期货交易的法律特征模板(10篇)

导言：作为写作爱好者，不可错过为您精心挑选的10篇期货交易的法律特征，它们将为您的写作提供全新的视角，我们衷心期待您的阅读，并希望这些内容能为您提供灵感和参考。

篇1

中图分类号：F832

一、我国衍生市场发展目前面临的主要问题

目前，我国衍生市场发展面临的主要问题有以下两个方面。

（一）场内期货市场一直受大宗商品中远期市场变相期货交易的困扰

我国大宗商品交易市场发展始终受到“变相期货”问题的困扰。十五经济发展规划明确提出要大力发展大宗商品交易后，以广西白糖、海南橡胶、吉林淀粉批发市场为代表的全国性、网络化、规范化的大宗商品电子交易市场相继成立，国家质检总局在2002年制定了国家标准GB/T18769-2002《大宗电子商品交易规范》。《大宗商品电子交易规范》采用当日无负债的结算、保证金等期货交易市场采用的制度。由于其“准期货痕迹”受到抨击。2003年出台了GB/T 18769-2003《大宗商品电子交易规范》明确了大宗商品电子交易现货交易的性质，并删除了某些交易制度的表述，尽可能划清与期货交易的界限。但由于缺乏有效监管，实践中，大宗商品电子交易中许多中远期合约交易实际上都演变成了变相赌博或变相期货交易，市场操纵和欺诈恶性案件频繁发生。

自2006年开始，打击变相期货交易就成为我国整顿规范市场秩序的一个重要内容。2006年国务院办公厅《关于印发2006年全国整顿和规范市场秩序工作要点的通知》中就提出（国办法（2006）21号）（十五）就提出要“取缔地下钱庄和变相期货市场”。我国2007年《期货交易管理条例》（以下简称条例）提出了一个“变相期货交易”的概念。《条例》第89条对变相期货交易作了如下定义，即变相期货交易是指采用以下交易机制或者具备以下交易机制特征之一的交易：（1）为参与集中交易的所有买方和卖方提供履约担保的；（2）实行当日无负债结算制度和保证金制度，同时保证金收取比例低于合约（或者合同）标的额20%的。鉴于2007年《期货交易管理条例》关于变相期货交易认定标准存在的严重缺陷， 2011年的清理整顿实际上是中止了相关规定的实施，采用了38号文及配套文件规定的政策标准而非法律标准作为认定变相期货交易依据，负责清理整顿领导工作也由证监会牵头、各部委参加的联席会议取代了法律上规定的监管机构，联席会议一个重要职能就是对违法证券期货交易活动性质进行认定。2007年4月13日商务部《关于大宗商品交易市场限期整改有关问题的通知》，规定凡未经证监会批准，而采用集中交易方式进行标准化交易的机构或市场，应当对照《期货交易管理条例》第89条规定进行检查。商务部在对大宗商品交易市场进行整顿同时，也试图为该市场发展制定出明确行业规范，在2008年3月27日了《大宗商品电子交易规范》（征求意见稿）草案，征求公众意见。2009年中央开始对大宗商品电子交易市场进行清理整顿，效果并不理想。2010年2月，商务部、公安部、工商总局、法制办、银监会和证监会六部委下发了《中远期交易市场整顿规范意见》，六部委试图联合监管执法，协调处理变相期货交易的问题，但其实效仍然不理想，未能有效遏制变相期货交易泛滥。

《国务院关于清理整顿各类交易场所切实防范金融风险的决定》（国发[2011]38号）则笼统地列举了认定各种变相金融交易的标准，如买入或卖出时间价格（买卖同一交易品种间隔不少于5个交易日）、集中竞价等。

很显然，国务院认为，要解决变相期货交易认定的问题，首先就必须解决期货交易的定义问题，必须对什么是期货交易作出了明确规定，才能够为变相期货交易的认定建立一套适当标准。鉴于此，2012年修订后的《条例》删除了有关“变相期货交易”的规定，而在续订后《条例》第2条增加了关于期货交易的定义。它规定：期货交易“是指采用公开的集中交易方式或者国务院期货监督管理机构批准的其他方式进行的以期货合约或者期权合约为交易标的的交易活动”。《条例》紧接着将期货合约定义为“是指期货交易场所统一制定的、规定在将来某一特定的时间和地点交割一定数量标的物的标准化合约”。期货合约包括商品期货合约和金融期货合约及其他期货合约。《条例》将期权合约定义为“是指期货交易场所统一制定的、规定买方有权在将来某一时间以特定价格买入或者卖出约定标的物（包括期货合约）的标准化合约”。修订后的《条例》第6条第2款规定：“未经国务院批准或者国务院期货监督管理机构批准，任何单位或者个人不得设立期货交易场所或者以任何形式组织期货交易及其相关活动。”结合上述规定，可以推导出，尽管取消了“变相期货交易”的规定，但修订后《条例》实际上是扩大了“变相期货交易”的外延，即所有在未经国务院批准或者国务院监督管理机构批准的期货交易所场所以任何形式组织的期货交易及相关活动都属于“变相期货交易”。

（二）金融衍生市场及监管碎片化阻碍了金融创新

从我国场外衍生品市场发展现状来说具有以下几个特点：①场外金融衍生品市场包括银行间柜台市场和证券公司金融衍生柜台市场，主要集中在银行间市场，证券公司金融衍生柜台市场目前还处于建设初期；②从上市品种和规模看，银行间柜台市场还处在发育阶段，交易产品品种少和规模相对较小；③银行间场外衍生品市场的规范主要依靠人民银行和银监会部委规章，处于无法可依的状态；④人民银行、银监会、证监会、银行间交易商协会、证券业协会对于银行间柜台衍生市场、证券公司金融衍生柜台市场监管职能分工及其协调关系上还不清晰。

总的说来，我国柜台衍生品市场和监管都处于市场分割、多头监管的碎片化的状态。这给我国衍生市场发展及监管带来以下几个问题：①场内与场外衍生品缺乏明晰区分和认定标准的情况下，就为变相期货交易在场外滋生和泛滥提供了便利；②在证券合约、期货合约、远期合约的区分与认定标准不明晰的情况下，市场分割和多头监管很容易引发监管上的冲突或监管上重叠，同时也很容易产生监管缝隙和漏洞，这就为非法的衍生交易活动和非法证券交易活动滋生和泛滥创造了条件；③金融创新会不断削弱场内与场外、证券合约与期货合约之间的界限，在市场分割和多头监管的条件下，如果缺乏有效的协调机制，任何具有跨产品、跨市场特征的产品创新都可能遭遇到多头监管的障碍，并引起多头监管机构间管辖冲突。

二、现行期货交易认定及法律规范存在的主要问题

现行立法关于期货交易认定标准的规定、监管执法和司法实践中关于期货交易认定标准中存在如下问题。

（一）现行立法关于期货交易认定标准的规定

现行采纳形式意义上定义无法为监管执法过程中对期货交易认定或变相期货交易（非法期货交易）的认定提供一个准确的标准。

（二）监管执法和司法实践中关于期货交易认定标准

从表4可以看出，监管执法和司法实践丰富和发展了立法上关于期货交易的认定标准，尤其是法院提出目的测试、整个情形分析的认定标准。但其缺陷仍然十分明显：

第一，标准化的定义及认定标准含糊不清。

第二，作为目的测试一个重要要件，对冲平仓与实物交收认定标准没有阐释清楚，缺乏明确区分的认定标准。

第三，集中化交易方式没有加以定义，但现行立法没有对“集中交易方式”、“国务院期货监管机构规定其他交易方式”做出解释，监管执法和司法实践也没有对此作出明确阐释或认定的标准。

第四，交易场所。交易场所是区分期货交易与其他非期货交易，如远期交易、证券交易、柜台衍生交易的一个重要因素。2012年《期货交易管理条例》关于期货交易的定义中，规定了集中交易或规定，期货交易必须在期货交易所和期货监管机构批准的交易场所进行交易，但它并没有交易所和其他交易场所加以定义或做出解释，没有一个明确的认定交易所或其他交易场所的判断标准。这就无法为区分合法交易所或交易场所交易期货交易、合法柜台衍生交易与非法变相期货交易之间提供一个明确判断标准。

第五，从当前发展趋势来看，远期、期货、证券、场内与场外市场立法和监管的碎片化现象随着我国金融市场的发展在不断恶化，新近推出的证券公司金融衍生柜台市场和2011年开展的各种交易所的清理整顿都是最好的例证。

三、政策建议

基于上文的分析，政策建议如下。

（一）期货交易的定义

立法上关于期货交易的定义实际上是两个概念的定义，一是期货合约的定义，二是期货市场的定义；三是关于商品的定义。期货交易的定义可以通过这三个概念的定义加以明确，无需单独对期货交易下定义。

我国将来期货立法可以对这三个概念加以定义,不再单独对期货交易下定义。期货合约的定义除应期货将来债务、价值性的特征、合约标准化和合约与期货市场关系阐述清楚，更重要的应该将区分期货合约与远期合约之间最重要的一个特征，通常也是认定交易目的（是投机或避险），还是真实进行商品买卖的特征，即是否可以对冲平仓作为期货合约构成要件。目前《期货交易管理暂行条例》的定义遗漏了这一重要特征，可以将其修改为：“期货合约，是指根据期货交易所或期货交易市场统一规定的、规定在将来某一特定时间和地点交割一定数量商品并允许在合约到期时按照期货市场交易规则或惯例通过对冲平仓和结算差价方式取代实际交付的标准化合约。”

对于期货市场的定义，则可借鉴新加坡的立法 ，②将期货市场定义为：“期货市场是指能够接受多边买卖期货合约的报价并按照事先确定的程序和交易规则自动对报价进行撮合和匹配的场所或设施（包括电子交易设施）。但不包括下列设施或场所：（1）只为一个人使用的进行买卖报价或接受买卖报价；（2）当事方能够对合约重要条款（除价格外）进行谈判，合约重要条款（除价格外）不是由该场所或设施事先根据交易规则或惯例拟定好的。”

对于“商品”，则可定义为，“是指任何可以作为期货合约标的物的资产、比率（包括利率和汇率）、权利与权益。”

（二）立法上对期货交易与远期交易、证券交易、场外交易区分的解决方案

立法上对期货交易与远期交易、证券交易、场外交易区分有如下解决方案。

1.对于期货交易与远期交易、场外期货交易及变相期货交易的认定

立法上可以授权期货监管机构可以将某些商品合约交易纳入到期货交易的范畴或排除在外。如可以在期货合约的定义后紧接着规定加一个限定条款，规定：“期货监管机构可以通过规定解释性的规定，将符合上一款规定的合约排除，或将不在上款规定范畴内的合约认定为本法意义上的期货合约。”

这样就可以为实际监管执法中，期货监管机构可以在期货交易的认定上，重实质，轻形式，在期货交易与远期交易区分与变相期货交易识别的认定标准上，采取功能意义上与形式意义上的相结合的认定标准。即除审查合约是否具备标准化和场内交易外在特征外，还可以结合当事人的身份、地位分析当事人交易目的，以此作出更为准确的认定。

就目的认定而言，可借鉴国外普遍采用以下的目的测试标准：①当事人是否具有交付或接受交付能力；②是否具有实际需要对冲的风险；③合约约定是否具有交付或接受交付的意图。

2.证券与期货交易的区分

在证券与期货的区分上，可以有两种选择：一是如果是将来允许证券交易所与期货交易所交叉上市证券期货产品，则可以《证券法》第2条第3款后增加一款，即在“证券衍生品发行、交易的管理办法，由国务院依照本法原则的规定”增加一款，规定：“不包括在期货市场上市的期货合约”。二是如果仍然沿袭目前市场分开、立法分开与分别监管的体制，则可以在《证券法》第2条第3款后增加一款规定：“上款规定的证券衍生品，不包括期货合约”。

3.监管协调机制的建立与健全

在监管执法协调机制建立健全上，可在2011年清理整顿基础上让期货监管机构作为牵头方，建立健全协调机制，建立和完善明晰期货交易、远期交易、证券交易、场内交易与场外交易的认定标准，建立健全协调监管机制。

（三）期货交易的法律规范

期货交易与远期交易、证券交易、场内与场外的区分本质上要解决它们之间法律适用与监管协调的问题，在这方面，应坚持一个基本原则，即功能相同的产品也应该在法律适用和监管上采取统一标准，这样才能消除监管套利。

1.明确期货交易或场内交易优先原则

在现有体制下，在法律适用与监管上，明确期货交易或场内交易优先原则。①期货交易、远期交易与证券交易发生重叠与交叉时期货交易优先。所谓期货交易优先，就是该交易应优先作为期货交易来监管。②场内与场外发生交叉和重叠时，场内交易优先。场内交易优先是指凡适合场内交易的适格衍生品，应要求必须进场交易，不能在场外进行。在场外与场内衍生品区分及管辖划分上，可以采取凡是适合场内交易的足够标准化和具有足够流动性（主要依据交易量、价格发现功能）的适格衍生品（无论是期货，还是互换等柜台衍生产品）都必须在组织化交易平台，所有组织化交易平台都应纳入统一立法和统一监管的体制下。

2.明确交易所或其他负责场内交易执行的交易设施的概念与外延

明确交易所或其他负责场内交易执行的交易设施的概念与外延，逐步实现组织化交易平台法律与监管上协调统一，开放组织化交易平台在产品上交叉上市，活跃市场竞争，推动金融创新。

3. 建立健全多层次商品交易市场和多层次资本市场法律体系和监管

从长远来看，建立健全多层次商品交易市场和多层次资本市场法律体系和监管，确保其协调统一才是最有效解决期货交易、远期交易、证券交易、场内与场外交易之间因监管差异所导致各种监管套利问题，无论我国今后是选择美国模式，还是选择新加坡或澳大利亚模式，期货立法、金融衍生立法、商品交易立法、证券立法都必须有整体构思、整体设计，在监管执法上应该完善的运转高效的协调机制。

注释：

①笔者找到上海一个法院2010年审结有关非法黄金期货交易的案件。在这个案件中，法院适用了2007年《期货交易管理条例》89条关于变相期货交易的规定，认定被告从相期货交易，构成非法经营罪。本案历时两年，在2009年经过两审后，发挥重审，重审经理两审终结。在认定变相期货交易商，法院不仅审查交易法律与技术特征，而且审查交易的目的，是为了从市场价格波动中获得风险利润，还是为了获得黄金实物所有权。在本案审理过程中，也有人认为，《期货交易管理条例》89条规定变相期货的认定权属于监管机构，而上海法院认为，《宪法》第126条固定，人民法院依法独立行使审判权，不受行政机关、社会团体和个人的干涉，案件定性是一个法律适用的过程，是审判权的重要内容，要求行政主管部门对个别案件的定性意见作为定案前提的做法违背了上述宪法原则。案件的主审法院还提出，认定变相交易不但要审查交易行为特征是否符合《期货交易管理条例》规定的变相期货交易的行为特征，还要综合全案证据及事实，判断交易目的是否是对冲合约获取风险利润。如果交易的合约到期应当被依法、全面、适当履行，当事人不能擅自变更或解除，并且交易不具备变相期货交易的特征或特征不明显的，则是现货交易。（于书生：“非法境外黄金合约买卖与变相期货交易的认定”，《人民司法》2011年8期，19页。）不过值得注意的是，上述案件只是个案，并不能反映大多数法院的立场。实际上，一些法院在适用2007年《期货交易管理条例》有关变相期货交易的规定时，就坚持认为，对于是否属于变相期货交易的认定，只有证监会才有此权力，法院无权或也无能力作出认定。2006年，浙江嘉兴市大江南丝绸有限公司作为原告中国茧丝绸交易市场和嘉兴中国茧丝绸市场交易结算有限责任公司，指控其非法组织蚕丝变相期货交易，并通过串通交易、操纵交易价格等行为侵占客户保证金。在相关争议中，法院拒绝涉案交易是否是变相期货交易作出司法认定，理由是“认定变相期货须经中国证监会调查”。大江南公司提出，2005年2月期间，原告持有2005年3月干茧合约420手，经结算公司撮合，与某会员协议平仓200手，之后原告实际交割了241手，但被告――交易市场按其自行制定的有关规则，在原告未违约情况下，于同年4月7日和4月26日向原告扣收了违约罚金796.5万元和11.9万元。2005年11月，被告串通个别会员无交易保证金下达成交指令并成交合约，被告突然多次违规变更交易规则，将交易保证金比例从5%提高到20%至40%，并据此将原告的在手合约全部强行平仓，将原告的交易保证金全部扣收，导致原告巨额经济损失。原告经调查后发现，被告结算公司只有对企业间现货交易进行结算和担保的经营资格，没有期货交易结算资格。被告违反了我国《期货交易管理条例》的禁止性规定和现行的《大宗商品电子交易规范》，已造成对原告的民事侵权。

②新加坡《证券与期货法》将期货交易所定义为“期货交易所”“是指实质获得批准的从事期货市场运营的交易所。”期货市场，附表第一部分的定义：“在本法中，‘期货市场’是指一个地方或设施（无论是电子或其他）通过它采取集中化方式经常性的发出要约或邀请出售、购买或交易期货合约， 该要约邀请是故意或可合理预见到，无论是直接或间接，被接受，或会收到受邀请方出售或购买期货合约的要约（无论是否通过该场所或设施或其他渠道）。本法意义上的“期货市场”不包括：（a）只为一个人使用的（i）经常性发出买卖或交易期货合约的要约或邀请的；或（ii）经常性接受买卖或交易期货合约的要约的。（b）能够让人们对实质性谈判条款（除价格外）进行谈判，并达成交易的场所或设施，期货合约重大条款（除价格外）是任意性，不是由该场所或设施事先根据规则或惯例拟定好的。

参考文献:

[1]李明良.金融期货合同的法律属性研究――以股指期货合同为中心[J].政治与法律，2008（5）.

[2]朱丽群，冒小建. 非法证券、期货交易案件问题研究――以非法经营罪为视角[J] .犯罪研究，2010（2）.

[3]Lower & Ryan, Futures Trading by National Banks, 98 Banking LJ 239 (1981).

[4]American Bar Association，The Forward Contract Exclusion: An Analysis of Off-Exchange Commodity-Based Instruments, 41 Bus. Law. 854.

[5]CFTC v. Co Petro Marketing Group, Inc., 680 F.2d 573 (9th Cir.1982).

[6]Sanford A Fine, Back to the (Single Stock) Futures: the New Regulatory Framework Governing Single-Stock Future Trading, 54 Admin. L. Rev. 513.

[7]William L. Stein，The Exchange-Trading Requirement of the Commodity Exchange Act, 41 Vand. L. Rev. 492.

篇2

一、既有理论的困惑

一位美国经济学家曾说 ，期货市场 ，对于那些很少研究它的经济学家来说 ，是一个

反常的东西 ；对于研究它稍多一些的经济学家来说 ，是一个落伍的东西 ；对于研究它最多的经济学家来说 ，是一个讨厌的东西。法学研究者在研究期货市场和期货交易1 时 ，可能会有同样的感觉。

关于期货交易的概念 ，从经济学、社会学和法学等不同的角度 ，有不同的定义和理解。仅从法学角度来看 ，在笔者查阅的国内外有关期货的法律文献中 ，学者认识也不尽相同。归纳起来 ，主要有三种观点 ，即买卖期货说、买卖期货合约说和折衷说。

（一）买卖期货说

买卖期货说认为 ，期货交易是交易者在期货交易所内通过订立标准化期货合约进行商品期货买卖的行为。期货合约是高度标准化的远期双务合同 ，合同的标的是给付行为 ，标的物是实物与金钱。交易各方竞价的行为可以看作是要约与承诺的过程 （即便是电子交易也如此 ） ，而对价格条款的确定 ，相当于期货交易者就整个期货合同达成双方一致的意思表示。期货结算机构是期货交易的保证人 ，它为合同双方的债务提供担保。

〔1〕 （P5— 8）我国的《期货交易法》草案第二稿采纳了这一观点1 .经济学史告诉我们 ，期货交易作为一种现代高级交易方式 ，是由商品即期和远期交易发展而来的。经济学理论认为 ，在不确定性普遍存在的经济生活中 ，风险是与收益相伴的“敌人”。当现货市场日趋成熟和发达的时候 ，交易者们为了寻求预期价格 ，回避市场风险 ，期货交易便应运而生 ，从而期货市场成为并行于现货市场的一种市场组织形式。

有了期货交易市场 ，生产者或投资者就可以专心致力于自己擅长的业务领域 ，而将不可预见、自己不欲承担的风险通过一定的市场价格转移给风险专家。这些投资者或生产者就是期货交易的套期保值者 ，而风险专家则是以承担风险为趣的投机获利者。真正意义上的期货市场 ，无论是商品期货 ，抑或是金融期货 ，都必须以现货市场为基础 ，否则 ，期货交易就会沦变为符号交易 ，期货市场将成为投机充斥的赌博性市场 ，期货市场的经济功能 （发现价格、套期保值、投机获利 ）将无法实现 ，从而失去其存在的经济价值和社会价值 2 .买卖期货说把期货交易的客体界定为“商品期货”，反映出了期货交易与传统商品交易的历史渊源和内在联系 ，有效地把握住了期货交易的经济本质 ，应当说较为妥当。但此说也面临不少问题 ：首先 ，在中外期货交易实务中 ，实物交割量仅占交易总量的 1— 5%左右 ，且交易保证金也只有合约面值的 3— 1 0 %.如期货合约都实际履行 ，其交割量和价款将大大超出期货交易者所有。由此推断 ，绝大多数期货合约是自始客观履行不能的。其次 ，从交易者的主观目的来看 ，交易双方进行“买空卖空”操作 ，并非想真正进行商品买卖 ，他们对实物交收通常也没有兴趣和能力 ，而是希望通过价格波动带来的基差来转嫁价格风险或获取风险收益 ，从而达到套期保值或投机获利的目的。再者 ，在期货交易中 ，交易者基本都是通过对冲平仓行为来终止其权利义务 ，从而结束交易的。

关于对冲平仓的法律性质 ，买卖期货说未能给出令人满意的解释。最后 ，对于传统上的实物商品期货交易来说 ，期货作为一种 （即便是未来才有的 ）实物商品 ，比较容易理解 ；

可是 ，对于股指期货、利率期货、汇率期货等交易来说 ，并无实物商品存在 ，那么期货又在何处呢 ？如何进行买卖和交付呢 ？

买卖期货说的理论缺陷为买卖期货合约说的盛行提供了空间。

（二 ）买卖期货合约说

买卖期货合约说则认为 ，期货交易就是在专门的场所对期货合约的竞价买卖。期货合约是期货交易行为所针对的对象 ，是期货交易的客体 ，也是期货的外在表现形式。

〔2〕 （P3 ）期货交易的典型特征是合同权利义务的概括转让 ，即对冲平仓行为。这种转让“由于是期货合同任何一方当事人的权利义务的概括转让 ，所以通俗地说成买卖合同”。

〔3〕 （P52 ）这一学说在我国甚为流行 ，成为当今学界通说。我国新近颁布的《期货交易管理暂行条例》采纳的就是这种观点 1 ，我国台湾的期货交易立法对此观点也给予了支持 2 .此说把着眼点放在期货合约上 ，具有一定的启发性。的确 ，从外观看 ，期货交易的过程就是期货合约被不同的交易者买来买去一样。被买卖的期货合约代表着一种权利或机会 ，使得每个持有期货合约的人都有可能利用所持的期货合约实现套期保值或投机获利的主观目的。正是在此意义上 ，买卖期货合约说认为 ，期货交易的客体实质就是期货合约 ，期货交易就是买卖期货合约的交易。

作为一种法律的解释 ，买卖期货合约说中的“买卖”实际是指合同权利义务的概括转让。依此 ，对冲平仓就可用合同权利义务的概括转让来作法律定性。由于把期货合约作为一个完整独立的客体 ，而实物交割、交易目的和期货交易商品等具体问题均被囊括于合约内容之中 ，这样 ，我们看到的最小单位就是一个个被“买卖”的期货合约 ，故而避免了在期货等具体概念上的讨论不清。虽然这样的处理摆脱了买卖期货说的困境 ，但不免又陷入新的泥沼 ：

其一 ，按照传统民法理论 ，作为双务合同 ，合同一方当事人权利义务的概括转让应征得合同相对人的同意 ，这在我国《合同法》中已有明确的规定3 .可在期货交易中 ，似乎完全忽略了合同相对人的存在 ，合同的移转只是合同一方当事人与第三人之间的事情 ，而无需征求合同相对人的同意。那么 ，这种未经合同相对方同意的转让 ，不就使得每一笔期货交易都成了无效的民事行为了吗 ？这样 ，有序和安全的期货交易又何从谈起 ？也许可以解释说 ，根据期货交易的规则 ，可以推定合同一方当然同意另一方的转让行为。我们姑且承认这种推定。退一步来看 ，权利义务的转让方与受让方 （第三人 ）是否有转让和受让的意思表示或合意呢 ？

在实际交易中 ，交易者进行对冲平仓操作时 ，都是旨在订立一份与自己已有仓位方向相反 （原为卖出 ，现为买入 ；原为买入 ，现为卖出 ）的合约 ，交易者 （转让方与受让方 ）具有订立 （与转让方已有仓位方向相反的 ）合约的意思表示 （这在双方要约与承诺过程中得到了完全的体现 ） ，而并无概括转让债权债务的意思表示或合意 （这在具体交易中无任何体现 ）。因此 ，既然权利义务转让方与受让方并无转让和受领转让的意思表示 ，那么转让自然无从谈起 ，更不用考虑合同相对人是否同意了。如果我们无视交易者 （转让方与受让方 ）要约与承诺的意思表示过程 ，仍固执地推定双方当然具有概括转让债权债务的合意 ，这样的理论未免与实际行为偏差太远 ，从而缺乏客观性和操作性 ，难以应用到实践中去。可见 ，“期货合约移转”的观点忽视了交易者的意思表示行为 ，歪曲了实际的交易过程 ，与现实生活不符。因此 ，这种观点难为佳选。

其二 ，移转期货合同的前提是拥有期货合同。溯其本源 ，我们就会发现一个逻辑问题 ：第一张被移转的期货合同是从何处移转而来 ？买卖期货合约说对此难以解释。第一笔交易当然无从转让或继受。对此 ，有学者解释说 ，“尽管任何品种的期货交易都有第一笔 ，但更多的却是这第一笔之后的第二笔、第三笔 ，以致千万笔。正是这第一笔之后的所有交易 ，才是期货交易性质的最主要方面 ，从科学研究的需要出发 ，可以将其省略 ，视为所有交易都是合同权利义务的概括转让。”〔3〕 （P50 ）笔者认为 ，这种观点的产生是因为对期货交易缺乏深入了解 ，并受了期货业和经济界人士非法律话语的影响所致 1 .实际上 ，在期货交易中 ，交易者进行的每一笔交易都是一个开仓的行为。这种开仓可能与已有仓位方向相同 ，也可能相反。如果方向相同 ，则持仓量增加 ；如果方向相反 ，则可能发生对冲平仓的效果 ，使持仓量减少。因此 ，若按买卖期货合约说的解释进行推演 ，则每一笔交易都因是开仓交易而被省略不计 ，那还留下什么供我们进行“科学研究”？另外 ，这种“忽视”本身也是缺乏理论依据的 ，极易导致法律的真空和混乱。

（三 ）折衷说

折衷说为弥补以上两说的缺陷 ，采取了灵活的态度。传统拆衷说认为 ，第一张被转移的期货合同是合同双方买卖期货商品的合同 ，买卖双方拥有的是一种将来债权和债务。

此合同之后的所有对冲平仓操作 ，均可看作是此合同权利义务的概括转让。

〔4〕 （P56— 57）也就是说 ，期货交易的过程是成为新的买卖期货合同和此合同权利义务的概括转让 ，当转让结果最终出现合同主体合为一人时 ，便发生债的混同 ，从而导致合同法律关系的终结 ，完成整个交易流转过程 ；如果转让结果并未导致合同主体归于一人 ，则将来债权和债务的条件得以成就 ，于是产生实物交割的现实债权债务的生效。

可以看见 ，传统折衷说实质是对买卖期货合约说的修正。它虽然为“第一张”期货合同找到了出处 ，但因其基本点立足于买卖期货合约说 ，故而仍需作概括转让意思表示的当然性推定 ，背离了实际的意思表示行为 ，因此依然存在理论脱离实际的问题。并且 ，依此说 ，期货交易既是买卖期货商品 ，又是买卖期货合约 ，这样 ，期货交易的概念和性质就变得复杂且模糊 ，从而易导致理论上的矛盾 ，不利于立法及司法实务。

于是 ，有学者提出了新的折衷说。新说认为 ：期货交易并非是某一类型的标准化的购销合同 ，并非只是一个层次上的合意 ，并非是一始贯终的。期货交易不必非“买卖商品”便“买卖合约”，而是交易者在期货交易所内通过公开竞价达成的合同 ，该合同的标的是交易者同结算所达成中介合同的行为 ，中介合同确立了交易者在未来以标准合约为范式而成立买卖合同的缔约权利和缔约义务。〔4〕 （P56— 57）

照此观点 ，期货合同的标的是交易双方各自同结算所成立中介合同的行为 ，那么 ，作为一种双务合同 ，交易双方的权利义务关系如何通过“成立中介合同的行为”相联系和表述 ？期货合同的哪一条款蕴涵有成立“中介合同”的意思表示 ，所谓的“中介合同”又在何处 ？期货合同与交割时成立的买卖合同在形式和内容上有何区别 ？“买卖合同”在交割时成立是否违背了现有合同法的规定 ？有何法理依据 ？此观点带有相当程度的臆想成分 ，歪曲了现实法律生活过程。

此说基于结算所处于交易“中介人”的位置 ，提出“中介合同”的观点。而事实上 ，结算所履行的是交易服务和交易管理职能 ，其职能存在的基础是期货交易所的委托授权 1 .因此 ，结算所的职权来自期货交易所 ，在交易中享有的是“权力”和“责任”，而非作为“中介人”因“中介合同”而具有的“权利”和“义务”。这正是结算所在其会员保证金不足时可以进行强制平仓的原因 ，也正是此说观点错误的根源所在。

买卖期货说与买卖期货合约说是关于期货交易两种不同的学说 ，一说的缺陷恰是另一说的长处 ，两说之间具有不可调和的矛盾。折衷说则忽视了这一点 ，试图从两说的结合中找出正确的答案。但事与愿违 ，已有的折衷说观点不仅表述复杂 ，而且偏离实际 ，缺乏说服力 ，因而成为学界少数说。

二、期货交易的客体探究

以上各说关于期货交易法律概念的根本分歧点在于对期货交易客体的认识不同。期货交易的客体到底是期货 ，还是期货合约 ？或两者都是 ？或两者都不是 ？

在民法理论中 ，民事法律关系均指向一定的对象 ，民事法律关系主体以此对象为媒介 ，以权利义务为内容而紧密相连。这个对象 ，一般被称为民事法律关系的客体或标的。

在债法和合同法的理论上 ，客体、标的、内容、目的都被用来指称合同债权债务所指向的对象。德国学者往往采用“内容”一词 ，但其汉语意义过于宽广 ，可被理解为权利义务的一切作用 ，因此难以准确表达所指向的对象 ；日本学者通常使用“目的”一词 ，这更易被理解为一种心理状态或行为动机 ，从而缺乏客观性2 .客体和标的在合同债权债务中 ，并无实质区别 ，可以混用。依此理解 ，期货交易的客体 ，也可称之为期货交易的标的 ，是指期货交易主体权利义务所指向的对象。

买卖期货合约说认为期货交易的客体是期货合约 ，折衷说认为期货交易的客体既是期货又是期货合约 ，或者既不是期货也不是期货合约。这两种学说存在的问题 ，上文已作阐述 ，也有少数学者认为 ，期货交易的客体是保证金。显而易见 ，保证金是为交易安全所设定的一种履行担保 ，而非期货交易双方权利义务所指向的对象 ，因此不能作为期货交易的客体看待。

买卖期货说认为期货 （或期货商品 ）是期货交易的客体 ，同时也是期货合同 （合约 ）的标的物。

随着社会的发展 ，民事法律关系的客体呈现出多元化的趋势。目前 ，学界流行的观点有 ：（1 ）客体是物 ； （2 ）客体是物和行为 ； （3 ）客体是体现一定物质利益的行为 ；

（4）客体是物、行为、智力成果和与人身不可分离的物质利益。〔5〕 （P1 1 6）从实证角度出发 ，民事法律关系都是基于能够满足主体利益需要的一定对象-物质财富、精神财富和其他社会财富而产生的。〔6〕 （P88）因此 ，这些对象 ，包括物、行为、知识产品和人身利益等 ，均可作为民事法律关系的客体。

期货当然不是行为、知识产品或人身利益。那么 ，它就只能是物 ，并以此形式成为期货交易的客体。接踵而来的问题是 ：对于实物商品期货交易来说 ，期货是某种 （即便是未来才有的 ）实物商品 ，这种说法比较容易理解 ；但对于股指、利率和汇率等期货交易来说 ，并无实物商品存在 ，那期货 （物 ）又在何处呢 ？如何进行买卖和交付呢 ？

的确 ，股票指数、汇率和利率等都是无法交付的东西。因此 ，在期货交易中只能以现金作为结算手段。但这并不妨碍我们认为股票指数、汇率和利率都属于期货 ，或属于物。为说明此问题 ，有必要对“物”的概念稍作阐述。自德国民法典以来 ，大陆法系国家在民法上一般都将物限于有体物。在物之上 ，设定了各种各样的权利。对于有体物 ，倘若其上之权利无实现之可能 （如对太阳、月亮的所有权 ） ，亦不能成为法律上之物。随着知识产权等的出现 ，使得传统理论对“物”的概念发生了动摇 ，无体物也成为法律上认可的一种物。

事实上 ，无体物在罗马法中即得到了认可。盖尤斯认为 ，有体物是具有实体存在 ，可以由触觉而认知的物体。无体物则指没有实体存在 ，仅由人们拟制的物 ，即权利 ，如债权、用益权、地役权等。〔7〕 （P2 81 ）为什么无体物也能成为法律上的物 ？这是因为 ，物可以进行法律上的拟制 ，而物上之权利恰是法律拟制的结果。换句话说 ，我们完全可以将一些看不到、摸不着、甚至不存在的东西拟制为法律上的物 ，只要在这些物上设定的权利是实在的、现实的、能给权利人带来切实利益的。事实上 ，民法理论和实践普遍认为 ，“物的价值来源于我们能够对物做些什么”〔8〕 （P8） ，人们关注的是物上的权利和由此享受到的切实利益 ，而非物本身。有些权利和利益的实现需要我们占有物本身 ，而有些则不然。也正缘于此 ，法律上允许权利同事实上的占有相分离。

于此 ，我们就可以理解为什么现实世界中存在的物 （日月星辰、原子电子等 ） ，法律上却不予认可。这正是因为这些物在现有的条件下还不能为人力所支配 ，设于其上的权利和利益是虚幻的、不可实现的。相反 ，尽管有些物是虚的 （如知识成果 ） ，但只要其权利和利益是实在的 ，法律就会给予认可。由此 ，我们可以概括地总结出 ：物可以是实在的 ，也可以是虚拟的 ，但物上的权利和利益必须是实在的。

作为期货合同的标的物 ，期货可以是实物 （小麦、大豆、铜等 ） ，也可以是拟制物（股指、利率、汇率等 ）。这种拟制物不能被感官觉察到 ，只能通过思维去想象。就像具体物一样能够在人们之间转让 ，经常被买进和卖出。〔8〕 （P5）当然 ，对于拟制物 ，无法完成现实的交付。因此 ，实践中采取了货币交割作为替代或补偿。从经济学角度看 ，这些拟制物代表的权利和利益不外乎是货币价值 ，用货币交割正是这一价值的直接体现和实现。

由以上分析 ，我们认为 ，期货是一种法律上实在的或拟制的物 ，理论上它可以充当期货交易的客体 ，同样也可作为期货合同的标的物。

三、对冲平仓的法律性质

篇3

中央对手方公开要约债的更新合同权利义务的概括转移

一、问题的提出

中央对手方（Central Counterparty，CCP）是指介入交易双方之间而成为每一个卖方的买方和每一个买方的卖方。其在提高资金结算效率、降低市场信用风险、增强市场流动性、降低违约引发的系统性风险和加强监管等方面具有独特的优势。

2008年席卷全球的金融危机的爆发，引起了各国监管当局对中央对手方制度的普遍关注，2009年9月召开的G20匹兹堡峰会和2010年6月召开的G20多伦多峰会，均强调应通过中央对手方对标准化场外衍生品市场进行强制清算。此后，欧盟和美国都纷纷立法，现今国际各主要期货结算机构都已经采用了中央对手方制度。

在我国，该制度已运用于证券市场和期货市场。《证券登记结算管理办法》第45条规定“证券登记结算机构采取多边净额结算方式的，应当根据业务规则作为结算参与人的共同对手方，按照货银对付的原则，以结算参与人为结算单位办理清算交收”。此处的共同对手方即中央对手方，在我国的证券市场，已经通过立法的方式确立了证券登记结算机构即中国证券登记结算有限责任公司中央对手方的地位。《期货交易管理条例》第40条规定“会员在期货交易中违约的，期货交易所先以该会员的保证金承担违约责任，保证金不足的，期货交易所应当以风险准备金和自有资金代为承担违约责任，并由此取得对该会员的相应追偿权。”该规定已经涉及到中央对手方机制下期货交易所结算部门保证期货合约履行的依据和保证的方式方法，而在实际的期货交易中，大连、上海、郑州三家商品期货交易所及中国金融期货交易所的内部结算部门在事实上也承担了中央对手方相应的职责，保证期货交易的履行。

但与美国、欧洲相对成熟的中央对手方制度相比，我国中央对手方制度还有待完善，我国中央对手方制度的建立更多的是出于提高交易结算效率和降低交易风险的考虑，而相对忽视了市场基础法律环境及内部风险管理制度的建设，其存在的法律基础尚未明确。目前，我国期货法正在制定中，明确清算机构的法律地位，理清清算机构与买卖双方之间的权利义务，以明文立法的形式确立中央对手方的法律基础十分必要。

根据2012年十国集团中央银行支付结算体系委员会和国际证监会组织技术委员会联合的《金融市场基础设施原则》，中央对手方运行的法律基础主要包括债的更新、公开要约以及其他类似的法律设计。但是公开要约和债的更新理论存在着一定的缺陷，与我国的法律环境也不相符合，不能成为我国中央对手方制度的法律基础；事实上，我们没有必要舍近求h，去寻求国际上通用的中央对手方的法律基础，我国合同法上的合同权利义务的概括转移就可以承担这一重任。

二、公开要约

公开要约（ Open Offer） ，是向不特定相对人发出的要约，此种要约向不特定公众表达了要约人愿意受其拘束的意思表示，以其形式表明了自身的不可撤销性。在公开要约制度下，中央对手方向市场上所有交易者公开发出要约，当市场上有买方和卖方提出的交易条件一致时（此时合同未成立） 立即自动以自己的要约与该双方交易者相匹配，以该交易条件为要约内容与买卖双方达成交易，而原始买卖双方之间则自始不存在合同关系。

世界范围内，采用公开要约理论作为中央对手方制度法律基础的国家有很多。《欧洲期货与期权交易所清算股份公司清算规则》规定：欧洲期货与期权交易所清算股份公司向结算会员发出一份公开要约，并应于根据第六章提交清算的两份证券指令在爱尔兰证券交易所交易体系电子配对时订立一份中央对手方合同，上述配对构成每一个发出被配对指令的交易参与方在爱尔兰证券交易所对公开要约的承诺。瑞士和新加坡相关法律也规定了通过公开要约而取得中央对手方地位的情形。

但是，公开要约理论自身存在一定的缺陷，不能完全的解释中央对手方制度。首先，当采用公开要约方式时，原始交易双方之间自始不存在合同关系，如果根据相关法律和交易规则，结算机构与原始交易者之间的期货交易合同无效或被撤销或结算机构拒绝为交易者的该笔业务进行结算，那么该交易者也无法依据与另一方交易者的原始交易合同获得救济。其次，对于中央对手方在场外市场发挥作用的情形，公开要约理论在解释上也存在着困难。在中央对手方制度运用于场外市场的情况下，实际是由交易双方先达成交易，再把该项交易提交给结算机构进行结算，也就是说在提交中央对手方结算之前，交易双方之间已经存在了合同关系。但在公开要约的解释模型中，原始交易双方之间自始不存在合同关系，相关交易必须有结算机构的参与才能达成，这就在理论上产生了难以调和的矛盾。故而，公开要约理论不宜作为我国期货市场中央对手方制度的法律基础。

三、债的更新

债的更新（ Novation）源于罗马法，也称债的更改或更替，我国学者则称之为合同更新，是指当事人为成立新债而消灭旧债，以新债替代旧债的一种法律行为。债的更新是传统民法上债消灭的原因之一。在债的更新理论下，首先由买卖双方达成交易合同，之后中央对手方介入该合同关系，买方和卖方之间的原始合同被两份新合同取代而消灭，其中一份产生于中央对手方与买方之间，另一份产生于中央对手方与卖方之间，这两份合同的内容均与原始合同相同。

债的更新也被很多结算机构所采用并规定在业务规则之中，有些国家还在法律中对此进行明确的规定。如美国《商品交易法》规定：“衍生品结算机构是指处理有关合约、协议或者交易的场所、结算协会、结算公司或类似实体、机构、组织或系统――使合约、协议或交易各方能够通过债务更替或者其他方式来代替其在衍生品结算机构中的信用状况。”《新加坡期货法》规定：“市场合约是指根据债务更替，不论在违约处理程序发生之前还是之后，由指定结算机构与参与者签订的并受该指定结算机构业务规则制约的合约，且该债务更替与该业务规则一致，并以用该制定结算机构的结算设施进行交易清算或结算为目的。”

（一）债的更新不宜作为中央对手方的法律基础

首先，二者目的不一致，债的更新是为了消灭旧债，而在期货交易中，结算机构作为中央对手方介入原合同进行合同的替代，目的是为了转让权利义务，减少市场信用风险，保障合同的顺利履行。其次，债的更新以规范债务承担为其主要功能，不要求合同双方互负具有对价意义的义务，而在期货交易中，期货合同为双务合同，合同双方应互负具有对价意义的义务。可见，债的更新理论不足以为期货交易中合同的转移提供制度保障。

（二）我国民法无引进债的更新之必要

虽然债的更新理论得到我国诸多学者的推崇，认为我国应该建立债的更新制度，如徐国栋教授主编的《绿色民法典草案》中提出了借鉴法国和意大利民法典，在我国民法中确立债的更新制度。但笔者认为我国民法中无引进更新制度之必要，任何新制度的引入都需要经过多方论证，包括是否有引入的必要、存在的作用、是否与我国现有的法律制度和法律体系相容等内容，不能仅为了寻找中央对手方制度的法律基础而在民法上引入一项新的法律制度，更何况我国民法中债的转移就可以解释中央对手方机制。另外，债的更新与债的转移相似大于相异是主流观点，梁慧星和王利明教授在其民法建议稿中均认为我国民法中无建立债的更新之必要。在现行民事法律中引入债的更新，极有可能造成法律条文的拖沓、臃肿，适得其反。最后，债的更新理论在现代民法的发展中渐显疲弱之势，郑玉波教授曾提出：“债的更新在罗马法上为债权债务消灭的原因之一，具有重大意义，但在近代法上已失其价值。”

四、合同权利义务的概括转移

我国合同法中规定了合同的变更，广义的合同变更，不仅包括合同内容的变更还包括合同主体的变更。合同主体的变更实际上是合同权利义务的转让，包括合同权利的转让，义务的承担以及合同权利义务的概括转移。合同权利义务的概括转移是指合同当事人一方在不改变合同的内容的前提下，将其全部的权利义务一并转让给第三人。合同权利义务的概括转移，可以是基于当事人之间的法律行为而产生，即意定概括转移；也可以是基于法律的规定而产生的，即法定概括转移。

合同权利义务的概括转移与债务更替虽然都使合同主体发生了变更，但是存在本质的区别。债务更替的本质是原债权债务的消灭和新的债权债务的产生，新旧债是两个独立之债，没有同一性，与此同时，旧债所附之利益和瑕疵同时消灭，当事人任何一方在新债之中均不能主张。而在合同权利义务概括转移的情形下，原合同并不消灭，合同关系保持同一性，原合同当事人在合同中所享有的抗辩权也一并转移。

将中央对手方制度的法律基础界定为合同权利义务的概括转移，不仅有其理论价值而且与期货交易的现实相符。

（一）理论价值

一方面，推动期货立法的完善。中央对手方应当在所有相关司法管辖范围内具有稳定的、透明的、可执行的法律框架，但是目前，我国关于中央对手方机制的立法状况并未达到这一目标。在我国，中央对手方制度未以成文法予以确认，只是在《期货交易管理条例》中提到，期货结算机构承担履约担保的职责，但中央对手方的地位、职能和作用机理等没有规定。将中央对手方的法律基础界定为合同权利义务的概括转移有助于弥补这一法律漏洞，完善期货立法。另一方面，有助于明确司法适用。清算机构作为中央对手方介入期货交易没有明确的法律依据，导致在司法实践中法律适用的混淆。作为期货交易会员与期货交易所纠纷的典型案例，在中青基金发展中心与平原总公司期货交易纠纷案中，由于缺乏法律的明确规定，法官在司法裁判中无所适从。

（二）现实意义

将中央对手方制度的法律基础定位于合同权利义务的概括转移，符合期货交易原理。一是期货交易合同为双务合同，而合同权利义务的概括转移只发生于双务合同中。二是，在期货交易中，买卖双方建仓后，可以将该交易看成两个合同――买方与清算机构之间及卖方与清算机构之间。从单个合同看，合同的要素包括合同标的、质量、数量、价格等保持不变，但是交易对手已经发生了改变，结算机构介入进来，成为买方的卖方，卖方的买方，而之前交易对手享有的权利和应承担的义务已整体性的转移至结算机构。就这一交易过程而言，期货交易中的合同替换符合合同权利义务的概括转移的基本特征。

合同权利义务的概括转移需要对方的同意，从形式上看，期货交易的替换中并无买方或者卖方同意将合同让与期货交易所结算机构的过程。基于此有学者提出，期货合约中的买卖不是合同权利义务的概括转让，原因在于期货合同买卖中未经合同相对方的同意，且后续的对冲平仓中也没有概括转让债权债务的意思表示或合意。 但如果将期货交易所制定的交易规则看作期货交易所与期货市场参与人订立的合同，在交易规则中载明交易相对人同意将期货合同让与期货交易所（结算机构），此时，结算机构介入期货合同，进行权利义务的替代则可视为经过了合同双方的同意。

五、小结

建立健全作为期货交易核心制度之一的中央对手方制度，需要与之地位相匹配法律制度予以支撑，而中央对手方的法律基础是首先应该明确的问题，将合同权利义务的概括转移作为中央对手方的法律基础符合我国的立法体例和期货交易事实。目前，正值期货法制定之际，将中央对手方制度在期货法中成文化、具体化十分必要。

参考文献：

[1]See committee on payment and settlement system & technical committee of the international organization of securities commissions， recommendation for central counterparties， P45， available at http：///cpmi/publ/d61.pdf.

[2]袁际.期货结算法律问题研究[M]. 北京：法律出版社，2011.54-59.

[3]汤云龙.香港期货结算所作为中央对手方的法律地位探析[J].上海金融，2013（12）.

[4]翟浩.中央对手方理论下的期货交易所法律地位研究[J]. 河南教育学报，2012（1）.

[5]邹启钊.期货市场中央对手方――制度内涵与法律基础[J].法学家，2015（4）.

[6]徐国栋.绿色民法典草案[M].北京：社会科学文献出版社，2004.497-499.

篇4

根据目前股票市场和期货市场实际的规模、需求量和法律法规环境，我国已经具备了发展指数期货交易的条件。根据其他国家开展指数期货交易的经验和教训来看，指数期货的风险防范问题是开展指数期货交易重中之重的问题，所以在交易过程中，要建立完善的法律体系、严格的风险防范措施和健全的市场监管机制。

一、股指期货交易一般性风险

由于股票指数期货市场运作的不确定性，不但对期货市场产生风险，而且对现货市场产生风险，甚至将给市场宏观主体和微观主体以及整个社会、经济环境造成危害。

（一）股指期货交易风险的类型

按照巴塞尔委员会于1994 年7月27日发表的《衍生产品风险管理指南》，可将股票指数期货交易风险作如下分类。（1）市场风险。市场风险又称价格风险，股指期货价格风险包括投机者对期货价格的预测失误风险和套期保值风险。套期保值风险是指当股票指数期货交易的标的物股票价格指数发生逆向变动，即股票期货市场指数变动不完全与股票现货市场指数变动成比例，使套期保值的对冲交易发生变化或破裂所造成的风险。造成股票指数期货市场无法发挥应有的套期保值功能。套期保值中主要的风险为基差风险，由于现货价格与期货价格之间的收敛性是不确定的，尤其是在期货到期之前进行对冲，期货价格常常会过度偏离现货价格，基差风险就可能增大。（2）信用风险。信用风险又称违约风险，当交易的对方不愿意或不能够完成契约责任时，信用风险就会出现。对手违约又可分为敌意违约和被迫违约两类。前者为有能力履约但故意不履约，后者为的确没有能力履约（如破产等原因）而不能履约。对于股指期货交易而言，信用风险发生的概率极小，原因是在进行股指期货交易时，交易所有一套独特的交易体系，如设立一系列的保证金制度，最低资金要求，逐日盯市结算措施及强行平仓制度等，使整个市场的信用风险下降。但这种由结算公司充当所有投资者的交易对手，并承担履约责任，一旦结算公司出现风险暴露，由于其风险过度集中，则将危及到整个体系的安全。（3）流动性风险。流动性风险包括两类风险，一种是市场流动性风险，另一类是资金流动性风险。市场流动性风险是指市场交易量不足或无法获得市场价格，导致投资者无法及时平仓的风险。资金流动性风险是指因市场投资者流动资金不足而导致合约到期时无法履行合约支付义务或无法按合约要求追加保证金的风险。在股指期货市场上资金流动性风险通常是投机者操纵市场的重要手段。如果多、空方主力严重违规，将会使无数空头或多头面临爆仓的危险，人为造成资金流动性风险。如我国“327 国在期货事件”由于空方主力严重违规、使多方面临爆仓的绝境，便是人为制造流动风险的实例。（4）操作风险。操作风险是由于人为因素和风险管理控制方面的失误而产生亏损的风险。其本质属于管理问题。引起操作风险的主要原因，有人为的错误、电脑系统的故障、操作程序错误、系统失灵或内部控制失效等等。如巴林银行倒闭案，就是典型的内控机制系统造成的。（5）法律风险。法律风险是交易合约及其内容与相关法律制度发生冲突致使合约无法正常履行或无法获取所期待的经济收益所造成的风险。当然，也包括相关法规制定不及时、不完整，当市场发生剧烈波动时被迫采取临时措施而造成的风险。例如，我国在“ 327 国债期货事件”及许多商品期货市场上都曾采取过的协议平仓，便是实例。

二、股指期货交易的特殊风险

股指期货作为金融衍生品种，除了一般性风险外，还由于标的物自身的特点和合约设计过程中的特殊性，而具有一些特定的风险：（1）基差风险。基差风险是股指期货相对于其他金融衍生产品(期权、掉期等)的特殊风险。从本质上看，基差反映着货币的时间价值，一般应维持一定区间内的正值(即远期价格大于即期价格)，如美国标准普尔500种股票价格指数期货(S＆P500)的基差，在一般情况下为2到3点。但在巨大的市场波动中，也有可能出现基差倒挂甚至长时间倒挂的异常现象。基差的异常变动，表明股指期货交易中的价格信息已完全扭曲，这将产生巨大的交易性风险。（2）合约品种差异造成的风险。合约品种差异造成的风险，是指类似的合约品种，如日经225种股指期货和东京证券股指期货，在相同因素的影响下，价格变动不同。表现为两种情况：一是价格变动的方向相反。二是价格变动的幅度不同。类似合约品种的价格，在相同因素作用下变动幅度上的差异，也构成了合约品种差异的风险。（3）标的物风险。股指期货交易中，标的物设计的特殊性，是其特定风险无法完全锁定的原因。从套期保值的技术角度来看，商品期货、利率期货和外汇期货的套期保值者，都可以在一定期限内，通过建立现货与期货合约数量上的一致性、交易方向上的相反性来彻底锁定风险。而股指期货由于标的物的特殊性，使现货和期货合约数量上的一致仅具有理论上的意义，而不具有现实操作性。因为，股票指数设计中的综合性，以及设计中权重因素的考虑，使得在股票现货组合中，当股票品种和权数完全与指数一致时，才能真正做到完全锁定风险，而这在实际操作中的可行性几乎是零。因此，股指期货标的物的特殊性，使完全意义上的期货与现货间的套期保值成为不可能，因而风险将一直存在。（4）交割制度风险。股指期货采用现金交割的方式完成清算。相对于其他结合实物交割进行清算的金融衍生产品而言，存在更大的交割制度风险。如在利率期货交易中，符合规格的债券现货，无论如何也可以满足一部分交割要求。股指期货则只能是百分之百的现金交割，而不可能以对应股票完成清算。

三、股指期货交易的风险防范

（一）建立完善的法规体系

为保证指数期货交易安全运作， 必须建立严密的法规与监管体系，健全交易者行为，防范指数期货的风险，保证指数期货市场的公平竞争和平稳运行。对于国外指数期货，均有严密的法规与监管体系。以美国为例，指数期货交易是在国家统一立法《期货交易法》的制约下，形成了商品期货委员会（CFTC）、期货行业协会与期货交易所三级监管模式，有效的抑制了风险的发生，并促进了市场的发展。我国目前期货交易已形成统一监管体系，形成了证监会一期货交易所两级监管模式，而指数期货也可沿用两级监管模式，以方便风险管理。在法规体系上，可根据指数期货的特征对 《期货市场管理暂行条例》的有关内容进行修改，在此基础上制订《指数期货交易管理办法》与 《指数期货交易规则》。从长期考虑应尽快制订 《期货法》，使指数期货交易有法可依、规范发展，防范市场操纵和防范市场风险，以更高法律效率的、更加完善的法规体系作保证。

（二）建立严格的交易风险防范机制

为了增强市场的抗风险能力，一方面要总结国内期货市场风险监管的经验，另一方面要借鉴国外指数期货市场的管理制度，并在此基础上做好以下工作：（1）科学定位指数期货标的物。指数期货标的物要包含大量具有较大市值的股票，保证市场不易纵。（2）确定合理的保证金水平。由于我国股价波动限制在10％，所以，指数期货的保证金应在15％以上。（3）规定适度的涨停板幅度。由于我国股票市场不很成熟，保证金的追加速度受到金融服务效率的制约，所以要规定适度的涨跌停板。（4）在市场价格风险加大时，每日结算两次，同时要求保证金在一小时内到位。因此，建立高效率的结算制度，是股指期货风险控制的基本要求。（5）建立特殊情况下的强行平仓制度。当指数期货市场连续单方无报价时，可采取商品期货的处理方法，按规定的步骤强行平仓，释放市场风险。（6）建立风险控制的巡回断路系统。风险控制的巡回断路系统是为了协调股票市场和指数期货市场的价格变动，并对指数期货的价格进行限制的措施，以减少股市和期市之间的系统风险。（7）严格的风险准备金制度。目前国内期货市场的风险准备金非常有限，要推出指数期货，就必须增强市场抵御突发性风险的能力，因此应该提高风险准备金提取比例。（8）实行更加严格的限仓制度，防止市场操纵行为。（9）建立风险预警系统。在参考国外风险预警的基础上，建立国内指数期货交易的风险预警系统，以便能够在事前预测和控制指数期货风险。

（三）建立健全的市场监管机制

目前我国期货市场监管工作当中缺乏行业自律管理这个环节，导致市场风险监控方面出现盲区，增加了政府监管和交易所监管的难度。指数期货对风险控制的要求更高，所以必须尽快建立自律性期货行业的内部沟通，运用行业力量降低指数期货市场的风险。并且建立跨部门、跨市场的联合监督机构是非常必要的，它有利于股票市场和指数期货市场监管信息共享，有利于风险控制决策、措施及步骤的一致。最后，要改进监管方式，提高监管水平。我国期货市场一直是以行政监管为主，但法律监管具有力度大、管理规范、对市场的冲击力较小等优点，因此成为指数期货风险监管的主要方式。

参考文献

[1]陈洁《我国证券市场风险问题研究》[J]，载《合作经济与科技》，2007（第316期）

篇5

一、“地下炒金”行为的背景和特征

近年来，随着我国经济水平的日益提高，人民群众的生活水平也跟着大幅改善，社会上、民众手中的可供支配资金也就日渐增多了，而自然的，这些资金很多流向了投资市场，而这其中相当一部分又投向了黄金期货交易，然而我国对于黄金期货交易的管制是较为严格的，收益率相对于国际上的“对冲”“对赌”式的黄金期货交易小，因而边有不法分子钻其中的空子，开展地下炒金活动。

其实所谓的地下炒金一般表现为一些公司谎称自己是某境外的从事证券期货交易的公司在内地的分支机构，可以客户在国外开展炒“伦敦金”等黄金期货交易的活动，客户与该公司签订协议之后，便可以在所谓的网上交易平台之上进行交易，他们只要交纳少量的费用，然后即可以按照一定的杠杆率翻倍进行操作。这些公司一般谎称可以获取高额的利润，而其自身则按照协议的约定抽取相应的佣金。而实际上，客户的资金都在于其他客户资金的“对冲”“对赌”之中消耗殆尽，基本所有的用户都是血本无归。

近年来，在全国，特别是江浙沪等经济发达地区，这种“地下炒金”行为日益猖獗，对我国的市场经济秩序以及人民群众的利益都产生了巨大的损害。例如， 2006年8月12日，上海联泰黄金制品有限公司因涉及参与变相保证金交易被依法追究刑事责任，违法交易总金额高达108亿元，被称为“中国最大炒金公司案”。时隔一年，温州金银路投资有限公司因为同样的原因被依法追究责任，涉案金额近70亿，等等。地下炒金炒汇大案要案数不胜数，涉案资金节节攀高，几乎所有投资者都血本无归，有的甚至秦家荡产，付出了惨重的代价，对此，作为维护人民利益的最后一道屏障，执法者和立法者当然不能无动于衷。

二、“地下炒金”行为的定性

对于这种社会上俗称为“地下炒金”的行为应该如何定性，在学术界和实践当中是有着一些争议的。对于该行为的定罪，主要有三种意见，即不构成犯罪、诈骗罪、非法经营罪。

首先可以确定的是，该种行为构成诈骗罪是并不恰当的。诈骗罪是指以非法占有为目的，适用欺骗方法，骗取数额较大的公私财物的行为。“诈骗罪（既遂）的基本构造为：行为人实施欺骗行为―对方（受骗者）产生（或继续维持）错误认识―对方基于错误认识处分财产―行为人或者第三者取得财产―被害人遭受财产损失” 。而“地下炒金”案件所表现出的基本构造中，行为人虽然实施了欺骗行为，甚至很多都在报纸、电视中进行了大量的扭曲显示的宣传，构成了欺骗行为，但是这些犯罪人在实施了欺骗行为之后还是实施了相应的黄金期货交易的操作的，虽然很多参与交易的客户都血本无归，但是这些损失绝大部分是由于行为人不具备操作资质、操作能力导致的损失，行为人获利途径是从客户的收益当中抽取佣金，其并无非法占有客户财产的目的。而认定诈骗罪的最重要的一条标准就是在主观上具有非法占有他人财物的故意，因此“地下炒金”的行为与诈骗罪的构成要件并不符合，因而将其定为诈骗罪是不甚合理的。

其次，对于“地下炒金”行为性质认定上的争议主要存在于该种行为应该定为非法经营罪还是不认定为犯罪。按照我国《刑法》第225条第二款之三的规定，“未经国家有关部门批准非法经营证券、期货、保险业务的，或者非法从事资金支付结算业务的”构成非法经营罪，在理论中，认为“地下炒金”不构成犯罪主要理由如下：有的学者认为“地下炒金”的行为并不属于黄金期货交易，而是属于一种居间交易。对于这一点，笔者并不能赞同。这些学者认为这种居间行为属于期货交易中的“做市商”制度，所谓“做市商”制度，又称报价驱动制度， “指在证券市场上，由具备一定实力和信誉的证券商作为主要集中型的做市商不断向市场提供双向报价，在该价位上接收投资者的买卖要求，并以自有资金和证与投资者交易，维持市场的流动性，同时做市商通过报价差额来补偿所提供服务的成本及所承担的风险，并实现一定的利润。”这种交易模式在我国并没有法律予以规制，因而这些学者认为“地下炒金”并不构成犯罪。然而，做市商对做市的证券持有充足的库存，并且具有资金上的优势，可以即时以自己的库存证或者资金作为对冲盘，与大宗交易指令及时成交，进行大宗交易的投资者不必再等待市场上出现对冲盘，就可以直接达成交易，极大地提高了交易的效率。其中，作为做市商的金融机构的最大特点就在于具有大量的资金储备，使得其可以随时接收买卖双方的报价，根据许多“地下炒金”案例，我们可以看出，这些公司一般的手段都是通过注册多家公司，吸收、招聘大量的人缘进行短期培训，经过公司内部的所谓“考核”之后就担任其经纪人，并且由这些经纪人为客户进行“伦敦金”等金融交易市场的操作。可见这些公司并不具有这一特征.

第三，根据我国刑法第二百二十五条第二款第三条的规定，非法经营罪，是指未经许可经营专营、专卖物品或其他限制买卖的物品，买卖进出口许可证、进出口原产地证明以及其他法律、行政法规规定的经营许可证或者批准文件，以及从事其他非法经营活动，扰乱市场秩序，情节严重的行为。我国刑法在理论上可以分为自然犯与法定犯。其中，所谓法定犯，又称行政犯，“是指违反行政法规中的禁止性规范，并由行政法规中的刑事法则（附属刑法的一种）所规定的犯罪。譬如由行政经济法规的法则所规定的职务犯罪、经济犯罪等即属于此类。这一类犯罪的特点在于都以违反一定的经济行政法规为前提，它们原来都没有被认为是犯罪，由于社会情况的变化，在一些经济行政法规中首先作为被禁止的行为或作为犯罪加以规定。随后在修订的刑法中予以吸收而视之为犯罪”。

由此我们可以看出，非法经营罪是属于该类犯罪的。因此，也就是说，如果要将“地下炒金”认定为非法经营罪，那么其就必须首先违反我国一定的行政法律法规。根据大量的“地下炒金”案件我们可以得出其行为的一些基本特征：①实行当日无负债、保证金制度；所谓当日无负债制度是指投资者的盈亏、手续费、保证金在每日交易结束后，都必须进行结算，故又称“逐日盯市”制度。在“地下炒金”案例当中，行为人一般都会设立该种制度。例如在浦东区人民法院审理的原维达非法黄金期货交易案件当中，根据该案件协议书中的约定“客户在仓的黄金合约以当日市场收盘价位结算后，实际保证金不足的，客户必须于此交易日下午3：30以前注资补足，否则客户的合约会被全部或者部分平仓。这表明交易采用当日无负债结算制度”。而保证金制度在买卖合同中较为常见，法律对期货买卖合同设立了必须保证金制度，有维持保证金的要求。在“地下炒金”的案件当中，行为人基本都规定了交纳保证金后才能开展交易，保证金用于保证客户的履约能力并结算盈亏。②保证金收取比例低于合同标准额的20%。在“地下炒金”案件当中，行为人都会以一定的杠杆率将客户所交纳的保证金放大之后用于交易，而杠杆率一般都在100倍以上，故而客户实际交纳的保证金无疑都远低于合同标准的20%；③犯罪行为应视为标准化合约交易。所谓标准化合约是指在商品交易过程中，除了交易价格是变动的之外，其他诸如商品的品种、数量、登记、交易时间和地点等都是事先有标准的。在“地下炒金”案件当中，行为人所使用的交易合同虽然难以寻找，基本都会被犯罪人所销毁，但是根据案情以及被害人的陈述，我们可以看出，客户是在行为人所提供的虚拟交易平台之上，按“手”进行交易，对于黄金价格等等合同内容是不能协商、更改的。因而，我们基本可以认定，在“地下炒金”案件当中，行为人所使用的是标准化合约。在大部分的“地下炒金”案例当中，行为人的行为并不涉及现货交易，大部分只是提供客户相应的平台，由客户在平台，由客户按“手”进行交易。那么，对于认定“地下炒金”行为性质的关键就在于根据前述的该种行为的行为特征，其是否违反了我国相应的行政法律法规呢？答案应该说是肯定的。根据我国《期货管理交易条例》第89条的规定，变相期货交易主要有以下几点特征：①为参与集中交易的所有买方和卖方提供履约担保的；②实行当日无负债结算制度和保证金制度，同时保证金收取比例低于合约（或者合同）标的额20%的。因此，我们可以看出，“地下炒金”案件的特征是符合我国《期货管理交易条例》当中对于变相期货交易的规定的，将其认定为变相期货交易是符合我国相关法律法规的规定的。由此可见，“地下炒金”行为是违反了《期货管理交易条例》这一行政法律法规的，符合第225条第二款第三项中的“非法经营证券、期货、保险业务的，或者非法从事资金支付结算业务的”。

因此我们可以看出，“地下炒金”行为是符合非法经营罪在行为上的要件的。而根据《期货管理交易条例》第八十条的规定，“违反本条例规定，构成犯罪的，依法追究刑事责任。”故而，笔者认为将“地下炒金”行为认定为非法经营罪是符合刑法以及有关法律法规的规定的。

三、“地下炒金”定罪中的数额认定

按照我国《刑法》第225条的规定，认定非法经营罪需要达到“情节严重”的程度，而根据《关于审理非法出版物刑事案件具体应用法律若干问题的解释》第12条的规定，“个人经营数额在5万元至10万元以上的，违法所得数额在2万元至3万元以上的，经营音像制品、电子出版物500张（盒）以上的，属于非法经营行为“情节严重”；经营数额在15万元至30万元以上的，法违法所得数额在5万元至10万元以上，经营音像制品、电子出版物1500张（盒）以上的，属非法经营行为“情节特别严重”。”可见非法经营罪属于我国刑法中的数额犯，“地下炒金”行为要构成非法经营罪还需要达到法律所规定的数额。而根据上述《解释》可以看出，非法经营罪的“情节”主要有两个标准，即经营数额以及违法所得数额，而在这两者之中，对于非法经营数额的认定在理论上和实践上都是存在着一定的歧义及疑问的。这之中，主要的问题就集中在“非法经营期货的行为人通常都是连续多次进行期货交易，且会将上一次用于交易的盈余或剩余资金投入下一次交易，这就产生了连续交易中如何计算非法经营数额 的问题”，究竟是将经营者除此投入交易的资金作为非法经营数额还是将多次交易的资金累计计算？

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随着金融市场改革的不断深入，我国发展金融期货的环境和条件日益成熟，股指期货作为一种金融期货品种，可有效规避系统性风险，但是由于股指期货交易机制的特点，存在巨大的交易风险，如果不能有效规避风险，将严重阻碍我国金融市场的健康发展。因此，有效防范股指期货风险是当前亟待解决的重要问题。

一、股指期货概述

所谓股指期货，是指以股价指数位标的物的标准化期货合约，交易双方约定在未来的某个特定日期，可以按照事先确定的股价指数的大小，进行标的指数的买卖。我国股票市场缺乏卖空和融券功能，缺乏具有针对系统性风险的管理手段，而股指期货作为基础性风险管理工具，具有价格发现、套期保值、资产配置等功能，可以弥补以上空白，从而健全我国的证券交易市场。

二、股指期货的风险分类

（一）金融衍生产品共有风险

金融衍生产品的风险可作如下分类：（1）市场风险。市场风险是指由于股票指数发生变动引起股指期货价格剧烈变动而给投资者带来的风险。（2）法律风险。法律风险是交易合约及其内容与相关法律制度发生冲突致使合约无法正常履行所造成的风险。（3）操作风险。操作风险是由于人为因素和管理失误而产生的风险。如人为的错误、电脑故障、操作程序错误或内部控制失效等。（4）流动性风险。流动性风险是指经济主体由于金融资产的流动性的不确定性变动而遭受经济损失的可能性。（5）信用风险。信用风险是指交易对手不履行合约而造成的风险。

（二）股指期货交易的特殊风险

股指期货交易的特殊风险主要包括四个方面：一是基差风险，基差风险是股指期货相对于其他金融衍生产品的特殊风险。二是标的物风险，股指期货的标的物是市场上各种股票的价格总体水平，只有当股票品种和权数完全与指数一致时，才能真正做到完全锁定风险，但几乎不存在这种可能性。三是交割制度风险，股指期货采用现金交割的方式完成清算，其风险更大。四是合约品种差异造成的风险，是指类似的合约品种，在相同因素的影响下，价格变动不同。

另外，由于现货市场的交易机制不完善，交易主体结构失调也带来一定风险。同时，由于我国股票市场具有“政府驱动性”特征，政府干预的不确定性会加剧股市的不确定性，从而转嫁给股指期货，其潜在风险巨大。

三、股指期货交易的风险防范措施

（一）进一步完善相关的法律法规体系，加强对股指期货市场监管力度

为保证股指期货交易安全运作，应健全法律法规，为股指期货的开展提供法律保障，建立严密的法规与监管体系，健全交易者行为，保证股指期货市场的公平竞争和平稳运行，实现行政主导的监管机制向市场化监管机制的转变，加快期货业协会建设，为股指期货的市场监管提供有效保障。

（二）建立健全股指期货交易制度，加强股票市场与股指期货市场的协调和合作

股指期货市场具有高杠杆效应，交易风险比较大，为有效规避风险，将交易风险降低到最低限度，建立严格的市场交易机制是至关重要的措施。我国可考虑借鉴其他国家或地区的成功经验，针对我国的实际现状，进行科学合理的股指期货合约设计。同时，应不断加强股票市场和股指期货市场之间的信息共享和协调管理，建立风险联合管理和控制机制，严厉打击违法操纵行为。

（三）加强对股指期货市场交易主体的监管

完善的股指期货市场应具备三类交易主体：即套期保值者、套利者和投机者。为加强对市场交易主体的监管应注意以下几个方面：（1）构建完善的交易主体结构，鼓励发展大型机构投资者，并正确引导整个市场理性投资，避免投资的盲目性。（2）建立规范的准入制度，加强对市场交易主体的资信情况和风险负担能力的认定和考察，严格落实证券市场准入制度。（3）建立完善的现货市场，严格限制以投机为目的的股指期货交易。

（四）健全中观和微观层面的股指期货风险防范机制

交易所是股指期货中观层次监管的主体，是对交易风险进行监管的第一道防线。因此应明晰交易所的性质，科学定位指数期货标的物，确定合理的保证金水平，实施分级结算制度、涨跌停板制度、风险准备金制度、强行平仓制度、实时风险监测预警系统等。微观层面风险控制主要采取以下措施：一是加强期货经纪公司的风险管理，健全内部控制机制，拓宽内部员工的业务知识面，提升其业务素质，增强员工对股指期货的了解，并进行相应的职业道德培训。二是提高投资者综合素质，加强风险意识与投资技巧的教育和培养，促进投资者理性投资。

股指期货的推出，能够适应投资者规避风险的迫切需求，促进期货和现货市场规模的不断增大，培育市场交易主体，促进我国证券市场的规范化和可持续发展，但股指期货的交易风险也不容忽视，我国应建立完善交易风险防范机制，以有效防范股指期货的交易风险，从而不断促进我国股指期货的健康可持续发展，为我国金融体制改革输入新鲜血液。

参考文献

[1]王中岱.浅析我国股指期货交易风险及防范措施[J].中国商贸，2012（19）.

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明确期货交易各个阶段法律关系,对调整市场参与者的利益关系、实施有效期货市场监管体制、维护投资者权益、保证金融市场健康稳定发展都具有重大意义。本文研究重点集中在期货交易过程中结算阶段的法律关系,具体包括对结算关系的主体和客体研究。

结算法律关系的主体确定

结算关系实际是期货合约交易关系的履约阶段。这一阶段的交易主体在我国现行的期货法规中仍然是市场电子交易配对主体(一户一码交易编制制度),但这一问题引发的矛盾是平仓的电子交易与开仓的竞价配对后,平仓一方的权利义务已经终止,开仓一方交易主体的交易对手就已经不存在,期货交易如何继续进行下去?

国际结算机构的处理方法就是引入结算机构这一共同对手方。期货合约交易的结算机构是期货结算服务的提供者和组织者。当结算机构独立于交易所时,需要与交易所的交易数据和风险数据保持良好的沟通。但由于结算机构在决策、信息等方面有自己利益考虑,与交易所的利益冲突自然无法避免①。鉴于市场效率的要求,现代交易所存在并购结算机构的倾向。目前许多交易所都采用内设结算机构方式赢得市场效益②。另一方面,如何为客户提供高效、低成本、低风险的结算服务③是各国结算机构发展的共同动力④。从世界范围来看,外部统一结算逐渐成为了期货结算体系的主流。为规避现货市场上价格波动的风险而产生的期货合约交易市场天然是一种交换风险的市场。期货合约的交易需要在一定时间内完成履约义务,这就不可避免出现对手方信用风险,同时系统性风险因时间的长度而增大,因此,各种因素综合对结算机构的风险控制要求较高;另外价格发现和价格决定功能,风险转移途径功能决定了期货市场存在的必要性,而期货市场是基于期货合约交易的顺利进行为前提,因此明晰期货合约交易的法律关系是降低期货市场法律风险的关键。而法律风险是可以预测并可以通过合理的法律制度设计加以避免。确认期货结算机构“共同对手方”的法律地位就是一种法律技术手段。而合同更替制度是共同结算对手方法律地位的保障。通过合同更替的方法使得结算机构成为期货合约当事人即合约交易的一方,承担保证交易关系顺利确立、顺利了结的责任;在平仓或交割的合约交易法律关系消灭形式上也体现了法律关系明晰和市场交易标的流转高效。这种以平仓方向来轧平合约义务,根本无需考虑原先交易对手的信用履约问题。

共同对手方的历史由来。期货市场的结算方式经历直接结算、环形结算、结算机构完全结算三个阶段,可以说,结算机构的共同对手方制度是CBOT的发展史。CBOT最初不断完善结算规则主要是为了减少违约风险。直接结算是一种将其一笔或多笔交易与其原始的交易对手进行冲抵之后的净额计算方法。交易者由此造成的纠纷也时有发生,出现这种纠纷时,交易者只能通过昂贵、繁琐的法庭程序解决,特别是当价格波动范围大,波动频繁的情况下,这种方法的效率极为低下,直接造成CBOT期货业务交易量大幅缩减。CBOT开始认识到对结算参与人遵循结算规则和凡是出现过违约的会员将被剥夺在交易所交易的权利的约束机制,这种措施对于经营状况良好的会员而言具有正向的激励作用,但对于破产会员来说失去交易权利的意义并不大。交易所对期货合约引入了初始和维持保证金,严格保证金缴付期限。一旦保证金未按时足额缴付,即被视为违约。

从CCP⑤的发展历史来看,CCP最初只是作为回避信用风险的管理手段⑥,逐渐发展成为符合市场交易效率和交易安全双重要求的法律技术手段。但无论如何,CCP只是一种法律技术手段的产物,并非必须。但随后的各种结算规则是在承认结算机构的共同对手方地位发展而来的。

合同更替制度:从“结算机构”到“共同对手方”。电子化交易处理集中由交易会员介入,这种撮合在匿名下进行。共同对手方介入交易买卖双方之间,成为“买方的卖方”和“卖方的买方”,这一制度安排使结算机构作为共同对手方,介入卖买双方的合同关系,成为所有结算参与人共同的交收对手。

共同对手方制度的法律基础保障是合同更替,是指结算机构一旦介入买卖双方参与人的合同,原来买卖双方作为交易对手达成的合同就被双方分别以结算机构为共同对手方的两个新合同所取代,买卖双方参与人之间的权利和义务均由共同对手方承接,参与人只与结算机构一个对手方发生债权或债务关系。共同对手方机制的核心法律机理就是合同更替,正是通过合同更替,结算机构介入期货合约交易关系,替代合同相对方而成为合同一方当事人,成为原合同当事人共同的对手方。整个结算体系涉及众多复杂关系人,不再是单一契约联系,结算机构成为市场交易者的共同结算对手。

法律客体:对价理论下的允诺行为分析

明晰期货合约交易法律关系如何履行,如何终止,首先需理清期货交易的主给付义务内容即法律关系的客体,权利义务共同指向的行为。这是明确期货交易权利义务内容问题的前提条件。

民事法律关系的客体是体现一定物质利益的行为。在交易中体现为给付行为。任何法律关系中权利取得均以义务给付为条件。在对价理论中,给付行为可以理解为允诺。

合同不过是法律强制执行的允诺⑦。这个的允诺有以下三个重要特征:首先,允诺只有在信赖的情况下才有意义。当允诺成为市场典型交易内容的允诺时,一般推定可强制执行,允诺的“可强制执行”最终是为了试图控制可预计的未来。对价理论指出了合同设立的最终目的是为了实现法律对未来允诺执行风险的救济⑧。这是从合同法设立的最初的目的和从合同外部实体来看,合同设立的法律效果。而从合同当事人双方来看,互相可信赖的允诺履行是基于合同法的法律强力保证当事人特定行为的目的所在。一旦双方经过offer和bid就允诺的内容达成合意,法律对允诺的强制执行力就开始起作用。因此,对合同契约的理解是从允诺,可期待的允诺,可交换的允诺,一项允诺是以另一项允诺而做出到最终“可强制执行”的允诺的考察过程。

共同对手方的允诺。期货合约是一份合同,必然也同时存在合同上的权利。理解期货合约上的权利,最有效的方式是引入“远期合约”与期货合约进行比较分析。期货合约和远期合约的共同之处在于:承诺以当前约定条件在未来(确定的时间)进行交易的标准化合约,可以以商品或金融工具为交易标的。

但远期合约与期货合约存在相当大的不同,主要体现在以下五方面:

第一,远期合约双方主体确定;而期货合约是经过电子交易撮合配对,非经法律确认,期货合约交易主体仍为撮合编码对应的主体。

第二,标准化确定程度不同。远期合约遵循契约自由原则,合约中的相关条件如标的物的质量、数量、交割地点和交割时间都经过双方当事人合意;期货合约则是标准化的,期货交易所为各种标的物的期货合约制定了标准化的数量、质量、交割地点、交割时间、交割方式、合约规模等条款,当事人只能被动接受条款。

第三,远期合约是必须履行的协议,只可以交割方式履行;而期货合约无需最终履行,可以选择平仓了结双方权利义务关系。

第四,远期合约通过场外交易;期货合约则在交易所内交易,一般不允许场外交易。

第五,担保方式不同。远期合约的履行仅以签约双方的信誉为担保,一旦一方无力或不愿履约时,另一方就得蒙受损失;期货合约的履行则由交易所或清算公司提供担保。

期货合约不仅是一份合同,而且是一份商品。对期货合约交易产生的法律关系必定指向的是期货合约的处理。由以上分析得出,期货交易所上市交易的合约品种区别于远期合约的主要特征主要体现在对合约本身的处理上,即期货合约上承载一种权利:允诺期货合约的履行可以选择在履约期之前平仓或者交割。至于提供信誉担保义务,是对期货合约作为一份合同的当事人履约担保,担保义务指向期货合约规定的标的物,并非指向期货合约。

因此,期货合约上承载的权利可以理解为,因合约另一方当事人放弃交割方式的利益,做出允诺可以选择在交割履约期前进行平仓的“损害”,使得合约一方当事人获得“平仓权”。正是因为期货合约上的利益和允诺使得期货合约上承载的“权利”成为期货合约交易的合同权利。

CCP的允诺正如上面所提到的,CCP放弃交割方式的利益,做出允诺可以选择在交割履约期前进行平仓的“损害”。

交易者的允诺。交易者的允诺内容主要是允诺在期货合约履行前每日的保证金账户符合CCP对交易者的保证金水平要求。同样,这一允诺是具有可期待性的。但一旦保证金水平不符合标准,CCP尽到了通知义务,先履行抗辩权由此产生,CCP可以自行决定是否要“平仓”,作为一种权利,CCP是可以决定是否行使平仓权利的⑨。

平仓权,可以理解为期货合约上承载的权利的交易客体。以期货合约为媒介,转移债权。从而获得交易对手的信用允诺和交易费用支付。这种债权的经济意义并非只在结算法律关系中体现,在吸引更多的交易者进行交易,提高整个系统的市场流动性,获取较高的交易费用对交易所一方都是很大的利益对流。由此来看,除交易费用的缴纳之外,其它的利益都非交易所与交易者合意取得,所以不具有契约性质。由此来看,期货合约因承载一定的权利,所以可以成为交易的标的物。

交易者对CCP的允诺是可以期待的。因为平仓方式是交易者与CCP之间方向相反的期货合约提前履行。“可以提前履行的合意”正是CCP作为一方当事人放弃的利益,即允诺的损害。这是因为如远期合约的签订本来是为了货款对付,通过远期交割实现;期货市场的交易者多数情况下并非是为最终交割了结,而更愿意选择平仓,而省下现货交易的环节。针对这一目的,CCP为了提高交易量,而明确提出允诺一旦选择平仓,合约可以在交割期前履行,这也是期货合约作为交易标的物的价值所在。

经过“讨价还价”的允诺。保证金水平是整个市场“讨价还价”的内容:讨价还价的结果是双方对相互之间允诺的合意一致。

保证金水平的标准虽然在期货合约中注明:标的商品价格的百分比。保证金具体数额经过配对交易而合意⑩,双方主体的允诺对价是清晰的,因此,双方的允诺是法律强制执行的允诺,合同契约关系因此而产生。真正期货合约交易的时点在交易配对之后的合同更替完成的瞬间。交易主体是交易者与CCP。这种交易法律关系的履行是通过交易者在持仓期间履行“保证金水平”的允诺。但是由于基础商品价格频繁波动,保证金水平处于不断变化中,因此交易者做出的允诺是持仓期间允诺保证金账户符合双方就保证金比率达成的协议。

双方之间法律关系的了结:义务的清偿―允诺的实现???。期货合约交易的允诺实现(即权利义务的终止)是通过以下两种方式了结:第一是交易者的平仓指令,双方的相反契约提前履行,交易者行使了平仓权,CCP实践了允诺;第二是交易者实践了在持仓期间,保证维持每日保证金水平的允诺。允诺实现还可以通过期货合约的实际履行――交割。

由以上分析来看,平仓权,可以理解为期货合约上承载的权利。交易者以期货合约为标的物,允诺每日保证金水平;CCP以期货合约为标的物,允诺平仓权。这种债权意义并非只体现在理清结算法律关系上,同时还具有吸引更多的交易者进行交易,提高整个系统的市场流动性,获取较高的交易费用等经济意义。

结 论

合同更替制度是我国引入CCP制度的最大法理障碍。如何在现行民法框架下,构建合同更替制度是我国确立结算机构为“共同对手方”急需解决的问题。对共同对手方制度引入后的结算法律关系探讨有助于完善我国期货市场的法制建设。

我国不存在合同更替制度的明确法律规定,只形成了债权债务移转和概括转让制度基本机制。虽然《合同法》第88条中规定“当事人一方经对方同意,可以将自己在合同中的权利和义务一并转让给第三人”,但鉴于期货市场交易的复杂性和出于多方效率考虑,应当以具有法律效力的规定以明示。由此来看,合同更替制度虽然可以基于合同自由原则推断出共同对手方(CCP)结算制度的合法性,但需要明文规章以降低信用风险和法律风险的不确定性。

期货结算公司的法律地位应当在功能上起到中央对手方的作用,因此还要在此基础之上进一步完善我国期货结算中的中央对手方制度:一方面,在法律法规上明确中央对手方的地位,对中央对手方与各方参与人的权利、义务关系予以明确;另一方面,在法律上明确“合同更替”的概念,以便参与人违约时,中央对手方有足够的法律依据进行追偿,或者采取相应的风险管理措施。(作者单位:清华大学法学院)

注释

①高健:“‘创新与成长’成全球交易所竞争重要特征”,和讯网,2010年2月26日。

②王莉莉:《世界期货交易所进行战略调整的主要背景》,大连商品交易所,2006年6月19日。

③香港交易所:《香港交易所行情服务收费具竞争力》,2008年3月10日。

④徐炜旋:“两大交易所竞争焦炭定价权”,《21世纪经济报道》,2009年12月11日。

⑤即共同对手方,在本章中都以CCP的形式代替共同对手方。

⑥在美国期货结算所历史上未曾出现无力支付的情况。这是因为结算所的支付风险即共同对手方的信用风险是整个结算市场最为重要的基础保障。See Futures Trading,RobertE.FinkandRobertB.Febuniak,1955,NewYork Institute of FinaneePraetiee―Hall,pz63。

篇8

本文研究重点集中在期货交易过程中结算阶段的法律关系，具体包括对结算关系的主体和客体研究。明确期货交易各个阶段法律关系，对调整市场参与者的利益关系、实施有效期货市场监管体制、维护投资者权益、保证金融市场健康稳定发展都具有重大意义。

结算法律关系的主体确定

结算关系实际是期货合约交易关系的履约阶段。这一阶段的交易主体在我国现行的期货法规中仍然是市场电子交易配对主体（一户一码交易编制制度），但这一问题引发的矛盾是平仓的电子交易与开仓的竞价配对后，平仓一方的权利义务已经终止，开仓一方交易主体的交易对手就已经不存在，期货交易如何继续进行下去？

国际结算机构的处理方法就是引入结算机构这一共同对手方。期货合约交易的结算机构是期货结算服务的提供者和组织者。当结算机构独立于交易所时，需要与交易所的交易数据和风险数据保持良好的沟通。但由于结算机构在决策、信息等方面有自己利益考虑，与交易所的利益冲突自然无法避免①。鉴于市场效率的要求，现代交易所存在并购结算机构的倾向。目前许多交易所都采用内设结算机构方式赢得市场效益②。另一方面，如何为客户提供高效、低成本、低风险的结算服务③是各国结算机构发展的共同动力④。从世界范围来看，外部统一结算逐渐成为了期货结算体系的主流。为规避现货市场上价格波动的风险而产生的期货合约交易市场天然是一种交换风险的市场。期货合约的交易需要在一定时间内完成履约义务，这就不可避免出现对手方信用风险，同时系统性风险因时间的长度而增大。

共同对手方的历史由来。期货市场的结算方式经历直接结算、环形结算、结算机构完全结算三个阶段，可以说，结算机构的共同对手方制度是CBOT的发展史。CBOT最初不断完善结算规则主要是为了减少违约风险。直接结算是一种将其一笔或多笔交易与其原始的交易对手进行冲抵之后的净额计算方法。交易者由此造成的纠纷也时有发生，出现这种纠纷时，交易者只能通过昂贵、繁琐的法庭程序解决，特别是当价格波动范围大，波动频繁的情况下，这种方法的效率极为低下，直接造成CBOT期货业务交易量大幅缩减。CBOT开始认识到对结算参与人遵循结算规则和凡是出现过违约的会员将被剥夺在交易所交易的权利的约束机制，这种措施对于经营状况良好的会员而言具有正向的激励作用，但对于破产会员来说失去交易权利的意义并不大。交易所对期货合约引入了初始和维持保证金，严格保证金缴付期限。一旦保证金未按时足额缴付，即被视为违约。

从CCP⑤的发展历史来看，CCP最初只是作为回避信用风险的管理手段⑥，逐渐发展成为符合市场交易效率和交易安全双重要求的法律技术手段。但无论如何，CCP只是一种法律技术手段的产物，并非必须。但随后的各种结算规则是在承认结算机构的共同对手方地位发展而来的。

合同更替制度：从“结算机构”到“共同对手方”。电子化交易处理集中由交易会员介入，这种撮合在匿名下进行。共同对手方介入交易买卖双方之间，成为“买方的卖方”和“卖方的买方”，这一制度安排使结算机构作为共同对手方，介入卖买双方的合同关系，成为所有结算参与人共同的交收对手。

共同对手方制度的法律基础保障是合同更替，是指结算机构一旦介入买卖双方参与人的合同，原来买卖双方作为交易对手达成的合同就被双方分别以结算机构为共同对手方的两个新合同所取代，买卖双方参与人之间的权利和义务均由共同对手方承接，参与人只与结算机构一个对手方发生债权或债务关系。共同对手方机制的核心法律机理就是合同更替，正是通过合同更替，结算机构介入期货合约交易关系，替代合同相对方而成为合同一方当事人，成为原合同当事人共同的对手方。整个结算体系涉及众多复杂关系人，不再是单一契约联系，结算机构成为市场交易者的共同结算对手。

法律客体：对价理论下的允诺行为分析

明晰期货合约交易法律关系如何履行，如何终止，首先需理清期货交易的主给付义务内容即法律关系的客体，权利义务共同指向的行为。这是明确期货交易权利义务内容问题的前提条件。

民事法律关系的客体是体现一定物质利益的行为。在交易中体现为给付行为。任何法律关系中权利取得均以义务给付为条件。在对价理论中，给付行为可以理解为允诺。

合同不过是法律强制执行的允诺⑦。这个的允诺有以下三个重要特征：首先，允诺只有在信赖的情况下才有意义。当允诺成为市场典型交易内容的允诺时，一般推定可强制执行，允诺的“可强制执行”最终是为了试图控制可预计的未来。对价理论指出了合同设立的最终目的是为了实现法律对未来允诺执行风险的救济⑧。这是从合同法设立的最初的目的和从合同外部实体来看，合同设立的法律效果。而从合同当事人双方来看，互相可信赖的允诺履行是基于合同法的法律强力保证当事人特定行为的目的所在。一旦双方经过offer和bid就允诺的内容达成合意，法律对允诺的强制执行力就开始起作用。因此，对合同契约的理解是从允诺，可期待的允诺，可交换的允诺，一项允诺是以另一项允诺而做出到最终“可强制执行”的允诺的考察过程。

共同对手方的允诺。期货合约是一份合同，必然也同时存在合同上的权利。理解期货合约上的权利，最有效的方式是引入“远期合约”与期货合约进行比较分析。期货合约和远期合约的共同之处在于：承诺以当前约定条件在未来（确定的时间）进行交易的标准化合约，可以以商品或金融工具为交易标的。

但远期合约与期货合约存在相当大的不同，主要体现在以下五方面：

第一，远期合约双方主体确定；而期货合约是经过电子交易撮合配对，非经法律确认，期货合约交易主体仍为撮合编码对应的主体。

第二，标准化确定程度不同。远期合约遵循契约自由原则，合约中的相关条件如标的物的质量、数量、交割地点和交割时间都经过双方当事人合意；期货合约则是标准化的，期货交易所为各种标的物的期货合约制定了标准化的数量、质量、交割地点、交割时间、交割方式、合约规模等条款，当事人只能被动接受条款。

第三，远期合约是必须履行的协议，只可以交割方式履行；而期货合约无需最终履行，可以选择平仓了结双方权利义务关系。

第四，远期合约通过场外交易；期货合约则在交易所内交易，一般不允许场外交易。

第五，担保方式不同。远期合约的履行仅以签约双方的信誉为担保，一旦一方无力或不愿履约时，另一方就得蒙受损失；期货合约的履行则由交易所或清算公司提供担保。

期货合约不仅是一份合同，而且是一份商品。对期货合约交易产生的法律关系必定指向的是期货合约的处理。由以上分析得出，期货交易所上市交易的合约品种区别于远期合约的主要特征主要体现在对合约本身的处理上，即期货合约上承载一种权利：允诺期货合约的履行可以选择在履约期之前平仓或者交割。至于提供信誉担保义务，是对期货合约作为一份合同的当事人履约担保，担保义务指向期货合约规定的标的物，并非指向期货合约。

因此，期货合约上承载的权利可以理解为，因合约另一方当事人放弃交割方式的利益，做出允诺可以选择在交割履约期前进行平仓的“损害”，使得合约一方当事人获得“平仓权”。正是因为期货合约上的利益和允诺使得期货合约上承载的“权利”成为期货合约交易的合同权利。

CCP的允诺正如上面所提到的，CCP放弃交割方式的利益，做出允诺可以选择在交割履约期前进行平仓的“损害”。

交易者的允诺。交易者的允诺内容主要是允诺在期货合约履行前每日的保证金账户符合CCP对交易者的保证金水平要求。同样，这一允诺是具有可期待性的。但一旦保证金水平不符合标准，CCP尽到了通知义务，先履行抗辩权由此产生，CCP可以自行决定是否要“平仓”，作为一种权利，CCP是可以决定是否行使平仓权利的⑨。

平仓权，可以理解为期货合约上承载的权利的交易客体。以期货合约为媒介，转移债权。从而获得交易对手的信用允诺和交易费用支付。这种债权的经济意义并非只在结算法律关系中体现，在吸引更多的交易者进行交易，提高整个系统的市场流动性，获取较高的交易费用对交易所一方都是很大的利益对流。由此来看，除交易费用的缴纳之外，其它的利益都非交易所与交易者合意取得，所以不具有契约性质。由此来看，期货合约因承载一定的权利，所以可以成为交易的标的物。

交易者对CCP的允诺是可以期待的。因为平仓方式是交易者与CCP之间方向相反的期货合约提前履行。“可以提前履行的合意”正是CCP作为一方当事人放弃的利益，即允诺的损害。这是因为如远期合约的签订本来是为了货款对付,通过远期交割实现；期货市场的交易者多数情况下并非是为最终交割了结，而更愿意选择平仓，而省下现货交易的环节。针对这一目的，CCP为了提高交易量，而明确提出允诺一旦选择平仓，合约可以在交割期前履行，这也是期货合约作为交易标的物的价值所在。

经过“讨价还价”的允诺。保证金水平是整个市场“讨价还价”的内容：讨价还价的结果是双方对相互之间允诺的合意一致。

保证金水平的标准虽然在期货合约中注明：标的商品价格的百分比。保证金具体数额经过配对交易而合意⑩,双方主体的允诺对价是清晰的，因此，双方的允诺是法律强制执行的允诺，合同契约关系因此而产生。真正期货合约交易的时点在交易配对之后的合同更替完成的瞬间。交易主体是交易者与CCP。这种交易法律关系的履行是通过交易者在持仓期间履行“保证金水平”的允诺。但是由于基础商品价格频繁波动，保证金水平处于不断变化中,因此交易者做出的允诺是持仓期间允诺保证金账户符合双方就保证金比率达成的协议。

双方之间法律关系的了结：义务的清偿—允诺的实现?輥?輯?訛。期货合约交易的允诺实现（即权利义务的终止）是通过以下两种方式了结：第一是交易者的平仓指令，双方的相反契约提前履行，交易者行使了平仓权，CCP实践了允诺；第二是交易者实践了在持仓期间，保证维持每日保证金水平的允诺。允诺实现还可以通过期货合约的实际履行——交割。

由以上分析来看，平仓权，可以理解为期货合约上承载的权利。交易者以期货合约为标的物，允诺每日保证金水平；CCP以期货合约为标的物，允诺平仓权。这种债权意义并非只体现在理清结算法律关系上，同时还具有吸引更多的交易者进行交易，提高整个系统的市场流动性，获取较高的交易费用等经济意义。

结论

合同更替制度是我国引入CCP制度的最大法理障碍。如何在现行民法框架下，构建合同更替制度是我国确立结算机构为“共同对手方”急需解决的问题。对共同对手方制度引入后的结算法律关系探讨有助于完善我国期货市场的法制建设。

我国不存在合同更替制度的明确法律规定，只形成了债权债务移转和概括转让制度基本机制。虽然《合同法》第88条中规定“当事人一方经对方同意，可以将自己在合同中的权利和义务一并转让给第三人”，但鉴于期货市场交易的复杂性和出于多方效率考虑，应当以具有法律效力的规定以明示。由此来看，合同更替制度虽然可以基于合同自由原则推断出共同对手方（CCP）结算制度的合法性，但需要明文规章以降低信用风险和法律风险的不确定性。《人民论坛》

注释:

①高健：“‘创新与成长’成全球交易所竞争重要特征”，和讯网，2010年2月26日。

②王莉莉：《世界期货交易所进行战略调整的主要背景》，大连商品交易所，2006年6月19日。

③香港交易所：《香港交易所行情服务收费具竞争力》，2008年3月10日。

④徐炜旋：“两大交易所竞争焦炭定价权”，《21世纪经济报道》，2009年12月11日。

⑤即共同对手方，在本章中都以CCP的形式代替共同对手方。

⑥在美国期货结算所历史上未曾出现无力支付的情况。这是因为结算所的支付风险即共同对手方的信用风险是整个结算市场最为重要的基础保障。SeeFuturesTrading，RobertE.FinkandRobertB.Febuniak，1955，NewYorkInstituteofFinaneePraetiee—Hall，pz63。

篇9

股指期货合约属于证券的范畴

股指可以看作是支付股利的证券，该证券是指数基础资产（构成指数的证券）的投资组合，该证券所支付的股利是该投资组合持有者收到的股息。股指期货就是以股指为标的物的衍生证券，其价值取决于构成指数的投资组合的价格及其变化。目前，包括远期合约、期货、期权、互换等在内的金融衍生品被称为“衍生证券”。John C. Hull 给“衍生证券”下的定义是：“衍生证券（Derivative Security，也称衍生工具）是一种证券，其价值依赖于其他更基本的标的（Underlying，也称基本的）变量。近年来，在金融领域衍生证券变得越来越重要。许多交易所正在进行大量的期货和期权交易。金融机构与它们的客户在交易所外的场外市场（Over——the——Counter，即OTC市场）频繁进行远期合约、互换和其他不同种类的期权的交易。其他更特殊的衍生证券常常作为债券和股票发行的一个组成部分”：“衍生证券也称为或有债权（Contingent Claims）。我们经常看到，衍生证券所依附的标的变量是可交易证券的价格。例如，股票期权是一个衍生证券，其价值依赖于股票的价格。然而，正如我们将看到的，衍生证券可以依赖于几乎任何变量，从生猪价格到某个滑雪胜地的降雪量。”

美国《1934年证券交易法》第3节第10、11款对“证券”的界定是 证券指任何票据、股票、国库券、债券、公司债券、利润分享协议或石油、天然气或其他矿床特许或租赁协议下的权益证书或参与证书，任何关于证券的抵押信托证、组建前证书或认购证、可转让股份、投资合同、投票信托证、存单，任何关于证券、存单或证券指数的卖出权、买入权、多空套作权、选择期权或优先权（包括其权益或由其价值所生成的权益），任何在国家证券交易所达成的外汇卖出权、买入权、多空套作权、选择期权或优先权，或者一般意义上被认为是“证券”的任何票据；或者前述之各证券的权益证书、参与证书、暂时或临时证书、收据、认购或购买的担保或权利，但不包括货币或自出票日时有效期不超过9个月的任何票据、汇票或银行承兑书。其对“股权证券”的界定是：股权证券指股票或相似证券；或者经对价或不经对价可转换为该证券的证券；或者载有对该证券的认购或购买担保权、或认购或购买权利的证券；或者该担保权或权利；或者委员会根据所制定的对公众利益或投资者保护为必要或适当的规则和条例认为其具有相同性质，并且将其视作股权证券的任何其他证券。

而英文单词“security”可译为“担保品，抵押品，证券”，有三个含义：（1）一般含义为用作抵押品的财产。（2）投资含义为由债务人提交给债权人的用以对其债务进行担保的股票和债券。当债务人不能偿还债务时，债权人有权出售这些股票和债券，所得收入归债权人所有，用以冲抵债务。（3）法律含义是指债务凭证或财产权利凭证。把股指期货等金融衍生产品看作是一种有价证券，完全符合其法律含义。

国内法律对“证券”的释义是 ：证券是各类财产所有权和债权凭证的通称，是用来证明持有人有权取得相应权益的凭证。凡是根据法律、法规发行的证券都具有法律效力。证券具有以下特征：证券是权利凭证；证券是流通凭证，可以通过一定的方式予以转让；证券是占有凭证，是证券持有人行使证券权利的凭证；证券是收益凭证，证券持有人拥有证券收益权。

根据不同的标准，可以对证券进行不同的分类。按照证券性质的不同，可以将证券分为证据证券、凭证证券和有价证券；按照证券功能的不同可分为金券、资格证券和有价证券；按照证券上权利性质的不同，可分为物权证券、债权证券和股权证券；按照证券权利客体的不同，可分为商品证券、价值证券；按照证券效力的不同，可分为设权证券和证权证券；按照证券持有人的记载要求不同，可分为记名证券和不记名证券；按照证券表现形式的不同，可分为实物券式证券、簿记券式证券。证券的功能是多重的，其中证券的法律功能是实现其他功能的保护机制。证券的法律功能具体表现为：设定或者证明证券权利的功能，即通过证券能够创设出一种新的财产关系；行使证券权利的功能，即行使证券上的权利，以持有证券为前提；实现证券权利的功能，占有证券是证券权利行使的保障，而证券上反映的特定的财产权利是证券持有人实现其财产权的保障，也就是证券具有使证券权利现实化的法律效果；转让证券权利的功能，由于证券具有流通性，证券持有人有权向他人转让其持有的证券，产生证券权利的法律效果；保护证券权利的功能。

金融衍生品是有关互换现金流量或旨在为交易者转移风险的一种双边合约，其特点之一便是契约性，衍生品交易的对象并不是基础工具，而是对这些基础工具在未来某种条件下处置的权利和义务，这些权利和义务以契约形式存在，构成所谓的产品。股票、股票指数是证券，股票指数期货合约具有以上所述证券的所有法律功能，如设定或者证明证券权利的功能。通过证券能够创设出一种新的财产关系，股指期货交易就是合约所含的权利和义务的交易，买卖双方的成交创设了一种新的财产关系，买方有权利和义务获得一定价值的证券（组合），卖方则有权利和义务转让对一定价值证券（组合）的所有权。现金交割方式并不改变期货合约的本质属性，股指期货合约（期货合约）就是证券。

期货交易已成为一种金融投资行为

1972年芝加哥商业交易所（CME）设立国际货币市场（International Money Market， IMM）推出货币期货交易，当年5月16日共推出7种货币（英镑、德国马克、瑞士法郎、加拿大元、墨西哥比索、日元、荷兰盾）的期货合约，标志着金融期货的产生，在此之前，对期货的认识还限于高层次的贸易行为。的确，商品期货是从远期合约交易发展起来的，其根本动因则是基于现货贸易规避价格风险和信用风险，集中供求信息的需要，1848年芝加哥期货交易所（CBOT）的成立标志着现代期货市场的诞生。但早期的交易并不是标准化的期货合约，而是遵循着即时钱货两清的现货买卖到远期合约再到期货交易的演进路径，期货交易被视为贸易范畴是自然的。1988年国内开始研究期货市场时，仍把期货交易视为期货贸易，“从世界商品经济发展的历史来看，商品交换有两种形式：现货和期货。现货是可以随时在市场买卖用于消费的商品。而期货则是一定时期之后才能提供到市场上来的商品。根据不同商品的特性，期货时限可以从几个月到十几个月，期货贸易就是这种远期商品的提前买卖。期货贸易有两种形式：一种是买卖双方签订的非标准化的远期交货合同，合同数量、品质、时限是双方具体商定的，一般无法多次转让，是生产者和用户的直接交易。另一种是标准化的远期交货合同，可以在期货市场上多次转让，每次转让只需议定价格。现在通常把后者称为期货，前者称为远期合同”。当时把标准化合约的期货交易视为期货贸易的高级形式，而把远期交货合同视为期货贸易的初级形式。

实际上，成熟的期货市场实行最终交割的只有1%左右，而99%的期货合约在其到期之前通过对冲交易来了结头寸，不涉及最终交割。即使最终实行交割的市场参与者也是将期货交易作为其进行资产管理、生产经营管理的工具，如买入交割实物商品的交易者，只是交割商品符合其成本管理、库存管理的要求时才会进行以获得实物商品为目的的交易，这种交易服从于其资产管理、生产经营管理的目标。

篇10

关键词 商品期货市场 期货交易

一、商品期货交易的特征及期货市场功能

（一）商品期货交易的特征

商品期货，是指标的物为实物商品的期货合约，主要包括农副产品、金属产品、能源产品等几大类。商品期货交易具有以下三个基本特征。

1. 以标准合同交易为准

期货交易市场并不是买卖实际货物的市场，而是买卖品质、规格、数量、包装、检验、支付、交货地点以及方式、解决争议等条款和内容都已经标准化的期货合同的市场，只有价格是变动的。而这也是期货交易区别于现货远期交易的一个重要特征。

2.特殊的清算制度

在期货市场上，买卖双方达成交易后，均需立即在清算所进行登记。登记后，买卖双方就不再存在合同责任关系，而是他们分别与清算所建立合同关系，清算所分别成为期货合同的卖方和买方，也就是说所有在交易所达成的交易，必须送到结算所进行结算，经结算处理后才算最后达成，才能最后成为合法交易，而交易双方互无关系，都只以结算所作为自己的交易对手，只对结算所负财务责任，即在付款方向上，都只对结算所，而不是交易双方之间互相往来款项。

3.严格履约的保证金制度

保证金制度一般包括原始押金交纳制度即初始保证金制度和亏损时补交押金制度。保证金制度的实施，不仅使期货交易具有"以小博大" 的杠杆性，吸引众多的交易者参与，而且使得结算所为交易所内达成并经结算后的交易提供履约担保，确保交易者能够履约。

（二） 商品期货市场的功能

1.规避市场风险

商品期货市场的规避市场风险功能即套期保值功能。由于现货市场上具有价格波动性即价格的不确定性，而这种不确定性又会给企业带来风险，因此，企业可以通过期货市场的反向操作即买入套期保值和卖出套期保值来规避由于现货价格的不利波动而产生的生产经营风险。期货市场的套期保值功能也是服务于现货企业的主要功能之一。从宏观的角度看，期货市场的套期保值功能实际上起到“平衡杆”的作用，也就是说，企业运用套期保值正如运动员手中的平衡杆，实体产业的风险可以通过期货市场价格波动，通过套期保值功能得以化解。

2.价格发现功能

相对于现货市场而言，在期货市场内，由于众多的期货交易者按照各自认为最合适价格成交，因此期货价格可以综合反映出供求双方对未来某个时间的供求关系和价格走势的预期，而这种价格信息增加了市场的透明度，有助于提高资源配置的效率。期货市场价格发现是套期保值功能充分发挥后衍生出的第二大功能。事实上，价格发现发挥的是“弹簧”作用，即当现货价格涨势过快时，期货市场形成一个回调的压力；当现货价格过低时，期货市场又对其形成一个向上的推力。

3.有助于金融秩序和经济秩序的建设

与证券市场不同，期货市场是风险管理市场，解决的是市场价格风险的管理问题，使得市场经济中的无限风险有限化，在实体经济衰退时进行对冲，而证券市场资产市场，解决的是资本配置的问题，在不同时期会出现繁荣和减值。社会经济活动不仅仅是要关注财富的积累和分配，在一定的时期也要关注风险的分散，所以期货市场的发展能够使得经济发展更加持续与稳定。

二、我国商品期货市场的发展历程及取得的成就

（一）我国商品期货市场的发展历程

现代期货市场和期货交易距今已经有一百多年的历史，而原始的期货交易更是可以追溯到古希腊和古罗马时代。在上世纪八十年代后期我国经济改革已经经历了十年的历程，随着单一计划体制与市场相结合的转轨，政府对经济的直接控制逐渐向依赖市场调控转变。

期货市场在我国的发展历经“一波三折”：第一阶段（1988年至1993年），试点探索阶段。我国期货业迈出了发展的第一步，在此阶段经历了迅速膨胀和无序发展；第二阶段（1993年至2000年），整顿治理阶段。我国期货市场经历了风险事件迭出的整顿期；第三阶段（2000年至今），稳步发展阶段，我国期货市场现在正处于有史以来最好的规范发展时期。

（二）我国商品期货市场取得的成就

在经历长期整顿后，我国期货市场取得了显著的成就：首先，我国期货市场的交易量以及交易额迅速增长，期货市场的价格发现和风险规避功能也逐步凸显，同时我国期货市场的国际影响力也逐步形成；其次，2006年之后，我国期货经纪公司经营状况好转，资产总额较快增长，净资产也有所增加；最后，参与期货市场进行套期保值的企业数量不断增加。

三、我国商品期货市场存在的缺陷

经过十多年的发展，我国商品期货市场已经取得了举世瞩目的成就，然而，我国商品期货市场总体而言，仍然是其他国际期货市场的“影子市场”。

（一）我国商品期货市场的监管机制不健全

这主要表现在以下几个方面：首先，我国沪胶期货市场相关的法规规定过于简单，缺乏可操作性；其次，沪胶期货市场相关制度执行不力；最后，对监管者的监管缺位。交易所本身应该是一个监管者，但同时又是市场的参与者，这种矛盾而尴尬的身份常常使得交易所为了自身利益默许甚至鼓励投机者使用违规手段来达到活跃市场的目的。

（二）我国商品期货交易所的组织形式和规则体系不完善

从组织形式上看，我国三家期货交易所实行的是会员制，但是由于我国期货市场特殊的监管模式，会员并不是自我监管的会员，交易所只是名义上的会员制，因此交易所的竞争机制并不完善，竞争主体地位不够平等，信息披露也不够公正。从规则体系上看，我国交易所大多采用一般规定与特殊规定混合的一元式结构，而对于很对业务规则，并没有严格区分一般规定与特殊规定，一旦上市新品种，往往需要修改多项条款。此外，我国交易所的规则内容也比较简单，其主要重点只放在风险控制上。

（三）我国商品期货交易品种和品种管理未能国际化

与国外发达的期货市场相比，我国期货市场上市品种数量较少，如美国期货市场，其期货品种数量多，涉及范围也比较广泛，而我国上市的品种只有十几个，并没有形成完整的产业链，不能满足各类企业套期保值的需求。此外，我国期货市场新品种上市采用的是审批制，还没有实现市场化。而审批制带有浓厚的行政干预色彩，人为因素占很大成分，因此市场需求容易被忽视，上市效率也会有所较低。

（四）我国期货市场投资者结构不合理

目前，我国期货市场投资者比例失衡，投资主体结构也不合理。从我国的现状来看，期货市场规模依然比较小，套期保值者的比例也较低，保值的力量较弱，并且投资者多以中小散户为主，而专业的机构投资者非常缺乏，这导致投资者的总体实力较弱，有待进一步提高；从企业的角度看，现在仍有较多企业将期货市场视作现货市场，甚至将套期保值交易理解为变相备库，因此在期货市场不断买进，而一旦价格出现暴跌，企业则立刻面临经营困境；另外，我国期货市场发展早期出现了过度投机和盲目发展的问题，我国政府一直把控制期货市场规模作为防范风险的一个重要措施，并对法人投资者入市严格限制，因此信贷资金、金融机构被阻止在期货市场门外。

四、我国商品期货市场发展的对策

（一） 期货交易所要有国际化的制度、信誉和市场辐射能力

从全球期货交易所的发展来看，交易所可以是区域性的，也可以是国际性的，关键取决于交易所的制度、信誉和市场辐射力。具有良好体制，又有信誉的交易所，只要其交易品种符合国民经济发展的需要，在现代通讯条件的支持下，完全有可能成为国际化的中心交易所。这需要我们做到以下三点：首先，我国需要完善上市机制，即改良审批制，并过度到核准制，最终逐步实行注册制，实现与国际期货市场的上市交易制度接轨；同时，应加快完善我国期货交易所的场内交易制度，扩大交易品种范围以及增加交易量，使我国国内期货市场的交易品种国际化，使得我国内相关企业能很好地运用期货的套期保值功能以及价格发现功能，以减少价格波动带来的负面影响；最后，应建立期货交易所的国际化制度并提高我国期货交易所的信誉和市场辐射能力，我国应该努力培育具有权威性的产销统计分析机构，加强信息披露。

（二） 要有强大的期货经营机构以及加快培养期货专业人才

期货经营机构作为期货市场的重要参与者，是期货交易所和投资者之间的桥梁与纽带，是期货市场正常运行的中介，其内在质量和竞争力对我国发展期货市场以及获取大宗商品国际定价权十分重要。一个中心交易所能否有足够的发展后劲和强大的辐射力，关键取决于其会员机构是否强大，而期货机构的强大又主要取决于期货专业人才的培养。因此，我国在对期货公司实行分类监管上，应该为那些具有潜在竞争力的优质的期货公司做大、做强创造条件，以提升我国期货经营机构的国际竞争力，同时，还应该加强国际化期货人才队伍建设，培养出更多的高素质研究人才和管理人才。

（三） 提高期货市场的流动性，促进市场投资者结构合理化

套期保值者、套利者以及投机者是期货市场重要的三大参与主体，这三者之间的比例是否合理是期货市场价格发现、规避风险等经济功能正常发挥的基本要素。因此，未来在推动我国国内期货市场发展的同时，不仅要继续鼓励套期保值交易，还应该鼓励理性投机和行业性、专业性的机构投资者入市，优化期货市场投资者结构，提高市场流动性。同时，还应该借鉴国际成熟期货市场的发展经验，培育和发展期货投资基金，以扩大市场规模，规范期货市场交易行为。

（四） 要提高我国金融市场的开放程度

金融市场对外开放是我国改革开放基本国策的重要组成部分，从长远来看，逐步扩大金融开放，并逐渐融入全球金融市场体系，不仅可以使我国在引进外资及促进经济增长方面获得巨大的收益，并且还有助于国内金融业的改革和发展，增强国际竞争力。国际上的期货交易所都是建立在开放的金融体系下的，资金的流动基本不受限制，许多厂商和投资者都积极参与品种的交易，并且众多厂商愿意以该市场的价格为基准贸易价格。因此，我国应该加快金融市场的国际化步伐，以适应我国经济发展的要求。

（五） 尽快出台《期货法》，进一步完善我国期货市场法律和法规体系

未来的中国期货市场在快速发展的同时将面临更多的变革和挑战，特别是作为国际定价中心的期货市场，不仅要受到世界经济、政治等因素的影响，还会出现大量的国际投机者参与交易。在这样的外部环境下，为确保市场稳定运行，相关的监管和法律配套工作需要进一步加强。首先，我国应该尽快出台《期货法》，完善我国期货市场的法规和法律体系。《期货法》应该不仅仅是《期货交易管理条例》的“升级版”， 应既涵盖商品期货，又涵盖金融期货；既规范场内交易，又服务场外交易；既能使中国期货业“走出去”，又能把国际期货业“引进来”；其次，应该加强我国期货行业协会的自律功能。我国期货业协会长期以来缺乏权威性，自律功能没有得到充分的发挥，加上我国一直以来行业自律性较差，期货业协会的自律功能需要进一步加强；另外，还应该明确中国证监会、中国金融期货交易所以及期货业协会的分工，加强各机构和组织之间的协调配合，提高综合监管能力，从而实现政府监管、行业自律和交易所内部监管协调分工、高度统一，以提高监管效率和效果；最后，与我国期货市场发展相比，我国期货法制建设相对滞后，所以还应确保市场监管体制与市场发展同步，以保持市场的灵活性，避免其妨碍期货市场的发展和影响我国期货市场国际竞争力的提升。

（六） 可以超常规发展期货市场

对于我国而言，建立独立完善的金融体系已经进入倒计时，期货市场是金融体系健康的保证。我国期货市场在“十二五”期间可以迅速发展，甚至可以超常规发展，这主要是由于以下四个方面因素决定的。首先，自我国加入WTO以后，对我国国内很多期货品种来说，上市已经进入了倒计时阶段；其次，十二五期间是我国改革和发展比较关键的一个时期，我国将继续快速发展，并将会成为亚洲甚至世界的制造中心，这就要求我国必须有强大的期货市场和经济发展相适应、相配套，否则会影响我国经济的发展，这也决定了我国期货市场将会超常规发展；再者，从金融安全、金融竞争这个角度来看，我国也需要健全自己的期货市场体系；最后，我国期货市场经过十几年的整顿和治理，已经步入规范、有序的发展阶段，具备了快速发展的条件。

参考文献：

[1]黄远峰.中国期货市场存在的问题及应对措施探讨.西南财经大学.2005.