投资理念论文模板(10篇)

导言：作为写作爱好者，不可错过为您精心挑选的10篇投资理念论文，它们将为您的写作提供全新的视角，我们衷心期待您的阅读，并希望这些内容能为您提供灵感和参考。

篇1

根据以往的主板市场开设十多年的经验和对我国民间资本强烈的投资冲动欲的认识，如果创业板确能开设，则不难预料，这将给我国的社会经济生活带来巨大而深刻的变化。

一是已具一定规模并具有发展潜力的大批科技企业和其他民营企业通过上市，获得发展壮大所需要的资金，将进一步增强其市场竞争力，并促进其建立科学的治理结构和提高管理水平，从而引发一场史无前例的创业革命，成为推动我国经济持续高速成长、不断增强综合国力和国际竞争力的无比强大的推动力。具有艰苦创业、自强不息传统精神的12亿中国人民，经过20多年改革开放的洗礼，一旦彻底摆脱传统投融资体制的束缚，其创业的热情、智慧、聪明和才能，必将如同火山的溶浆从地心中迸发出来，势如破竹，锐不可挡。

二是大量的民间资本将会从地底下涌流出来，以前所未有的高涨热情投资具有高成长潜力的科技型项目和其他民营企业，不仅加速银行储蓄转化为投资，分散银行的金融风险，而且更重要的是引发民间投资的热潮，加快建设以民间资本为投融资主体的新型资本市场体系。这是我国全面建立社会主义市场体系的重要组成部分，并随之会极大地促进产权交易市场的蓬勃发展和加速企业产权证券化的步伐，因而也将引发一场金融领域的深刻革命。用美国著名创业管理学家杰费里·蒂蒙斯先生的话来说：“我们正处于美国及世界股权创造新时代的黎明时期”。这一个新时代的特征是“资本市场已经成为创业革命整体的一部分，创业者创造价值并通过所有权创造资产来实现价值。”

三是为促进新兴资本市场规范健康发展，为鼓励和规范民间资本的投资行为，国家相关的各项政策和法规也将加速制定和配套实施，现有过时的一些政策和法律也将予以修改，一场围绕新兴资本市场发展的制度建设和机制创新的革命浪潮将应运而生。与此同时，各种制度创新、投融资工具创新、企业微观机制创新、宏观监管方式创新等等也将大量涌现。

四是大量的境外投资者，包括产业型的战略投资者和财务型的策略投资者，也将为追求新兴资本带来的无限商机而进入我国，包括全球制造中心向我国转移，高科技的输入、国际化高素质人才的聚集及随之带来的先进管理经验等等。他们将采取参股投资、BOT、收购兼并等方式参与国有经济战略调整和高新技术产业发展，并在不断壮大的民营经济与其既联合又竞争的前提下，积极推动我国经济结构的调整和产业技术的升级。为世人所注目的一场新的产业革命将在中国大地纵深展开。

五是随着民营经济的发展壮大和有目的地大量引进外资，上市公司国有股和法人股的并购活动将大规模持续展开。上市公司国有股和法人股的全面流通已势在必行。本人一直坚持认为，在主板市场上，上市公司总股份额中竟然有60％多不能流通的国有股和法人股，这显然是计划经济体制的集中反映，我国股市的最大风险概源于此。我国的股市要发达，要成熟，必须尽快消融这一座“冰山”。但是，又不能用行政手段简单地抛向市场，以牺牲广大中小投资者的利益为代价，让不成熟的资本市场因承受庞大扩容的压力而垮掉，而唯一可行的办法是鼓励民营企业和外资机构进行并购，重点引导境内外战略投资者进行并购，对被并购的上市公司进行有机地整合，提高上市公司的质量。而战略投资者出于产业经营的战略目标，必将以所收购的股权作为控制权的依据，在相当一段时期不会轻易转出去。即使转让，根据全球发生的购并情况来看，绝大多数收购行为都属于并购双方自愿达成协议的善意交易，即协议并购。尽管这是一个比较漫长而阵痛的过程，不可能一蹴而就，但终究将引发一场我国资本市场结构性制度创新的深刻变革。

由此不难看出，无论近期还是长远，对创投业无疑是大的利好消息。尽管因新兴资本市场暂时还不允许国有股和法人股流通，而使创业投资在短期内通过IP退出和获得高额资本增值收益还不十分有利，但总比没有新兴资本市场要好得多。一旦创业投资机构所投企业上市，其投资的价值便有了市场参数，就是协议转让，尤其是转让给追求控制权的战略投资者，其退出收益也将因上市公司净值增大和无形资产价值而比较可观。关键在于所投资企业能否在创业板上市，能否持续高成长，能否与战略投资者在产业上有紧密的关联性。但是，我们也必须清醒地看到，新兴资本市场的开设是一把双刃剑，既为创业投资提供了新的商机，同时也是对创业投资的一场大洗礼。在面对这场大洗礼到来之际，创业投资者应当充分认识机遇和挑战并存的状况，并适时调整投资经营理念和策略，不能仅仅充当这场创业革命浪潮的弄潮儿，而且要成为立于不败之地的胜利者。

如果新兴资本市场开设在即，这场大洗礼将突出表现以下方面。

篇2

一、市场的运行机制分析在证券投资市场中,从需求的角度看,我们首先面对的问题是我们投资的目的是什么,是什么决定了我们本论文由整理提供投资的行为。无论是短、中、长线投资,还是技术炒作或基本面投资反映的都是一种投资理念,反映了市场对整个证券市场,相关行业及个股的定位问题。因此,综合来看,这个投资需求的产生来自于从基本面分析出的一个投资理由主要包括公司的成长性,主要方面在行业特征、发展速度,公司的持续发展情况及技术面的投机理由。而在市场中,由于资本对利得的追逐,表现为对不同基本面的板块的供需状况有异,这种投资理由的系统化就逐渐会形成一定的投资理念,以指导投资者进行稳健投资,这就成为市场建立对不同股票的定价模型的基础。而这种定价方式具有萌发、发展、、到崩溃的运行特性,本身就是在矛盾中运行。这种运行方式基本上近似于资本七义国家经济危机的运行过程,因为二者都是由其逐利本性所决定。

因此,在市场投资理念的分析和关注成为成功投资的关键点之二。比如,在市场中由于网络科技股的重新定价反映了对高速成长而没有实际收益的股票的一种理念变化,这种思维的变化最终影响了生物基因类股票的重新定位。而现在市场中开始的水泥加鼠标的运行模式,这种方式的定价又怎样来合理确定股价,公司的这种变化,生产力的这种变化,公司运行内容的变化对公司的成长有什么影响,这都是值得分析和关注的。这种影响、变化对公司的竟争力的影响会在资本市场上产生怎样的一种变化,市场理念的不断萌发、发展、讨论,争辩将会使资金在股票的技术面有反映。由于理念是在不断的变化中,不同的操作思维将会给它以不同的定价。因此,作为一位中小散户应尽量成为不知不觉者,追随市场主流资金的流动趋势。在国外市场就是对不同股票的定价机制的产生,在我国市场就是不同板块的资金流向,运行趋势。这点的关键是强调技术面的重要性。

二、投资理念的转变在上述三方面的关系中,是每一个方面都需全面的了解,自己必须成为这样的一个全才吗不是这样的。实际上基本面决定市场面,决定了技术面。因为任何新的投资理念的兴起都需要基本面的支撑,都需要从基本面的变化来找到其提出、变化的根据。基本面分析的弱点在于其只能够提出一只股票是否有介人或卖出的价值。应该说,从其本身延伸出的投资理念是能够站住脚的。其价值在于判断未来公司所在行业、所在公司的整体业绩水平、成长性水平,从而决定公司股票价格应该相对升高业绩提升还是下跌业绩下跌,决定波段操作介入的时机。市场面反映了基本面的基本特性及其变化趋势。同时也是技术面层面对一类个股的定位的原则性基础。这种定价相对具有一定的稳定性。在中国的股票市场,即在资本市场不发达的国家由于没有一个较为理智的投资群体,其投资理念都是源自成熟市场而来。但两个市场由于其所处位置的不同,参与者、机制、环境都不一样。一般来讲,对不成熟市场显得投机性强,个股的波动幅度加大,这是其本身投资理念的不成熟的反映。因此,波段操作显得相当重要。在成熟市场由于不同定价模型的产生都会是一个相对缓慢的,渐进的过程,有一定的连续性。其发展经历如同上所分析的四个阶段。的运行基本上证实了这种变化。在这里加强基本面分析,加强市场投资理念的确定,长线持有,在一种理念发生转变之时卖出,可获得最大收益。因此,它分析的关键是市场对不同生产类型的公司的定价是如何。特别是对新兴产业的定价争论,确立、转变等值得重点关注。

其缺点是理念的形成是不断争论的过程,只有市场才是真正的裁判员在我国股票市场其关键市场理念的主要问题是由于其本身不能够建立起有效的股票定价机制。每一种投资理念的变化由于来的草率泊来品,市场本身属于一个和世界金融市场完全不一样的异类。由大量的资金堆砌成的高市盈率的市场按照经济一体化、全球化的运行趋势来看,融入世界金融大市场是必然的事。在全球主要的股票定价趋势情况下,它的发展方向将会是向低市盈率发展。因此,在加入后的年时间对我国股票市场而言,并不是大发展的时期,而是规范的时期,时间长、力度大、影响深远。我国股票市场不具备长期投资的价值。在转型时期我国股票市场将会呈现怎样的运行格局种种本论文由整理提供投资理念会怎样变化,这对市场的板块有何影响,值得分析。其相同之处从市场的层面来看,首先由于不同行业的成长生不一样,其定价应不一样,而市场对该类股票在其基本面不发生较大改变之前的定价可从同一板块、同行业的同类个股的总体市盈率来得到一个较为合理的市盈率标准。

因此,从这点出发,对于由于公司新项目投产或资产重组后业绩得到改善的个股将重新定位。这种分析的原理在于既然大家对该行业持这样一种评价体系,当出现“低评”的个股时将会对该类股票不断买进。这种方法是投资于个股,中短线持股为宜。当然,当某一类个股由于宏观面的好转出现业绩的提升,成长性加快,从而在该公司股价的市场定位方面将相应发生变化。投资理念的短期主要功能仅在于追随成熟市场的变化。解释不成熟市场的原因。由于不成熟市场存在种种不合理的现象,因此,这种市场的一种定价功能就是把不合理的东西合理化。比如提出小盘科技股票倍的市盈率。提出倍的市盈率是正常的。但是这种主要用于解释一种现象的理论本身就不具有起理论基础的稳定性,逻辑上的不严密,因而在指导实践上将显得滞后在现在我国股票市场对股票的定价采用的方式主要是什么。是市盈率法则不是。因为在我国市场不能够建立有效的股票定价模型,因为对股票价格定价的市场原因是以成长性为表象,在资金的推动下、技术面的判断才成为一个股票股价的主要定价基础,表现为现在流行的是比价效应和板块的联动效应。个股炒作看重题材的力度主要涉及业绩方面的题材。要分析其不变化趋势,首先得从长本期来看由于其最终会回归合理化,因此,短期投资理念的生命周期更短,变化更频繁。我国股票的整体来讲是缺乏投资价值,缺乏外国大资金介入的价值。

篇3

“股权分置”是指a股市场的上市公司股份按能否在证券交易所上市交易被区分为非流通股和流通股，这是我国 经济 体制转轨过程中形成的特殊问题。股权分置扭曲资本市场定价机制，制约资源配置功能的有效发挥；公司股价难以对大股东、管理层形成市场化的激励和约束，公司治理缺乏共同的利益基础；资本流动存在非流通股协议转让和流通股竞价交易两种价格，资本运营缺乏市场化操作基础。股权分置不能适应当前资本市场改革开放和稳定 发展 的要求，必须通过股权分置改革，消除非流通股和流通股的流通制度差异。 

“股权分置”是我国资本市场最严重的制度性缺陷，在诸多方面制约

（二）促使上市公司注重公司价值 

股权分置的解决，即股份的全流通，将有效抑制二级市场的投机性，重塑投资者的理性价值投资理念。在股权分置情况下，上市公司2/3的股份是不流通，只有1/3的股份流通，由于流通股所占比例较小，在“一股一票”制下，流通股股东参与公司经营决策的能力非常有限，通过参与公司经营决策来提高司价值的动力不足，所以流通股股东很少期望从公司的期 发展 中受益，而只是通过获取买卖价差来实现自身收益，也就是所谓的投机。而这种投机行为使得股票价波动不能正确反映公司的经营业绩，严重阻碍了股票市场资源配置功能的发挥，也不利于广大投资者的价值投资理念的形成。股份全流通以后，股份再无流通与非流通之分，所有股东有了共同的目标利益，即公司价值的上涨，而不是具有 历史 性质的账面盈余。这样， 企业 管理当局也就会对账面盈余渐渐失去兴趣，而将注意力集中于改善企业的经营，增加企业的现金流量上来。 

然而，股权分置改革只是解决了我国股市的制度性缺陷的一方面，我国上市公司的公司治理问题也不会因为股份的全流通而得到彻底的解决。而且，国资改革的方针政策明确表明，出于国家安全和 经济 战略等方面的考虑，国有资本将对一些基础性行业和战略性行业控股。其次，上市公司的内部人控制问题即使在股份全流通状态下也仍然存在。内部人控制即便在西方经济发达的国家，也是困扰公司治理的一个问题。因此，我国上市公司盈余管理的现象不会因为股份全流通而消失。 

篇4

…………略

关键字：QFII，二级市场，投资理念，影响

目录

一、QFII制度的具体理解及其国家政府对其的相关法律规定。

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（一）什么是QFII。

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（二）QFII的推出历程以及推出QFII制度的实际意义。

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1、QFII从提出到实行的重要时间表。

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2、QFII制度实行的意义。

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（三）关于QFII制度，国家的具体规定及相关政策。

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1、申请者的资格条件和审批程序。

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2、托管、登记和结算制度。

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3、投资运作。

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4、资金管理。

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5、监督管理。

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…………略，共五章

：14000多字的国际金融、国际贸易专业本科论文

篇5

狭义的家庭教育投资是指家庭为经济尚未独立的子女接受各级各类教育所支出的资金费用。广义的家庭教育投资是指家庭为子女或其他成员接受教育而投入的人力、物力、财力等的总称。本文指的就是这种广义上的概念。

一、我国农村家庭教育投资的误区

近年来，随着我国社会经济的发展以及教育体制的改革，家庭已经逐步成为教育投资的重要主体之一。这在一定程度上提高了教育质量，促进了我国教育事业的发展。然而，当透过旺盛的教育投资热潮来冷静地思考我国农村家庭教育投资时，我们不难发现，里面依然存在着许多明显的问题。

1.投资理念偏斜且较为盲目从众

现阶段，许多农村家庭偏颇地认为，金榜题名、考上名牌大学就是其教育投资的直接目标，而提高经济收入与社会地位，则是其根本目的，家庭教育投资理念偏斜严重。同时，投资盲目单一、从众逐流的问题也十分突出。许多家长在孩子出生的时候就为其“规划”好了“宏伟蓝图”，抱着“再穷也不能穷教育”的想法，自己省吃俭用，却为子女报各种学习班，盲目地进行教育投资，一心希望子女上重点大学、接受高等教育，成为“人上人”。

2.重视智力投资而轻视德育投资

作为一种投资，我国农村家庭教育投资也追求回报率的最大化。因此，能够带来较大回报的智力投资备受人们的重视，几乎吸纳了农村家庭所有的教育投资。他们为子女请家教、报辅导班、买各种教辅材料，甚至东拼西借地缴纳高昂的择校费，以使子女能够获得“更好”的教育。他们十分关注孩子的学习成绩，而对于道德品质、劳动技能等则较为轻视，缺少应有的德育投资。

3.重视物质投资而轻视情感、文化、时间投资

谈起教育投资，大多数家长都会狭义地理解为物质的投入。他们认为，只有为子女提供充裕的资金，让他们学好、吃好、穿好，才有可能实现教育目标。因此，大多数农村家长都致力于努力挣钱、挣更多的钱，将眼光放在物质投资上。他们很少与孩子进行深入的交流沟通，与子女之间的隔阂愈来愈大、代沟愈来愈深、情感愈来愈远，缺乏应有的情感投资。他们希望子女好好学习，然而却没有一个良好的家庭氛围，缺乏应有的文化投资。他们忽视与子女的互动交往，没有投入足够的时间和子女玩耍，辅导孩子学习，缺乏应有的时间投资。

4.重视子女投资而轻视自身投资

大多数家长认为，家庭教育投资即是为了让子女成才，这样，作为家庭教育投资中回报率较高的对子女教育的投资，成为大多数农村家庭教育投资的重心。而家长素养对子女的影响，则没有受到起码的重视，许多农村家长平时很少读书看报，更不用说业余进修了，缺少应有的对自身教育的投资。

二、浅析我国农村家庭教育投资出现误区的主要原因

致使我国农村家庭教育投资出现种种不合理问题的原因很多，归纳起来，主要涉及社会、学校、家庭三个方面。

1.社会方面

在我国，城乡二元结构体制十分突出，城市与农村差距较大，城市对农村人口具有很大的吸引力。然而，传统的户籍制度却大大限制了农村人口向城市地区的流动。同时，近几年随着我国就业压力的急剧加大，教育程度越高，选择的范围则越广，就业机会也就越多，工作保险系数也就越大，经济收入与社会地位也就相对较高。因此，为了拿到城市的“绿卡”，为了找到一个理想的工作，越来越多的农村人口选择接受高等教育，以期通过作为高级知识人才来改善家庭生活，实现人生理想。这就致使我国农村家庭不得不大力投资教育，以至于出现不合理问题而不自知。

2.学校方面

在我国应试教育的现实背景下，升学率成为学校排名的一个重要依据。受“经济杠杆”作用的影响，排名靠前的学校就会获得较多的社会资源与发展机遇。[1]因此，为了在竞争中处于优势地位，越来越多的学校开始疯狂地补课，举办各种补习班，农村家长也就不得不投入一些不必要的教育投资。与此相似，学校对教育目标的定位以及对学生的评价也主要都是围绕着学生的分数来展开的。这也就从侧面迫使家长进行大量的、盲目从众的智育投资，以期使子女的成绩遥遥领先。

3.家庭方面

家庭，是我国农村家庭教育投资出现种种问题的最重要原因之一。它包含许多方面，但从整体上说，可以大致归纳为非经济原因与经济原因。

非经济原因：主要表现为“唯读书论”的传统思想残余及“望子成龙”的迫切心态；爱慕虚荣及攀比炫耀的负面心理；错误的投资动机及不健全的人才观念；家长知识文化水平及综合素质相对较低等。在这些非经济原因的作用下，我国农村家庭逐渐呈现出了一种畸形的教育投资理念，盲目从众的、想当然非科学地将焦点聚集在智力投资、物质投资以及子女的投资上，使得农村家庭教育投资出现了病态的发展。

经济原因：从纵向来看，近几年我国农村家庭收入逐年增长，为其进行家庭教育投资提供了有利的条件。然而，受上述非经济原因的制约，较为充裕的经济条件却又造成了过度与无效的投资。从横向来看，虽然我国农村家庭经济水平逐渐提高，但与城镇家庭相比，其差距依然很大。因此，为了与城镇子女齐头并进，实现自己的教育目标，大多数农村家庭都会倾向于将有限的资源投入到子女的智力教育中，而较少对自身的教育、子女的德育进行应有的投入。

三、我国农村家庭教育投资走出困境的可行性对策

1.社会：改革户籍制度，缓解就业压力

为了减少农村家庭教育投资中出现的非理性行为，我们必须改革户籍制度，削弱城乡间劳动力流动的制度性壁垒。我们要以国际惯例为蓝本，逐步取消农业户口、非农业户口以及其他派生户口类别的分类，逐渐建立健全一套适合我国国情的以身份证管理为核心、以居住地登记为基本形式、能准确反映我国公民职业现状及居住情况的新型户籍制度。同时，我们也要积极采取措施，缓解就业压力，不断拓宽职业类型，逐步建立起统一的劳动力市场体系，为不同层次的人才提供多种不同的职业，使他们在不同的岗位上实现自己的人生价值。进而避免农村家庭为了改善生活、实现人生理想而盲目加大教育投资。

2.学校：科学合理定位，提高教育质量

我们要大力开展素质教育，改变目前主要以升学率为学校排名标准、以学生分数为教育目标定位和学生评价依据的现状，逐步建立起多层次、多方面的评价指标体系，对学校和学生进行科学合理的定位。另外，学校也要不断提高教育质量，保障学生在学校获得良好的教育，使其家庭教育投资物有所值，减少农村家庭为子女购买资料、额外报班等一些不必要的投资，从而实现学校教学的丰富多样化，学生发展的全面综合化，农村家庭教育投资的适宜有效化。

3.家庭：自觉主动努力，改善投资质量

第一，我国农村家庭要树立科学的投资理念，拒绝盲目从众的投资。农村家庭要努力克服“唯读书论”的思想束缚，摆正“望子成龙、望女成凤”的迫切心态，逐渐改变以往错误的投资动机，树立正确的投资理念。要充分了解子女，知道其长处，掌握其短处，努力克服爱慕虚荣、攀比炫耀的负面心理，切实做到量力而行、因材施教，有针对性地进行投资。

篇6

随着A股的起起伏伏以及大的投资环境的改变，绝对收益的投资理念成为目前付勇所倡导的重点。

做少数派投资

付勇曾被称为S股的“猎手”。2007年，还在东方基金公司时，其管理的东方精选基金持有14只S股，占基金投资股票资产的28%，此后2008年、2009年S上石化、S佳通和S仪化均是其重点配置的品种，这些股票为基金净值增长贡献很大。

“这么多年，精选个股的风格一致保留了下来，2006年做了农产品，后来的长城信息、中科英华、攀钢钒钛、福田汽车、TCL集团等，至今精选个股的特色仍在保留。”谈及精选个股的诀窍，付勇认为，没有捷径可走。

“股票需要逐个具体地去分析。大家关注太多的一般都很难有超额收益，所以要看别人不太关注的，这样范围就会缩小很多。但即使这样，也要老老实实去研究。”付勇说。

然而，在研究股票上，付还有一些自己的习惯。

“像招商银行和万科A这样的股票，大家都说价值显现，应该投资，我就完全接受，不会花时间去研究，反而一些大家不太关注的股票，我会比较关注。”

“我是半路出家，没有太多条条框框，多数重仓股持有时间都在半年以上，波段操作比较少。”付勇说。

早期对S股感兴趣，与付勇做博士论文有关。据付勇讲，攻读北大博士学位时，其论文正是分析研究当时证券市场独有的股权分置改革问题，学以致用，利用股改这个中国证券市场10多年来的最大制度安排发掘了大量成功的投资机会。

“但如今，偏重于在阅读中吸取多元化的思维方式。”付勇谈到，找到了一只好股票，还要能够拿得住，自己管理基金的持仓中持有半年以上的股票占大多数，除非有些涨得太快，到了目标位。

“前几年做投资，自己看好的股票会重仓投资，现在重仓股占比有所降低，很少集中持股，不愿意再去冒风险，更愿意稳健一点”。

更确切地讲，降低重仓股的持股集中度，是付勇从东方基金公司到长信基金公司后，在配置特点上的一些重要转变。

比较其原管理东方精选和现长信金利的持股集中度，后者大大降低，大部分重仓股持有比重鲜有超过基金净资产2%以上。

强调绝对收益

2007年，付勇管理的东方精选业绩排在同类基金前十名，但2008年因高仓位落在同类基金后十名。

但进入长信后，付勇的投资方法改良不少。付勇告诉记者，现在仓位控制考虑得多些，要找到一只好的股票很难，因为市场越来越有效，绝大多数股票大家都挖掘得非常充分。

事实上，付勇投资理念变化最大的，是最近两年，公募基金行业较为推崇的绝对收益思想。

付勇认为，就基金投研而言，近年市场环境较为不利，自下而上选股，首先要考虑保证安全边际下的绝对收益。

篇7

一、引言

适时开展股指期货交易具有重要的意义：为投资者开辟了新的投资渠道，进一步推动投资理念的转变；创造性地培育机构投资者，改变投资者结构；回避股市系统风险，促进股价的合理波动，充分发挥经济晴雨表的作用；深化资本市场改革，完善资本市场体系与功能，等等。但是，股指期货也有其风险，保证金机制所产生的杠杆效应、每日结算制度带来的资金压力以及期货高于现货市场的敏感性，都给投资者造成了看得见的风险与压力，它为投资者“以小博大”提供可能的同时，投资风险也被同步放大。

2007年10月底，中国证监会主席尚福林指出，中国股指期货在制度和技术上的准备已基本完成，推出的时机正日趋成熟。一段时间以来，只闻楼梯响，不见人下来。股指期货吊足了各路投资者的胃口，他们历兵秣马对股指期货充满了期待，期待在将来的股指期货交易中一显身手赚得个盆满钵满。在股指期货何时推出仍然悬而未决的时候，正是继续做好投资者风险控制教育的有利时机。

二、股指期货风险何在

股指期货作为金融衍生品的一种，风险规模大、涉及面广，具有放大性、复杂性、可预防性等特征，股指期货使价值投资理念得到弘扬，市场稳定性提高，但是，投资者投资方向一旦出现错误，风险会成倍放大。对于股票投资而言，三四个跌停也许并不会使持有者陷入绝境，但对于股指期货，10％的升跌就会将保证金全部蚀光，满仓操作更有“暴仓”的危险。概括起来，股指期货风险成因主要有以下几个方面：

1.基础资产价格波动。期货市场的投资机会是买卖期货合约的获利机会，市场机会的把握是投资成功的关键，但是机会是市场预期、分析、判断的产物，存在着不确定性。股指期货作为指数的衍生品与股票市场有着天然的密切联系，相互影响、连锁反应，股票指数的涨跌决定股指期货的赢亏，股指期货发挥着指引股指现货的价格发现功能，也可能使股票市场波动增大。

2. 杠杆效应。股指期货将以沪深300指数为交易标的，假设股指期货的保证金为合约价值的10%，投资者投资500万元的股指期货，只需50万元的保证金。如果看对了方向，当指数上涨5%时，他的盈利为25万元；同理，如果判断失误，其亏损也会放大10倍，它在放大盈利的同时也放大了亏损，这种以小博大的高杠杆效应是股指期货市场高风险的主要原因。而且这种亏损和股票的浮动盈亏不同，是真金白银的实际进出，一旦被强行平仓，投资者不可能像股票那样通过长期持有获得“解套”。

3.高流动性。股指期货设立的初衷是为了规避现货市场的系统风险，但是，作为一种风险管理工具，它有着不同于现货交易规则的高流动性，具体表现在，一是参与机构众多；二是T＋0的交易制度和保证金制度，投资者可以用少量资金在当日多次交易数倍于面额的合约，再加上期货交易实行每日无负债结算，一旦方向做反，稍大的价格波动就可能招致强行平仓，一次亏损就会将以前的盈利和本金消耗殆尽；三是作为期货产品的时间概念与股票不同，一般持有5天以上即算长期，持有期的缩短必然使交易更加频繁。

4.市场风险。股指期货业务中市场风险来源于它的不确定性，因为任何分析都只是预测，存在着与市场价格偏移的可能性。期货交易是一一对应的零和规则，即市场存在多少买方合约就存在多少卖方合约，如果市场中持有合约的买方赚了钱，那么持有合约的卖方肯定就赔了钱，反之亦然。投资者在每一次交易中，不是充当买方就是充当卖方，交易结果除了赚钱就是赔钱，概莫能外。也就是说，期货交易买卖双方必有一方赚钱，一方赔钱，这是机会和风险并存的客观原因。

5.机制不健全带来的风险。如果股指期货市场管理法规和机制设计不健全，可能产生流动性、结算、交割等风险，在股指期货市场发展初期，可能使股指期货与现货市场间套利有效性下降，导致股指期货功能难以正常发挥。小而言之，有的机构不具有期货资格，投资者与其签订经纪合同就不受法律保护；某些投机者利用自身的实力、地位等优势进行市场操纵等违法、违规活动，使一些中小投资者蒙受损失；投资者在一些经纪公司或者公司签署合同时，由于不熟悉股指期货各个环节的流程，不熟悉相关法规，对于那些欺诈性条款不能识别而导致风险。

三、加强风险控制教育

股指期货的投资理念、风险控制、交易标的、风险特征和运行规律等方面有着自己的特点，大力开展投资者教育和股指期货知识宣传、普及，有利于帮助投资者尽早熟悉市场、增强风险意识、提高投资决策水平；有利于投资者树立科学的投资观念，理性参与市场。

1.明确游戏规划。股指期货投资者教育工作效果的好坏，将直接关系到股指期货产品能否顺利推出、平稳运行、功能发挥、长远发展，投资者风险控制教育以及股指期货知识的普及是一项系统工程，需要监管部门、媒体和各相关机构的共同努力。中国金融期货交易所制定了“一规则三细则五办法"，明确了股指期货的风险管理制度和实施办法，这是股指期货的基本原则及操作指南，首要的任务是要宣传、普及这些规则、细则、办法。除了可以利用电视、报纸和网络等大众媒体加以普及，也可采取成立培训讲师团、编印各种基础知识读本等形式，开展多层次、全方位的宣传教育，避免期货经营机构和投资者在对市场缺乏基本判断，对市场风险缺乏基本了解的情况下盲目参与。

2.突出风险教育。投资者在依据预测提供的入市机会进行交易时存在交易风险，期货交易机会和风险并存是客观存在的。但是，一些投资者在入市之前不能正视期货交易的风险，热衷于期货交易“以小博大"的市场机制，这需要在投资理念和舆论宣传等方面积极加以引导，帮助他们认识金融期货的特点，客观评估各自的风险承受能力，从而做出科学理性的投资决策。

3.培养理性投资群体。把握机会是获取收益的前提，控制风险是获取收益的保证，投资收益实际上是把握投资机会和控制投资风险的报酬，面对机会和风险，不同投资者会做出截然不同的选择。有些投资者缺乏期货交易的常识和风险控制意识，喜欢听信传言跟风而动；有些投资者缺乏自信，在“一慢，二看，三通过"中失去了市场投资机会；有些投资者见涨就买，见跌就卖，一旦出错，就立即砍单，习惯过度交易，热衷于短线交易和满仓交易，没有止损概念，这些非理性投资群体将是期货市场的失败者。风险控制教育的目标是要培养一批理性投资者，他们对风险投资和资产管理有清晰的认识，面对市场机会和市场风险头脑清醒，习惯于从风险的角度来考察和选择市场机会，每一次交易都能经过缜密的分析、事后又善于总结经验教训，他们也会在某次交易中失手，但是，他们往往能够笑到最后，成为股指期货市场上的赢家。由众多理性的投资者组成的市场才是理性的市场。

4.注意教育的针对性与实效性。风险控制教育既要宣传投资机遇，更要告知市场风险；既要普及证券期货基础知识，又要培训风险控制能力；既要明确金融期货的重要作用和发展前景，又要正确面对可能遇到的困难和挫折。以风险防范为重点，深入剖析股指期货的风险特征，使投资者获得启发和教益。初期可将工作重点放在基础知识、法规政策、交易流程、风险特征等基础知识的普及上，随着投资者对股指期货市场的逐渐熟悉，可以将培训工作逐渐过渡到交易策略、风险管理和市场研究分析等领域。股指期货对内地投资者来说是一个新生事物，但是国外的期货市场大量的风险投资案例给我们提供了丰富的素材，从中选取典型案例教育投资者，是一种事半功倍的方法。

加强风险控制教育，不仅能够普及股指期货知识和相关政策、法规，提高全社会对期货市场的认识，更重要的是，风险控制教育能够使投资者、期货从业人员树立正确的投资理念，倡导理性参与的意识，为股指期货的成功推出和平稳运行创造条件，为期货市场的长远发展奠定基础。

四、提高风险自我控制能力

股指期货在交易规则、方式、投资策略等方面与股票、债券、基金存在很大的差异，与投资商品期货也不尽相同。对广大的证券投资者来说，一定要深入地学习、系统地了解相关的知识，以改变业已形成的投资习惯和心理。尤其是在股指期货推出的初期，中小投资者最好能抱着尝试和学习的态度，在资金运用、风险控制和危机处理等方面加强自我约束。机会总是青睐有所准备的人，只有做好充足准备的投资者，才能成为股指期货市场的实际得益者。

1.实力上的判断。每一笔期货交易既是一次赚钱的机会，也是一次冒险。投资者应该根据自己的资金实力、风险承受能力，了解股指期货的风险究竟有多大，自己是否有这个能力，量力而行，才能享受到股指期货交易的乐趣。善于独立分析，善于总结经验教训，不人云亦云，不盲目跟风，在交易中又能够控制好自己的情绪，才能亏得起赢得起。

2.知识上的准备。参与股指期货交易，必须做好知识上的准备，要有效地把投入资金比例、开仓头寸、止损幅度设置好，如果在知识面和操作技巧没有预先的学习和贮备的情况下贸然参与股指期货，将承受更多更大的风险。深入了解股指期货的基本知识、风险控制的基本方法，熟练掌握期货交易规则、期货交易软件的使用以及期货市场的基本制度，将游戏规则了然于胸后再坦然进入这个机遇与风险并存的市场，将成为期货投资赢亏的关键。

3.心理上的准备。期货合约是一个完全被放大了的市场，对广大投资者来说也是一个心理上的考验。在指数大起大落，资金大进大出的股指期货市场，一些投资者出现贪婪、恐惧、急躁等情绪在所难免，具备一定的心理素质，清醒地认识到自己的风险承受能力，在自己的心理承受能力的范围内从事股指期货，才可能够在操作中游刃有余，避免出现心理上的崩盘。

4.控制风险的方法。由于每日结算制度的短期资金压力，投资者既要把握股指期货合约到期日向现货价格回归的特点，又要注意合约到期时的交割问题；既要抛弃股票市场满仓交易的操作习惯，控制好保证金的占用比率，防止强行平仓风险，又要根据交易计划加仓或止损，切忌心存侥幸心理硬扛或在贪婪心理驱使下按倒金字塔方式加仓。控制风险的方法很多，理论上的积累固然重要，也需要投资者在今后的操作实务中善于归纳、总结。

发展股指期货是完善和深化我国证券市场的必然选择，通过风险控制教育，让投资者掌握股指期货的运行规律，了解股指期货的风险特点，这样才能使投资者理性参与股指期货交易，确保股指期货的平稳运行。

参考文献：

1.姜昌武.应对股指期货时代的市场风险.中国证券报，2006.6.29

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一、引言

羊群效应是行为金融学中用来描述金融市场中投资者从众行为的术语,源自于生物学中对动物聚群行为的研究。羊群是一种比较散乱的组织,平时的行动杂乱无章、左冲右撞,但是如果有一只头羊行动起来,其他的羊都会跟上,不去考虑前面可能出现的各种情况。在证券市场中羊群行为通常指投资者在不完全信息的环境下受到其他投资者的投资策略影响,忽视了自己的判断而采取与他人相同的投资策略。羊群效应也可以称为从众行为、群体行为。近年来很多专家学者对羊群效应做出了大量的研究,目前关于羊群效应主要有两种观点:一类是理性的羊群效应(Rational Herding),认为由于投资决策人获取信息的困难、对投资决策人的激励因素以及支付外部性的存在,使羊群行为成为投资决策人的最优策略;另一类是非理性的羊群效应(Irrational Herding),非理性的羊群效应主要从研究投资决策人的心理出发,认为投资决策人之间只会盲目的相互模仿,从而忽视了个体理性分析的重要性。

二、文献综述

目前很多学者都对证券市场中羊群效应进行了研究。Scharfstein和Stein(1990),从委托的角度提出了解释基金羊群行为的声誉羊群模型,指出两个风险中立的基金经理先后投资于两个相同的投资项目。 聪明的基金经理有更高的概率得到正确的信号,判断项目的好坏。平庸的基金经理只能得到噪音信号,没能力判断投资项目的好坏。平庸的基金经理为了不被投资者发现就会跟随聪明的基金经理的决策,这就产生了羊群效应。蒋学雷、陈敏和吴国富(2003)利用沪深两市公开的价格数据建立ARCH模型,通过检验个股截面收益的绝对偏差(CSAD)与市场收益的非线性关系证明了沪深两市存在着羊群效应。梅国平和聂高辉(2009)运用时间序列分析方法,构建了方差AR(p)和标准差AR(p)两个波动模型,根据上证指数日收盘价的数据证明了我国股市存在着羊群效应。

三、羊群效应产生的原因

我国证券市场中的投资者主要分为两大类,一类是以基金为代表的机构投资者。另一类是以散户为代表的个人投资者。在这两类投资者中都存在羊群效应,下面分别分析这两类投资者的羊群效应。

1、个人投资者羊群效应产生的原因

(1)研究能力不强,对专家的盲从。个人投资者缺乏投资方面专业的知识和训练,对证券市场研究能力不强,而专业的投资者一般系统学习过投资的知识并且经验丰富,得到的信息也比普通的个人投资者要多,因此能够对国家宏观经济的大环境、整个证券市场的运行趋势以及上市公司的发展前景进行全面深刻的研究。在此情况下,个人投资者会认为专家做出的判断自然要更准确一些,所以个人投资者在从事风险比较大的证券投资时更容易以专家的分析和判断为投资决策的依据。往往是通过电视、报纸、网站等媒体上财经评论员、证券分析师等专家的建议,而采取行动。这样,这些专家就在证券市场中扮演着头羊的“角色”,而个人投资者就扮演着跟随头羊的“羊群”。

(2)群体内部互相影响。传统的经济学认为人是理性的,而行为金融学认为人是非理性的,认为投资者做出的决策并不完全出发自其理性的分析,而更容易受情绪、心态等各种心理因素的影响。这样当投资者处在投资群体当中很容易受到其他投资者的影响,采取与其他人一致的行动。同时也产生了搭便车的行为,既然周围的专家和投资者对证券进行了充分的研究,那么自己就没有必要再浪费时间去寻找机会,只需要跟随别人的操作就可以了。心理学的研究表明,在群体活动中容易出现去个体化的倾向,个人的自我判断自我意识变弱,更容易采取与其他人同样的行为。这样做可以使个体获得一种安全感。当投资者做出的决策与其他人不一致的时候,投资者很容易怀疑自己的判断进而改变自己的判断,选择与其他人一致的行为。心理学家阿什所做的实验也证实了这一点:人们普遍认为,当大部分人都做出相同判断时,那么差不多可以肯定,他们是正确的。这样,投资者群体内部的互相影响就引发了羊群效应。

(3)有效信息缺乏。在市场中充斥着大量关于证券市场的信息,但是一般的个人投资者没有足够的能力和时间去筛选有效的信息,并且有一些有效的信息并没有在市场中及时公布出来,获取这些信息需要很高的经济成本和时间成本。机构投资者因为资金和人才的优势往往能比个人投资者更快更多的获取有效信息,这样在个人投资者和机构投资者之间就存在着信息不对称的现象。在这种情况下,个人投资者认为机构投资者拥有更多的信息,因此作出的投资决策将更可靠。个人投资者倾向于效仿机构投资者的决策,尤其是市场中一些过往业绩比较好、市场声誉比较高的机构,比如明星基金。当市场发现明星基金投资一只股票的时候,一些个人投资者往往会蜂拥而入,这样就产生了羊群效应。

2、机构投资者羊群效应产生的原因

(1)对报酬和名誉的考虑。基金经理作为金融行业顶端的职业,其报酬是很可观的。基金经理的过往业绩和职业名誉对他的职业生涯和报酬有着非常重要的影响。基金的投资者一般都通过对基金经理的过往业绩进行比较分析以判断基金经理的投资水平。基金经理如果采取与其他大多数经理人不同的投资决策,就会面临声誉成本。如果一名基金经理采取的投资策略与其他大多数基金经理不同却又没有取得超出业界平均水平的成绩,那么他的职业声誉将受到很大的负面影响,这将阻碍其企业生涯的发展。所以基金经理人通常会采用与其他基金经理相同的投资决策以降低因投资失误所产生的被解雇风险,这就产生了基金的羊群行为。美国著名基金经理彼得・林奇曾说过:如果基金经理买IBM的股票亏损了,投资人会将责任归咎于IBM。而如果一名基金经理因为投资了不知名的股票而亏损,那么投资人将会把责任归咎于基金经理。因为IBM是美国股市中著名的蓝筹股,美国高科技的象征,是大多数基金持有的品种。出于对自己声誉和报酬的考虑,基金经理更倾向于选择这些大多数基金都持有的股票。所以出于对报酬和名誉的考虑,以基金为代表的机构投资者之间也可能产生羊群效应。

(2)投资理念不够成熟。由于我国的证券市场至今只有将近二十年的历史,所以基金经理的从业时间都比较短,缺乏长期投资的理念。而且由于基金持有人的投资理念也不成熟,导致了对基金经理的评价体系不够完善。这就使得基金经理更加注重投资的短期收益。很多基金经理并没有充分利用基金公司的研究力量对上市公司进行研究从而进行长期投资,而是经常参与市场中对热点的投机性炒作,因为在这种投机性的炒作中,如果成功的话基金获取收益的速度要大于长期投资的速度。一般来说,一段时期内市场的热点就集中在一两个板块上,适合基金投资的股票很集中,所以也就产生了机构投资者的羊群行为。

3、证券市场本身机制的不完善

(1)信息披露的问题。目前我国证券市场的信息披露机制仍不够完善。很多时候上市公司的信息披露不够充分、及时,经常发生股价剧烈波动后上市公司才公布消息的事情。这就造成了这样一种现象:如果一家公司的股票价格波动很剧烈,市场中就会产生关于这家上市公司的小道消息。中小投资者由于缺乏信息判断能力,很容易相信这些小道消息。在一个投资群体中如果有几个人根据这些小道消息进行操作的话,很容易使其他人产生同样的行为,这样就产生了羊群效应。

(2)缺乏做空机制。我国的股指期货预计在今年上半年开始交易,在之前的十多年里市场中缺乏做空的手段。投资者要想获得收益除了等待上市公司的分红外只有选择做多,也就是买入证券等待升值,赚取低买高卖的差价。这就造成了在大势向好的时候投资者纷纷买入证券,而在大势不好的时候都选择卖出。在国外成熟的证券市场做空机制比较完善,投资者可以通过股指期货、股票期货、期权等金融工具来规避市场波动的风险。同时做空机制大大的增加了投资者可选择的策略,减小了羊群效应。

四、羊群效应的对策

羊群效应在市场中是一种普遍的存在,从十七世纪的荷兰郁金香事件到上个世纪九十年代初的海南房地产泡沫,再到世纪之交的纳斯达克网络股泡沫以及我国股市的波动中,这其中都存在着羊群效应。投资者之间非理性的互相模仿会引起市场的巨幅波动,加剧了市场的风险甚至会对整个经济的正常发展起到阻碍作用,所以我们应该重视对羊群效应的研究。对政府来说应该寻找合理的办法来控制市场中的羊群效应,减小羊群效应带来的风险。对投资者来说应该通过研究羊群效应的特点来规避羊群效应带来的风险,同时利用羊群效应带来的机会。本文尝试提出几点对策,以起到抛砖引玉的作用。

1、完善信息披露制度,扩大信息披露的范围

只有全面、及时、真实的信息披露,才能增强市场信息的透明度,使投资者获得完全公平竞争的条件,弱化市场的羊群效应。由于信息成本等原因,任何上市公司或中介机构都缺乏主动披露信息的动机。所以应该创新监管制度与方法,把信息监管作为金融市场监管的首要位置。建立严格的公开监督约束机制,加强信息披露的准确性、及时性和完整性。任何可能对股价产生影响的信息都要披露,包括各种项目操作的具体进展情况、并购重组等都应予以披露,不能等到股价剧烈变动后才披露相关的信息。

2、完善机构投资者的评价体系和薪酬体系

目前对基金经理的评价多是以短期的业绩为标准,更注重短期的盈利能力,这就助长了基金的短期投机行为,容易引起羊群效应并加剧市场的波动。应该改革目前的评价体系,更注重基金经理在几年内取得的平均收益率,也就是要注重基金经理的长期一致性表现。引导基金经理进行价值投资而不是投机,这样可以在一定程度上减少羊群效应。同时应该改革基金经理的薪酬体系,减少短期业绩对薪酬的影响,这样可以使基金经理坚持自己的投资理念和风格,而不必参与市场热点的炒作,这也就减少了基金等机构投资者之间的羊群效应。

3、加强投资者教育,倡导价值投资理念

纵观历史上发生的羊群效应都是投资过度演变成投机的时候发生的,无论是最早的郁金香事件还是网络股泡沫。也正是因为投机的羊群效应使我国股市在2007年达到了6000多点,沪深两市的平均市盈率达到了70多倍。所以应该加强投资者教育,倡导长期投资、以价值为核心的投资理念。电视、报纸、网络等媒体的的财经节目也应该多宣传价值投资,证券公司营业部进行投资者教育时应该引导投资者更多关注上市公司的业绩、发展前景、管理水平等等。选择有价值的股票长期持有,而不是在市场中跟风炒作。在进行基金投资的时候也应该更关注基金的长期平均收益情况,而不是短期的业绩。 投资者的投资理念越成熟越理性,市场中的羊群效应就会越少。

【参考文献】

[1] 蒋学雷、陈 敏、吴国富:中国股市的羊群效应的ARCH检验模型与实证分析[J].数学的实践与认知,2003(3).

[2] 梅国平、聂高辉:我国股市羊群效应存在性的实证分析[J].金融与经济,2009(9).

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论文摘要：现金股利与股票股利是公司进行股利分配最主要的两种分配方式。本文通过比较现金股利与股票股利的区别及影响，分析中美上市公司对两种股利分配方式的不同选择的现状及原因，据此分别从投资者、公司治理、资本市场三个角度提出思考与建议，以期对改善我国上市公司股利分配行为提供指导。

一、现金股利与股票股利的比较

(一)股利支付形式不同

现金股利是公司以现金资产来支付股东股利的股利支付方式，是公司进行股利分配最常用的形式。股票股利是公司用无偿增发新股的方式代替货币资金，按股东股份的比例分发给股东作为股息的股利支付方式。

(二)适用条件不同

现金股利只有在公司有足够多的累计盈余以保证再投资的资金需求，并有足够的现金用于股利支付的情况下才适宜发放。股票股利只要在符合股利分配条件的情况下，即公司不管是否实际收到现金，只要账上可以盈利，就可以发放。

(三)对投资者的影响不同

现金股利最容易被投资者所接受。远期收到的股利对投资者来说具有更大的不确定性，现金股利的发放可以消除股东对未来收入不确定性的疑虑，增强他们对公司的信心，更加支持公司的发展与壮大股票股利并不直接增加股东财富，但是利用税法对现金股利与股票股利的不同征收方式，可以达到避税和提高流通股股东实际收益的目的。我国现行税法中对资本利得税不予征收，给股东带来节税好处。如果公司在发放股票股利后同时发放现金股利，股东就会因为所持股份数量的增加而得到更多的现金股东也可以通过二级市场将股票变现，以获得更高的实际收益，满足自身需求，并可以滋生获得意外收入的满意情绪

(四)对公司的影响不同

根据信号传递理论，在信息不对称的情况下，现金股利可以向市场传递这样的信息：公司过去一个经营周期经营良好，能产生丰富的现金流，满足投资项目需求并足以支付现金；公司管理层对公司未来经营充满信心，并显示了其良好的经营决策和管理能力；公司管理层对投资者的负责态度。股票股利则会被认为是公司资金周转不灵的征兆，从而降低投资者对公司的信心，引起股票下跌。但是，在我国，股票股利也可能向投资者传递这样一种信息：公司有新的投资项目需要留存现金，以满足长期发展的要求；公司具有良好的成长性及光明前景。这样就会增强投资者信心，在一定程度上又可以起到稳定股价甚至提高股价的作用。此外，现金股利的支付会减少管理层可供支配的自由现金流量，对管理层造成经营上的压力，以避免其因为自身利益最大化而做出损害股东利益的行为，从而降低成本。

(五)对资本市场的影响不同

较多的派发现金股利，就使得公司减少了内部融资，而不得不进入资本市场寻求外部融资，从而便于接受资本市场的有效监督，达到减少成本的目的经常通过金融市场筹集资金的公司更可能按照投资者利益进行决策。发放股票股利，公司便利用了内源融资的低成本优势，同时债权人也希望公司将现金留存，以增强后续发展和盈利能力，从而获得债务偿还的良好保证。

二、现金股利与股票股利的选择

(一)美国上市公司的选择

1．以高支付率的现金股利为主

美国公司将每年盈余的大部分用于向投资者派现，主要原因是美国公司股权结构长期以来具有分散化的特点，使得投资者和管理者之间存在较严重的问题，成本较高于是投资者对红利十分偏好，同时对股价的涨跌也十分敏感。出于保持公司每股收益稳定增长和公司股价稳定性的考虑，公司管理层不得不采用较高的现金股利支付形式。一家公司支付现金股利的数量和这种支付的稳定程度，成为衡量该公司经营管理水平和成长性的重要标志。

2．股票股利不受青睐

美国上市公司并不经常采取发放股票股利作为股利分配方式，他们把高比例的送红股认做股票分割，而不认为是对股东的回报。纽约证券交易所规定，当用累积盈利向现有股东派发股票的数量不超过现发行在外股票数量的25％时，称为股票股利；超过25％时，称为股票分割。将这一规定描述成我国投资者熟悉的表达方式就是：法律允许上市公司发放股票股利的最高比例是l0送2．5。而美国对于25％以下的股票股利采用市价法，高于25％采用面值法；这种会计处理方法就对上市公司提出了更高的要求。这样只有在具备较高的盈利能力、有较多未分配利润时，上市公司才可能具备高比例送股的能力。因此美国上市公司较少采用股票股利的分配方式。

(二)我国上市公司的选择

1．2000年以前：多股票股利，少现金股利

我国上市公司的股利分配从一开始就带有浓厚的中国特色，主要表现为”三多一少”一股票股利多、转增股本多、不分配多、现金股利少。这与美国股利分配行为形成了鲜明对比。比较中美差异，主要原因在股权结构上。与美国股票市场全流通的情况不同，我国有着独特的股权分置问题。20世纪90年代我国上市公司主要是国有企业通过改制，将一些好的企业包装上市。在当时高达70％以上的国有股和法人股不能上市流通的情况下，非流通股与流通股的定价机制严重不对等：非流通股的价格是按每股净资产来计量，而流通股的价值则是按市价来计量而上市公司”一股独大”的股权结构使大股东没有必要担心控制权问题，其高度关注的是如何实现股本扩张和将来的再筹资机会，而可能忽视上市公司的真实业绩的增长。在迎合中小股东的投资偏好又不损害自身利益的情况下，他们选择了多送股，多转增，少派现的方式。

2．2000年后：现金股利比例增长，象征性分红出现

为了改善上市公司不分配现金股利的状况，证监会2001年在《上市公司新股发行管理办法》和《关于做好上市公司新股发行工作的通知》中，把分红派息作为上市公司再筹资的必要条件。自此之后，上市公司发放现金股利的比例有了很大提高然而证监会只是将分红与再融资挂钩起来，却没有规定发放现金股利的比例，于是很多上市公司只是象征性地分红以达到再融资的目的。这样一来，强制性的分红政策并未从实质上改善上市公司股利分配状况，反而对上市公司股利分配方式的选择起到了一定的限制对于处于高速成长期的公司，由于良好的投资项目需要留存现金，并且同时需要再融资的时候，管理层在股票股利和现金股利的选择上便面临难题。除了股票股利与现金股利的区别影响公司管理层做出不同的股利分配决策外，影响我国股利分配现状的原因还有以下几点：

(1)公司治理不完善在英美法系的国家中，较为彻底的所有权与经营权的分离使得公司治理的主要矛盾是管理层与外部分散股东之间的利益冲突，解决矛盾的主要方法就是大量派发现金股利，减少管理层可供支配的自由现金流，避免其做出损害股东利益的行为，从而降低成本。而大陆法系下的我国，结构上安排了国有股、法人股和社会公众股，存在严重的”一股独大”和股权分置问题。冯根福(2004)认为，在以股权相对集中为主要特征的上市公司，实际上存在着双重委托问题：一种是大股东与经营者之间的委托问题，一种是中小股东与其人之间的委托问题。在股权高度集中的上市公司中，呈现出大股东强而经营者弱的特征，可以有效减少大股东与经营者之间的成本；但由于中小股东分散持股，大股东实际成为了中小股东的人①。大股东出于自身利益考虑，凭借实际控制权就很可能做出损害中小股东利益的行为。

(2)股东非理性投资。目前我国证券市场尚未成熟，现金股利的号传递作用没有十分明显地发挥出来，市场往往对派现作出不明智的反应。而投资者投机心理严重，他们对于股票价格走势的关心甚至多于对公司经营状况的关心，这就导致投资者非理性投资。而不完善的资本市场又使投资者的这一愿望得以实现。

3．股权分置改革后的变化

股权结构是影响我国股利分配方式的重要因素之一。自2005年4月29日，中国证监会《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，宣布起动股权分置改革试点工作以来，我国股利分配状况得到了一定改善。根据有关统计数据显示，2005年、2006年、2007年派发股票股利的上市公司合计数分别为l56家、173家、353家，所占比例分别为1341％、1408％、2244％，较历史情况下降显著，并且比例不高；派发现金股利的上市公司合计数为615家、685家、785家，所占比例分别为5288％、5574％、4990％，接近或超过一半，上升势头明显。由此看出，股权分置改革的顺利进行，对上市公司分红派现起到了很好的提振作用。由于可全流通后，非流通股股东与流通股股东之间不平等的定价机制消除，全部按市场价格来计算，业绩好的公司将在市场上受到追捧，而业绩差甚至亏损的公司将会受到抛弃。这样有利于使上市公司更加注意提高公司业绩，将公司做强做大，维护公司的良好形象，重视对投资者的回报。

三、关于现金股利与股票股利选择的思考与建议

股利分配方式的选择受到来自公司治理结构、投资者偏好和资本市场成熟度三方面因素的影响，现分别从这三个方面提出一些建议，以对我国上市公司股利分配现状得到改善提供帮助。

(一)完善公司治理结构，保护中小投资者利益

股权分置改革的成功使得控股大股东的股份也成为流通股，可以在二级市场上获得资本利得，有助于股权的分散化，有利于完善公司治理结构，从而提升我国上市公司分红派现的倾向。但也应看到，我国上市公司第一大股东持有的是国有股和法人股，远远超过其他股东，股权分置改革后仍处于控股地位，甚至是绝对控股地位，对公司控制仍然很强，这就并未从根本上改变他们的股利政策倾向，也不能从根本上抑制大股东对中小股东利益侵占的行为。因此，我们仍然需要不断改善公司治理结构，健全内部治理与外部法理的制度规范，对控股股东与经理人进行严格监控，降低成本，切实保护中小投资者的利益。

(二)转变投资者投资理念，引导理性投资

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“股权分置”是指A股市场的上市公司股份按能否在证券交易所上市交易被区分为非流通股和流通股，这是我国经济体制转轨过程中形成的特殊问题。股权分置扭曲资本市场定价机制，制约资源配置功能的有效发挥；公司股价难以对大股东、管理层形成市场化的激励和约束，公司治理缺乏共同的利益基础；资本流动存在非流通股协议转让和流通股竞价交易两种价格，资本运营缺乏市场化操作基础。股权分置不能适应当前资本市场改革开放和稳定发展的要求，必须通过股权分置改革，消除非流通股和流通股的流通制度差异。

“股权分置”是我国资本市场最严重的制度性缺陷，在诸多方面制约中国资本市场的规范发展和国有资产管理体制的根本性变革，2005年4月29证监会《上市公司股权分置改革管理办法》，2005年9月4日证监会正式公布了《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，它的完善了上市公司股权分置改革相关的程序规范，在中国资本市场的发展史上是一个重要的里程碑和转折点。

一、股权分置改革

股权分置改革，就是通过非流通股股东和流通股股东之间的利益平衡协商机制，消除A股市场股份转让制度性差异的过程。从微观上，股权分置问题的解决将会完善公司治理结构和资本运营机制，从而从整体上提高上市公司的质量，增强社会公众法人股东的持股信心。从宏观上，股权分置问题的解决将消除非流通股与流通股的流通制度的差异，加强对上市公司行为的市场约束功能；在一定程度上恢复资本市场的价格发现功能，为资本市场功能的全面发挥创造条件，并从根本上推动证券市场的彻底变革，有效增强投资者信心。

二、上市公司盈余管理

盈余管理是指公司管理当局在会计准则和公司法允许的范围内利用会计手段或实际经营活动和交易以达到影响盈余为目的的行为。盈余管理是现代财务理论界研究的一个重要领域，对盈余管理问题开展深入的研究，不仅有助于推动会计理论的发展，而且还对公认会计原则的制定和会计实务变革、公司治理结构、资本市场的有效运行、公司会计行为、完善公开信息披露机制等方面产生巨大影响。一直以来，国内外上市公司的会计信息失真是很普遍的现象。在这些失真的会计信息中，有的纯属会计造假，有的则是盈余管理所致。会计造假是公司管理当局蓄意的欺诈行为，由此形成的会计失真应该依法加以制止和严惩。而盈余管理是企业在有会计选择的自由时，选择其自身效用最大化或者是企业市场价值最大化的一种合规合法行为。有的学者甚至认为盈余管理表现出强大的生命力，已经成为世界各大公司财务经理们应该掌握的一项基本技能。尽管盈余管理有其存在的必然性和合理性，它始终是违背了会计的真实性和可靠性原则，违背了高质量财务会计报告的精神。公司管理当局仅从自身角度出发进行会计信息披露，极有可能会对广大投资者和整个资本市场的建设和功能发挥产生巨大的负面影响。

我国企业盈余管理行为具有鲜明中国特色，而且集中体现在上市公司，从某种意义上讲，是上市公司引出了我国企业的盈余管理问题。

三、股权分置改革对上市公司盈余管理的影响

股权分置改革在以下几个方面起到了抑制上市公司盈余管理的作用：

（一）改善了上市公司的治理结构

股权分置改革使上市公司股份得以全流通，解决了一股独大，产权不够明晰，流通股的比例过小等问题。在股权分置下，大约存在2/3的股份是不流通的，而且股权高度集中于非流通股，国有股权持股比例在60％左右。许多上市公司第一大股东所持有的比例均超过了50％，国有股处于绝对控股地位。这样控股股东很容易利用其控股地位进行盈余管理，操纵会计信息，误导投资者。股份全流通后，控股股东很难维持其绝对控股地位，这样就减少了其进行盈余管理的可行性。同时，控股股东在经营公司过程中，如果经营不善，则会导致上市公司股票价格的下跌，此时就会有其他股东通过收购上市公司股票来获取上市公司的控制权，原控股股东即失去控股地位，上市公司进行关联交易的积极性和可能性也大大降低。

（二）促使上市公司注重公司价值

股权分置的解决，即股份的全流通，将有效抑制二级市场的投机性，重塑投资者的理性价值投资理念。在股权分置情况下，上市公司2/3的股份是不流通，只有1/3的股份流通，由于流通股所占比例较小，在“一股一票”制下，流通股股东参与公司经营决策的能力非常有限，通过参与公司经营决策来提高司价值的动力不足，所以流通股股东很少期望从公司的期发展中受益，而只是通过获取买卖价差来实现自身收益，也就是所谓的投机。而这种投机行为使得股票价波动不能正确反映公司的经营业绩，严重阻碍了股票市场资源配置功能的发挥，也不利于广大投资者的价值投资理念的形成。股份全流通以后，股份再无流通与非流通之分，所有股东有了共同的目标利益，即公司价值的上涨，而不是具有历史性质的账面盈余。这样，企业管理当局也就会对账面盈余渐渐失去兴趣，而将注意力集中于改善企业的经营，增加企业的现金流量上来。

然而，股权分置改革只是解决了我国股市的制度性缺陷的一方面，我国上市公司的公司治理问题也不会因为股份的全流通而得到彻底的解决。而且，国资改革的方针政策明确表明，出于国家安全和经济战略等方面的考虑，国有资本将对一些基础性行业和战略性行业控股。其次，上市公司的内部人控制问题即使在股份全流通状态下也仍然存在。内部人控制即便在西方经济发达的国家，也是困扰公司治理的一个问题。因此，我国上市公司盈余管理的现象不会因为股份全流通而消失。

参考文献