一节 研究对象、方法与路径

一、选题背景及意义

中国加入WTO后，中国经济全球化成为一个必然趋势。随着世界经济与中国经济的全面接轨，中国企业开始选择“走出去”这一发展道路，利用国际市场、国际资源进行新的发展。实现跨国并购是在全球化经济发展中，中国企业发展的必经之路。

各国企业都在探索如何转化危机，寻找新的发展机遇。对于中国企业来说，占据重要的一种方法是走出国门，进行跨国并购。而其中很大的一股力量是来自中国民营企业。

进入21世纪以来,中国企业的海外并购出现了快速发展的趋势,很多企业都通过并购的方式积极寻求海外发展的道路。民营经济是中国改革开放20多年来快速发展的一种特殊经济成分。中国民营企业迅速成长的体现有三点：一是上规模的民营企业不断增多；二是民营企业创新能力增强，核心竞争力提升。很多专利发明、技术创新以及新产品开发都来自民营企业。三是民营企业各项机制不断完善，为企业“走出去”提供了比较好的制度保护。大多数企业选择了公司制的组织形式，以得到政策的更多庇护。 

本文运用了成本收益分析法来分析吉利并购沃尔沃这一案例，并在文中指出中国企业海外并购的风险。除了从政策环境方面的不利因素之外，还有企业自身因素，对被兼并企业的文化管理不了解，造成兼并后的企业运作失败。通过本文研究，可为中国民营企业的海外并购活动提供参考。

二、概念界定

   （一）企业并购的概念

企业兼并，是指并购方企业取得被并购方的全部股权组成新的法人主体的行为。

1.企业并购(M&A)是企业兼并(Merger)和收购(Aequisition)的合称。企业兼并，是指并购方企业取得被并购方的全部股权组成新的法人主体的行为。具体包括两种形式吸收合并与新设合并。

吸收合并是指并购方取得被并购方的股权，被并购企业被并入并购方企业并去法人资格，并购方仍然保留原有的法人资格，并购完成后并购方承担被并购方的全部债权债务。

新设合并是指合并双方并入新成立的公司(以下简称新设公司)，合并双方以己原有的股权按照一窄的比例换取新设公司的股权，原双方企业均失去法人资格，同时新设公司产生法人资格，新设公司承担并购双方的债权和债务。

2.企业收购，是指收购方企业用现金支付或股票置换、承担债务等方式，取得并购方企业的股权或资产，从而达到对被收购方企业的控制。收购包括股权收购与资产收购，前者是获得被收购方企业的股权，从而拥有对被收购企业的决策表决权，实现在财务、经营、管理等方面对被并购企业的控制，后者只是资产买卖活动。

3.兼并与收购的最大区别在于，兼并使并购双方原来的两个法人主体合并为一个法人主体，而收购中并购双方并不合并为单一的法人主体，只是一方取得另一方的控制权.但在实际当中，二者联系非常紧密，往往相互交织，难以区分.因此许多学者将二者合并起来，统称为并购，泛指在经济活动中一个企业为了取得另一个企业的控制权而进行的产权交易活动。

（二）企业并购的分类

按并购双方所处的行业分类，公司并购可以分为横向并购、纵向并购和混合并购。

1、横向并购

横向并购是指生产同类产品的企业之间的并购。比如两家啤酒公司的合并就是横向并购。横向并购可以迅速扩大企业的生产规模，有利于实现专业分工，改进设备，提升技术，也可以降低管理费用，能在一定程度上实现规模经济。

2、纵向并购

纵向并购是指一个企业向上下游企业所实施的并购。按并购的不同方向可分为 前向并购和后向并购。前向并购是向其产品下游企业进行并购，后向并购是向其产品上游企业进行并购。纵向并购可以缩短企业产品的生产周期，节约运输成本，仓储费用:保证原材料及零部件的及时供应，降低交易成本。

3、混合并购

混合并购是生产经营活动没有关联的企业之间的并购。具体又可以分为三种形态:

产品扩张型混合并购。它是指产品生产技术或工艺相似的企业之间的并购，其目的在于利用企业本身的技术优势，扩大产品门类。如汽车制造企业并购农用拖拉机或收割机制造企业。

市场扩张型并购.它是指具有相同产品销售市场的企业之间的并购，其目的是利用本企业或目标企业的市场优势，扩大市场销售额。如化肥制造企业并购农药生产企业就是利用化肥和农药是面对同一市场，一家企业可以利用另一家企业的市场销售网络优势迅速扩大销售量。

纯粹混合并购。它是指产品和市场都无关联的企业之间的并购。如房地产企业并购汽车制造企业。混合并购可以实现多元化经营战略，可以增加收入来源，分散企业经营风险。

三、研究的基本思路与方法

（一）研究的基本思路

   

首先描述中国企业海外并购日益活跃的现状，其次叙述“吉利”并购“沃尔沃”的案例过程，指出吉利”并购“沃尔沃”的原因并运用相关理论进行分析，然后提出对策建议，最后总结主要观点，提出进一步研究的方向。

（二）研究方法

    1.案例分析法

案例研究法是认定研究对象中的某一特定对象，加以调查分析，弄清其特点及其形成过程的一种研究方法。通过案例分析法分析案例《浙江吉利控股集团并购“沃尔沃”》，并提出中国企业海外并购从战略上如何选择和遇到风险时需采取的策略。

2.文献研究法

文献研究法是根据一定的研究目的或课题，通过调查文献来获得资料，从而全面地、正确地了解掌握所要研究问题的一种方法。文献研究法被子广泛用于各种学科研究中。本文从各大经济学术期刊和论文文献来分析中国民营企业海外并购。

3.比较分析法

     通过比较成本收益来分析案例——浙江吉利控股集团并购“沃尔沃”，研究中国企业海外并购从战略上如何选择以及遇到风险时需采取的策略。

第二节   文献综述

一、国内研究现状

有学者从产业链、政府和某些具体的产业来分析海外并购前应做好哪些准备。赵红岩(产业链整合的演进与中国企业的发展，当代财经，2008.9)从产业链的四个阶段：规模经济，专业经济，模块经济，网络经济来阐述产业链整合功能对中国企业的影响。赵伟和黄上国（促进民营企业跨国并购的对策研究，国际经贸探索，2004.3）分析了中国民营企业跨国并购现状及造成这种现象的主要原因，并认为只有通过采取建立扶持政策、完善监管体系、法律体系和非政府支持体系等方面的措施，中国民营企业才能获得更好的发展。郭旭东（中国企业海外并购的产业视角，世界经济研究，2007）总结了中国企业海外并购特征，从家电产业、装备工业、能源产业这三个具有代表性的行业出发,以产业视角分析中国企业海外并购的动机，认为中国产业结构的升级使国内企业的海外并购具有一定的历史必然性；国际产业转移的新趋势提供给中国企业海外并购的时机及产业发展程度不同导致不同产业的海外收购模式存在差异。武勇、谭力文（论中国企业跨国并购，经济问题探索，2004.8）分析了中国企业跨国并购的现状和制约我国企业跨国并购的因素，阐述了我国企业跨国并购急需解决的战略问题，并提出了一些对策来帮助民营企业在并购中应思考的问题。

有学者通过具体的案例，如TCL集团海外并购案例、联想并购IBM PC业务的案例分析，雅戈尔海外并购等海外并购实例来分析并购的特点、原因和战略等。倪奕雯 （中国企业海外并购研究， 中国优秀硕士学位论文 , 2007) 采取以规范研究为主，案例分析为辅的研究方法，对我企业海外并购的背景、动机和成效进行系统的梳理，并结合TCL集团海外并购案例的分析，对中国企业在海外并购过程和并购整合过程中遇到的实际问题进行探讨，并给出相应的对策。王海（中国企业海外并购经济后果研究——基于联想并购IBM PC业务的案例分析，管理世界，2007）以资本市场数据为基础，实证检验和对比分析并购前后财务指标及市场份额变动趋势，研究了联想并购IBM PC业务的经济后果，认为联想目前仍然没有逃出“赢家诅咒”的宿命，目前成败尚无最终定论。邱欣欣（我国企业海外并购趋势、特点及战略分析，商业研究，2004.19）结合我国企业海外并购实例对跨国并购的趋势、特点及战略进行了初步探讨，对我国企业的海外并购在战略采取方面有很大的意义，从战略和战术两个层面来探讨和分析海外并购成功的原因。刘造林和沈洁（雅戈尔海外并购整合的理性分析，财会月刊，2008）以雅戈尔海外并购后整合为研究对象，分析其在并购整合过程中的成功经验和遭遇到的挑战，总结中国企业海外并购成功需要把握的要点，包括企业对自身的正确定位，对目标公司和并购时机的合理把握，充分认识整合困难，合理估计并购整合成本，整合应以增强企业核心为导向。

有学者注意并购后的整合问题。覃娜（中国企业海外并购行为研究，北京航空航天大学学报，2007）从企业并购的一般理论，中国企业海外并购的特点，提出中国企业大量进行海外并购有四个主要动因，并对中国企业海外并购行为进行SWOT分析，指出了海外并购存在的问题，包括并购历史时间尚短，一直以来并购集中在国有企业，并购领域只局限在个别行业和发达地区；并成功进行海外并购的战略措施：做好并购前的准备，优化并购中的环境，注重并购后的整合。陈剑和陈晶晶（中国企业海外并购中的人力资源整合对策初探,企业经济，2007）关注到了中国企业海外并购中的人力资源整合问题，认为导致中国企业海外并购中人力资源整合失败的原因主要包括四个方面：海外并购目的多为借用国际品牌加速国际化进程，致使目标公司缺乏认同感和双赢意识；没有专业的整合领导团队对整个整合工作负责；文化背景差异；忽略关键员工的价值。针对这四个问题，陈剑和陈晶晶提出整合策略，包括：从观念上摒弃对目标公司的俯视，更多从双赢理念出发，尝试让目标公司取得比目前更好的状况；建立一支专业的整合领导团队全面负责整合工作；加强沟通；知人 善任——挽留启用目标公司的核心人才；关注文化整合，发挥其在人力资源整合方面的重要作用；培养员工的企业认同感。

二、国外研究现状

经济学家们对发展中国家对外直接投资的研究相当重视。主流理论如小规模技术理论（威尔斯，L.T.Wells，1977）、技术地方化理论（拉奥，Sanjaya Lall，1982，1990）和技术积累理论（坎特韦尔，John A.Cantwell,1991）解释了发展中国家对外直接投资规模扩张的原因。其他非主流的国际投资理论还有市场学派理论（克拉维斯，Kravis，1982），制度学派理论（安哥多，1978）和集聚经济理论等。邓宁（J.H.Dunning，2000）在原有理论基础上将与资产增加型（Assets Augmenting）及联盟行为相关的跨国投资活动纳入到理论框架中，形成拓展的国际生产折衷理论。

由于企业跨国并购的广泛性和重要性日渐突出，对这一领域的研究也日益增多。概括而言，在学术界影响较大的企业跨国并购理论主要有以下几个方面。

（一）垄断优势论

该理论是1960年由斯蒂芬•海默（Hymer）在其博士论文《一国企业的国际经营活动：对外直接投资研究》中首次提出。他认为传统的国际投资理论都有重要的前提假设：即市场始终是完全竞争的结构，企业在其中不具备任何支配市场的力量，它们生产的产品是同质的，有获得所有生产要素的平等权利。但市场经济条件下的竞争实际是不完全竞争，且这种不完全在不同的国家和市场都有不同程度和形式的表现。在这种情况下单个企业无法左右市场，竞争的不完全，产生了一定程度的垄断。垄断带来利润并进一步刺激投资，扩大规模。没有特殊优势就不会产生直接投资，因此跨国并购是垄断动机的产物，是竞争不完全性的体现。

因此，跨国公司要进行对外直接投资，就必须拥有某种垄断优势（如技术、先进管理经验、规模经济、信息、国际声望、销售等优势），这些垄断优势足以抵消上述劣势，因此可以保证其在对外直接投资中获取丰厚利润。

（二）内部化论

该理论是1976由英国学者巴克利（Buckley）和卡森（Casson）在其合著《跨国公司的未来》中，将交易成本理论引进对跨国公司对外直接投资的分析而形成。他们认为，导致对外直接投资发生的原因不仅仅在于最终产品市场的不完全性，更重要的在于中间产品市场的不完全竞争。为了谋取利润最大化，面对中间产品市场不完全的企业必然力图使这些中间产品在其组织体系内实行内部化转移。国际中间产品市场的不完全性主要由关税、配额、外汇管制和汇率政策等政府干预所引起，而跨国化的企业结构可以通过内部“转移价格”使税收支出极小化。内部化论者特别强调知识和信息也是中间产品，并认为知识产品市场的不完全性是决定内部化市场的重要因素。与垄断优势论不同的是，内部化理论并不是强调企业特有技术优势本身，而是强调企业通过内部组织体系和信息传递网络以较低成本在内部转移这种优势的能力。并认为这才是跨国企业进行对外直接投资的真正动因和优势所在。因为只有通过跨国并购或跨国创建的方法，才能以较低的成本将技术优势转移到国外，并且保护这些知识不被外人染指。美国学者马吉(S．P．Magee)则强调，跨国界的内部化可以使企业在新产品和其他信息开发上的投资得到充分报偿。

但是，交易内部化理论对跨国并购的适用性也是有限的，它是从跨国企业的主观方面来寻找其对外进行投资的动因和基础，而较少从国际经济环境的角度来分析问题，因此，内部化理论对于交易内部化一定会跨越国界，仍然缺乏有力的说明。

（三）国际生产折衷理论

前述的几种理论都是孤立地研究跨国企业的投资行为的。它们或者从企业内部，或者从外部环境分别寻找跨国投资的动因和行为机制，而实际上，直接投资只是跨国企业全部投资经营活动中的一个有机组成部分，它是跨国企业实现全球战略目标的重要手段和经营方式，但并不是唯一的手段和方式。为此，约翰•邓宁（Dunning）教授在1977年发表的《贸易、经济活动的区位与多国企业：折衷理论探索》中提出该理论。他将前述的垄断优势论、内部化理论以及区位理论三者紧密结合起来把跨国经营的决定因素概括为三类优势：所有权优势（O）、区位优势（L）和内部化优势（I），即OLI优势。并把这三类优势的拥有程度作为判断企业跨国经营方式选择的依据和条件。

所有权优势是一国企业拥有或能够获得而国外企业没有或无法获得的资产及其所有权，主要包括技术优势、企业规模优势、组织管理优势和金融优势等。区位优势是跨国公司在选择海外公司的国别、地点时必须考虑的东道国或东道国公司所具有的各种优势的反映。主要包括自然条件优势、经济条件、社会与制度优势。区位优势的大小不仅决定着一国企业是否进行对外直接投资和投资地区的选择，还决定了对外直接投资的类型和部门结构。内部化优势是指由于某些产品或技术通过外部市场转移时会增加交易费用，跨国公司通过对外直接投资，在母子公司或子公司之间进行中间产品的转移，就会防止市场缺陷的冲击，从内部化中获取高额利润。

    邓宁从微观角度概括了企业跨国发展的主客观因素：在主观方面企业拥有对特定无形资产的所有权；在客观方面，某些国家和地区具有特别适合这些无形资产发挥作用的有利条件；把两者联结起来，促使企业跨国化扩展的则是其转移使用无形资产的内部化组织能力。这样，他的折衷理论就较前述理论更全面和综合地说明了企业跨国发展的基本动因。

（四）规模经济理论

所谓规模经济（Scale economy），是指企业生产和经营规模扩大而引起企业投资和经营成本降低从而获得较多利润的现象。换句话说，规模经济是产品的单位成本随着企业规模及生产能力的提高而逐渐降低。在经济学中，这种现象又称作“规模收益递增”。1该理论认为：规模经济存在于生产、科研、市场营销等的各个环节。企业通过跨国并购，特别是横向并购可以在较短时间内实现规模经济，达到降低成本、提高技术开发能力和生产效率的目标。

    这种规模经济集中体现在两个方面：

1、企业的生产规模经济效应。跨国公司可以通过并购对企业的资产进行补充和调整，达到最佳经济规模，降低企业的生产成本；并购也使跨国公司有条件在保持整体产品结构的前提下，集中在一个国家或地区工厂中进行单一品种生产，达到专业化水平；并购还能解决专 业化生产带来的一系列问题，使各生产过程之间有机地配合，以产生规模经济效益。

2、企业的经营规模效应。跨国公司通过并购可以针对全球不同的市场进行专门的生产和服务，满足不同消费者的需求；可能集中足够的经费用于研究、设计、开发和生产工艺改进等方面，迅速推出新产品，采用新技术；此外，跨国公司规模的扩大使得其融资能力大大提高。

（五）协同效应理论

该理论认为企业并购活动能够给社会收益带来一个潜在的增量，而且对交易的参与者来说能够提高各自的效率。

    该理论包含两个要点：

一是企业并购活动的发生有利于改进管理层的经营业绩；二是企业并购将导致某种形式的协同效应，即所谓1+1>2的效应（并购后企业的总体效益要大于两个独立企业效益的算术和，同时也能增加社会福利）。

第二章 中国企业海外并购的背景及并购特点

第一节 中国企业海外并购的背景

一、国际背景

(一)经济全球化

 跨国公司为了加速公司的发展，选择采取在世界各地设立境外生产加工地点，以实现产品的全球化。经济全球化不仅加快了国际资本流动，接触了跨国间的制度障碍，而且使得跨国并购活动更加广泛与迅速。

(二)全球产业结构调整

经济全球化同时，产业结构也需要调整。通过并购，跨国公司以其交易内部化、生产过程全球化和全球生产企业化来重新整合全球的产业结构。目前，无论发达国家还是发展中国家，都在根据本国经济的实际状况进行着产业结构的调整，呈现出发展势头良好的趋势。

（三）国际市场的需求和需求的差别化

       虽然发展中国家处于相对劣势地位，但是仍可以发挥比较优势，主要来源于经济发展和国际市场需求的多极化和差别化。所以说很多发展中国家，包括中国处在这样的国际市场中仍然有很大的发展空间。

二、国内背景

（一）国内企业竞争压力越来越大

由于大部分消费品市场增长缓慢或者停滞不前，价格竞争激烈，大批企业利润下降甚至亏损，企业的生存压力越来越大，而且还面临着境外企业竞争国内市场。

（二）国内面临产业结构的调整

国内传统产业的产品市场需求已不能再有大的发展，应转移向高端产业方向发展。这样将会促进我国产业结构的升级与优化，还能扩大海外市场。

（三）国内面临严重的贸易失衡和贸易摩擦

我国企业大多还停留在劳动密集型发展阶段，其产品在国外市场上的竞争力往往是单一的价格竞争所致。只是依赖低成本优势会遇到贸易保护主义者的抵制，商品出口模式受到了挑战。另一个原因是，不同的区域经济集团对外来商品往往采取歧视性策略以保护本集团内部企业的利益。

        （四）对外依存程度大

国内资源类产品对国外的依赖程度非常大。除了资源以外，中国企业对国外的先进技术和管理理念也有着很高的依存度。会产生的局面是国企再无技术研发和创新能力，只对跨国公司有着很强的依赖性，而外方在垄断了市场份额后切断了国有企业原来的技术优势，而且也不肯传授和转移他们的核心技术，从而左右了中国很多企业的产出能力，甚至控制了他们的未来命运。

        （五）国内资本的积累

        国内资本供应能力强，外汇收入的增加，本币供不应求，导致本币汇率的升值。为了稳定币值，中央银行必须增加货币供给以收兑外汇，外汇占款比重的不断上升，货币政策不能灵活运用。

（六）人民币走强

人民币升值会引起中国企业更大规模向外投资，因为随着人民币的稳步升值，以人民币计价的海外资产价格将下降，这可使中国的企业能以更少的代价获得国外企业的资产。汇率的升值增强了人民币的购买力，外汇管制的放松便利了资金的流动，强大的外汇储备为企业的兑换提供了支持，这些对我国企业的跨国并购和新设投资都非常有利。

第二节 中国企业海外并购的特点

一、目标行业差异明显

中国企业海外并购涉及的行业有家电、汽车、机械在内的制造业，也有电信、银行、IT业在内的服务行业和传统的采矿业。在金融危机前后，中国企业海外并购在行业上存在明显差异。

     二、央企成为并购主力

海外并购是企业综合实力的体现。央企一直是中国企业对外直接投资的主力。进入21世纪以后民营企业日益活跃在海外并购的舞台上。在2005年的海外并购事件中，有限责任公司占32%，国有企业退居第二位。金融危机发生后，以外销为主的民营企业受到很大影响。

2007年到2009年第一季度的代表性并购事件中，中石油、中铝、中海油等均为央企。民营企业缺位成为金融危机中中国企业海外并购的突出特点。

但是各国对外国国有资本并购本国企业有诸多限制，民营企业参与海外并购时东道国政府审查会相对宽松。民营企业更关注并购成本、并购风险，具有更为谨慎的优势，较宽松的审查有助于他们在海外并购的路上走稳。如雅戈尔收购新马、263收购i Talk和美克收购Schnadig，都是中国民营企业在金融危机背景下进行海外并购的典型代表。并购交易为上述三家公司带来了很好的经济和社会效益。

三、现金出资继续占据主导地位

表3-2 海外并购支付方式一览表

并购支付方式 简单含义

1.现金出资 现金交换目标公司股东股票

2.换股收购 并购方股票交换目标公司股票

3.证券包销的现金收购 先接受并购方的股票，然后将其出售给商业银行变现

4.债券 用债券交换目标公司股东的股票

5.可转换债券或优先股 在规定的时期内按照预定兑换率可转换为普通股的债券或优先股

资料来源：张寒，跨国并购的理论、运作及我国企业的跨国并购问题研究[D]，对外经贸大学

国际上大型跨国公司在进行海外并购时，可以选择的支付方式有多种（如表3-2）。对并购方而言，由于现金支付能保持现有股东的控制权，并且达成交易迅速简单，因而现金支付在全部支付方式中所占比率最高。但是现金出资对企业现金流的聚合提出了很高要求。中国企业海外并购也多以现金出资为主。由于中国企业获得现金流的主要方式是自身积累和银行贷款，通过贸易获得的现金大都用于企业日常经营，现金出资使得在并购资格审查过程中大量资金被冻结，企业经营灵活性因而变差。

四、收购方式呈现多样化

中国企业海外并购方式以往只有单一的协议收购，如今则协议收购和要约收购交替出现。2008年中钢集团以“敌意要约收购”方式完成了对澳大利亚中西部矿业公司的收购，表明中国企业的海外并购能力正在增强。

 第三章  浙江吉利控股集团并购沃尔沃的个案分析

第一节 浙江吉利控股集团的简介

一、浙江吉利控股集团概况

浙江吉利控股集团有限公司是中国汽车行业十强中唯一一家民营轿车生产经营企业，始建于1986年，经过二十多年的建设与发展，在汽车、摩托车、汽车发动机、变速器、汽车电子电气及汽车零部件方面取得辉煌业绩。特别是1997年进入轿车领域以来，凭借灵活的经营机制和持续的自主创新，取得了快速的发展。

浙江吉利控股集团总部设在杭州，目前资产总值超过140亿元，在上海、宁波、临海、路桥、兰州、湘潭建有六个汽车整车和动力总成制造基地，拥有年产30万辆整车、30万台发动机、变速器的生产能力。吉利汽车在全国范围内拥有近500个4S店和近600家服务站，据统计，吉利汽车累计社会保有量已经超过120万辆。自1997年进入汽车行业以来，吉利汽车连续六年进入中国企业500强，连续四年进入中国汽车行业十强，被评为首批国家“创新型企业”和首批“国家汽车整车出口基地企业”，并被誉为“中国轿车工业50年发展速度最快、成长最好”的企业。

吉利集团根据自己的实际情况，结合当前汽车产业的发展趋势建立了“总体跟随、局部超越、重点突破、招贤纳士、合纵连横、后来居上”的发展战略。2007年6月，吉利集团开始战略转型，由单纯低成本策略向高质量、高技术、高效率、国际化战略转型。

二、浙江吉利控股集团的市场定位

吉利汽车初期的口号是“造老百姓买得起的好车”，推行低价策略，迅速抢占市场。经过几年的推广和运作，吉利汽车连续多年进入中国企业500强和中国汽车行业十强。有利必有弊，低价策略对吉利汽车早期的开疆扩土功不可没，但同时由于低价策略的执行使广大消费者给吉利汽车打上了低端产品的烙印。这直接导致吉利汽车的品牌知名度尚可，但美誉度较差。

为了扭转这种局面，吉利集团不断加强研发投入，提高产品的技术含量和质量，并于2007年6月开始由单纯低成本策略向高质量、高技术、高效率、国际化战略转型，并提出了新的口号—“造最安全、最环保、最节能的好车，让吉利汽车走遍全世界”。虽然吉利汽车已经启动了战略转型，但是并不能立即改变广大消费车对吉利汽车的品牌认识，毕竟品牌的建立不是一蹴而就的。因此，吉利汽车目前的主要精力还是放在经济型轿车市场上，经济型轿车市场的成功将是进军中高端市场的基础和保障。

第二节 吉利并购沃尔沃

一、并购内容

早在2007年，李书福挖来了英国石油公司(BP)的财务审计师Peter Zhang来负责收购沃尔沃的事宜。后来李书福又请到了沃尔沃前总裁奥尔松出任顾问

通过一家美国咨询公司，李书福在2007年1月的底特律汽车展期间会见了当时

的福特汽车首席财务长勒克莱尔。据知情人士透露，双方讨论了包括沃尔沃在

内的诸多问题，但没有达成什么结果。

        金融危机爆发后，双方在2008年1月再次会面，这次李书福直接表达了吉

利有意收购沃尔沃。李书福向福特汽车正式发送了提议函件。但当时福特汽车

还在努力重组沃尔沃，还没有决定出售这一品牌。由于对吉利知之甚少，福特汽车没有认真对待这一提议。

       不过，随着美国汽车业在2008年逐渐陷入绝望，尽管福特汽车的状况要好于美国其他汽车公司，但也开始重新评估沃尔沃的选择方案。此后不久，吉利的提议就开始获得福特汽车内部的关注。前高盛集团总裁、出任福特汽车董事职位多年的约翰•桑顿得知了这一情况，他与中国有着广泛的联系。在福特汽车管理层的鼓励下，桑顿开始接触吉利集团。去年12月，桑顿在北京会见了李书福，了解吉利提出的计划。桑顿向福特汽车报告了情况，并建议认真考虑吉利的提议。大约这个时候，福特汽车宣布准备将经营亏损的沃尔沃挂牌出售。

吉利和福特前期已经进行了多次的磋商。该项交易得到了中方银行支持。沃尔沃目前的工厂、研发中心、工会协议和经销商网络将得以保留，同时，沃尔沃将借此进一步增强在中国这个重要汽车市场上的销售网络和采购渠道。未来的沃尔沃将由独立的管理团队领导，总部仍设立在瑞典哥德堡。2009年10月28日，福特汽车公司对外正式发表声明称，吉利汽车在沃尔沃收购谈判中为首选竞购方。

吉利汽车通过长达一年多的时间竞购，于2010年3月28日正式与福特汽车签约，以18亿美元的价格成功收购沃尔沃汽车，获得沃尔沃轿车公司100%的股权以及相关资产（包括知识产权）。

二、并购收益

         （一）全球成熟的经销网络和供应商网络

         如今，总部设在瑞典哥德堡的沃尔沃汽车公司，在全世界超过100个国家设立了销售和服务网络，拥有2,400多个销售点。

        吉利收购沃尔沃后，经销网络就覆盖到整个世界100多个国家，而不是单一的中国市场，这样势必会带来更多的机遇，因此会带来更大的效益。

         （二）品牌效应

         一个国家拥有知名品牌的多少反映了这个国家的经济发展水平和国际竞争力，是国家综合实力的标志之一。但遗憾的是，无论从国产品牌现有数量、质量、规模、还是未来成长空间，中国品牌的塑造尚处于起步阶段。中国品牌普遍缺乏核心技术的支撑，在国际市场上缺乏知名度和竞争力。对于增长己入瓶

颈时期的国内企业来说，如何实现突破，如何与来自国外的知名品牌竞争，单

凭一己力量绝非易事。

        高端的沃尔沃品牌及其汽车安全技术会大大提升吉利的形象——吉利的产品一直被认为质量低劣。而且，将生产从瑞典移到中国可能会降低成本，改善收购后的业绩。吉利董事长李书福进军国际的雄心也会更进一步。自1927年第一辆沃尔沃汽车下线以来，“沃尔沃”这个品牌已响彻全球八十余年。80余年来，安全、环保、品质作为品牌的核心价值，始终贯穿在沃尔沃汽车发展的历程之中。自始至终，安全、环保和品质都是沃尔沃所恪守的品牌核心价值，是沃尔沃对每一个消费者永恒的承诺。当沃尔沃这个知名品牌出现竞争力锐减的趋势，吉利把握这一时机，通过海外并购将沃尔沃和中国的低成本生产制度结合起来，这样不但延长全球性知名品牌的生命周期，可能为企业带来实质的利润，而且能够使该品牌焕发新的光彩，获得新的机遇。

      （二）技术和知识产权效应

交易达成后，沃尔沃在中国市场的实力将得到加强，并在高速发展的市

场上创造新的增长机会和实现各项业务之间的协同效应。吉利借助于沃尔沃公司在 汽车高端市场上的生产技术和知识产权，拓展海外市场，进入以前没有进入过的国外市场，有利于降低技术成本。

       

         不管是技术、能源还是品牌，都可以归纳到“资源”这个大范畴内，而

中国又是一个“资源”相对匾乏的国家，成为世界制造业中心的目标设定无疑加大了这种资源需求与供给之间的缺口。一旦弥补了这个缺口，那么中国的经济发展仍将保持高速稳定的增长。

      

三、并购成本

         近年来，沃尔沃轿车公司的销售收入下滑严重，2005年还能盈利约3亿美元，但此后3年均亏损严重。如果吉利接手后不能迅速改善沃尔沃轿车公司的经营状况，那这次收购给吉利带来的就会是一个无底深渊。

       （一）生产成本高

        当沃尔沃的市场表现稳定之后，吉利要考虑的就是如何降低沃尔沃的成本。高昂的成本是其多年亏损的重要原因之一。但这里所指的成本并不光是生产成本，而是其研发成本。福特近十年间为沃尔沃的技术研发提供了100亿美元的资金支持，这个数字是吉利望尘莫及的。不过低成本的车型开发却是吉利的特长。在最近两三年，每次车展吉利都会推出20多款新车型，甚至包括“小劳斯莱斯”等顶级豪华车型，吉利只缺少一个高端平台来投放。如果将来沃尔沃能够通过吉利开发的车型，再进行独有的安全技术的包装，后续产品的研发应当不成问题。

        （二）管理成本高

        当吉利并购沃尔沃后，整合是极其重要的一个环节。如何整合好收购后的企业，如何进行内部动员及沟通以建立共同的企业使命及企业文化，如何对整合的过程进行监督控制以保证协调效应的实现和整合后业绩的提升，如何在整合过程中不分散企业对市场及客户的关注以保证竞争优势，都是吉利并购沃尔沃后所面临的挑战。

        整合中最重要的是人力资源的整合问题。只有通过人力资源整合，才能充分发挥企业员工的潜能，和谐处理企业经营者与员工之间的关系，为以后的业务整合、治理结构整合、文化整合、营销以及财务管理整合等打下坚实的基础。

       （三）品牌重新包装成本

        沃尔沃品牌的纯正，沃尔沃品牌的价值观念和企业文化一直是沃尔沃的价值成本之一。而吉利如若太多参与到沃尔沃品牌中去势必会影响沃尔沃在世界上的品牌价值，另外一个办法是重新创造自主品牌，这就需要大量的宣传资金投入和品牌包装的经验和人才，成本之高是可以估计的。

        （四）资金成本

        吉利用于收购沃尔沃的18亿美元对于一个中国民营企业来说是非常不容易的。即使通过上市融资和引进游资、贷款或内部现金流的重新分配等融资方式可能仍无法满足吉利对巨额资金的需求，因此吉利的资金链紧绷问题也会日益凸现。

      

第三节 针对吉利并购沃尔沃的对策与建议

       在吉利并购沃尔沃案例中，生产成本、管理成本、资金成本等各项成本总和与此次并购收益相比较，很有可能会大于收益，为了减少发生这种情况的概率，使收购合理，必须增加收益，减少成本，提出以下一些策略及建议。

   一、管理制度的沿用及发展

          如果沃尔沃的经营情况良好，管理方法基本得当，则应保持其管理制度和方法的暂时稳定性和连续性，以避免损伤沃尔沃员工的感情和工作的积极性。但从长期发展来看，在同一企业内部存在不同的管理制度和方法必然造成政策的混乱，因此充分吸取双方优秀的管理经验，制定新的管理制度，形成新的管理方法乃大势所趋。

       但管理的整合并不是对两个企业优秀管理经验简单地兼收并蓄。随着并购后企业规模的扩大，相应的信息传递渠道、沟通方式和管理方法均会发生相应的改变，如仍沿用过去的管理经验和方法去管理规模扩大后的企业，必然难以适应变化了的环境需要，可能造成管理僵化、丧失效率。

        吉利如何才能做好沃尔沃呢，当务之急，吉利应该保持沃尔沃品牌的纯正度，保持沃尔沃品牌的价值观念和企业文化，这也是瑞典方面比较担心的一点。毕竟，沃尔沃作为豪华品牌出现，其品牌定位和产品价值都与吉利不可同日而语。收购沃尔沃能使吉利的品牌形象及价值提高，但对于沃尔沃来说，其品牌影响力及形象多少会打一些折扣。

二、品牌管理

        如何才能保证沃尔沃的品牌价值和形象呢，这就需要吉利能够抵抗住诱惑，至少在产品层面尽量少的与沃尔沃产生瓜葛。吸收和利用沃尔沃的技术必定是吉利收购的诉求之一，但在短期内，为了保证沃尔沃的剩余价值，吉利应当避免与沃尔沃产生本质上的联系。

       1 999年福特收购沃尔沃时，为了获得其核心技术，并降低生产研发成本，将沃尔沃及旗下福特等各品牌车型进行平台整合，实现同平台开发，甚至共线生产。而沃尔沃也被一些人看作披着豪华外衣的福特，其品牌影响力迅速下降，在全球豪华轿车市场的占有率逐年走低，从1995年的14.9%降至2008年的8.2% 。

        虽然平台化是如今汽车业的发展潮流，但如果在两个迥然相异的品牌之间进行同平台是不合适的。吉利如果急于拿到沃尔沃的技术，而采取同样的策略是不可行的。李书福似乎对此也有着清醒的认识，他表示收购后沃尔沃和吉利会分开运作，保持沃尔沃品牌的独立性。

       自从2006年沃尔沃S40开始在长安福特国产后，今年又投产了专门针对化了的内外环境对原有管理模式进行调整和创新，是海外并购后面临的一项长期的任务。

三、文化整合

       企业文化的整合是在并购后整合过程中最困难的任务，但中国企业海外并购还面临企业文化差异挑战。中国企业在海外的形象通常与低价格的产品和低效率的企业联系在一起，被并购企业所在国的员工、媒体、投资者甚至是工会仍然对中国企业持一种怀疑的态度和偏见，由此带来双方在业务及组织上的整合都受到阻碍，整合的难度将大幅度增加。

        吉利要想把文化的冲突降到最低程度，就要学会如何建立起一种共同的文化，而不是非此即彼地选择一种文化。问题的焦点不应放在两种文化有多大的差异上，而应该权衡长期保持这些差异的利弊得失，吉利必须能够在文化整合和沃尔沃对一定自主权的需要方面找到平衡，而过于急进但错误的文化整合会直接导致资产价值的流失。

四、人员管理

         并购完成以后人员的整合也是至关重要的。西方很多并购案例表明，人才的流失是并购失败的一个重要因素。在西方并购之后被并购企业核心管理层大面积流失的失败案例也很多。然而，大多数中国企业都缺乏海外市场的运作经验，如果能借力于被并购企业原有核心人才，显然是完成并购整 合的捷径。

       虽然相对于国内而言，海外市场有大批职业经理人可用，而且成本也远比国内市场低，但是如果没有把握能留住被并购企业的核心人才，那么吉利就应该仔细审视并购计划，因为新近引进的职业经理人通常需要一个过渡期，这无疑会给整合带来更多变数，因此投入海外成本的方法会行之有效。

 

第四章 中国民营企业海外并购的对策建议

从吉利的并购案例中可以得到启示：并购有很长的路要走，实现了资本上的并购只是并购活动的开始。因此，企业要在并购前做好成本、收益分析，采取提高收益、降低成本的具体做法。具体做法主要有以下两方面。

第一节  并购前企业做好尽职调查

科尔尼公司对全球115项并购案的跟踪研究表明30%的并购失败来自事前的战略规划和目标选择，60%的并购失败来自并购后的整合。并购过程中细致的尽职调查可减少这两种失败的发生。

做好尽职调查的第一步是选择一个好的财务顾问。经验丰富的国际著名投行是中国企业海外并购的首选。吉利应做好这方面的准备，在现实中，吉利也确实做到了，李书福请到了沃尔沃前总裁奥尔松出任顾问，通过一家美国咨询公司，李书福会见了当时的福特汽车首席财务长勒克莱尔。这使得吉利在人力资源和经验方面的不足得以弥补，与沃尔沃的沟通顺畅，并购运作合规性提高，并购成功的几率因之会增加。

尽职调查的第二步是明确调点。调点包括预测并购的成本与收益。对吉利而言，并购前需调查福特公司经营下的沃尔沃近几年来的利润或是亏损情况，对沃尔沃的剩余品牌价值进行评估。如若并购成功，并购后前期成本和并购后期成本也需相应规划，更重要的是成本与收益要相比较，做出最妥当的决策。

第二节 并购方因地制宜进行企业整合

整合是企业并购的最后一环，也是并购目标能否实现的关键。企业整合没有固定模式，成功者的经验是依据并购后新企业的具体情况，因地制宜，因时制宜，选择不同整合模式。其共同点只有一个，就是保证并购双方的有效契合，互利双赢，即能发挥协同效应，从而降低成本，提高收益。

一、全面融合

中国企业海外并购多选择吸收合并。并购方吸收目标公司进入自己已有体系，目标公司不再是一个独立的法人，并购方保留自身名称继续存在，并获取目标公司的财产、责任和权利。

在这种情况下，吉利对沃尔沃的整合宜采取全面融合的方式。采用这种模式初期，沃尔沃员工会觉得变化太快，一时难以接受。但是经历过一个调整期后，企业整体的协同效应得以体现。沃尔沃讲会成为吉利企业中一个有机组成部分，整合由此达到目标。

二、保持各自独立性

当海外并购的目的是为了实现经营全球化，分散经营风险时，并购方和目标公司并购后整合仍保持各自独立性的做法比较合适。这种并购基于财务投资，即并购方并不想涉足具体经营活动，而是想要分得目标公司的经营利润。

对应吉利并购沃尔沃案例的具体做法是：沃尔沃已经纳入吉利公司的全球体系之中；但是吉利的内部和沃尔沃的内部，管理层和普通员工的职位、企业文化和生产销售的理念不发生改变，吉利只是按股权取得红利。

三、创立新的企业文化

当中国企业海外并购的目标是强强联合形成新的强大的企业集团时，整合双方最好的资源以创立一种新的企业文化是一条有效思路。沃尔沃企业文化中存在优秀成分，又与吉利企业属于同一行业，在并购后的整合上吉利企业应该学习对方的企业文化和管理模式，选择双方企业文化和经营理念的优秀部分加以融合，成为新集团的文化和经营理念。

结束语

海外并购是中国企业推进国际化进程的重要途径之一。经过多年探索，中国企业在海外并购领域已经积累了若干经验和教训。海外并购的行业也发展到涵盖诸多领域。在海外并购中，民营企业展现成本管控优势，使其在海外并购进程中获得空间。海外并购必须在前期制定严密周到的发展战略规划，做好尽职调查，对目标公司的收购报价坚守底线，充分利用国内和东道国的政策支持，妥善处理并购后整合问题，中国企业仍可以相对安全的进行海外并购。

本文研究的不足：在研究吉利并购沃尔沃案例中，没有用详细的数据来论证案例的过程及风险等，该并购案例是否成功有待进一步研究。

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篇4

一、引言

自上世纪80年代末起，逐渐发展壮大的中国企业踏上了海外并购之路。而以加入世贸组织为契机我国掀起了一股海外并购的热潮，一批实力雄厚的企业纷纷在海外寻求并购目标。中石油中海油的频繁出手，联想拿下IBM的PC业务，工商银行巨额收购南非标准银行股份等案例成了国际金融界被经常谈起的话题[2]。

金融危机以来，鼓励中国企业出海抄底的声音一直不绝于耳，中国企业海外并购的步伐也在不断加快。IT是技术进步最快的行业，企业的并购和重组成为发展的重要途径，跨国并购更是频频发生。本文以京东方并购韩国现代TFT-LCD业务为例[3]进行分析，通过EVA分析对并购绩效进行评价并辅之以杜邦分析方法深入挖掘其原因，从实证角度论证中国企业海外并购是否真正创造价值，对我国IT企业海外扩张战略提供借鉴。

二、相关文献综述

Anand和Delios(2002)结合OIL的分析范式指出投资者自身的核心优势资源和东道国的目标资源性质，决定了跨国并购创造价值的可行性。Aulakh和Kotabe(1997)认为，企业在国外市场经营和整合资源的能力受其组织结构、历史经验及目标资源的技术特征等因素制约，这些内生因素对于以跨国并购方式进入海外市场后对本国母公司及海外子公司的绩效有重要影响。Kim和Hwang(1992)；Hennart和Reddy(1997)从文化差异论角度进行分析指出，在跨国并购整合过程中，并购双方要合理应对民族文化差异所带来的机遇和挑战，双重文化差异增大了并购整合的难度，并购双方很容易出现彼此不信任、缺乏合作的情况，这将制约资源转移的效果和效率，限制目标公司财务绩效的提升。

国内外很多学者从实证角度考察并购绩效。Mueller(1980)对1962年至1972年不同国家的兼并研究表明，法国、荷兰及瑞士企业兼并后盈利能力下降企业管理论文，而英国企业的样本则优于对照组。Peer(1950)，Ryden和Edberg(1980)等人认为并购后企业的利润减少，而Baldwin(1995)，Ikeda和Doi(1983)和Gugler等人(2003)的研究表明企业并购后利润增加。李东富(2005)、李祥艳(2006)认为并购后中期企业财务绩效下降，长期利润增加。王燕锋(2007)则对TCL的海外并购进行了实证研究，分角度剖析了TCL海外并购失败的原因。王海(2007)对联想并购IBM的PC业务前后的研究发现，双方博弈的结果是联想明显处于劣势。

由于上述研究存在着诸多不足，如对中国当前背景分析缺乏代表性和EVA分析方法的缺失，本文主要针对个体案例进行EVA和杜邦分析来评价并购对股东价值产生的影响。

三、本文方法设计

研究公司财务绩效的方法主要有平均股价研究法、积累平均收益率分析法、事件研究法、会计研究法及个案研究法。考虑到中国企业跨国并购尚处于起步阶段，案例个数及其并购前后的财务经营绩效数据都很有限，我们采用个案分析法，配以会计研究法下的EVA分析和杜邦分析法进行有针对性的客观深入地研究。个案研究法是指对某一个体、某一群体或某一组织在较长时间里连续进行调查，从而研究其行为发展变化的全过程。其突出优点是客观具体深入。通过对单个公司并购行为引起的财务绩效变化的分析，深入挖掘并购给公司经营带来的变化及可能的原因，排除多个样本研究中成功与失败案例互相影响引致并购的结果被夸大或缩小的情况，从而得出对于单个公司比较准确的并购绩效判断(李东富2005)。且对于企业决策者和股东，借鉴其他相似公司并购前后业绩变化状况及具体原因，从而完善自身的并购战略显得非常重要。

(一)经济增加值

经济增加值(Economic Value Added， EVA)也称经济利润，与基于会计指标的传统业绩评价指标相比，EVA是衡量企业价值和财富创造更加有效的度量标准。从数量角度说，EVA等于税后净营业利润减去债务和股本成本，是所有成本扣除后的剩余收入，反映了一个公司在经济意义上而非会计意义上是否盈利；营运的真实情况及股东价值的创造和毁损程度论文参考文献格式。EVA的具体应用公式如下：

EVA=NOPAT-WACC×A

=EBIT×(1-t)-WACC×A

WACC=D×Rd×(1-t)/A+E×Re/A

其中：EVA为经济增加值；NOPAT为税后净营业利润；WACC为加权平均资本成本；A为总资产；EBIT为息税前收益；t为所得税率； Rd为债务资本成本；E为权益资本；D为负债。权益资本成本Re可进一步通过资本资产定价(CAPM)模型计算得出，即Re = Rf +β ×(Rm - Rf )，其中Rf 为无风险收益率，Rm 为市场平均回报率，Rm - Rf 即为市场平均风险溢价，β系数反映该公司股票相对于整个市场的系统风险。

(二)杜邦分析法

杜邦分析法是一种从财务角度评价企业绩效的一种经典方法。其基本思想是将企业净资产收益率逐级分解为多项财务比率乘积，有助于深入分析比较企业经营业绩。其最显著的特点是将若干个用以评价企业经营效率和财务状况的比率按其内在联系有机地结合起来，形成一个完整的指标体系，并最终通过权益收益率来综合反映。

权益净利率=(净利润&pide;销售收入)×(销售收入&pide;总资产)

×(总资产&pide;股东权益)

=销售净利率×总资产周转率×权益乘数

下面我们主要通过因素分析法——连环替代法来进行分析[4]。连环替代法是指确定因素影响，并按照一定的替换顺序逐个因素替换，计算出各个因素对综合性经济指标变动程序的一种计算方法。利用因素替换找出影响分析对象变动的因素及程度，是对传统静态杜邦分析的进一步发展。方法如下：

设F=A×B×C

基数(本分析中设2000年为基数)F0=A0×B0×C0

实际F1=A1×B1×C1

基数： F0=A0×B0×C0………………(1)

置换因素A:A1×B0×C0…………………(2)

置换因素B:A1×B1×C0…………………(3)

置换因素C:A1×B1×C1…………………(4)

其中：(2)-(1)为A因素变动对F指标的影响；(3)-(2)为B因素变动对F指标的影响；(4)-(3)为C因素变动对F指标的影响。F表示净资产收益率；A表示主营业务利润率；B表示总资产周转率；C表示权益乘数。

四、案例实证研究

2003年2 月12日，京东方科技集团股份有限公司正式宣布公司以3.8亿美元成功收购韩国现代显示技术株式会社(HYDIS)TFT-LCD(薄膜晶体管液晶显示器件)业务。京东方成为中国第一家拥有TFT-LCD核心技术与业务的企业。液晶行业是一个资金和技术密集型产业，市场风险较大，且国内的TFT-LCD产业在当时刚刚起步，技术尚不成熟，因此京东方希望通过并购韩国现代显示技术株式会社(后者因深陷财务困境，急于出售其资产)的TFT-LCD业务达到技术和产品升级的目的。

为了剔除行业经营周期性因素可能对结果产生系统性偏差，更准确地反映京东方并购案对其绩效的影响，本文选择并购当年总资产规模与京东方接近的同方股份和行业均值作为参照。[5]

(一)EVA分析：

由于京东方于2001年1月上市，EVA分析法选择并购前2年至并购后5年进行分析，即t∈[-2，5]。本文选择可比企业同方股份及行业EVA值(依据行业中值的各项指标计算得出的)进行比较分析。两企业的利润表和资产负债表及行业均值的各项指标均来源于Wind资讯。Re计算模型中的Rf采用国家当年发行的5年期凭证式国债年平均收益率，Rm - Rf根据美国标准普尔500家股票的回报率相对于1926—1992年长期政府债券收益率的长期集合平均溢价在5%—6%之间企业管理论文，我们取其平均值5.5%为市场平均风险溢价， β可通过Wind数据库计算得出，Rd采用中国人民银行3-5期贷款基本利率[6]。

在此基础上，为了更深入揭示企业的竞争优势，对EVA进一步分解，分为生产经营活动产生的EVA、投资活动产生的EVA、运用债务杠杆产生的EVA、其他活动产生的EVA。四部分的计算公式如下：

生产经营活动产生的EVA =营业利润+财务费用 - 生产经营资金×权益资本成本率；投资活动产生的EVA ， 即投资收益- (短期投资+ 长期投资)×权益资本成本率；运用债务杠杆产生的EVA ， 即(短期债务+长期债务) × (权益资本成本率- 债务资本成本率)；其它活动产生的EVA ， 即补贴收入+ 营业外收支净额- 所得税费用。

图一显示，在分析期内，全体EVA均呈现负值，电子元件行业利润空间较小，行业风险较大。并购前京东方的EVA略低于行业均值和同方股份的EVA，并购当年位于二者之间，但是并购后第一年开始京东方的EVA值大幅下降，下降速度远超过同方股份和行业均值的降幅，仅仅在2007年有所反弹[7]，2008年又下降，说明并购并没有增加京东方企业的整体价值，却损害了投资者的价值，并且并购使其风险加大，具有不确定性。

表一：EVA细分情况

生产经营活动产生的EVA

投资活动产生的EVA

运用债务杠杆产生的EVA

其他活动产生的EVA

年份

京东方

同方股份

京东方

同方股份

京东方

同方股份

京东方

同方股份

2001年

-15618.7

-5278.1

-10254.7

-2261.8

4754.9

2776.5

-192.0

-4131.5

2002年

-26974.1

-21083.0

-845.8

-2896.3

11288.2

3770.9

-4151.1

-1214.3

2003年

-21942.3

-38182.7

-12639.8

-2803.6

31107.1

7797.6

-3336.0

-3318.8

2004年

-150577.7

-45726.5

6455.9

-9239.3

46443.7

13230.1

381.2

-3212.6

2005年

-292988.0

-60163.5

-14684.2

-4453.6

77942.5

13246.5

-1301.9

-1009.8

2006年

-391415.8

-71395.3

106277.9

-7163.7

44626.2

15771.8

11524.8

2221.7

2007年

-1650.2

-72552.5

-19660.3

2271.2

19618.8

15267.9

30258.8

-1876.1

2008年

-215708.4

-135690.9

-25284.3

-6054.7

23522.9

23550.8

6353.2

-2223.0

如上表所示，经过对EVA进行细分寻找EVA下降的原因，我们发现，京东方生产经营活动产生的EVA在分析期内均小于零；投资活动产生的EVA值2004年和2006年大于零，其他年份小于零；运用债务杠杆产生的EVA值均大于零。与同方股份的比较中得出，京东方在生产经营活动与投资活动中并没有优势可言，并购后京东方经营管理能力进一步恶化且呈现不稳定状态，风险加剧，与同方股份相差甚远。但在财务杠杆的运用和其他活动方面京东方显著高于同方股份，不过这并不能改变企业整体EVA下降的趋势。

(二)杜邦分析：

下面我们再通过杜邦分析方法进一步剖析京东方并购后EVA下降的深层原因。

表二：各项指标对比结果

净资产收益率

销售净利率%

总资产周转次数

权益乘数

京东方

同方股份

行业均值

京东方

同方股份

行业均值

京东方

同方股份

行业均值

京东方

同方股份

行业均值

2001年

2.88

11.1

0.2

3.88

7.5

5.6

0.67

0.88

0.4

1.93

2.17

3.31

2002年

3.88

6.77

2.5

3.53

4.08

6.46

0.88

0.88

0.3

2.53

2.27

3.25

2003年

15.24

4.01

2.8

3.93

2.43

6.55

1.17

0.97

0.4

4.02

2.44

3.23

2004年

5.49

3.95

2.8

2.31

2.24

6.19

0.82

0.98

0.5

4.02

2.83

3.21

2005年

-38.1

3.49

3.7

-11.1

1.83

-3.03

0.69

0.98

0.3

4.66

3.31

3.09

2006年

-48.7

4.94

-1.3

-20.2

2.56

-1.07

0.47

1.03

0.3

5.16

3.7

2.36

2007年

16.34

9.87

-1.3

8.03

4.36

5.9

0.75

0.96

0.3

3.54

3.4

2.36

2008年

-15.4

3.99

-1.1

-12

2.85

-0.14

0.61

0.78

0.3

2.6

2.82

2.37

表三：杜邦分析——因素分析连环替代法分析表

2001年

2002年

2003年

2004年

2005年

2006年

2007年

2008年

净资产收益率F

2.88%

3.88%

15.24%

5.49%

-38.09%

-48.74%

16.34%

-15.37%

销售净利率A

3.88%

3.53%

3.93%

2.31%

-11.11%

-20.22%

8.03%

-11.96%

总资产周转率B

0.67

0.88

1.17

0.82

0.69

0.47

0.75

0.61

权益乘数C

1.93

2.53

4.02

4.02

4.66

5.16

3.54

2.6

替换A

5.56%

4.56%

8.75%

10.86%

-36.62%

-65.02%

19.47%

-31.75%

替换B

5.17%

6.00%

11.63%

7.61%

-30.82%

-44.29%

31.08%

-25.83%

替换C

2.88%

3.88%

15.24%

5.49%

-38.09%

-48.74%

16.34%

-15.37%

A因素变动对F指标的影响

-1.42%

1.68%

4.87%

-4.38%

-42.11%

-26.93%

68.21%

-48.09%

B因素变动对F指标的影响

-0.39%

1.43%

2.88%

-3.25%

5.81%

20.73%

11.60%

5.93%

C因素变动对F指标的影响

-2.29%

-2.12%

3.61%

-2.12%

-7.27%

-4.45%

-14.74%

10.46%

如上表所示，并购后的京东方的净资产收益率在绝大多数年份均低于行业均值和同方股份。进一步说明了并购使企业的经营出现了恶化的风险。并购前后京东方净资产收益率发生了较大变化，由并购前的正值转变成并购后的负值，虽然在并购当年净资产收益率有大幅提升，但是在并购后逐渐下降，其中2005年、2006年、2008年均出现较大幅度的负值，并购前净资产收益率的变化区间为[2.88%，6.98%]，而并购后净资产收益率的变化区间变为[-48.74%，16.34%]，净资产收益率离散区间加大，市场拓展的风险逐渐显现。

并购前后销售净利率对净资产利润率的影响最大，其次为权益乘数，影响最小的是总资产收益率。销售净利率在并购后第二年出现了由正直转向负值的质的变化，总资产周转率在并购后第二年也出现了下降，权益乘数并购后均高于并购前，尤其是并购后第3年达到案例分析期的高位5.16，可见并购后公司的各方面指标均受到了负面的影响。

京东方的销售利润率在整个分析期均低于行业平均值，在并购当年及并购后的2004年和2007年高于同方股份企业管理论文，其他年份均低于可比企业。说明并购在短期内给京东方带来了一定的经营效益的改善，但是长期反而加速了企业经营效益的恶化。京东方的总资产周转率在整个分析期均高于行业均值，但除并购当年外均低于可比企业同方股份，说明京东方作为大型企业在控制库存及应收账款的周转方面具有一定优势，京东方的权益乘数在并购前均低于可比企业和行业均值，并购后权益乘数迅速提高超过行业均值和可比企业，说明京东方在并购前后的财务风险发生了巨大变化，并购交易过程及其后对后期资金投入需求的增加，使企业的财务风险显著提高。

总之，京东方并购韩国现代后，在本文的考察期内EVA值均小于零，但并购后进一步恶化；净资产利润率出现不同程度的下降，甚至出现了负值，说明企业的运营损害了全体投资者的利益。综合EVA分析和杜邦综合财务指标分析可知，并购后京东方的经营能力进一步恶化，财务运用能力有所加强，然后财务杠杆本身就是一把双刃剑，财务杠杆的放大也会放大企业的财务风险，如果处理不妥，企业将会陷入财务困境。

(三)结果评价

TFT-LCD是一个典型的“大者恒大”和“产能决定竞争力”的资本密集型产业。厂商只有迅速将产能扩大，成本才能摊薄，采购原材料的议价能力才会提升，产品也才具备竞争能力。随着产业环境的迅速变化，海外和海内的双线扩张成为了京东方不能承受之重。京东方甚至曾作出决定将第五代TFT-LCD液晶生产线剥离出上市公司。以下对京东方并购的经验进行总结以期对后来者提供借鉴。

第一，技术整合困难重重，生产无法实现规模经济。

京东方想借收购摆脱核心技术受制于人的局面，然而3.8亿美元得来的技术仍未为其换来竞争优势。在京东方搭建TFT-LCD第五代生产线的同时，主要日韩液晶面板厂的八代生产线，便已经开始量产。夏普公司甚至已经投入液晶面板第十代生产线建设。 另一方面，对并购来的技术进行消化吸收也不尽如人意。液晶面板的生产类似于手工艺品制作，流程控制、投料比例等关键环节，都依照湿度、温度的变化而改变，完全靠生产线工人长期的经验来把握。京东方计划收购后将技术转移到国内，然后却受到了韩国工会的阻挠论文参考文献格式。最终导致国内外的液晶生产线完全由韩国员工全面掌控，韩国方面在原材料、设备的采购上具有决定性话语权。京东方面对强势的韩国工会一再退让，韩国员工在享受高工资、高福利的同时，大大推高了本就已经偏高的运营成本。

第二，行业整体低迷，并购后连年亏损。

京东方贸然上马第五代TFT-LCD，是典型的“波峰投建，波谷产出”的举措。在京东方搭建第五代生产线的同时，全球液晶面板产能扩张也进入一个高峰。从2004年四季度到2005年四季度，全球共有11条4.5代以上的TFT-LCD液晶面板生产线投产，这些生产线形成的新增产能在2005年开始显现。从2005年11月开始，主要尺寸的显示器液晶面板价格都出现了较大幅度的下跌企业管理论文，京东方面临极大的压力。

由于没有足够的资金投入以扩充产能，导致对上游配套厂商的话语权缺失，成本居高不下。京东方TFT-LCD液晶面板的综合成本与国际一流厂商相比，至少存在10%左右的劣势。

从原材料成本到最终的销售价格，京东方都并无优势可言，直接导致了其连年亏损，销售利润率大幅缩水，最终EVA维持负值，投资者价值遭到毁损。

第三，资本结构不当，面临巨大的偿债和后续资金融通压力。

收购之时，高达3.8亿美元的收购金额给净资产只有20亿元的京东方带来巨大的财务压力。2003年京东方资产负债率最高达到70%。公司B股增发完成后，负债率回落到50%以下。但是在2005年巨额贷款以及巨额亏损的压力下，资产负债率又回到75%以上。

运用财务杠杆筹集收购资金使京东方背上了沉重的债务包袱。又恰逢全球液晶面板价格仍处在低谷，京东方亏损持续扩大。在此情形下，政府的救助和银团的贷款有如杯水车薪，京东方面临巨大的偿债和后续融资的压力。

五、结论启示

在国内外企业并购史上不乏“蛇吞象”成功的案例，但其成功是以特殊条件和纯熟的并购技巧为基础的。而我国的IT企业在海外并购活动中显然并不具备这些优势。京东方为我们提供了一个鲜活的例子。尽管最终凭借出色策划完成了并购，可京东方缺乏并购国际一流企业的实力和经验，并购后陷入了财务费用高昂和后续资金投入乏力等危机。如若不是地方政府强有力的支持和国内银行的协助，京东方可能早已因“蛇吞象”一举而不复存在。然而政府的支持只能解燃眉之急，从长远看，这些考虑不周的海外并购会使企业在很长时期内背负沉重的经济负担。在复杂的海外并购实践中，企业应遵循一般性的并购规则，不要寄希望于出“奇制胜”或追求“蛇吞象”的宣传效应，经验寥寥的我们要更加审慎。

参考文献

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从20世纪80年代以来，我国家电业从无到有，仅用二十几年的时间，造就了一个接近世界先进水平的第一家电生产大国。

从产量上来看，我国家电产业已经拥有了强大的制造能力，逐步形成了一批能主导市场、具有知名品牌和较高营销水平的家用电器企业集团，生产集中度不断提高，产品涵盖了全球主要家电品种。因此，从生产规模和产品品种上来说，中国已经确立了世界家电生产大国的地位。目前，中国已成为全球最大的家电制造基地。我国家电产品已出口到世界80多个国家和地区。

一、我国家电企业海外并购的问题

近年来，随着中国企业海外并购不断增加，各种各样的问题冒了出来。上汽控股的韩国双龙汽车公司的员工持续罢工，让“中国老板”伤透脑筋；TCL兼并法国汤姆逊以后，赢利下降，市值缩水；中海油并购尤尼科遭“封杀”的事人们还记忆犹新。

归纳起来，中国企业在国际化 进程中所遇到的困难大致有这么几点：

一是选择并购目标存在偏差。中国企业喜欢并购发达国家的知名品牌企业，尤其是一些大企业。但兼并这些大企业后才慢慢发现，这些企业实际上已步入暮年，难振雄风，或者干脆已经濒临破产，回天乏力。

二是对并购困难估计不足。比如中海油收购尤尼科，当时就对美国国会的反应之强烈估计不足。

？三是并购之后难以入乡随俗，难以与海外企业实现真正意义的融合。此外，中外在企业管理方式上也有差别，如中国企业讲究灵活性，此路不通就另寻他途，但西方企业讲究老规矩，往往是“一根筋”。双方在管理方面容易发生冲撞。其实这样的事并非只发生在寻求海外兼并的中国企业身上。

四是并购缺乏长期打算和系统规划。中国企业往往追求短平快，在未作充分的市场调研之前就“下手”，结果有许多后续环节跟不上，导致整体战略受阻。

二、金融危机后我国家电企业海外并购的对策

（一）进一步完善市场管理体制

从全球角度来说，在国际竞争中，政府主要是以一个服务者的身份出现。这就必然要求我国政府改变管理模式，将目前的行政控制型管理转变为规则服务型管理。政府在这一点上发挥干预作用的具体措施包括为企业创造充分公平的竞争环境、加快市场经济立法、制定实施有关公平交易、公平竞争及限制不正当竞争的基本政策和法规等。

（二）完善法律法规

为适应新形势，我国政府应建立相互协调、配套的一系列法律、法规和政策，明确我国政府发展境外投资的总体战略、基本政策、管理体制和服务体系，增强政府的透明度。同时，政府职能部门和相关行业机构应加强与国际组织和其他国家认证机构的合作，积极推进我国的环保立法、健全环保标准。此外，政府要加大惩罚力度，加大执法力度，落实法律责任的承担。只有这样，才可以提高我国家电产品的环保标准，更利于家电企业参与国际竞争。

（三）强化对跨国经营的理论研究并积累跨国经营的经验

丰富的国际经营经验对于企业在竞争时机的把握，以及战术的运用上往往起到关键性的作用，但通常这些又是理论研究所无法涉及的，因此，有关研究机构或行业机构也应加强跨国经营方面经验的积累、研究、总结和学习，以帮助中国家电企业提升国际竞争力。

三、对中国家电企业自身的建议

（一）以获取技术为海外并购的主要目标。随着全球经济不断的朝着绿色低碳化转型，家电产品的技术也面临着新一轮的升级改造，家电产业正逐步由劳动密集型向技术密集型和资本密集型转变。在这种背景下，我国家电企业应明确海外并购的战略目的，将获取技术作为并购的主要目标，通过海外并购加快向绿色低碳化转型的进程。

（二）充分对被并购企业的技术和品牌进行评估。我国家电企业在执行海外并购决策之前，应从技术和品牌方面对被并购企业技术进行评估。对于技术本身，应根据家电行业动态及技术革新特点了解技术的新颖性与创新程度高低，评估其商业价值及发展前景，并认真分析相关技术条款对未来的影响。品牌是企业的一种综合性无形资产，在品牌背后隐含着组织文化、技术、客户关系以及市场定位等多种战略性资源。充分考虑是否要将对方的品牌资源纳入到并购要约中，是否需要采取品牌租赁、贴牌等其它整合方案

（三）强化品牌建设，提升企业跨国经营效益。品牌竞争力是国际竞争力的重要组成部分。中国家电企业应该进一步重视企业品牌的建设，把这些自有品牌看作是一种巨大的无形资产，把这些品牌做成世界知名品牌，在国际市场上建立自己的品牌忠诚度，让越来越多的消费者熟悉并使用自己品牌的产品。

（四）借助外部力量，培育一支专业化的海外并购队伍。中介机构拥有独特的信息和资源优势，能够帮助并购双方维护自身的利益，促进海外并购的顺利实施，因此它们在海外并购中起着重要的作用。对我国家电企业来说，也应积极寻求中介机构的帮助，借助熟悉这一业务的机构和专业人员的力量，降低海外并购过程中的各种风险。

（五）多管齐下，做好企业文化整合。我国家电企业海外并购面临着国家文化和企业文化双重的差异，这种双重的差异可能会导致双重的文化冲突，给并购后各项资源的整合带来巨大的风险。但从另一方面来说，这种差异本身又是很好的资源，可以为我国家电企业提供了解和吸收异国文化精髓的机会。如果能有效整合这种资源，则可以成为我国家电企业的独特优势。

参考文献：

[1]王新玲.我国家电品牌国际竞争力——形成过程及影响因素分析[J].管理世界，2000

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(一)国际国内经济形势

一是受世界经济发展不景气的影响,各国央行纷纷降低利率,减少了企业的并购成本。二是许多境外企业对现金流的迫切需求,也降低了中国企业海外并购的阻力。另外,欧美政府推行积极的财政政策,减免企业税收负担,吸引和鼓励外国投资者参与本国经济。

同时,超过两万亿美元的外汇储备为中国企业的海外并购提供了充足的资金支持。

(二)国家宏观政策的支持

一是商务部将境外投资的核准权限大部分下放到省级。二是外汇局取消了境外投资外汇风险审查,简化了境外投资外汇资金来源审查手续。三是财政部等部门与机构对国家鼓励的境外投资重点项目以及对国家利益有重大影响的海外投资等项目提供资金支持和境外投资专项贷款。银监会要求符合条件的商业银行对资质优良的中国企业在海外市场实施产业重组、升级和整合等操作时,提供必要的金融支持。

此外,商务部还编写了《对外投资合作国别(地区)指南》,为中国企业尤其是能源企业提供了便利的信息服务。

(三)企业微观基础

一是上规模企业数量不断增加。二是企业制度日益完善。三是企业科研能力和竞争力不断增强。

(四)海外投资也蕴藏着巨大的风险

据麦肯锡研究表明,2008年,我国企业海外并购的损失高达2000亿元人民币左右,而主要的原因是来自政治、财务、法律、管理、人才和文化整合等方面的并购风险。

二、国有企业和民营企业海外投资的差异性

(一)企业实力

国有企业经过30多年的改革,数量不断减少,但经济规模迅速扩大,控制力和影响力显著增强,形成了一批具有国际竞争力的大型企业或企业集团,并且成为我国海外投资并购的主力军。但另一方面,因为国有企业体制僵化,内部管理、运行效率并不灵活,其走出去的优势并不比资金充裕的民营企业更甚。因此,国有企业的境外投资并购具有资金规模大、难度大、谈判过程曲折、时间长等特点。

而民营企业凭借着成本低、产权清晰、经营自主灵活、市场反应快、决策快、适应性强、敢为天下先等优势,在近年来的海外投资并购大潮中崭露头角。民营企业更容易突破政治壁垒的束缚,取得企业出售方和海外当地政府审批部门的信赖。但是,由于民营企业普遍规模小,资金实力不强;缺乏国际化运作的经验和人才缺陷等问题,很难进入矿产资源等上游行业发展,且投资具有一定的盲目性和偶然性,使得遭遇风险的概率加大。

(二)政策支持力度

时至今日,国有企业在资本、市场、行业、人才、信息等方面的垄断格局还没有根本打破。国有企业相对于民营企业更容易得到国家政策支持,突出地表现在金融服务方面。我国还没有专门的促进海外投资的政策性金融机构,现有的政策性金融机构对海外投资并购的资金支持规模有限,且投向基本集中在“中”或“国”字头的大型央企。商业银行虽有利可图,但对“走出去”的贷款门槛设定较高,民营企业通常都是望尘莫及。跨国银行的海外分支机构,也担心民营企业规模小,存在收益低、信用缺失、风险大等问题,故不愿意给予融资支持。此外,在对外投资的申报、审批、财税、外汇、信息咨询、外交推动等方面,民营企业也都或多或少的处于非公平待遇的位置。

(三)内在驱动力

中国的民营企业是在计划经济的夹缝中生存和发展起来的,为了生存和发展,民营企业会充分发挥其生命力顽强、经营灵活和勇于创新的特点,走出国门,谋求更高的收益。而国有企业生来就承担着国家责任,面临中国资源稀缺问题越来越严重的境况,在政府的经营和推动下,大型国有或国有控股的能源企业迈出了海外并购的步伐。因此,国企的投资并购就是中国政府的投资并购,国企的风险最终也将是政府的风险。

(四)投资领域

国有企业的投资领域主要集中于石油、天然气、金属及采矿业等自然资源领域。2009年由国有企业发起完成的38起海外并购中,目标企业为矿产资源类和传统能源类的案例多达31个,交易金额占其全部交易金额的92.8%。民营企业则集中在对拥有先进技术和知名品牌企业的并购上。2009年民营企业对IT和半导体企业的并购占全部33起的33.3%,对互联网、生物医药、清洁能源企业的并购也达到24.3%。即民营企业一半以上的并购发生在高科技领域。

三、比较分析的启示

(一)加强国有企业和民营企业的合作

由于国有企业的海外投资更容易遭受来自当地政府、社会团体和舆论的政治风险,而民营企业的大规模海外并购又面临资金瓶颈,因此,在资源类海外并购中,国有企业和民营企业可以合作完成。首先民营企业利用其机动灵活、政治色彩弱的特点,负责交易谈判,获取资源开采和勘探权;然后跟国内的国有企业合作,借用其资金和技术的优势,更好地完成开发项目。

(二)扩大对民营企业的政策倾斜

不论国有企业的海外投资是否属于市场行为都容易产生国家战略的印象。因此,在未来的海外并购中,民营企业将会发挥越来越重要的作用。首先,赋予民营企业公平竞争的地位,放宽限制,鼓励他们走出去。其次,拓宽民营企业海外投资并购的融资渠道,扩大外汇使用权,解除其资金约束。最后,摒除所有制歧视的旧观念,建立和完善民营企业对外投资服务体系,为民营企业提供海外投资保险,免除其后顾之忧。

(三)拓宽投资领域

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中图分类号：F276文献标识码：A文章编号：1003-4161(2009)02-0108-05

1.问题的提出

中国企业海外并购迄今已有20多年的历史了。2001年我国加入WTO后，中国企业掀起海外并购的新一轮浪潮，涌现了一系列具有重大影响的海外并购事件。如联想收购IBMPC业务、南京汽车股份有限公司收购英国罗孚汽车公司及其发动机生产分部、中油国际收购哈萨克斯坦PK石油公司100%股权、中铝公司并购力拓公司等等，不断创造中国企业海外并购的奇迹，令世界为之侧目。根据邓宁的国际投资发展阶段理论，中国目前的投资水平处于第二阶段（国内经济有了发展，开始吸引外资，而对外直接投资仍然很少，并且对外投资的目的，是为了取得国外技术或“购买“进入外国的权力）与第三阶段（本国企业逐渐成长，外来资本和对外直接投资都在增长，该国在直接投资领域开始参与国际分工）之间，海外投资将持续增长，进行海外并购的企业将越来越多。

但回首海外并购之路，中国企业每迈出一步都异常艰辛：一方面由于遭受各种阻碍和风险，并购过程一波三折甚至无法完成并购，如中海油竞购美国优尼科石油公司受挫，中石油竞购俄罗斯尤甘斯克石油天然气公司铩羽；另一方面在并购之后由于对整合风险估计不足导致并购失败，如TCL收购汤姆逊彩电和阿尔卡特手机业务长期亏损、上汽集团收购韩国双龙汽车整合失败等例子。这些均说明了中国企业在海外并购过程中面临着很多的风险，应该予以认真研究，并采取有效的管控措施加以规避。

2.当前中国企业海外并购面临的风险

综观全球企业并购，跨国并购失败案例俯拾皆是。Habeck、Kroger&Tram（2000）认为并购失败的原因30%来自于并购战略失误及并购目标企业的情报调查疏忽,17%为并购具体策略不当，而53%则是整合风险；Marks&Mirvis（2001）研究发现并购失败可归结于目标对象选取失误、收购价格不妥和交易时间不当等诸多因素，并且许多并购就失败在交易的构想和执行阶段。从宏、微观层次来看，当前中国企业海外并购过程面临的主要风险可以分为外部环境风险和企业内部风险，前者包括国家风险、法律风险、利率、汇率风险和产业风险；后者包括决策风险、融资风险和整合风险。

2.1国家风险

所谓国家风险是跨国投资者在从事国际投资过程中，因东道国政治、法律或经济政策的变化而遭受经济损失的可能性。国家风险具有性、歧视性和难以预测性。它是随着海外并购增多，东道国既想吸引外资又要控制外资保护本国产业和安全的矛盾心态下产生的比传统政治风险范围更广的风险。近年来，中国企业海外并购常常面临的就是这种范围更广、歧视性更强和更难以预见和对抗的泛政治化国家风险。如中海油竞购美国优尼科石油公司事件：2005年6月23日，中海油宣布向优尼科公司发出要约――以每股67美元的价格全现金方式并购优尼科，此要约价格相当于优尼科公司股本总价值约185亿美元，高出竞争对手雪佛龙14亿美元。但第二天就有41位国会议员向布什政府表示要对此并购方案进行严格审查；6月25日，参众两院联席委员投票决定将美国政府对中海油收购优尼科一事评估推迟141天，破坏了中海油收购的最佳时期；6月27日，52位国会众议员联名致信总统布什和财政部长斯诺，要求财政部外国投资审查委员会（CFIUS）依据《埃克松―弗洛里奥修正案》（EXON-FLORIA）法案，严格审查中国政府在这一收购案中扮演的角色，其中，众议院能源和商业委员会主席乔•巴顿（JoeBarton）致信布什总统说：“我们敦促你保卫美国的国家安全，确保美国的能源资产决不会出售给中国政府。中国是美国经济和政治的强劲对手，不是友好的竞争者或民主盟友。”7月30日，美国参众两院通过了能源法案新增条款，要求政府在120天内对中国的能源状况进行研究，研究报告出台21天后，才能够批准中海油对优尼科的收购。这一法案基本上排除了中海油并购优尼科的可能性，迫使中海油不得不宣布撤回对优尼科的收购要约。

2.2法律风险企业跨国并购涉及的法律诸如公司法、劳工法以及反垄断法等等，繁多复杂。中国企业开展海外并购时必须正视中外法律环境的差异，否则将会给并购带来较大的法律风险。目前，世界上已有60%的国家有反垄断法及相关机构，如，美国于1890年就颁布了反垄断法规《谢尔曼法》，1914年制定了《联邦贸易委员法》和《克莱顿法》，对《谢尔曼法》作了修订，1950年通过了《塞勒•凯弗维尔反对合并法》，对《克莱顿法》作了进一步修订。修订后的《克莱顿法》强调“保护竞争，而不是竞争者”，如果一家小公司吸收合并了另一家小公司，尽管消灭了一个竞争者，但是这种合并对于行业的相对集中度不产生重大影响，就可以被法律所允许。英国的《城市守则》规定，若收购方已控制了某一行业四分之一强的市场份额或收购完成后，其市场份额超过四分之一，则英国贸工部和公平交易局就有权将该并购协议提交垄断与兼并委员会审查。尽管各国反垄断法的管理重点、标准及程序各有不同，但对并购行为均起到深远的影响，中国企业对此务必高度重视。反垄断法导致中国企业在国际市场并购刚小试牛刀就四处碰壁：如中集集团在荷兰的收购受到了欧盟的反垄断审查，中海油、五矿、华为在美国的并购受到了反垄断调查。法律风险贯穿于并购前期、整合期和并购后的经营期。此外，劳工保护问题也是中国企业海外并购遭遇的典型法律风险。完成并购后，中国企业若对被并购企业人员进行调整或裁减时，务必了解当地劳动法规对裁减人员的各种要求，以及雇用当地人员的比例要求等，否则将招致很大麻烦。2004年TCL并购汤姆逊时，不了解当地的规定――裁员超过10人以上必须与工会谈判，导致重组计划迟迟不能实行。

2.3利率、汇率风险

利率和汇率是影响企业并购实际效果的主要金融杠杆。（1）利率风险是指由于预期利率和实际利率的差异而导致的企业实际并购效果的不确定性。绝大多数跨国并购都涉及巨额资金的支付，利率波动给跨国并购带来很大风险。当国际利率发生波动时，目标公司的股票、债券的价值亦会发生波动。当目标公司价值以所在国货币标价且该国货币利率趋于下降时，其股价、债券的价格就会上涨，导致并购方遭受支付更多资金的损失。（2）汇率风险是指企业在并购过程中尤其是企业并购活动中由于汇率变动而引起的未来收益的不确定性。它不但体现在以外币支付并购价格方面，而且也体现在企业并购后以外币方式结算收入、清偿债权债务方面。具体而言，汇率风险主要表现在以下方面：一是外币支付风险，无论以自有外汇还是以借入外汇支付并购价格，由于并购预测日与实际支付日之间存在时滞，造成原有预测汇率与支付日实际汇率产生差异，构成外币支付风险。二是外币结算风险。当企业以外币结算销售收入，清偿债权债务的过程中，因汇率变动导致未来收益的不确定性。三是评估风险，是指企业外币业务发生时的机长汇率与决算日的实际汇率产生差异引起的汇率风险。在如今金融风暴席卷全球的背景下，中国企业海外并购面临着巨大的汇率风险。以中铝、中信泰富因汇率波动巨亏为例：2007年3月中铝并购奥鲁昆项目总投资约29.2亿美元，澳元兑美元汇率当时维持在0.68左右，而2008年7月却一度攀升至0.9848，升值约40%。由于中铝外汇存款以美元为主，澳元升值使得该项目投资额高达40亿美元。但2008年7月之后金融市场动荡加剧，澳元兑美元贬至0.64，幅度接近40%，此前用澳元定购的设备遭受巨大贬值风险。2006年3月中信泰富以4.15亿美元收购西澳大利亚两个分别拥有10亿吨磁铁矿资源开采权的公司Sino－Iron和BalmoralIron的全部股权，总投资约为42亿美元。为了锁定美元开支成本，用澳元、欧元从澳大利亚、欧洲购买设备和原材料，中信泰富签订了澳元累计目标可赎回远期合约、每日累计澳元远期合约、双货币累计目标可赎回远期合约、人民币累计目标可赎回远期合约等四种杠杆式外汇合约。其中澳元合约与澳元兑美元汇率挂钩，合约规定中信泰富可以行使的澳元兑美元汇率为0.87，即当澳元兑美元汇率高于0.87时，中信泰富可以0.87的比较便宜的汇率获得澳元，并赚取差价。其他三项合约与之类似。而当澳元兑美元汇率低于0.87，中信泰富也必须以0.87的高汇率水平，继续向其对家买入澳元,不能自动终止协议。随着2008年7月之后澳元兑美元的迅速贬值，中信泰富只能不断地以高汇率接盘，造成巨亏。2008年10月20日，中信泰富公告，因投资杠杆式外汇产品而巨亏155亿港元，包括约8.07亿港元的已实现亏损和147亿港元的估计亏损。

2.4产业风险

海外并购要考虑目标企业所在国产业政策的变化以及所进入行业的成长性和竞争的激烈程度。首先，要了解目标企业在国家产业政策体系中的地位和发展前景，以及在行业中所处的地位、优势和不足，通过并购实现的规模优势、技术优势和市场优势应能改善目标企业在所处行业中的地位等。反之，非但不能形成新的竞争优势，而且可能拖累并购企业自身的发展。其次，要了解目标企业的产品生命周期以及市场竞争的激烈程度。企业在并购之前必须要研究目标企业所处的生命时段、技术革新的可行性以及通过一定的销售策略扩大市场份额的可能性，以期形成新的竞争优势。TCL并购阿尔卡特后发现，开始被看好的阿尔卡特3G技术并没有对TCL开放，协议中涉及的技术都是2G或2.5G的技术，3G技术却属于阿尔卡特的另外一家合资公司所有。根据TCL集团2006年中期报告披露，TCL在报告期实现主营业务收入235.76亿元，净利润-7.38亿元，巨大的财务亏损导致汤姆逊和阿尔卡特的研发投入锐减，直接影响了TCL自身在研发方面的投入。研发体系的弱化，使最初设想并购所带来的技术导入效果大打折扣，进而影响到TCL集团对液晶显示器等真正能打开欧美市场的高端产品的投资和并购。

2.5定价风险

并购谈判中双方最关心，最敏感的问题就是价格问题，即如何对目标企业的价值进行合理评估，这是并购的核心，直接影响到并购的成败与否。如果对目标企业的资产价值和获利能力估计过高，以至出价过高而超过自身的承受能力，即便实施并购，也可能导致并购方在日后的运营中获利甚微或无利可图，甚至破产倒闭。一方面，中国企业在并购过程中对海外目标公司的实际情况很难了解，往往处于信息不对称的地位，尤其对缺乏信息披露机制的非上市公司的资产价值和盈利能力的难以研判，往往只看到目标企业的表面，而对其资产、负债、诉讼纷争、财务报表和富余人员、产品研发能力等真实情况了解不透；另一方面，我国国内目前采取的企业价值评估方法是净资产法，与国际通行的净现金力量法有一定差异，在方法和模型选取上还有待进一步加强。这些都构成了中国企业海外并购种目标企业的定价风险。中国企业通常对海外目标企业价值评估不当，造成定价成本过高、效益不彰的后果，影响了跨国并购战略的实施。此外，中国企业间在海外并购是互相竞争，抬高并购价格的现象时有发生。

2.6融资风险

并购的融资风险主要是指能否按时足额地筹集到资金，保证并购顺利进行。如果并购公司资本结构不合理，流动负债过多，以流动负债支持长期投资，抑制短期内产生偿债的紧迫性，一旦现金流量不足和融资市场利率变动，将导致企业发生偿付困难甚至并购失败。目前国际上跨国并购通常的方式使股票置换、债券互换、现金收购以及这三种方式的混合使用，其中运用最多的是股票置换，即并购公司发行股票替换目标公司原有的股票，从而完成股票收购。其特点是目标公司的股东不会因此失去所有权，而是被转移到了并购公司，成为并购公司的新股东。我国由于资本市场，尤其是证券市场发育水平低，企业发行股票和债券受到限制太多，进程太慢，无法适应海外并购的需要。目前中国企业海外并购大多数都采取现金交易或国际银团短期贷款的方式，增加了交易成本，为并购后的整合和公司有效经营设置了巨大的财务障碍。如2003年京东方收购韩国LCD业务的3.8亿美元资金中，以自有资金购汇的只有6000万美元，国内银行另行提供了9000万美元的一年期贷款。由于以巨额贷款用于并购，京东方的资产结构严重恶化，资产负债率一度高达72%，进入国际公认的预警区位，财务风险陡升，严重影响了企业的后续发展。

2.7整合风险

并购交易完成只是并购的第一步，并购是否成功还要看是否能对并购后的公司进行有效的整合。整合阶段的主要任务是整合两个企业的人员、品牌和文化等，以求获得协同效应。（1）人才整合风险。人才整合是决定并购整合成功的重要因素。中国企业海外并购的几年来，海外企业管理人员的流失现象非常严重，而中国企业又缺乏在海外市场进行运作的经验和能力，很容易导致管理的紊乱。联想并购IBM后，曾招聘了一批美国精英担任中层职务，但不久后这些人却纷纷去职，究其原因就是他们难以接受联想的行为方式。(2)品牌整合风险。中国企业海外并购旨在通过“借船出海”――直接利用目标公司原有的品牌效应开拓市场，巩固自身的比较优势。但是实际情况与原先设想差别较大，面临着原有客户渠道流失、品牌忠诚度下降以及品牌退化等风险。如南京汽车集团收购英国“百年老厂“罗孚汽车公司及发动机生产分部，但罗孚品牌却属于其前主人德国宝马所有，不经授权不能使用。罗孚北京商认为南汽今后生产的只是有罗孚技术的汽车，根本不能与罗孚这样贵族血统的品牌相提并论。德国著名的《经济周刊》总编辑、经济学家巴龙曾对TCL收购施奈德做过这样评论：若要借施奈德进入德国市场，TCL还不如用自有品牌。因为施奈德在德国的社会形象是一个保守的、不断破产转卖的私人企业，产品还不如TCL先进。现在德国电视机很便宜，但德国人知道施奈德生产不了高精尖产品，如果把TCL的超薄高精尖贴上施奈德的品牌到德国去卖，德国人不可能接受。（3）文化差异风险。跨国并购是在跨行业、跨国家和跨民族之间进行的，随着并购引起的利益关系的调整，即有可能带来中国企业与国外企业明显的文化差异，加大海外并购整合难度。首先，国家与民族文化风险。国家文化的差异主要体现在个人主义与集体主义以及权利的距离，对不确定性的接受程度等方面。中外文化迥异较大：中国文化对风险的接受程度相对较高，倾向于远离权力中心，服从领导安排；美国文化相对注重个人主义；德国和法国文化热衷确定性，员工需要明确知道并购对个人和企业有何影响。民族文化是在历史发展进程中，由于人们的生存环境不同，导致人们对自然界的认识不同以及征服自然、改造世界的方式不同，从而形成了不同民族文化和价值观念。当前经济交往引起的利益调整是民族文化冲突的原因之一。上汽并购韩国双龙汽车失败原因，除了全球金融海啸的不可抗力之外，主要源于文化差异：韩国工会关系难以处理，动辄罢工，使企业无法正常生产经营；韩国人有着强烈的民族自尊感，但也造就了狭隘的民族情绪。包括韩国产业银行、工会等机构，都觉得上汽在偷窃技术，2006年韩国检察院就介入调查，尽管最终结论是没有盗窃，但2008年又开始怀疑上汽盗窃双龙的新能源技术。其次，企业文化风险。企业文化是基于共同的价值观之上，企业全体员工共同遵循的目标、行为规范和价值观的组合，是企业在长期发展过程中通过不断的尝试和探索逐步形成的，是维系企业稳定和发展的基础。各国企业文化差异很大，如美国企业崇尚自由、锐意革新，德国企业遵循严格的等级制度和僵化的管理制度，如果不正视企业文化的差异，必然会引起企业文化的冲突，进而影响并购后的企业运行效率。

3.构建海外并购的风险管控体系

跨国并购是经济全球化时代的重要特征，是中国经济全球化的必经之路。当前中国企业海外并购正处于学习阶段，普遍缺乏海外并购的风险管理意识，并为此付出较大的代价。当务之急要着手从企业和政府两个层面着手构建海外并购风险管控体系：企业层面要正视跨国并购风险，不断提高风险识别和风险管理能力；政府层面要建立政策支持体系，为海外并购提供政策和法律上的支持，及时协助企业解决问题。

3.1制定科学的并购决策

在进行海外并购之前应有一个明确的企业发展战略选择，确保企业正确的发展方向。要意识到跨国并购并非企业发展的唯一模式和最佳选择，跨国并购与企业战略联盟等国际化经营模式各有所长。要将海外并购纳入企业发展战略规划框架，在战略牵引下进行海外并购：寻找并购行业和目标企业，并进行战略一致性、能力匹配性、优势互补性分析，进而作出并购是否符合企业发展战略的总体判断。然后进行可行性分析，制定明确的收购计划，包括战略上的评估和业务上的整合、交易结构、支付手段、支付节奏和风险防范的设计，以及并购后的经营方针、整合策略等等。要对目标公司进行尽职调查：中国企业可以聘请投资银行等中介机构对目标企业的产业环境、财务状况和经营能力进行全面分析，从而对目标企业的核心优势、关键技术、营销渠道等做出合理预测，使评估价值较接近目标企业的真实价值。

3.2妥善应对政治风险

跨国并购往往会引起很大的经济震动和社会震动，因此，需要采取灵活的策略。在并购东道国的目标公司时，可以采取渐进的方式，先以合资或合作的方式，树立起良好的企业形象，再考虑并购问题；也可以先不全资并购，而是控股性并购或接近于控股性并购，待条件成熟后再进一步并购；还可以利用目标公司所在国的一家合资企业作为跨国并购的者，以避免东道国政府或当地政府干预。要采取多种渠道对东道国政府、公众和媒体进行适度的沟通和游说，使之充分了解中国企业的并购动机、背景，尽量消除误解和偏见。如通过外交渠道、两国的民间友好机构或在目标公司所在国的有影响力的政治人物牵线搭桥等，取得东道国政府的理解和支持，并尽可能在社会就业方面适应东道国政府的要求，同时争取目标公司的友好合作，使当地政府从工业发展及社会发展出发，给予跨国并购方以宽松的政治环境。

3.3熟悉法律环境

深入了解和研究目标企业所在国的法律制度，是中国企业进行海外并购的必修课。要高度关注东道国的反垄断法、政府对资本市场的监管和外汇管制的问题，尤其对一些失业率高、劳工问题突出的国家和地区，更要认真考察东道国的劳工、工会和福利状况，对并购可能带来的雇工风险给予足够考虑，避免带来新的劳资纠纷。在并购过程中要聘请具有丰富经验的律师介入，切实规避上述问题和风险。

3.4化解融资陷阱

中国企业应适时了解当地金融市场状况及金融政策，利用金融衍生工具化解并购融资陷阱。在外汇市场上运用货币互换及利率互换、远期汇率协议、期货交易与期权交易等工具来减少因利率、汇率变动带来的利率与汇率风险，也可以在证券市场上利用股票期货或期权、股份指数期货或期权等交易工具来有效降低股票价格波动带来的风险。但也要注意金融衍生工具是一把“双刃剑”，使用得当可以有效地帮助企业获得较高的收益或者对冲经营风险。另一方面，若对衍生产品的风险认识不足，贸然参与或过度投机则很有可能给交易者带来巨大损失。大量的事实证明，如果不能正确地驾驭衍生金融工具，控制其风险，它给人们带来的教训也是十分惨痛的。但这并不是交易工具本身的过错，而是人为的过错。有志于海外并购的中国企业要汲取中信泰富的惨痛教训。

3.5注重并购整合

并购整合是整个并购活动的关键，中国企业海外并购后的整合不能急于求成，应该循序渐进，否则将导致资产价值流失。一是注重管理整合。企业并购意味着企业管理模式的变革，管理整合并不是对两个企业管理经验简单的兼收并蓄，要根据并购后变化了的企业内外环境，逐步对原有管理模式进行调整和创新，实现“1+1>2“的协同效应。如果目标公司的经营状况良好，管理方法基本得当，则应保持其管理制度和方法的暂行稳定性和连续性。二是做好人员整合。要协调东西方公司治理理念的差异，营造留住海外人才的环境，优化人力资源配置，借力目标企业原有核心人才，加快并购整合。三是建立包容的企业文化。中国企业应该学会建立起和谐共生的企业文化，把中外文化的冲突降到最低程度，避免非此即彼地选择一种文化。四是实施品牌战略。中国企业海外并购除了市场扩张外，更重要的是要对目标公司的技术加以消化吸收，形成自主研发能力，在全球范围树立起属于中国的著名品牌。

3.6构建政策支持体系

一是设立海外并购管理机构。可参照日本等一些发达国家的经验，设立海外投资委员会负责管理中国企业海外投资，统一协调、规划国内各行业的海外投资，制定海外投资相关的行业政策、投资国别政策和扶持鼓励政策。二是完善海外并购法律法规体系。应加快制定符合国际惯例、较为完善的海外并购法律法规体系，引导中国企业海外并购的良性发展；积极参与制定跨国并购国际规则，加快在多双边框架下签订投资保护协定，把保护中国企业跨国经营的利益纳入签署双边或者多边投资保护的议题，为企业海外并购创造必要的法律环境。三是培育海外并购金融服务体系。适当放松外汇管制，赋予对外投资企业的国外融资权和有担保限制的国内融资权；努力拓宽国际融资渠道，帮助对外投资企业从国际市场筹集资金；设立海外投资风险基金。当前国家有必要设立一定数额的海外投资风险基金，对符合国家经济发展战略但风险较高的海外投资予以适当扶持，降低企业风险。四是发展海外并购社会中介服务体系。积极培育法律、会计、咨询等市场中介组织，为企业海外并购提供规范的中介服务。政府和驻外机构可利用各种资源，为国内企业寻求境外合作伙伴搭建信息平台。

4.结束语

海外并购是中国企业走出国门融入世界经济的必由之路。中国企业海外并购之路荆棘密布，充满风险，因此，海外并购风险的管控具有重要的现实意义。要构建中国企业海外并购风险防范体系，加强风险管理，减少并购盲目性，提高并购成功率，通过跨国并购整合产业链，实现核心竞争力的提升。只有这样，中国企业才能真正地“走出去”，真正成为名副其实的跨国公司。

参考文献：

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［7］廖运凤.中国企业海外并购［M］.中国经济出版社,2006.

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一、政治因素增加了跨国并购的风险

为了适应经济全球化潮流，纳入全球生产体系，充分利用国内国际两种资源，寻求更大的发展空间；在获得资源、开拓市场、获取技术、品牌建设等动机的驱使下，诸多中国企业通过跨国并购来实现自己的国际化战略，并购的频次、金额、范围等不断扩大，日益成为跨国并购中活跃的主角。对于迈出跨国并购步伐的中国企业而言，中国企业不但面临着市场意识、管理规范上的欠缺以及管理背景的不完善，更面临着东道国政治因素的挑战。

跨国并购中的政治因素主要指东道国政府为了保护本国企业以及政治与经济安全方面的考虑，会运用政府的力量来干预国外企业对本国企业的并购，并设置各种政治。这些“非经济因素”隐藏着巨大的风险，往往左右着跨国并购的成败。

二、中国企业海外并购的非经济因素分析

1.意识形态偏见

长期以来，西方社会一直将和平崛起的中国视为最大的潜在竞争对手，日益壮大的中国并购力量让许多国家感到意外、震惊、甚至恐慌。被收购企业所在国担心先进技术被中国企业掌握，或担心中国企业控制资源。以美国为例，美国人在文化心理上对中国企业存在着很深的偏见：美国人心理上仍然是“欧洲中心”(Europe Centric)，这个特定的民族文化内涵导致美国人对非欧洲企业进入美国市场抱有特别复杂的心情，美国人可以在心理上接受英国、荷兰、甚至德国企业对美国企业的收购，但对亚洲企业收购美国企业则十分警惕，甚至可以说是“比较反感”。上世纪80年代，日本企业在美国的不成功并购经历就是一个佐证。

2.以国家安全为借口

由于意识形态或“地缘”上的偏见，使得美国人在文化冲突以外，又产生了一种对于国家安全的担忧。例如，中海油竞购优尼科的案例将并购的扑朔迷离表现得淋漓尽致。2005年6月，中海油竞购优尼科让美国政界一片哗然，美国国会议员以“能源威胁”、“国家安全”、“掌握核心深海技术”等种种借口，要求美国财政部外国企业在美投资审查委员会(CFIUS），严格审查这笔收购案中中国政府扮演的角色。美国政界高层同样以“能源安全”和“经济安全”，对中海油收购制造障碍。实际上，美国有关方面指出中海油收购优尼科会威胁美国的能源安全，完全是无稽之谈，因为优尼科在美国本土的产量不到美国消费量的1%，公司国际上的产量都不供应美国市场，其背后的真正原因是美国一直将中国视为最大的潜在竞争对手，把中国企业的跨国并购行为视为是对美国国家安全的一种挑战。此外，联想收购IBM PC业务时，美国国土安全部、国务院、国防部、商务部、司法部等十多个部门参加的外国投资委员会对并购案展开了广泛的安全审查，安全审查为期长达45天之久。此次安全审查带来的麻烦完全在联想预料之外，威胁到了联想整个并购计划的成功。还有，海尔收购美国家电巨头美泰克公司及中国企业在德国、俄罗斯等国的商业收购计划，甚至连民营的华为在印度的“扩张计划”也因为印度政府怀疑其有“军方背景”而被暂时搁置。

2.对国有企业的专注

在欧美等发达国家，虽然也存在国有投资或控股的企业，但是不仅数量很少，并且在国家经济总量中所占的比例也很小，私营企业则是这些国家企业的主要模式。由于制度转型尚未完成，我国的企业产权制度改革相对滞后，跨国并购以国有企业为主。因此，在欧美等发达国家眼里，中国国有企业的行为就等同于中国政府的行为，因而会过分专注于SOE（State Owned Enterprise，国有企业），进而将中国经济中的几乎所有问题都归因于SOE自身的缺陷上，诸如“缺乏监管”、“缺乏激励机制”等。再加上媒体宣传的推波助澜，往往会造成较大的舆论压力，如果应对不当，也可能会给并购带来不少的困难。

三、妥善处理政治因素的影响

1.尽职调查

首先，并购前应该对可能受到的政治和社会干扰因素做出系统评估，或者委托大型国际咨询公司进行尽职调研，进行相关的可行性研究，尽量避免参与政治阻力大、法律障碍多的并购项目。其次，明确并购项目能够给东道国带来的主要利益，这是与东道国政府沟通、谈判的最有力的筹码，进而获得东道国政府的支持，从而使企业从事并购行为的政治风险大大降低。

2.沟通游说

采取多种渠道对东道国政府、公众和媒体进行适度的宣传和游说，让他们充分了解中国企业的并购动机、背景，尽量的消除误解和偏见，会对并购活动产生积极的作用。例如，联想在实施并购的过程中，也遇到了政治方面的阻挠。但是联想采取了积极应对的方式，主动联合IBM公司，与目标企业所在国的政府部门进行有效沟通。在可接受范围内，给予对方让步，促进了并购的成功。

3.遵守相关的法律法规

企业在进行跨国并购投资时，应当注意当地的产业政策，了解当地法律法规，全面了解东道国对企业并购的限制性规定，注意遵守东道国的证券法和反垄断法等，避免违法行为导致的跨国并购投资失误，提高并购成功率。

参考文献:

[1]帕达克(Phatak,A.V.) 巴贾特(Bhagat,R.S.):国际管理[M]．石永恒译北京:机械工业出版社，2006，84

[2]中国社科院全球并购研究中心．中国企业海外并购“三重门”[N]．21世纪经济报道，2005，08，21

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一、背景

（一）海外并购历程。自2011年海尔集团宣布收购三洋电机开始，其海外并购力度日益加大，不断拓展海外市场。2018年9月，海尔集团以支付4.75亿欧元（约合人民币38.05亿元）现金，收购意大利Candy公司100％股份。截至2020年，新西兰斐雪派克、美国通用电气家电业务、意大利Candy公司等都被并入集团。海尔集团的战略布局从国内集约事业群架构向海外并购转变，海外收入占海尔集团总收入的近50％。（二）行业趋势。截至2020年，我国智能家居将达1820亿元市场规模，智能家电规模仍有继续上升空间。家电行业智能化率，如图1所示：图1数据显示，2020年，电视的智能化率达到100％，白色家电智能化率达到45％，生活电器、厨房电器的智能化率分别为28％、25％。随着5G、VR和人工智能等技术的发展突破，智能家居场景化运营将会成为家电行业发展新的驱动力。

二、海尔集团发展战略新阶段

（一）经营状况。海尔集团作为家电领域头部企业，创新元素渗透其文化、管理、外部经营，在国内白色家电市场取得领先地位，深入互联网技术探索，建立了COSMOPlat网络供应链渗入客户群、事业群的智能制造平台。2018年，海尔集团全球营业额达到2661亿元，全球利税331亿元，其海外市场份额占比达到41％，全球市场份额占10.7％。为创新内部驱动力，通过并购拓宽海外市场建立10大研发中心技术群，以创新驱动力促进整体发展。（二）战略调整。1.全球化品牌战略。全球化的核心是创造本土化的海尔品牌，海尔集团通过并购形式在海外建立本土化设计、制造、营销的“三位一体”中心。2.网络化战略。海尔集团希望打破原有的国际边界，成为对外开放的平台，将自己变成互联网的节点，在控制网络化优劣的基础上能为自身所用，利用网络的共享信息和组织结构扁平化带来最短的信息链。打造共创共赢新平台，实现各方的共赢利益，达到能够根据用户的需求进行设计、制造、配送，探索出颠覆传统层级关系的供需链体系。

三、并购Candy公司风险分析

（一）并购前———战略风险。海尔集团对于产业、品牌具有明确的多元化、国际化的战略目标，容易出现战略目标和经营目标脱轨等内控失调问题，并购动机的产生需要从海尔集团发展的总目标出发，通过当前所面临的内部条件和外部环境和进行研究，在分析Candy公司的优劣势基础上，根据发展战略需要分析意大利复杂的国内、国际形势后与实际相契合开展并购。（二）并购中———估价风险。海尔集团建立一系列先进的估值方法尤为重要，对公司价值评估以减少财务预算信息与目标企业之间的不对称，从而达到降低评估风险。海尔集团可以在科学合理借鉴国内经营经验的基础上，将自身经济实力与Candy公司的竞争优势加以结合，再根据Candy公司在欧洲的业务盈利水平、消费者需求、分销网络及研发中心等方面进行估价分析。（三）并购后———整合及经营风险。1.内部管理不融合。海尔集团和Candy公司作为两国家电行业的龙头企业，都拥有体系化的内部控制管理。海尔集团将其收购可能产生未控制Candy公司的风险，内部监管未形成合理有效结合，若部分产业未能实现体系化管理则可能产生管理体系混乱。Candy公司有员工1.8万人，在并购后员工不知道自己未来前景如何，会从心理上产生紧张感和焦虑感，如果在后续工作中这种感觉不能得到舒缓，可能会导致并购后公司人力的流失。因此，海尔集团想顺利完成并购要考虑到各个方面的整合问题。2.规模经济风险。海尔集团在完成并购后，若不能使人力、物力、财力达到有效互补和有机结合，实现规模经济和经验的共享补充，将可能是低水平的重复建设。这种风险因素的存在必将导致并购的失败，也难以促进公司战略的进一步推进。海尔集团频繁地进行跨国并购的背后，可能隐藏着资金链供应不足风险。近几年，海尔集团海外并购频繁，每一次并购都耗费大量的资金，而海尔集团目前的主营业务依旧是家电产销业务，其资产负债率相对较高，对资金的需求较大，连续的并购可能会使资金出现短缺，资金链问题可能会对海尔集团的主营业务造成一定的影响。3.企业文化风险。有数据研究表明，中、意文化差距系数高达3.3，意味着中、意两国的文化思想，如价值观、思维方式、娱乐、法律等方面有着相对较大的差异，这些文化差异风险的存在会造成跨国并购的失败。目前，我国企业对企业文化的规范重视程度相对较低，不同国家的文化差异会使目标公司产生抵制心理，也会造成误解和冲突。海尔集团并购的Candy公司在意大利有着悠久的历史，常年接受意大利文化的熏陶，企业的文化和经营管理方式充满了意大利传统文化色彩。海尔集团在并购过程中要处理好两国的文化差异，充分调研，制定出合适的整合计划，才能成功规避文化整合风险。海尔集团和Candy公司企业文化融合，将会促进双方在品牌、产品组合和供应链等领域的优势互补。4.汇率控制风险。海尔集团在并购Candy公司的交易中获得了其全球部署的大量海外资产。海尔集团在实行国际知名品牌战略收购计划的同时，其财务核算的货币也逐渐多样化。当发生收入用外币记账、支出用人民币记账、收入与支出货币不匹配可能会导致公司的具体盈利状况不客观，多样化的核算货币使海尔集团存在汇率风险。5.偿债风险。海外并购多采用现金交易的方式，若企业无法在短期筹得并购所需要得高额资金，可能会出现断层、断流和断源等风险，从而影响企业整体的项目进行，造成经营损失。若采用股权转让的方式进行并购，可能引发公司部分话语权、所有权转出的风险，将会影响内部管理的决策和组织结构的构建。海尔集团在并购Candy公司中采取了现金支付的融资方案。集团年报显示：企业货币资金在2017年和2018年分别达到了351.77亿元和70.68亿元，因为2018年末海外并购使得货币资金减少。2018年，海尔集团的资产负债率为66.93％，达到近三年来最低值，外部偿还债务压力较小。

四、风险评估

（一）概述。企业风险指标复杂繁多且侧重不同。海尔集团并购Candy公司的风险根据同类型企业发展情况典型分析，采用非财务风险建立风险矩阵模型，财务数据指标构建风险模型，综合作为风险预警评价体系，以此判断海尔集团2018年完成并购在后续发展中的风险及范围预估，并对企业经营状况进行梳理分析，缩小风险判断的范围，有利于企业进行事后风险控制。（二）风险矩阵模型。海尔集团风险矩阵评估，如表1所示：度影响但项目目标能部分达到），微小（一旦发生项目受到轻度影响），可忽略（一旦发生对项目几乎没有影响）。②风险概率说明：0％～10％（几乎不可能发生），11％～30％（发生的可能性很小），31％～70％（有可能发生），71％～90％（有很大可能性发生），91％～100％（极有可能发生）。表1显示，海尔集团在并购Candy公司后最主要的是运营风险的控制。欧洲是海尔集团全球品牌战略的重点市场之一，此次并购风险的有效控制将加快海尔集团在欧洲的品牌布局。（三）权重系数财务风险模型。海尔集团财务风险指标值，如表2所示：表2定量指标显示，营业业务收入利润率、营业利润比重都在平稳的良性发展；应收账款收到并变现的天数较长，2016年由于并购GEA带入较同期增加116.68％的应收账款，2018年由于收购Candy公司致使其应收账款并入公司，可能存在资金链供应不足、留存业务运转资金不足等问题的风险；企业资产负债率较高，说明企业负债与资金可能会出现失衡等问题，损害股东的权益；2016—2019年期间净资产收益率都为正值，说明各项目具有良好的投资报酬率，项目是具有可行性且较稳健风险系数的投资对象。

五、基于管理会计视角的风险应对

（一）内部环境。1.组织结构优化。海尔的集团组织结构是“全流程”，采取财务和业务既集中又分散的原则，注重于财务上的管理，经过不断改革后发展出独有的一套组织结构。集中在于利用财务共享功能来实现财务上的信息化；分散主要是将的信息统一通过财务再到各个单位部门，大大提高集团的工作效率。海外并购企业管理延续国内海尔集团组织发展模式形成海外管控集约化事业群，海外管理层直接对接总部进行内部组织架构管理的直接控制，统一海外公司的战略目标与经营目标，海外部门应定期提交经营管理的风险预警测试评价指标，对于风险项进行专项控制。2.本土化发展战略。海尔欧洲总部将设在意大利布鲁吉里奥，海尔将持续投资来提升Candy品牌在欧洲及全球的竞争力。本土化战略考虑到每个地区风俗习惯不尽相同，针对不同的消费群体开发出适合当地的产品，同时雇佣员工以当地人为主，有效避免了当地政府或民众对外来企业的抵触感，促进当地人员就业，加速了解当地用户习惯,也为集团带来了动力和经验积累，深化全球化品牌战略形成。同时可推广COSMOPlat与HOPE平台面向用户或潜在用户提交意见与预期个性化需求，针对差异化需求建立专业小组进行可行性分析。（二）控制活动。1.深化“三融一创”。三融指融资、融智、融文化，一创指创世界品牌。文化融合是并购之后企业“走进去”的关键一点。海尔集团需要有效地将自身的特点与并购企业文化良好地交融在一起，为后续市场反应和内部治理改革打下坚实的基础。2.全员预算管理。海尔集团通过全员式的预算管理机制，将财务职能与其企业战略密切相关。发挥财务职能的作用，使得海尔集团既能够在运营过程中有效地监督和发现问题，又能给予财务预算反馈，不断优化和完善财务预算，有助于减少财务松弛的问题，并激励员工更好地为公司服务。3.作业成本控制。基于全过程的过程成本控制体系构建了作业成本控制体系。海尔集团使用财务共享中心，通过成本控制系统将客户的经营实体运用到集团的价值创造系统中。整合和处理成本主体范围上的信息，建立了全新的“全流程”企业管理模式，及时地为旗下业务板块提供交易需求和市场信息。通过企业链管理系统的集成，在企业结构改革中实现战略目标，实现共同目标、共同财务的整合，提高组织绩效和管理信息价值。4.深化“人单合一”机制。海尔集团将“人单合一”的机制纳入监测系统，内部建立完整的ERP系统并对其优化，程序化内部控制有效防止外部干扰，优化内部控制功能。信息技术的开发和使用，旨在将海尔集团下属的所有部门整合到全面的资源管理系统中。利用财务共享中心，确保“人单合一”模式顺利融入内控机制，与其相关的收支信息都通过该中心收集，在统一的系统之下进行调配，从而减少了资源的浪费，降低了财务成本。（三）业财融合。1.产品链优化创新。海尔集团海外地区产品渗透发展还有提升的空间，可以在海外并购公司实施从“双品牌”到“多品牌”的转变，海尔集团和Candy公司在品牌、产品组合和供应链等领域互补性强，海尔集团旗下包括Candy、Hoover、Rosières品牌在内的七大品牌将继续实现全球化协同发展，助力海尔在欧洲乃至全球家电市场的创新和升级。2.费用优化。由于海尔集团在全球化、高端化等品牌战略上的广泛布局，自2016并购美国通用电气的家电业务起销售费用率快速上升，倍受市场质疑。海尔集团将财务状况、发展状态、政策支持和主要风险等整合到一起，并且设立了独立的财务共享中心来进行集中处理，从而增强企业的运转效率。海尔集团战略投入正在全面结果，费用优化也逐步提升。2020年前三季度出口保持两位数增长，同时海外市场收入逆势增长17.5％，制冷、洗涤、空调三大产业在20多个国家进入TOP3行列。

六、结论

海外并购过程中，企业面临着国内外经济、政治形势影响，以及战略、估价、整合及经营风险等多方面风险，企业对并购企业进行合理性评估定价，完整的风险应对的体系来面对全球化趋势带来的挑战，企业可通过深化“三融一创”、全员预算管理、作业成本机制、深化“人单合一”机制等控制活动进行管控，管理会计视角下产品链优化创新和费用优化的业财融合思想进行风险控制；利用风险矩阵模型、权重系数财务风险模型等多类分析方法评估识别风险存在的可能性，并有效控制企业的经营业务活动，使得并购后企业经营运作有序发展。

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同风起云涌的并购浪潮一样，国内外学术界也出现了对跨国并购相关问题的一个研究热潮。对跨国并购理论研究和一般的国内并购研究一样，主要关注两个方面的论题：一个是跨国并购动机的理论研究；一个是跨国并购绩效（即跨国并购是否创造价值）的理论研究。Shimizu，Hitt，Vaidyanath，and Pisano（2004）对30篇跨国并购的文献作了回顾，他们把对跨国并购的研究归纳为三个方面的研究：（1）把跨国并购作为市场进入战略手段；（2）跨国并购是一个动态的学习过程；（3）跨国并购是一种创造价值的战略。其中（1）和（2）仍是并购动机的理论研究范畴。此外，有关跨国并购风险的相关研究通常都结合在并购绩效和跨国经营风险的相关研究当中，很少有专门针对跨国并购风险的相关文献。

一、跨国并购动机的研究现状

跨国并购动机的研究一直是理论界研究的一个热点和重点，相关的研究成果也很多。跨国并购是企业国内并购跨国界发展的产物，其并购动机的理论基础不能脱离传统国内并购动机理论。例如效率理论、协同效应理论、问题和管理主义理论、管理者自大假说、市场势力理论、自由现金流量假说、市场缺陷理论等。实际上动机理论的研究也综合在并购收益来源的研究之中。

较早对并购价值来源进行解释的研究是多德和鲁巴克（1977），在他们的文章中也阐述并购产生的动机。他们认为，在收购事件发生之前，目标公司的资产没有得到管理者的充分利用，收购事件的发生，说明并购公司对目标公司的资产价值和资产使用效率有了重新的衡量和判断，如果并购后更换了管理层，则目标公司的资产使用效率得以提高。即使不更换管理层，甚至并购失败，都使得目标公司的管理层意识到公司资产的使用效率问题，从而改善管理，提升资产的利用效率，增加股东财富，并购的收益来源即在于此。这就是内部效率假说（Internal Efficiency Hypothesis），也是并购事件得以发生的一个原因，是符合公司控制权市场理论的主流观点。

随着这一问题研究的兴起，又出现了“市场垄断假说”、“信息效应假说”、“节税效应假说”、“建立帝国假说”、“剥削假说”等各种对并购收益的假说。按谢内夫等人的观点，这样一些理论假说都可以归类为“财富转移假说”。这一假说认为，收购或兼并只不过是财富在不同利益者之间的转移而已，本身并没有新的财富产生。因此，公司并购事件的发生动机就在于一部分利益主体企图获取另一部分利益主体的利益。实际上，这样一些假说也并没有得到有力的实证数据的支持，阿斯奎斯、金（1982）在《财务学刊》中发表的“兼并要价对当事公司证券持有人的影响”一文中对50家涉及兼并事件的公司展开分析后认为，没有哪一项检验能提供证据说卷入兼并的股东和债券持有人之间存在财富转移的现象。针对各种假设的实证研究仍在进行之中。

与“财富转移假说”相对立的观点是“协同效应假说”。“协同效应假说”认为，通过并购可以使得公司由于规模经济而节约成本，或由于生产和流通中的人员和资产的高度合作互补而节省成本，提高效率，从而使得公司价值得以提升（威廉姆森，1971； J．F．Nielson、R．W．Melicher，1973； Klein、Robert G．Crawford、lchian，1978）。詹森也一直力主这一观点。博凯维奇和纳拉亚南（1993）在“收购的动机：一项实证调查”一文中实证了这一观点，因此他们认为，“协同效应是绝大多数收购的原因”。SSP（2000）的研究也支持这一观点。

显然，这些理论观点对跨国并购的动机都有一定的解释力，但跨国并购的动机应该不是一两个理论观点就可以概括的，不同的公司可能基于不同的动机或多种动机来从事这一项经济活动，正如博凯维奇和纳拉亚南所指出的，“除了协同效应，公司收购必有其他的收购动机”。另外，跨国并购作为一种国际直接投资的主要形式，国际直接投资理论也可以部分解释跨国并购动机。例如垄断优势理论、内部化理论、产品生命周期理论和区位因素理论、国际生产折中理论等。鉴于跨国并购涉及两国或多国的经营环境，比国内并购涉及的变量要多得多，并购动因也更复杂，上述已有的理论成果也难以解释在不断变化境况下的一些跨国并购实践，因此，西方学者又从一些不同的角度来解释跨国并购动机。比如价值低估理论（Hannah、Kay，1977；Vasconcellos、Kish，1998）、交易成本理论（Williamson，1985；Hennartt、Park，1993；巴克利和卡森, 1998）、产业组织理论（Yip，1982；Baldwin &Caves，1985；克鲁格曼和奥泊斯法尔德，1998）、资源基础理论（Baum & Oliver，1991； Eisenhardt&Schoonhoven，1996； Hennart， 1991；

Madhok，1997）和组织学习理论（Barkema & Vermeulen， 1998；Vermeulen & Barkema，2001）、分散化理论（Seth，1990；Markides & Ittner，1994；Denis & Yost，2002）等。

此外，国外有关跨国并购动机的理论研究成果很多，如“情景理论”、“网络理论”等，西方学者一直试图从不同的角度来揭示跨国并购的真正动机。跨国并购的动机往往是多因素影响的结果，即跨国并购实践也许是上述动机的两个或多个动机交织综合的结果。即使如此，仍然有大量的并购实践难以从已有的研究成果中找到有力的解释。因此有关跨国并购动机的理论仍处于不断的发展和完善之中。

当然，我国学者对我国企业海外并购的动机研究也很多（史建三，1999；秦斌，1999；王林生，2000；罗仲伟，2001；张唯、齐安甜，2002；李蕊，2003；李梅，2006；廖运凤，2006；苏国强，2006；郭旭东，2007；王金洲，2008等），学者们以我国的并购实践为研究对象，提出我国国企海外并购的“国家战略理论”，认为我国国有企业的海外并购是基于国家战略的需要。此外相关研究都是以国外已有的动机理论来解释我国的海外并购实践，原创性的理论还很鲜见。

二、跨国并购绩效的研究现状

从历年研究的文献来看，并购方股东获得的收益还没有确定性的结论（Campa、Hernando，2004）。布鲁纳（2002）在他的一个文献回顾中指出，在他考察的44项研究中，24项研究认为跨国并购为并购方股东创造了正收益，20项研究认为是负收益。因此，这一论题的研究还处于论争之中。

（一）跨国并购的正效应

虽然跨国并购的研究要滞后于纯国内并购的研究，但Shimizu等人（2004）的研究证据表明，跨国并购的效果要好于国内并购。此前，Markides and Ittner在1994年的研究中也提出这一观点。这一观点认为，跨国并购提供了内部化、协同效应、风险分散化的综合收益，因此为并购公司的股东创造了财富（Markides，1994）。近年来的一些相关研究也得出了类似的结论。Benou、Gleason和Madura在2007年对高科技公司跨国并购的研究中认为，有特色的跨国并购业务在充分做好宣传、获得市场投资机构认可的情况下，可以获得良好的并购效果。此外，还有大量的研究表明，跨国并购可以为收购方股东创造正的累积异常收益，在并购事件宣告的前后10天的时间窗内，存在0.29%-1.96%之间的累积异常收益。比如莫克、杨（1992），马基迪斯、伊德纳（1994），Manzon、Sharp和Travlos（1994），Doukas（1995），Cakici、Hessel和Tandon（1996），马基迪斯、奥荣（1998），Black、Carnes、Jandik（2001），Kiymaz、Mukherjee（2001）；Gleason、Gregory、Wiggins（2002），Kiymaz（2003），Block（2005）等人的研究均证实了这一观点。

（二）跨国并购的负效应

同样，也有很多证据表明，并购并没有导致公司价值的增加，也没有获得很好的财务业绩。Lubatkin在1983年的研究中认为，并购公司的价值并没有在并购中获得增长。Danbolt（1995）使用指数模型和市场模型研究了英国公司对其他国家公司的并购，认为在事件前8个月到后5个月的时间窗内并购方产生了显著为负的累积异常收益。Eun，et al（1996）采用回归收益模型检验了并购美国公司的并购方的收益，发现在事件前后5天的时间窗内，并购方的累积异常收益显著为-1.20%。Aw和Chatterjee（2004）提出英国跨国并购的公司在并购后的6个月和12个月的异常收益分别为-4.46%和-8.07%。

（三）并购效应研究评述

似乎有明显的证据表明并购是失败的，但实际上这一结论依赖于人们对失败的定义。Hopkins（2008）指出，如果失败是指公司被迫清算出卖，那失败的比率相当低；如果失败与否是指到达预期的财务目标，失败的比率就相当高；如果失败与否是指达到管理层的总目标，那么失败的比率也相当低（H. Donald Hopkins，2008）。Brouthers、van Hastenburg和van den Ven（1998）发现大多数并购公司的管理层都对他们的并购业务很满意。

此外，并购成败的研究结论依赖于研究中并购评估的时间范围（H. Donald Hopkins，2008）。基于并购事件宣告前后短期股价反应的研究表明，目标公司的股价在宣告日后会上升，而并购公司的股价则变化不大或下降。虽然这种研究方法一直占据主导地位，但短期的股价走势能否衡量基于战略视角发生的并购效应，这是一个重要的问题。那些基于长期基础考察并购效应的研究就认为跨国并购的并购方能获得良好的并购效果。

三、跨国并购风险的研究现状

跨国并购的风险问题仍然是一个有待解决的问题。虽然有很多研究表明跨地域经营可以通过分散化经营降低公司破产的风险，但由于东道国和母公司所在国的制度环境差异和文化差异的现实存在，要求从事跨国并购公司不仅在管理理念、经营战略上应具备一定的柔性和多样化，还要求并购者在跨国经营中要有很好的宏观经济研判能力和多种制度的解析能力，使得公司的经营面临很多纯国内经营公司所没有的不确定性。复杂环境中的经营风险无疑会大大增加。

有关跨国公司管理东道国制度风险的研究获得了很快的发展（Blank & La Palombara，1980；Anderson & Gatignon， 1986；Gatignon & Anderson，1988；Delios &Beamish，1999； Henisz& Delios，2001；Kobrin， Basek， Markusen，2001；Uhlenbruck， Rodriguez，Doh& Eden，2006），研究的主流范式是以交易成本经济学为基础，集中关注这些东道国制度风险如何影响跨国公司进入国外市场的进入战略，得到了两个一致的结论：第一，制度风险减少了通过权益投资进入的可能性（Delios &Henisz，2003；Henisz & Delios，2001；Uhlenbruck et al.，2006）；第二，如果通过权益投资进入国外市场，制度风险的大小和跨国公司持有权益的百分比是负相关的（Gatignon & Anderson，1988；Delios & Henisz，2000；Uhlenbruck et al.，2006）。

总的研究结论是，如果不考虑其他的因素，政治风险应该使得跨国公司尽量避免其拥有的国外权益暴露在这些风险之下，至少是使得这样的涉险权益最小化。然而，跨国公司跨国并购日益增长的形势表明，很多跨国公司选择积极面对这些风险。因此，对跨国公司如何处理对外经营的东道国制度风险的研究成为了一个研究的热点。Teece（1977），Williamson（1979），Rugman（1981），Anderson & Gatignon（1986），Dunning（1988），Henisz（2000），Zhao、Luo & Suh（2004）等人的研究从公司治理机制的角度探讨了在处理公司面临交易风险时对权益结构的整合问题。而Susan E. Feinberg、Anil K. Gupta（2009）的研究指出，很多跨国公司单从权益整合管理政治风险的角度看不仅没有改善风险，反而恶化了面临的风险。同时他们的研究指出跨国公司的经营整合和组织活动整合可以很好地改善公司面临的风险，并提供了相应的实证检验。

四、研究现状的简要评述

从上述的研究现状回顾中可以看出，跨国并购动机的研究已比较成熟，虽然已有的研究成果中单个理论在新形势下对某些跨国并购实践的解释力仍存在不足，但如果综合多种并购理论基本上能对绝大多数的并购实例进行理论解释，并为并购实践提供有力的指导。跨国并购理论的绩效研究问题，针对并购后的正负效应问题的争议仍会继续，但正如H.Donald Hopkins所指出的，这一问题的关键在于研究考察的时间范围。如果从长远的时间维度来看，跨国并购的绩效通常会获得一个积极的正效应，当然，这也取决于并购业务的初始动机。而跨国并购的风险研究仍处在研究的热点之中，这是由于并购实践和研究结论相悖的事实决定。正是由于跨国并购实践中大量跨国经营的企业选择积极面对风险的客观事实存在，使得很多学者积极关注这些跨国经营企业的风险管理措施，但对于跨国并购对企业财务风险的影响以及企业的财务风险对跨国并购实践的影响等问题的研究仍是有待进一步深入探讨的问题。

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