股票投资策略分析模板(10篇)

导言：作为写作爱好者，不可错过为您精心挑选的10篇股票投资策略分析，它们将为您的写作提供全新的视角，我们衷心期待您的阅读，并希望这些内容能为您提供灵感和参考。

篇1

在经济市场变幻莫测的新形势下，无论是宏观政策的些许变动，还是市场价格的上下浮动，均可能会对股票市场带来难以预料的风险甚至损失，从而促使谨慎投资变得尤为重要，而做好股票投资的关键又在于合理而全面的财务分析，毕竟只有保障财务信息准确而可靠，方能使得决策更为明智、正确，在此就股票投资财务分析测量加以重点分析。

一、财务分析对股票投资的重要意义

对于股票市场而言，股价在很大程度上与其发行公司的经营状况息息相关，且这种影响一般周期较长，不容小觑，而在公司财务报表中可以反映出其经营状况，故股票投资者在进行股价衡量时，无论买卖动机为何，如进行投资或从事投资，还是交易方式为何，如短线交易或长线交易，均应明确理解损益表、资产负债表中的数字含义，以此进一步分析股票发行公司的财务比率，获取财务情况、运营状况、盈利状况等信息，为保证投资决策合理可行奠定坚实的信息基础，显然财务分析是进行正确股票投资的必要条件和必然选择。

具体而言，财务分析就是投资者对目标公司的财务报表进行科学分析和价值评估，以此正确认知公司的财务状况和经营实效，明确财务信息变动对股价的积极影响和不利影响，以此进一步提高股票投资的安全性，增大获利的可能性，故财务分析被视为股票投资的重要基础和必要构成。一般情况下，财务报表是财务分析的主要对象，而重点应就其中的公司获利能力、经营效率、偿还能力、拓展经营能力行分析，毕竟，公司利润的增长速率和收益高低是衡量其管理效能、有无活力的重要指标，经营效率关系到其资金周转情况，偿还能力的强弱在很大程度上决定着股票投资的安全程度，而拓展经营能力则是投资者是否进行长期投资的关注焦点，因此可以借助财务比率、差额等财务分析方法对目标公司的收益性、周转性、安全性和成长性进行全面、科学的分析，以期降低投资风险，获取可观收益。

二、做好股票投资财务分析的策略探讨

1.重视掌握目标公司情况

了解目标公司基本信息是进行股票投资的基础和前提，如之前出现的二级市场爆炒网络股，促使诸多企业盲目斥资投资进行触网，致使融资成本不断升高，甚至部分企业本金也有所损失，倘若投资企业事先就目标公司基本情况进行了调查和分析，则很容易避免不必要的损失，因此做好股票投资财务分析的第一步就是重视掌握目标公司情况。

首先是掌握公司概况，如了解其经营发展历史、是否具备理性的管理阶层、最近的投资决策是否脱离本行、公司股票人品作风、发展前景如何等，以此初步认识目标公司财务和经营状况，避免盲目从众、效仿，蒙受不必要的损失，故在进行股票投资时应谨记，对企业的了解程度是关系投资成败的前提。

其次是掌握经营状况，若加以细分，需要分析的目标公司的业务经营信息主要涉及经营状况、主营收入、利润回收率、募集资金去向等。因为通过总结公司的生产经营情况，纵向比较往年的业务收入、利润完成指标、募集资金流动情况等，可以对其业务经营、重大成绩、生产能力、潜在问题等有一个较为准确的判断，有助于后续投资的科学权衡。

再者是掌握财务数据，目标公司股价的重要影响因素一般为总资产、主营业务收入、股东权益及其比率、净利润、每股收益、净资产等财务数据，通常若净利润、主营收入同比增长较为明显，预示公司业绩突出，获利能力、成长能力等较强，若每股收益、净资产相对较高，则表示股东投资安全、回报率高，反之亦然。

最后是掌握其他信息，除了上述信息外，股本变化等也是值得掌握的信息之一，如当股本减少时，一般表示股价大于市场价格，而且公司的这一行为既可以减税，也可以降低费用，故投资者应予以积极关注；若股本增加，则表示公司投资增加，资产负债比减小，但应进行跟踪观察，以防每股盈余缩水；此外还应掌握公司的最新产品研发、投资项目、重大合同、巨额担保、诉讼事件、债务重组等信息。

2.强化公司财务指标分析

一是分析资产类科目；在应收款项中应就大笔款项进行高度重视，以免因分析不到位引发投资风险，如在某公司的资产负债表中，虽然三年以上的款项并不存在，但出现了两年以上的大额款项，即164，142，000与88，637，700，此时应加以分析，毕竟三年时间内的应收账款一般会被列为坏账准备；预付账款也是用于核算公司购销业务的，若合作方经营状况恶化，难以支持业务资金，则会发生虚增资产，故也值得注意；至于其他应收账款，如公司赔款、备用金、垫付款等，因其难以解释并收回，容易衍生虚增资产，需深入研究，此外递延资产、待摊费用等关乎未来的经济利益，需要加以适当的分析。

二是分析负债类科目；针对该类科目，应就其长期偿债和短期偿债两项能力进行重点分析，此时则会涉及下述几个财务指标：借助流动比率和速动比率分析其短期偿债能力，考虑到流动比率与存货、应收账款等有关，若偏高，表示公司偿债能力风险较大，偏低又对股东和公司权益不利，故应视具体情况而定；而速动比率大小与流动负债是否安全相关，如当其为1：1时，表示流动负债与资产基本持平，可以进行短期投资；此外借助权益、资产负债率、负债与所有者权益比率，以及长期资产与资金比率可以合理判断公司的长期偿债能力。

三是分析现金流科目；因现金流量被视为公司的血液，应对其收支渠道、具体流向等加以重点分析，以此进一步了解目标公司的现金生产、融资、还债能力以及经营状况。具体可从投资和经营两个方面的现金流量着手，如某公司在2011.10.1-2012.10.1期间因经营活动而生成的现金流量净额中，虽然每期数额较大，但其他应付款和应收款也较大，对此我们无从判断是否存在资金操控现金流情况，故应予以深入了解，同时其未分配利润金额较大，但每期拟分配现金股利却为0，可见其利润存在嫌疑。

四是分析利润类科目；此时需要就目标公司的主营业务收入和销售增长率、毛利润等进行分析，以此掌握公司整体获利水平、主营业务的竞争能力以及公司成长性等，可为选择短期或长期股票投资提供参考信息。

此外财务指标市倍率，可以对股票潜力做出重要分析，市盈率可为找准投资时机提供有力指导，PEC可在一定程度上避免股票投资风险，因此投资者可根据实际需要加以分析。

3.善于合理评估股票价值

能否合理评估股票价值，对于投资者进行股票投资尤为关键，此时可基于财务分析，利用科学工具和方法加以评估，如相对价值法，即 ，其中 和 分别表示目标公司价值和财务变量， 和 分别表示可比公司价值和财务变量；账面价值法，即账面价值+溢价=公司价值，此时需要借助大量的原始资产负债表信息；O-F模型，主要是由账面价值中净资产和将来剩余收益的贴现值分析企业价值，此时需要的是损益表和资产负债表；经济增加值法，即税后净利润-资本投入 资金成本=EVA，其需要准确的损益表财务信息；此外现金流量折现模型，及其权益和自由现金流、剩余收益、股利贴现、调整后现值五种变形模型通常以财务分析为基础为评估股值、投资决策提供重要信息。

其实评估股票价值的关键在于预测盈余，因为有时投资者不能正确理解现金盈余和应计盈余对未来收益的影响，容易因此引发投资风险，故可利用本期现金盈余 0.855+本期应计盈余 0.765=下期盈余测试值选择股票；同时针对预测盈余中遇到的均值回转，建议投资者尽量谨慎评估股票价值，以免出现企业价值高估的情况；此外针对企业发展周期问题，即公司在成长时期、成熟时期、衰退时期的经营状况与其未来盈余关系密切，此时投资者可从经营、筹资、投资三大现金流关系着手进行系统分析和预测。

三、结束语

综上所述，在市场风险与日俱增的背景之下，如何做好股票投资显然已经成为投资者亟待解决的首要问题，而这必然离不开财务分析，因为只有系统而全面的了解目标公司的经营状况和发展前景，才能获取其真正价值，做出正确的决策，进而减少风险和损失，而且随着投资理念和决策方法的不断进步和完善，财务分析会逐渐成为股票投资者的金科玉律。

参考文献：

[1]吕琳琳.基于财务分析的股票投资策略研究.新会计.2012（12）.

[2]彭缅良.试析如何做好股票投资的财务分析.金融与经济.2010（06）.

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价值投资理论又称基础性投资理论，从本质上而言，价值投资是投资者的一种投资行为，在此过程中需要研究与分析证券投资公司的债务状况、经济实力水平、经营状况等多方面的具体情况，并完成相应的股票价值与市场的比对，最后投资者可结合分析的具体情况自主选择所要投资的股票。从理论角度而言，上市公司或企业的内在价值与其股票价格并不是完全等值的，而是其股票价格随内在价值上下波动，而最终则回归到上市公司或企业的内在价值。然而，公司或企业的内在价值主要会受到经营管理的影响，而股票的价格也会受到资金链的影响。因此，内在价值与股票价值之间的价差可视为一种安全边际，投资者可在这一价差违范围内进行证券投资。

二、价值投资策略在中国证券投资市场中的应用研究

（一）缺乏稳定且有效的投资市场

就目前中国证券投资市场的发展而言，很多证券市场的参照物投资利率在不断地变化，而产生通货膨胀的现象也是越来越多。在此情况之下，众多的投资者未能准确、有效地进行投资效益比对，进而无法针对性地运用价值投资策略，导致投资收益降低。随着我国股票投资市场的建立与发展，人民币价格就处于时刻波动的状态。就市场有效性的角度而言，目前我国股票投资市场普遍存在股权分割的现象。在这样的大环境之下，中国股票交易的整个行情就处于相对矛盾的气氛之下，进而造成不同股票的价格出现较大的差异。而股票价格的差异又直接导致了价值投资收益的差异，同时也影响了价值投资策略的准确应用。除此之外，我国的股票投资市场缺乏必要的收入分配功能。在过去很长的一段时间里，我国政府对证券投资市场进行过多的宏观调控，继而导致了证券市场未能发挥收入分配的作用与功能，一定程度上也影响了投资者对价值投资策略的运用。

（二）缺乏必要的参考数据

相对于国外投资市场而言，目前，我国股票投资交易市场数量较少，而且股票交易产品品种也相对较少。由此可见，中国股票投资市场尚未形成宽领域、多层次的交易体系，很难给予众多的投资者更多的投资选择。在这些有限的投资选择中，每一类的股票交易条件是不尽相同的，而投资收益率也是较为模糊不清的，这就意味着投资者容易受到主观情绪的影响而盲目地进行投资。

（三）投资者缺乏理性地思考

现阶段，我国证券投资市场经常会出现投资价值大起大落的不良现象，导致这一现象的主要原因在于巨大的投机者数量与有限的投资市场之间的矛盾。在当前我国证券投资市场中，中小型投资者与一些投资机构有着全然不同的获利方法。其中，中小型投资者由于缺乏足够的资金和时间，所以具备较强的流动性，因而不能建立较大的投资群体。然而，绝大部分的投资机构具备较强的专业性，拥有专门的投资团队，还可以获取上司公司或企业的经营管理资料，从而避免获得一些虚假信息。因此，在我国证券投资市场存在较多投机者的情况之下，股票投资参与者会选择在股票市场大涨后买入，进而使股市承担巨大的投资风险，而在股市恢复到正常运作时，他们又将手上的股票卖出，从而导致股票市场的波动。由此可见，价值投资策略在股市投机者较多的情况下并不能有效地应用。

三、加强价值投资策略在中国证券投资市场中的应用

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中图分类号：F830.59 文献标识码：A

收录日期：2016年3月3日

一、引言

从已有文献对价值成长投资策略的含义描述来看，其是一种融合价值和成长性两个因素的投资理念。越来越多的投资者在股神巴菲特、投资大师彼得林奇的影响下坚定不移地信奉价值投资成长策略。于是本文在研究国内外文献的基础上对价值成长投资策略的研究现状进行综述。

二、价值投资策略的有效性

很多学者通过实证分析检验发现不管在欧美成熟股票市场还是在新加坡、中国等亚洲新兴股票市场，运用价值投资策略选出的价值股都能获得超额收益。

（一）国外关于价值投资策略有效性的研究。国外最早采用具体估值指标对价值投资策略进行实证分析的是Basu（1977），他采用了市盈率（P/E）指标，选取了美国股市1957年4月至1971年3月的公司数据，构建了高低市盈率组合，研究结果表明低P/E的股票组合投资收益明显高于高P/E股票投资组合，就算将绩效测度偏差因素考虑在内，这个结果也是成立的，市盈率指标效应由此诞生。这一实证结果更加证明了价值投资的价值性。Lakonishok、Shleifer和Vishny（1994）对纳斯达克和美国证券交易所的股票进行了研究，他们将股票分为价值股和成长股两类组合，通过5年数据的分析，他们发现价值股的平均收益率为19.8%，明显高于成长股组合平均收益率（9.3%）。Fama和French（1997）用B/M、C/P、E/P、D/P作为估值指标构造价值投资组合及成长股投资组合，通过实证分析对发达国家的成熟市场和一些国家的新兴市场都进行了验证。在13个成熟股市中有12个股市的价值股投资组合收益率超过了成长股投资组合，其中B/M和C/P组合取得的投资收益率最高。以E/P将股票分类，在16个新兴市场中有10个股市发现了超额收益率，虽然超额收益率较小仅有4%，但这是因为新兴市场收益率波动较大，而且样本时间跨度较短。

（二）国内关于价值投资策略有效性的研究。虽然我国股市只有20多年的发展历程，但是价值投资策略在我国股市应用也比较广泛，很多学者也通过实证分析证明了价值投资策略在我国股市是适用的、有效的。王永宏和赵学军（2001）通过实证分析分别对价值投资策略和动量投资策略在我国证券市场上的有效性进行了对比分析，实证结果表明通过价值投资策略筛选出的股票后期表现都比较好，说明了价值投资策略同样适用于我国证券市场。王艳春和欧阳令南（2003）利用市净率指标将样本股票进行分组，通过实证分析，证明了低市净率即价值股的投资收益率跑赢了高市净率股票，证明了价值投资策略在中国的有效性。陈祺（2013）采用了5种财务指标：市盈率、市净率、市现率、收入增长率以及ROE来构建价值投资组合和成长组合，实证结果显示市净率和市现率两个指标构建的投资组合存在明显的超额收益。他还证明了在成长、稳定、金融和消费四个板块中价值投资策略都有效可行。

三、价值投资策略中估值指标的选取

国内外学者在研究价值投资策略时，不管是用统计分析或者构建模型，都运用到了最基本的指标分析，但这些指标都不尽相同。

一些学者仅运用市盈率、市净率、市销率等单一指标作为选股依据。比如：Fuller（1992）选取了1973～1990年的美国上市公司的数据，实证分析得出市盈率与公司销售业绩成正比，即高市盈率的股票，公司的经营业绩较好；反之，低市盈率的股票，公司的经营业绩较差。蔡飞（2008）通过对A股市场2000～2003年上市公司的实证分析，认为低市销率的股票显示出较强的市场表现，市销率越低，超额涨幅越大，而且低市销率的股票组合的市场表现超过了市场上的平均水平。特别是在牛市中，低市销率的优势更明显，而熊市却不明显。同时，选择低市盈率的比选择低市销率的有价证券组合更能带来稳定的收入；在采用低市销率策略时，所选的公司规模越小，收益越不稳定。

还有一些学者认为单一指标作为选股依据难免有失偏颇，他们同时选取了几个指标，并构成价值投资组合，以此来验证价值投资策略的有效性。如：杜惠芬、平仕涛（2005）在文中指出单一利用市盈率或市销率作为选股指标并不完善。文章运用实证检验方法，证明低市销率和低市盈率相结合的选股指标体系，可以获得明显的超额收益，因此“双低”策略是基于目前中国股市特点的、比较适合的选股指标体系。顾纪生、朱玲（2012）指出目前的相关分析指标无法全面且深刻地揭示上市公司投资价值，即便ROE也是如此。笔者在文中提出股票化率和市销率可以而且应该成为研判其宏、微观价值的两大核心指标，也是对现有分析指标的必要补充。

四、成长性投资策略指标选取

传统的衡量一家公司成长性的指标通常有毛利率、主营业务收入增长率、净利润增长率等，很多学者在研究公司成长性时，选取的指标也不尽相同。

陈晓红、佘坚和邹湘娟（2006）把中小上市公司作为研究对象，通过建立成长性评价体系，其中包括净利润增长率、主营业务收入增长率和总资产收益率、净资产收益率等12个指标，分别采用突变级数法和灰色关联度分析法对公司成长性进行评价，通过对比分析，认为两种方法各有千秋。余岚（2009）在《成长型股票的选择方法及投资策略》中选取了预估市盈率与历史市盈率、销售收入增长率、净资产收益率以及股价/现金流量比这4个指标来衡量公司的成长性。同时，她在文中指出成长型股票与其他股票的显著差别就在于主营业务收入和盈余成长率必须明显高于行业平均水平。张显峰（2013）在研究上市公司价值评估时认为度量公司的成长能力主要是通过增长率指标来衡量，主要包括主营业务收入增长率和净利润增长率指标。

五、结语

通过归纳整理后，本文得出以下现有研究结论：（1）明确了价值投资的有效性，价值投资策略不仅适用于国外成熟市场，同时也适用于包括我国股市在内的亚洲新兴市场；（2）价值投资策略的有效选股指标有很多，如市盈率、市净率、市销率、市现率等；（3）成长投资策略的有效选股指标有很多，如毛利率、主营业务收入增长率、净利润增长率等。在前人研究的基础上，相信在采用价值成长投资策略选股时，定能帮助投资者获得超额收益。

主要参考文献：

[1]Basu.S.Investment Performance of Common Stocks In Relation To Their Price Earnings Rations：A Test of The Efficient Market Hypothesis[J].Journal of Finance，1977.32.

[2]Fama，E.and K.French.The Cross-Section of Expected Stock Returns[J].Journal of Finance，1992.47.

[3]王永宏，赵学军.中国股市“惯性策略”和“反转策略”的实证分析[J].经济研究，2001.6.3.

[4]王艳春，欧阳令南.价值投资与中国股市的可行性分析[J].财经科学，2004.1.

[5]陈祺.中国股市价值投资策略的绩效研究[D].复旦大学，2013.4.1.

[6]蔡飞.市销率指标在股票投资决策中的应用[J].财会月刊（综合），2008.2.

[7]杜惠芬，平仕涛.在A股市场使用市销率系列指标的实证分析[J].中央财经大学学报，2005.10.

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企业对资金的投资使用是其经营过程中需要处理的一个问题，如果投资成功，可以为企业带来更多的收益。但是，也可能面临投资的失败，给企业带来财务上的损失。因此，需要对企业的资金投资使用策略进行风险管理，对各种风险因素进行识别，可以有效的保障企业投资的安全。对于保险公司来说，公司很大一部分资产是保险资金，保险资金本身就承担了对投保者的风险，当投保者符合投保事项时，保险公司需要对其支付保险金。在这种情况下，对保险资金的投资策略进行风险管理，对于保险公司而言更加的关键。

一、风险管理视角下的保险资金投资风险

保险资金的投资过程实质是保险公司在市场中逐利的过程，但也存在一定的风险。如果投资策略面临失败，企业的保险资金也将被市场所吞噬。从整体来看，保险资金投资风险主要面临投资策略、社会法律以及股票市场三个方面的风险。

（一）投资策略上的风险

投资策略是企业投资过程中最为关键的一个环节，它是保险公司对保险资金投资使用的纲领和指导。如果对保险资金做出的投资策略面临失败，会给保险资金的投资带来巨大的风险，甚至可能造成企业流动资金的断接，给企业带来经营上的风险。投资策略的制定，需要对市场环境做出准确的判定，结合自身经营的状况，来拓展自身对资金的使用。比如，在投资时需要分析投资对象的财务状况、盈利能力以及国家相关的政策，如果哪个方面分析出现问题，就会造成投资策略上的风险，给最终的保险资金的投资带来危害。

（二）社会法律上的风险

我国《保险法》对保险公司关于保险资金的使用有相关的说明，投保人在支付保险资金后，实质将自身的风险部分或者全部转移给了保险公司，这意味着在对这部分资金进行投资时，在源头上就是存在一定的风险的[1]。《中国保监会关于保险机构投资者股票投资有关问题的通知》当中，对保险公司的股票投资额度以及投资权益类资产所占公司的资产比例都有相关的说明[2]。在法律的约束下，保险公司不能够对企业的保险资金进行完全的投资使用，一方面在投资遭遇到风险时没有过多的资金来进行救市，另一方面也限制了其在市场上大规模的开展保险资金的投资活动。社会法律对保险公司对保险资金的使用带来了一定的限制条件，也相应的给保险公司的投资带来了风险。

（三）股票市场上的风险

保险资金的投资有许多的方式，其中一部分是在将资金例如到股市，通过使用资金来购买其他公司的股票，当股票的市场价值提高时，保险公司可以从中获取一定的分红。这个过程给保险公司带来的收益远远高于将资金存入银行当中，因此也是大部分保险公司在对保险资金进行投资时所采用的方式。高收益的同时，也带来了高风险。股票市场很容易受到其他因素的影响，比如市场环境、国家政策以及资本运作的形势等，这些因素一般爆发十分突然，保险公司很难对此做出及时的反应。当风险产生时，所带来的后果是自身持有的股票价值飞速贬值，给整个保险资金的使用带来了巨大的风险。

二、风险管理视角下保险资金投资策略

（一）完善保险资金投资风险监管体系

保险资金的投资涉及到资金层面的操作，如果相关人员利用职务或者其他上的便利对保险资金投资进行操纵，就会给企业带来财务上的损失。因此，需要对企业的保险资金投资建立一套完善的风险监管体系，来保障企业的保险资金投资顺利进行。完善对企业保险资金投资的风险监管体系，首先要加强对股票投资比例与结构的监管。部分企业的股票投资比例比较失衡，在股票分红以及企业资产结构上，存在很大的弊端，给企业带来了投资上的资产损失，因此需要加强对这方面的监管，促进企业保险资金投资的顺利进行。其次，需要加强对企业保险资金投资的信息披露。保险资金投资的风险披露是证监会的要求，在足够透明的信息披露机制下，可以有效的保障资金的合理运行，避免人为的资金操作，从中谋取利益，给企业和国家带来财务上的风险。此外，还需要加强对资产配置方面的监管。资产配置是企业对自身资产结构调整的重要一环，如果企业的资产配置出现问题，其自身的正常经营以及盈利能力也会受到很大的影响[3]。

（二）健全公司内部对投资风险的管控机制

除了完善对保险资金投资风险的监管体系之外，还需要从健全公司内部对投资风险的管控机制出发，来促进保险资金投资的平稳进行。健全公司内部对投资风险的管控机制，可以从以下几个方面来进行。

1、建立客观可行的内控标准。保险资金投资是一个完整的策略审议、制定以及实施的过程，在这个过程中如果没有一套严格的。客观可行的内控标准，很容在上述环节上造成工作的纰漏，使得投资风险的存在，给最终的保险资金的投资目标带来一定的影响。建立客观可行的内控标准，可以将其概括为健全性、有效性、独立性以及成本效益四个方面。内控的健全性可以保证投资策略的整个过程平稳进行，避免出现由于工作人员带来的风险。内控标准的有效性是使得整套对于风险管控的机制能够有效的实施，并且它的施行过程是独立的，具备独立性，从而为企业的保险资金投资带来一定的保障，促进企业通过保险资金的投资带来的成本效益。

2、做好保险资金投资前的各项准备。保险资金的投资是一个追逐利益的过程，在为企业带来收益的同时，也伴随着一定的风险。企业在健全公司内部的投资风险管控机制时，需要提前做好对于保险资金投资上的风险准备，对各种可能引发的风险问题做好积极的防控，避免企业保险资金投资的失败。

三、结语

保险公司在对投保者的保险金进行收集后，为了实现更大的经济利益，通常会将资金进行市场市场投资。保险资金的市场投资是一个风险和收益并存的过程，在风险管理视角下，必须对风险的种类、给公司所带来的后果和影响等进行准确的分析评估，提出完善的策略和措施，来保障保险公司更好的对保险资金进行投资，优化对保险资金投资的策略。

参考文献：

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一般认为，行为金融学的产生以1951年Burrel教授发表《投资战略的实验方法的可能性研究》一文为标志，该文首次将行为心理学结合在经济学中来解释金融现象。1972年，Slovic教授和Bauman教授合写了《人类决策的心理学研究》，为行为金融学理论作出了开创性的贡献。1979年DanielKahneman教授和AmosTversky教授发表了《预期理论：风险决策分析》，正是提出了行为金融学中的预期理论。

中南大学的饶育蕾和刘达锋著的《行为金融学》是我国第一本系统阐述行为金融学理论的著作。吴世农、俞乔、王庆石和刘颖等早在中国证券市场初建时就对中国股市调查并进行取样分析，得出中国市场为非有效市场，其主要论文有：吴世农、韦绍永的《上海股市投资组合规模和风险关系的实证研究》，陈旭、刘勇的《对我国股票市场有效性的实证分析及队策建议》。国内对这一理论的研究相对不足，对投资策略的涉足更是有限。

本文主要是借鉴了两位美国学者的思路进行论证。美国学者彼得L•伯恩斯坦和阿斯瓦斯达摩达兰著的《投资管理》总结了美国比较有影响力的观点，对行为金融学理论在投资领域的应用进行了发展，对投资行为进行了全面剖析，其对投资策略的研究更具有独到之处，这种在行为金融学下投资策略的研究对我国证券业的发展将有十分重要的借鉴意义。罗伯特•泰戈特著《投资管理-保证有效投资的25歌法则》以其简单而明了的笔法描绘了行为金融学下投资方法的选择应具备的条件和原则，指导我们的实践。BrighamEhrharot著的《财务管理理论与实务》中也不乏对行为金融学的应用，比如：选择权的应用等。

2行为金融学概述

行为金融学是将行为学、心理学和认知学成果运用到金融市场上产生的一种新理论，是基于心理学实验结果提出投资者决策时的心理特征假设来研究投资者实际投资决策行为的一门学科。

行为金融学有两个研究主题：一是市场并非有效，主要探讨金融噪声理论；二是投资者并非是理性的，主要探讨投资者会发生的各种认知和行为偏差问题。

主要理论：

证券市场是不完全有效的即市场定价不能完全反映一切信息，存在噪声交易者风险即金融噪声理论。投资者构筑的投资组合具有金字塔型层状特征即行为组合理论。

投资者有限理性。行为金融学总结的投资者行为偏差有：决策参考点决定行为者对风险的态度；投资者存在心理帐户；投资者还存在过度自信心理和从众心理。

3行为金融学在实务中的应用

实际上，各种积极管理模式都假定市场定价失真或无效。他们认为通过投资于定价失真的市场或资产可以获得增值。然而所有的人都知道这种无效性是转瞬即逝的，这样，这些无效性可能会为有耐心的投资者提供收益。“耐心”是一个好的投资策略中的重要组成部分。

行为金融学理论可以很好地解释诸如阿莱悖论、日历效应股权溢价、期权微笑、封闭式基金之谜、小盘股效应等等金融学难题。还提出了成本平均策略、选择策略参考点来判断预期的损益、动量交易策略等投资策略。一些金融实践者已经开始运用行为金融学的这些投资策略来指导他们的投资活动。

成本平均策略。成本平均策略是在股市价格下跌时，分批买进股票以摊低成本的策略。采用这一策略不是追求效用最大化，而是降低投资活动。

行为金融学认为，人们在进行决策的时候，往往会选择一个决策参考点来判断预期的损益，而非着眼于最终的财富状况。在心理预期的过程中，人们会把决策分成不同的心理帐户来考虑，常常拥有自信情节，高估已经拥有的商品或服务，并且倾向于增加这里物品或服务的使用次数。还对预期的损失过于敏感，把同样价值的损失计算成远高于同样价值的收益，而对已经形成损失的东西却表现出一种“处置效果”，由于期待机会收回成本而继续经受可能的损失。因此在行为金融学中的“心理”帐户和“认知偏差”这两个概念，应该在日常理财中关注。运用动量交易策略。即预先对股票收益和交易量设定过滤准则，当股票收益或股票收益与交易量同时满足过滤准则时就买入或卖出股票的投资策略。当处置效应在证券市场上比较严重时，其带来的股票基本价值与市场价格之间的差幅就会更大；当价格向价值回归时，可利用动量交易策略，通过差幅获利。

市场无效性本质上是一种套利机会，如果足够多的资金追求同一种市场无效性，它肯定会消失。对于许多定量投资者来说，永远感到困惑的是，一旦某种市场无效性在学术刊物上得到详细论述，它就奇怪地消失了。实际上，如果昨天的无效性已广为人知，并吸引了大量的投资资本，再设想它明天仍然存在是非常危险的。资本市场同样如此。因此，不要屈从或迷恋“权威”的信息，应该努力追求有个性的投资策略。

在职业资金管理游戏中获胜的资金管理者一般都是最少犯错误的人，但其中的许多错误都可以归因于人类本性——追求安稳、相信潮流、失败后希望改换风格和指导思想。投资组合管理中的一些错误源于资金管理者不了解自己的客户，不了解自己的投资市场，一些错误源于资金管理者走“受托人的钢丝绳”的游戏，一方面要获得高额收益，另一方面还不能超越客户的风险承受性。

4股票投资策略

4.1具备股票投资取胜的素质

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中图分类号 F830.59 文献标识码 A

The Investment Strategy of Kelly Criterion Based

on the Stock Price Following Lognormal Distribution

LU Shijie， YANG Chaojun

（Antai College of Economics and Management， Shanghai Jiaotong University， Shanghai 200052，China）

Abstract Based on the idea of centralized investment strategy， we combined the stock price following lognormal distribution with Kelly Criterion， so that it can be used in stock investment more effectively. In order to achieve the fastest wealth growth rate， we deduced the mathematical relationship between the optimal investment proportion and the expectation return and standard deviation of a stock.

Key words Kelly Criterion； lognormal distribution； optimal investment proportion； wealth growth rate

1 引 言

集中投资策略作为股票投资中的主流策略之一源于一种极为简单的思想：在大概率事件上下大赌注.即在市场非完全有效的前提下，寻找少数最具投资价值的股票，将注意力集中在这些股票上，密切关注和研究，然后对它们进行大量集中投资，这样不仅能获得超额收益，反而会降低风险.目前，集中投资策略已经得到了理论的论证.

Kelly（1956）提出了凯利优化模型[1]，为集中投资策略提供了理论支持.对于服从二项分布的赌博游戏，即只有成功和失败两种结果的游戏，如果成功则赢得双倍赌注，概率为q，若失败则输掉全部赌注，那么理性的玩家每次下注比例应为b=2q-1，从而使自身财富获得最快增长.

Breiman（1961）对凯利优化模型进行了扩展[2]，对于任意给定的固定财富目标，凯利策略使实现这一目标所需的游戏次数渐进最少；对于每次获胜概率不相同的赌博游戏，凯利策略同样适用.Thorp则在实践中证明了凯利优化模型，把凯利优化模型分别运用到了21点游戏（1966）[3]，其他赌博游戏（1969）[4]和现代组合理论（1972）[5].

Rotando和Thorp（1992）证明了基于连续分布运用凯利优化模型得出的财富增长速率存在唯一最大值，根据凯利优化模型投资者应该把资产的117%长期投资于标普500指数，即投资者应该以无风险利率借贷17%的资金来投资[6].

Ziemba （2005） 提出对投资大师们具有右偏属性的资产组合进行评估应该用基于夏普比率的一般正态分布进行修正，并深入讨论了凯恩斯、巴菲特、索罗斯等投资大师们对凯利优化策略的运用[7].Fuller （2006） [8]和Lee （2006） [9] 则分别讨论了Morningstar和Motley Fool对凯利优化模型的运用.

Poundstone （2005） 的《财富公式》一书详细介绍了投资者在投资实践中面临的一些限制，如对多资产面临的多因素难以理解，短期风险，交易成本等，使得完全凯利优化策略难以实施[10].

本文在以上研究的基础上，基于集中投资策略的思想对凯利优化模型进行了优化，使其能更好地运用于股票投资实践中，把股票价格服从对数正态分布与凯利优化模型相结合，推导出投资者个股投资的资产配置比例与投资者对个股投资收益率的期望和标准差预测值之间的数学关系，从而实现最快财富增长速率的目标.本文主要创新点在于把股票价格服从对数正态分布的假设引入到了凯利优化模型，代替原有的二项分布假设（只有成功和失败两种结果），使得基于凯利优化模型的集中投资策略更加适用于股票投资.

2 标准凯利优化模型

凯利优化模型是一种服从二项分布的赌博游戏的最优下注策略.所谓服从二项分布的赌博游戏，即玩家未来只面临两种结果“成功”和“失败”；如果成功，玩家获得双倍赌注，概率为q>50%；如果失败玩家将输掉所下赌注.假设玩家每次下注比例为b，那么他第n次游戏后的财富期望值

标准凯利优化模型仅仅是对服从二项分布的赌博游戏的最优下注策略进行了分析和讨论.但是在股票投资实践中，投资者面临的未来股票价格可能性远不止两种结果，标准凯利优化模型难以直接运用于股票投资实践中.本文则基于股票价格服从对数正态分布的假设把凯利优化模型运用到了股票投资实践中.

3.1 研究假设

3.1.1 假设股票价格遵循几何布朗运动

根据BlackScholes期权定价公式假设，股票价格服从漂移系数和波动系数均为常数的几何布朗运动，即

dS=μSdt+σSdz.

其中，S表示股票价格，μ表示股票在单位时间内以连续复利表示的期望收益率（又称预期收益率），σ表示证券收益率单位时间的标准差，简称证券价格的波动率，z遵循标准布朗运动.因此，这是一个漂移率为μS、方差为σ2S2的It过程，也被称为几何布朗运动.

从经济学意义上讲，股票价格服从几何布朗运动，可以表示为股价受两种因素共同作用：一种因素是股票期望收益率的漂移作用μSdt，另一种因素是股价受随机作用力的冲击作用σSdz（见图2）.

4.2 结论与启示

根据模型的计算结果可以得出结论，只有当期望收益率大，收益率方差小时该项投资才能对投资者的总资产增长起到显著的贡献作用；而如果期望收益率较小，收益率方差较大时，最优投资比例也相应小，那么该项投资对投资者的总资产增长的贡献作用微乎其微.

所以在股票投资实践中，投资者应该集中精力去寻找市场上少有的具有高预期收益率和高确定性的股票，然后根据凯利优化策略进行集中投资长期持有.这样投资者才能获得高的超额投资收益，实现快速的财富积累.

本文提出的基于股票价格服从对数正态分布的凯利优化模型，正是在投资者对股票进行了深入分析研究有了对股票未来收益率预期之后，可以直接作为其投资实践中资产配置比例的指引.

不过，尽管理论上按照凯利优化策略进行投资能给投资者带来最快财富增长，但是在投资实践中也存在一些因素限制了完全凯利优化策略的运用：

1）机会成本：当投资者拥有两个具有相同期望收益率和方差且相互独立的投资机会时，最优的方法是对两个投资机会投入相同的资金f*，为了避免破产的可能性，必须有2f*

2）风险容忍度.完全凯利优化策略对于许多投资者具有过高风险，如果用“部分凯利优化策略”，即f=cf*，对于他们会更加合适.

3）低于预期. “真实”场景可能甚至会差于保守估计的下限，此时如果投资者按照自己的预计情况来进行投资，他的投资比例就会高于实际最优投资比例，他不仅会面临更高的风险，投资收益也会更低，而采用“部分凯利优化策略”则可以给他带来一定的保护作用.

4）“黑天鹅”事件.人们倾向于忽视那些具有重大影响力的偶然事件产生的影响，这些事件将显著地降低最优投资比例.如果不考虑它们，投资者同样将面临投资比例过高的风险.一个有效的把“黑天鹅”事件考虑进模型的方法是用场景最优随机规划模型，即假设一个事件发生的概率并指定它的结果但并不假设这件事情具体是什么.Geyer和Ziemba（2008）在西门子奥地利抚恤基金中运用了这一方法[17].

5）长期投资.凯利优化模型是一个渐进最优的投资策略，只有进行足够长时间的投资，它的优势才能得以显现.

参考文献

[1] J L KELLY. A new interpretation of information rate[J]. Bell System Technical Journal， 1956， 35：917-926.

[2] L BREIMAN. Optimal gambling systems for favorable games[J]. Fourth Berkeley Symposium on Probability and Statistics， 1961，1：65-78.

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[DOI]10.13939/ki.zgsc.2015.25.083

Alpha策略最初的理论基础是套期保值，是由美国经济学家H.working提出的，随后股指期货的面市，量化研究便激发了人们浓厚的兴趣。传统的资产管理者理念的哲学基础大部分为追求收益风险平衡，然而平均市场收益与超额收益又很难达到绝对的均衡，因此将超额收益也即Alpha分离出来，建立起基于Alpha策略的量化投资，有助于指导投资实践。

1 Alpha策略在量化投资中的应用意义

量化投资指的是以现代计算机技术为依托，通过建立科学的数学模型，在充分掌握投资环境的基础上践行投资策略，达到预期的投资效果。采用量化投资方式的优点包括其具有相当严格的纪律性、系统性，并且对投资分析更加准确与及时，同时还具有分散化的特点，这使得策略的实施过程更加的机动灵活。量化投资过程使用的具体策略通常有量化选股、量化择时、统计套利、高频交易等，每一种策略在应用过程各有千秋，而Alpha策略属于量化选股的范畴。传统的定性投资也是投资人基于一种投资理念或者投资策略来完成整个投资活动的，最终的目的是要获得市场的占有率，并从中取得丰厚的利润。从这个角度来衡量，量化投资与传统投资的本质并无多大差别。唯一不同的是量化投资对信息处理方式上和传统定性投资有着很大的差异性，它是基于现代信息技术、统计学和现代金融工程理论的基础上完成对各类数据信息的高效处理，在对信息处理的速度、广度上是传统定性投资无法比拟的。在对投资风险的控制方面也具有很大的优势，是国际投资界兴起的新型投资理念和应用方法，也在日益成为机构投资者和个人投资者共同选用的有效投资方案。现阶段量化投资的技术支撑和理论建设的基础包括人工智能技术、数据挖掘、支持向量机、分形理论等，这些现代信息处理与数据统计方式为量化投资的可操作性提供了坚实的基础。

Alpha策略在量化投资中的使用优点主要是对投资指数所具有的价值分析与评定。它不是依赖于对大盘的走向变化或者不同股票组合策略趋势的分析，对投资价值的科学分析与合理评估更能吸引投资者的目光。Alpha策略重视对冲系统风险所获得的绝对收益，在股票投资市场上是一种中性的投资方式，具体的程序有选择资产、对资产的优化组合、建立具体组合方式、定期进行调整。为了促进该策略在投资市场中获得良好的收益，就必须先要重视优秀的选股策略，其次是重视期货对冲平均市场收益的时候所产生的风险控制问题。对冲系统风险时，若是能够及时地对投资组合与相关的股指期货的平均市场收益指进行精准地判定和预测，那么将会对整个投资行为产生积极的影响。

2 基于Alpha策略的量化投资具体策略和实践方法

通常情况下，Alpha策略所获得的实际收益并不是一成不变的，这与该策略本身的特定有关，具体表现在周期性与时变性上。

Alpha策略的时变性主要是指当时间产生变化时，超额收益也会随之而改变。需要清除的是Alpha反映的就是上市公司超越市场的预期收益，因此属于公司资产未来估值预期的范畴，所以上市公司自身所处的发展阶段和发展环境不同，那么就会给Alpha带来影响。由于时变性的特点，这就给策略的具体估计模型的设立带来了更多不可确定的因素，为此，参照对Alpha满足不同动态假设的理论基础，建立起一个可以获得不同种类估算的模型，同时假定在同一个时间范围内，超额收益和市场平均收益都保持恒定不变，这就极大地简化了计算的过程与步骤。也就是说在该段时间内，市场上股票投资组合基本面不会有太大的变化与波动，这就与实际的投资状况基本达成一致。对于投资策略的调整则要根据上市公司重大事项发生情况而定，那么估算的时间单位周期可以采用每日或者每周估算，对每一个季度的历史数据进行调整也可以作为一种调整方式，反映公司季度行情。对于具体证券而言，采用季度或者每周的调整频率则不是最为理想的，还要针对公司情况与市场行情综合调整。

Alpha的周期性特点在交替出现的正负号上最为突出，导致这一情况产生的原因主要是行业的周期性特征与套利效应共同造成的。具体而言，首先不同类型的证券分别属于不同的行业所有，当行业处于景气周期循环状态下会影响Alpha的符号与大小，同时景气程度的深与浅也会对此产生影响。其次一个股票组合产生非常大的超额收益情况下，市场中的其他机构投资者或者个人投资者就会不断地参与到该组合的投资中来，最后会导致Alpha逐渐接近于零。因此在建立不同策略的组合方面，要针对每一个季度的具体情况和波动率，进行综合性地评价与分析，并及时地做出必要的调整，以便最大限度地获得市场收益。

量化投资中的Alpha策略并不是一种单一类型的策略，不同的策略都在寻求获得超额收益的市场机会和可能性。现阶段市场上采用的Alpha策略主要有多因子选股策略、动量策略或者反转策略、波动性策略、行业轮动策略、行为偏差策略等，每一种策略在具体实施过程中都有其特征性，并且可以相互结合使用，发挥出综合预测和评价的作用。

多因子选股策略是必要和常用的选股方式，最大的优势是可以将不同种类和模块的信息进行高效化综合分析与评价后，确定一个选股最佳方案，从而对投资行为进行指导。该种选股策略的模型在建立方面比较容易，是量化投资中的常用方式。同时多因子模型对反映市场动向方面而言具有一定的稳定和可靠性，这是因为所选取的衡量因子中，总有一些可以把握住市场发展行情的特征，从而体现其本来就有的参考价值。所以在量化投资过程中，很多投资者都使用多因子模型对其投资行为进行评估，无论是机构投资者或者是个人投资者，都能够从中受益。多因子选股策略模型的建立重点在于对因子的剔除和选择上，并要合理判断如何发挥每一个因子的作用，做出综合性的评定。

动量策略的投资方式主要是根据价格动量、收益动量的预期与评定，对股票的投资进行相应的调整，尤其是针对本身具有价格动量的股票，或者分析师对股票的收益已经给予一定评级的股票，动量策略的应用效果会比较理想。在股票的持有期限内，某一只股票在或者股票投资的组合在上一段时间内的表现均佳，那么则可以判断在下一段时间内也会具有同样的理想表现，这就是动量效应的评价依据，从而对投资者的行为起到一定的影响作用。反转策略和动量策略恰好相反，是指某一只股票或者股票投资组合在上一段时间内表现很不理想，然而在下一个时期反而会有突出的表现，这也给投资者带来了一线希望，并对影响到下一步的投资策略的制定。

波动性策略也是Alpha策略的一种方式，主要是利用对市场中的各股运动和发展状态的细致观察与理智分析后，列出一些具有相当大的波动性的股票，同时这些股票的收益相关性也比较低，对此加以动态化的调整和规划，从而逐渐获得超额收益的过程。在一些多因子选股策略中也有机构投资者或者个人投资者将股票具有的波动性作为考察与评价因子之一，波动性策略经常和其他策略相结合来评价，这说明股票投资市场本身就具有一定的波动性，因此在投资过程中要慎重对待。

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项目多估值合理 当前投定增正当时

“定增简单说就是上市公司卖股票，投资者买股票的行为。买卖就要看价格，价格高了投资者吃亏难赚钱，价格低了上市公司觉得贱卖股票，因此项目少。”华夏磐泰定期开放混合型基金（LOF）拟任基金经理张城源表示，“从历史数据看，大盘4500点以上，上市公司估值处于较高水平，参与定增获利比例较低。2000点以下参与定增虽然获利比例很高，但项目却极少。现在3000点左右则是优质项目多，且估值合理，有望获得较好收益的有利时点。”

与现有的定增类基金相比，华夏磐泰定期开放混合型基金（LOF）创新性地引入了“大定增”概念，不仅在一级市场参与定向增发，更关注二级市场上广义的定增主体机会。通过一、二级市场联动，力争更全面把握定增投资机会。

大定增策略“1+2” 网尽定增投资机遇

张城源介绍，相较普通定增投资策略，大定增策略具有四大优势。

一是能以更好的价格买入。传统定增策略“价高者得”，而大定增策略下，看到好项目在一级市场合理报价，不打价格战，如果最后发行价较高，可以尝试在二级市场通过类定增策略以比发行价更好的价格买到。

二是更优的项目选择。传统定增策略，受限于定增项目的投资门槛、锁定时间等因素，可选择的项目比较少，并且常因建仓期与优质定增项目发行期不匹配，与优质项目擦肩而过。在大定增策略下，可以通过类定增的方式投资已发行完成的优质定增项目，有机会优中选优。

三是更全的投资机会。传统定增策略是在上市公司进行定增项目询价发行阶段买入，持有至解禁后卖出，投资机会较为单一。大定增策略下，从上市公司定增预案、获批、发行、解禁，各个阶段均可介入，有机会“一鱼多吃”。

四是更多的卖出机会。传统定增策略下卖出股票时点比较单一，往往集中在解禁后的一段时间。对于流动性较差的定增项目公司，大量限售股解禁集中卖出，会在一定时间段内对公司股价造成压力，限售期内积累的可观涨幅收益，往往随着解禁抛压的到来而付诸东流。在大定增投资策略下，通过类定增策略可获取更多的卖出时机。

资深定增团队 五年磨一剑

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好股票，不仅要“物美”即具有良好的增长潜力，还要“价廉”即估值合理。该股票基金的最大特色就是投资于具有良好成长潜力、价值低估的“物美价廉”的股票，帮助投资者实现“以今日合理价格购买明日中国企业之增长”。

那么，该基金是如何挑选“物美价廉”的股票呢?金元比联价值增长基金将采取“自下而上”、“四重过滤”的方法构建股票组合。首先，会采取模型识别法对所有股票的估值与成长前景进行数量化扫描，形成可投资股票集合，构成本基金股票一级库。其次，对股票一级库中的所有股票进行流动性筛选，形成本基金股票二级库。接下来，对入选的上市公司进行实地调研，剔除“伪成长”的上市公司，甄别具有真正成长潜力的“明星公司”，从而构成本基金股票三级库。最后，通过估值考量，选择价值被低估的上市公司，形成优中选优的股票组合。金元比联价值增长基金的股票配置比例为60％-95％，债券、现金等资产配置比例为5％-40％。

该基金的拟任基金经理将由曾经管理过5星级基金的万文俊先生亲自执掌，他同时也是金元比联基金公司的投资副总监，具有11年证券从业经历。目前由他担任基金经理的金元比联成长动力基金，自2008年9月成立至今的累计净值增长率已超过40％，业绩在同年成立的混合型基金中名列前茅；今年以来已经实现两次分红，每10份基金份额累计派发红利1.3元。

国联安主题

综合评价

国联安是中国首家获准筹建的中外合资基金管理公司。其背后的大股东是国泰君安证券和德国安联集团，具有强大的投研能力。国联安主题驱动基金计划运用主题驱动投资策略，前瞻性把握各主题板块轮动的机会。基金经理陈苏桥，为国联安公司研究部总监，同时担任德盛优势基金经理，有超过10年的投研经历，经验较为丰富。

万家稳增C／A

综合评价

万家稳健增利是一只债券型基金，不参与二级市场股票买卖，仅从一级市场进行新股申购，属于打新类债基。这有助于控制来自股市风险的同时提升其收益。目前来看，该基金公司在债券型基金的运作上还是比较成功的。基金经理张旭伟为该基金公司的管理部副总监，万家增强收益和万家货币的基金经理，投资经验较为丰富，以往管理业绩较为突出。

该基金管理人在充分研究宏观市场形势以及微观市场主体的基础上，采取积极主动地投资管理策略，通过定性与定量分析，对利率变化趋势、债券收益率曲线移动方向、信用利差等影响债券价格的因素进行评估，对不同投资品种运用不同的投资策略，并充分利用市场的非有效性，把握各类套利的机会。

博时策略

综合评价

博时策略是1只开放式基金，其股票投资比例为基金资产的30％-80％，可灵活配置股票资产，即股市处于较低风险区域时增加股票投资，力求在股市走高时赢取收益。博时策略采用“价值+成长”的均衡配置理念，在不同经济阶段，动态调整成长股和价值股的投资比例。实践证明，价值、成长风格突出的资产可以获得较高收益，而价值、成长的混合则可降低单一风格带来的风险，实现基金资产的长期稳健增值。

博时策略由周立和张勇共同管理，前者兼任裕阳封闭式基金经理，后者兼任博时现金基金经理，两人在股票资产和固定收益资产的管理上业绩突出。

上证央企50ETF

综合评价

工银瑞信基金是国内首只跟踪上证央企指数的主题ETF，即按照标的指数的成份股票的构成及其权重构建

基金股票投资组合，并根据标的指数成份股票及其权重的变动进行相应调整。上证中央企业50指数的成份股覆盖金融、地产、化工、黑色金属、采掘、交通运输等行业，且均为央企或央企控股的上市公司，资本规模大，实力雄厚，得到国家产业政策支持，具有一定的资源垄断性或者自然垄断性，而未来央企并购、重组、资产注入还将带来更为广阔的投资空间。

嘉实回报

综合评价

这是一只混合型基金，股票投资比例为30％-80％。基金定位于低风险低收益品种，这与其业绩比较基准为一年定期存款利率相一致。该基金公司历来非常重视对旗下产品线的建设，嘉实回报作为混合型基金中的低风险低收益品种，进一步完善了嘉实基金公司的产品线。

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中图分类号：F830．91　文献标志码：A　文章编号：1673-291X(2009)16-0070-02

随着2008年年报的陆续披露，上市公司的分红方案再次成为市场关注的话题，连续多年不分红的“铁公鸡”，再次成为市场口伐的对象。据统计，目前沪深股市共有110家上市公司超过十年没有现金分红，时间最长的达十七年，而五年以上没有现金分红的公司更是高达386家。中国新兴市场少分红和不分红的特点，与发达国家成熟市场相比，在投资理念和投资行为上表现出极大的不同。

一、发达市场与新兴市场股票投资行为比较

(一)中外股利分配的巨大差异影响价值投资理念

股利是股票投资的预期收益的现金流。西方企业稳定的盈利增长，是确保投资人获取较高投资回报而长期持有股票的原动力。而中国上市公司较低的盈利增长和极低的股利分配政策难以确立价值投资尤其是长期投资理念。这两种股息分配政策巨大的差别具体表现在：

美国市场在竞争中进行着优胜劣汰，促使上市公司必须保持盈利的增长与股利的稳定增长，如果采取股利不分配或者少分配的情况，则将利润再投资带来的诱人的提高预期收益率以及未来更高的回报率吸引投资者。与此相反，中国的上市公司盈利稳定增长的企业十分少，大多数企业都受到宏观经济调控的影响，由于政府对过热的经济活动是采用行政干预方法，往往以牺牲经济主体的利益来实现调控的目标，以往的经济增长总是伴随着上市公司投资行为短期化，追求短期高效益为目标。上市公司投资回报率很低，盈利的分配一律都是以每十股为分配单位，每十股股票股息分配在1元以下的企业占大多数，市场上无股利分配和分配甚少的企业是无法建立价值投资理念的，故投资者的行为也是短期化的，对市场价格波动的敏感性很强，选择从各种题材中价格能被炒高的股票投资获利了断是投资人普遍追求的目的。

(二)中外不相关性证券组合投资对趋势的不同把握

马科维茨的证券投资组合理论阐述了正相关、负相关与不相关性证券投资组合的特点，强调了负相关性的证券投资组合是一种最为有效的投资组合。然而以彼德林奇为首的西方组合投资实战家，用天才的选股策略证明了当代最为流行的是不相关的证券投资组合，这种方法更适合股票的独立性，行业的分散性，收益率的不确定性。

1　西方不相关性证券投资组合注重个股趋势胜于市场趋势。在美国同样是互联网科技股有着不同的机遇，即使市场走在一个下降的趋势中，市场仍然认同市场份额扩大与企业盈利增长的企业。我们根据美国戴尔与苹果这两家上市公司历史数据分析，他们的市场价格走势充分反映了投资人长期持有的价值理念，股票的价格充分反映了投资的价值，从长期来看投资人对股价的预期表现为价格趋势的斜率沿着企业盈利趋势的斜率上升或下降。

2　中国不相关性证券投资组合注重市场趋势胜于个股趋势。中国股票市场从建立到发展经历了十七年大幅扩容，股票从齐涨齐跌转化为个股与指数涨跌不同步现象，与其说在资本市场即将对外开放的时候股价按业绩依序排列，不如说股价的涨跌更注重题材的影响和发掘。虽然众多的股价与指数涨跌幅不一致，但是从中短期趋势来看个股的上涨下跌与指数仍保持着一致的方向，只是长期趋势出现不同方向运动的分化状态。选择不相关性证券投资组合，更强调短、中期调整明星股投资比率的需要，以适应价格波动性大的特点H。

市场从过度的价格投机逐渐转向价值认可，微观经济效益的好坏是体现价值的基础，然而资本市场的趋势运动也更多地受到政府宏观政策调控，抑制商品市场的过度投资往往造成牺牲经济实体的利益，从而更促使上市公司为盈利追求投资行为短期化，因此，提倡价值投资在股票市场也充分显现短期行为，即使业绩增长的企业其股价运动的趋势也呈现短期与中期上升走势。

对于把握市场短期与中期趋势的投资人来说，研究上证指数的走势与涨跌空间比研究个股投资价值更具有意义，如果市场趋势向上，必有个股成为明星股大幅上扬。投资人只要把握了市场指数向上的趋势，就能够寻找到有题材和价值的明星股，因为在长期上升的趋势中，板块轮动的现象十分明显，即使投资人对宏观面的了解不够深刻，同样能够在市场上跟随题材的变化找到明星股。而如果市场处在下跌的趋势中大多数股票都向下运行，极少能够找到上升的股票，对于中国的投资者来说判断市场趋势，不在于市场价格本身反映的价值高低，事实上政府宏观调控对市场带来的影响远远超越了投资人价值投资的理念。

二、新兴市场股票投资策略研究

(一)新兴市场短、中、长期趋势组合投资的策略

长期上升趋势的主要特征时间大致在一年以上至多年，大多数股票在GDP经济增长率的上升中保持向上的趋势，成熟的证券市场股票价格走势可以跟随指数的上升而稳定持续的上涨，但是在新兴市场则出现多数股价走势在不同的时期呈现快速上涨和下跌的局面，为了把握机遇需要研究中期趋势和短期趋势，中期趋势是长期趋势中的逆反走势，表现为主要上升趋势中的回调，或者主要下跌趋势中的反弹，时间大致保持几个月至一年。而选择长期上升趋势中的一个中期上升波段投资，在中期逆反趋势中卖出股票的策略，十分适合中国的资本市场投资，因为中国市场的明星殷大多数价格持续上升的时间为一年。

1．选择短、中期上升趋势组合投资策略能使收益最大化。面对上升趋势的指数，在不同的阶段，选择不同的股票进行组合投资，并且在不同的阶段调整组合，就能够战胜指数赢得趋势，所获得的利润将远远超越指数长期上升的空间。

选择中期上升波段的投资策略，组合具有潜在价值与题材的股票进行投资，投资人需要了解基本面的宏观背景，它反映了行业和企业在经济循环中的产业周期与效益增减变化，由于中国企业对市场消费需求与替代认识不足，同业竞争激烈，往往造成短期内出现产能过剩的局面。叉由于中国正处于资本市场开放与国际接轨期，人民币汇率升值对一些出口企业的负面影响以及国内通货膨胀压力下的企业成本上升使未来预期收益的不确定性增大，资产重组，整体上市题材使得把握短中期上升趋势的投资收益大于长期投资。如果投资人不能够充分的了解中期上升趋势的基本面，即使他能够把握中期趋势的逆转，投资回报率也将小于上证指数。而如果长期的持有这类个股，随指数的下跌其投资收益将大幅缩水，因为经历了长期价值低估的其他股票品种将在未来的上升趋势中大涨，故把握中期趋势选择不同时期的投资品

种进行组合及调整将大大提高你的投资回报率。在趋势明朗中调整增持行业领先、最具明星效应的个股，直至中期上升趋势的结束，了解明星股的价格对投资价值偏离的程度，从而了解中期趋势转折对个股的意义，选择在短期内卖出仍然是新兴市场的一个特征。

2．选择中、长期趋势组合投资策略是未来市场发展的趋势。长期趋势是由多个短期、中期上升与下跌趋势连接起来的，能够保持长期上升趋势的个股在中国的市场中十分罕见。随着股份制改革的深入与外资的流人，股票市场将进入优胜劣汰的局面，价值投资将成为中国股票市场投资的主流。市场竞价机制将充分发挥，资金流动适应资源有效配置，市场激励机制促使股息分配成为普遍性。有远见的投资者已开始选择行业、资产更具有投资价值股票，目前什么样的品种能够适应中期持有甚至长期持有的投资策略呢?

按照发展中国家GDP增长率高，股票市场容量小，上司公司存在投资扩张的需要，其股票存在着股本扩张的趋势，对于有着良好业绩，又伴有市场开放带来机遇的行业和企业十分适合中期、长期投资，这将给投资人带来像发达国家曾经经历过的百倍收益的回报。