股市价值模板(10篇)

导言：作为写作爱好者，不可错过为您精心挑选的10篇股市价值，它们将为您的写作提供全新的视角，我们衷心期待您的阅读，并希望这些内容能为您提供灵感和参考。

篇1

一个法治社会应该具备多层次的范畴：除了有法必依之外，还有执法必严。前者包括每一位公民、企业、机关和社团，后者指行政机关以及法律部门都能恪尽职守。最近几年频发的食品安全问题，显露出执法环节的薄弱和渎职。长时间使用非食用甚至有毒原料，无论是从食品安全还是从药品安全的角度看，监管以及执法部门都有不可推卸责任，没有任何借口可以自圆其说。或许，几年前的三聚氰胺事件已经被消费者淡忘了，消费者痛苦的记忆需要用含工业明胶的老酸奶、药用胶囊来重新填充，其他如打激素的奶牛、鱼目混珠的毒“鳕鱼”紧随其后。

工业明胶事件中，即使是被波及到上市药企，但股价并没有大跌，投资者显得格外的淡定，正如卫生部领导所说，市场似乎真的“对药品和药企有信心”了！是麻木还是有信心，恐怕是前者。如果该类事件发生在比较成熟的市场，不会如此风平浪静。这或许从另一个侧面证明，我们不是真正奉行价值投资，因此市场对系统性风险并不是很敏感。在价值投资的市场，该类消息带来的是投资者对全行业情况的担忧，是席卷式的不信任，是资金的逃离。

虽然我们向往价值投资的市场，但从目前的状况看，奉行不完全的、有选择的价值投资，或许更能为各方接受。既然消费者对有关情况不敏感，则投资市场上过于敏感可能会错失机会：因为相关公司并不会遭到过重的惩罚，消费者也会倾向于再度接受其产品，以此推之，其业绩也就不会受到太大影响了。世皆浊浊何必独清！

事件发生后，各部门似乎都转了起来，公安部、质检总局、药监局，都摆出雷厉风行的样子。但对于一个持续时间长、涉及企业多、产品直接食用且对人体有毒害的这样一个事件，上述部门完全不知情吗？似乎不太可能。媒体是比上述部门更有能力还是更有良知？！更为荒唐的是，有地方政府居然不以为耻的大谈政绩，更有专家鼓吹“少食无毒”论，真可谓天下头号怪事。

篇2

一、引言

1、测定股市投资价值的意义

每个上市公司都是投资者的一个投资项目，所有上市公司的总和就是股市，所以说，股市实际上就是投资者用市场化投资的方法形成的一个大的、综合的投资项目。既然如此，那么，投资者就必须评估它的投资价值，以便决定是否予以投资、投资多少以及投资时间的长短。

一个具有较好投资价值的股市能吸引大量的资金入市，会使这些资金采取中长线的投资策略，有利于股市的稳定和发展。相反，一个投资价值很低，或是一个没有投资价值的股市，就不能吸引资金入市，股市的风险加大。所以，监测股市的投资价值，不论是对于投资者、对于上市公司、还是对于股市的管理者都具有相当重要的意义。对于投资者来说，通过考察股市的投资价值，来决定是否将自己的资金投入股市、投入多少、是长线投资，还是短线炒作。对管理者来说，通过监测股市的投资价值，来决定管理股市的政策、法律法规、税收政策等，以确保股市的繁荣。对于上市公司来说也非常重要，股市的投资价值与每一个上市公司密切相关，上市公司必须搞好自身的管理和经营，使公司具有低投入、高收益和高回报，上市公司的责任是为投资者管理和经营好企业，为投资者赚取更大的利润，对投资者有很好的回报。

2、目前常用的测评股市投资价值的指标及评价

对股市投资价值的评估，国内外的方法或指标很多，诸如“平均市盈率”、“平均每股税后利润”、“股市回报率”、“平均净资产收益率”、“股市年利率”等等。现在，对这几种主要的测市指标给以分析和评价。

平均市盈率：是所有上市公司的市盈率的平均值，用以表达整个股市的盈利能力，评价股市的整体投资价值。这个指标很重要，股市平均市盈率越高，投资价值越低，平均市盈率越低，投资价值就越高。但我国股市对亏损股是不计算市盈率的，如果股市的亏损股很多，那么平均市盈率再低也不能说明这个股市有多大投资价值。

平均每股税后利润：一般来说，平均税后利润越高，股市的投资价值就越大。但是，不管这个股市的平均税后利润有多高，如果它不派发红利，那这个股市的投资价值就很小，或没有投资价值。

股市回报率：是股市的总红利(税后)和总市值的比值，它反映了上市公司对股市的投资回报，对股市投资价值的评估很有意义。但是，它也有缺憾，一个股市，回报率再高，红利分得再多，但如果交易费用过高，股市会变得没有投资价值。该测试工具没能反映这一因素对股市的影响，所以说它不够全面。平均市盈率和平均税后利润也存在这个问题。股市平均年利率的含义等同于平均税后利润，所以不再赘述了。

上述几种测市指标，总的来说都有一定的评估价值，但是，也都有一定的局限性，这几种测市指标都忽视了交易印花税、佣金和红利所得税等重要因素对股市投资价值的影响。

二、探讨新的评估股市投资价值的方法

1、什么是资本金净利润率

国际上常用的“资本金净利润率”，是评估一个投资项目的投资价值的数据标准，它的含义是：对一个投资项目，用一定的资金，投资一定的时间后所得到的利润，减去成本费、各种税和其它费用后的净利润与资本金的比值。这是国际上评估一个企业或一个项目投资价值的重要方法之一。

用公式表述：

其中：资本金：指投资于一个项目的资金。对上市公司指总市值。净利润：减去各种费用(包括税)后的利润。总利润：指这笔资金投入后获得的毛利。税费开支：应包括成本费、各种税款和其它费用。

可以看出，这个公式是测定一个投资项目的投资价值：使用一定的资金，在一定的时间内取得盈利的能力，正数值为盈利，负值为亏损，一目了然，很有说服力。对上市公司投资价值的评估，这个方法也很适用，结合其它技术指标，能够较为准确地判断一个上市公司的投资价值。

2、为什么将“资本金净利润率”的测定方法引入股市

首先说明两点，一、这里所说的“引入股市”，是指对股市的整体评价，而不是对某个上市公司；二、引入股市的二级市场，不包括一级市场。对于整个股市(指二级市场的股市)的投资价值的评估，用“资本金净利润率”来测定，还没有人试用过。

既然“资本金净利润率”可以对一个上市公司进行投资价值的测定，那么它应该可以用于对整个股市的测定，因为整个股市可以看作是一个总的上市公司，它和单个的上市公司一样，有总的资本金，有回报股市的总的利润，它具备了计算“资本金净利润率”的各种要素，所以，用“资本金净利润率”测定股市总的投资价值，在理论上是符合原则的。

3、“股市资本金年净利润率”公式的定格

我国股市目前有一千多个上市公司，对于股市里的投资者来说，每一个上市公司都是他们的投资项目，这些项目的总和，就是股市，它也是一个大的、综合的投资项目，应该有“资本金净利润率”的表述，或者说可以用“资本金净利润率”进行评估，用以考证股市的整体投资价值。本文拟定了股市的“资本金年净利润率”公式的具体测算方法如下：

公式解读：股市资本金年净利润率：因为股市里的上市公司的分红，绝大多数是一年分一次红，所以，“净利润率”只能一年计算一次(即便有两次以上的，也可以相加后作为年度分红)，所以称为“股市资本金年净利润率”。净利润率：即减去税、费后的利润率，又可称为“税后资本金利润率”。红利总和：红利总和，是主要的投资回报。全年税、费总和：包括红利所得税、交易印花税、佣金及其它交易费用的总和。流通市值：因为股市的股价是个波动的数字，每天的市值都会变动，可以把全年每个交易日的总市值相加后再求其平均值，是较为准确的计算方法。不过这个统计工作量太大。最简单的办法是计算一年中股市的开盘、最高、最低和收盘四个价位的总市值之和的平均值即可。也可直接用上交所或深交所公布的数据进行计算。

4、“股市资本金年净利润率”的测市价值解析

从公式中各种要素之间的关系可以作出以下分析：

第一、从公式中可以看出，当红利大于税、费总和时，股市的年净利润率就是正数，就是有一定的投资价值。而当红利小于税费总和时，股市的年净利润率就成了负数，也就是说，在股市里的人一年下来，总体上说是亏损的。第二、红利是该公式的核心，也是股市的生命，红利越多，股市的生命力越旺盛，越具投资价值；相反，红利越少，股市的投资价值就越低。第三、过于频繁的短炒是股市的克星，短炒要缴纳大量的印花税和佣金，它会耗尽本来就不多的红利，使股市的净利润成为负值，使股市无利可图，降低股市的投资价值。因此，成熟的股市不提倡、也不鼓励过度的短炒行为。但是，也不能就此完全否定股市的炒作行为，炒作行为实际上体现了股市的动态价值。第四、政府和管理层必须制定合理的税收政策、佣金政策，采取适当措施减免税、费，鼓励投资，以提升股市的投资价值。如美国总统在2003年1月提出免征股市的股票红利所得税，并于2003年实施，对美国股市起到了保护作用。当股市的年净利润率为负数时，也就是说，税费完全吃掉了投资者的红利的时候，就应当立即采取三个措施：一是减税或减佣金，二是制定抑制短炒的政策，三是采用鼓励长线投资措施。这样，就可以减少公式中的税费开支，减少红利的流失。第五、股市管理者应当在政策上强调上市公司派发红利的重要性；对上市公司应采一些派发红利的强制措施。如我国限定三年不派发红利者不得再融资的规定，就是一个好的策略。第六、公式中的流通市值也是红利的制约因素，流通市值越大，流通股股东平均得利就越少。所以，如果不提高红利的数值，只通过扩容增加流通市值，就会降低股市的投资价值。

5、我国上证a股市场三年“净利润率”的统计分析

兹将2002、2003、2004三年的“年净利润率”列表如下：

说明：(一)、该表只统计了上海证券交易所a股的资本金年净利润率。(二)、流通总市值是上海证券交易所在网上公布的数据资料。(三)、红利总数是自己手工统计的。(四)、佣金和交易印花税因为买方和卖方都要缴纳，因此每成交一笔就要双重收取。(五)佣金：因为在证券公司交易大厅交易和网上交易的收费标准不同，而且两者比例很难统计，且中国证监会对收取佣金只设了千分之三的上限，具体是放开的，各营业所都不统一。我通过电话询问几个营业所的情况，也只提供了估计数字，佣金收取在千分之二点五左右，此处按0．0025计算。

通过计算得出了2002年、2003年和2004年三年的股市资本金年净利润率，可以看到全是负值，说明这几年股市的投资价值不高，股市总体上说是无利可图的，甚至要倒贴钱。究其原因有三：一是短炒过度，李建军等著书中认为中国“证券市场违规操作、过度投机现象严重”，造成交易费用增加，成本上升；二是红利派发过少，或上市公司能力不强；三是交易印花税和佣金可能偏高。

但是，不能因为三年的净利润率都是负数就说股市完全没有机会，从上证a股指数2001年的2341点跌到2004年的1330点，跌幅达一千多点，市值缩小大半，股价的大幅下跌的过程，也就是投资价值和投机价值增加的过程，如果继续跌下去，随时存在超跌大幅反弹的可能。另外，结合股市回报率，三年是逐年增加的，说明股市原本是具有一定投资价值的，但由于税、费过高或短炒过度，降低了股市的投资价值。

6、综合评价股市的投资价值

对股市的评价应进行全面、综合的评价。我觉得，应从国内外政治环境、国内外经济环境、国内外股市的相关性、股市的年净利润率、股市的回报率、股市的近期市盈率、股市的技术分析、股市的政策分析等方面进行综合的、全面的分析。本文从以下几点分析：

一是国内外政治环境：所谓政治环境主要是战争与和平、外交关关系、周边局势等，在一个和平的、稳定的、友好的国际环境中，会给经济发展带来良好的机遇，而股市自然也会繁荣，增加其投资价值。二是国内外经济环境：国内外的经济运行态势，是股市盛衰的根本原因。一般来说，当国家经济处于繁荣增长期时，股市一般会处于牛市之中。三是国内外股市的相关性：在现代社会，国家经济和世界经济密不可分，国外股市的动态经常会以各种形式影响到国内股市，尤其是经济发达国家的股市或与国内经济有密切关连的国家的股市，极易和国内股市形成不同程度的连动效应。四是股市的回报率：股市回报率是只考虑红利的多少和与总市值的比值，不考虑股市里的税和其它费用。在“年净利润率”为负数时，如果股市回报率并不低，那么管理层就应该采取措施，税高减税，费高减费，短线过频就启用一些平抑短炒风的措施。五是股市的市盈率：市盈率高，投资价值就低，市盈率低，投资资价值就高，这是大家公认的一个指标。六是股市的技术分析：股市的技术分析很重要，投资于股市不懂技术分析是很危险的，我个人认为(供参考)，掌握几个常用的就够了，如kdj、macd、rsi和wr，当这些指标都达到高位时，就应该卖出股票，反之，就应该买进股票。七是政策分析：股市的投资价值应考虑政局相关政策、经济相关政策和股市本身的政策对股市的影响。八是选好股票：美国标准普尔公司对股票的评级用盈余和股利两项因素作为主要依据。我的理解是：高利润，并有高分红的公司，是有很高投资价值的股票。单纯绩优不能称价值型股票，必须同时能够定期分红的股票，才能称价值型股票。九是预测分析：根据国内外对股市和个股有影响的各种信息，进行预测性分析是非常重要的。

三、结论

本文对以往使用的测市指标进行了分析和评价，认为它们对股市的投资价值的评估有一定作用，但它们忽视了股市内的许多要素，如印花税、佣金、红利所得税等，而这些要素对股市的投资价值有着决定性的意义。本文分析了股市中决定投资价值的红利、印花税、佣金、流通市值等要素完全符合“资本金净利润率”的原则，拟定名为“股市资本金年净利润率”。

“股市资本金年净利润率”的公式对股市投资价值一目了然：当税费数值大于红利数值时，其“年净利润率”为负数，表示股市总体上投资价值很小，负值越大，投资价值越小或没有投资价值，只剩下了投机价值；当红利数值大于税费数值时，说明股市有投资价值，数值越大，投资价值越大。

通过对该指标的分析可以看出评估股市投资价值是一个非常重要的工作，对投资者来说，可以帮助投资者进行投资分析和决策，有指导意义；对管理者也有启示作用，通过对投资价值的分析，采取适当的措施(如减税或减费)提升股市的投资价值，保护投资者的合法权益。

通过对各种测市指标的分析和对多种因素的综合分析可以看出：

红利，是评估股市投资价值的一个核心要素。

红利体现了股市资本金的价值，投资者实得红利的多少，才是最根本、最现实的投资价值。围绕红利这个主线，来提升上市公司的投资价值，提升股市整体的投资价值，是繁荣股市的根本大法。

篇3

中国式股市的确与全世界的股市都不同，既与发达国家成熟股市不同，也与新兴国家成长型股市迥异。全世界的股市都在涨，唯独GDP增长率高于全世界水平的中国股市在跌，可谓熊冠全球，但许多中小市值股涨了好几倍，几乎是“涨疯了”，岂非咄咄怪事。

虚妄的价值投资

欧美数百年股市历史来看，价值投资历久弥坚。在中国，买蓝筹也屡被提及，关于价值投资的争论由来已久，有肯定者，也有否定者。

价值投资的鼻祖是美国人本杰明·格雷厄姆，其核心是专门寻找价格低估的证券。而现在多数研究价值投资的投资者更多地是把格雷厄姆的学生、被誉为“股神”的巴菲特的投资思想奉为价值投资的正宗。相对格雷厄姆而言，巴菲特的投资实践确实更成功，并以此成为世界上最富有的人。

价值投资在中国的发展并非一帆风顺，人们对价值投资的看法随着行情的起伏，犹如坐过山车般变幻。当蓝筹股崛起的时候，人们纷纷把掌声送给价值投资，2003年初，随着蓝筹股，特别是所谓“五朵金花”（指五大板块：石化、钢铁、银行、汽车、电力）的崛起，使价值投资这只多年在中国股市默默无闻的“丑小鸭”，终于出落成光彩夺目的“白天鹅”，受到市场参与各方的推崇，这也标志着价值投资在中国股市的兴起。

而当蓝筹股大幅下跌的时候，人们又纷纷质疑价值投资。特别是2008年的大熊市的时候，对价值投资的质疑声达到了，人们认为，虽然巴菲特因价值投资而获得了巨大成功，但那是在美国市场上的成功，中国的投资市场不适合价值投资。

那么，中国的投资者到底该不该坚持价值投资呢？为什么价值投资在中国就水土不服了呢？

价值投资强调要从企业出发。但在中国股市，投资者要正确合理地进行估值难上加难。股市的信誉近乎破产。中国股市里发生的造假几乎是“全方位”的。上市公司财务造假各显神通：上市作假，买壳造假，重组作假，增发作假，比比皆是，触目惊心。据商务部研究院的《2012年中国非金融上市公司财务安全分析报告》称，有财务报表粉饰嫌疑的公司达到823家，占全部样本上市公司的48.73%。中介机构，证券公司及保荐人、会计事务所及审计师与上市公司大股东串通勾结，伪装上市，共同欺诈中小投资者，牟取暴利。所谓的“主力”即机构作假，与利益相关者勾结，设庄做局，隐蔽或串通控盘，操纵股市价格，从中牟取暴利。

此举成就了多少权贵者的“暴富梦”。这场中国式暴富神话充斥着各种各样的“故事”，真真假假，难以分辨。而在这些故事中，公募、私募与大股东，一个都不能少。公募、私募赚得钵满盆满，部分限售股解禁的大股东也在高位套现而“胜利大逃亡”。

此举却不知吞噬了多少中小投资者的血汗钱。中国股市除富了少数人外，淘空了大多数人的腰包。存在严重的信息不对称的投资者本来就处于不利地位，而当上市公司、保荐机构、会计审核等机构造假，伤害了股市里的优质企业，造成劣币驱逐良币，真正的好企业难以涌现。

如此，投资者如何识别股票的优劣？又能相信谁？中国股市开场20多年骂声不断，但从没有像今天这样激烈。

“炒”字为先

股市熙熙，皆为利来；股市攘攘，皆为利往。当理性投资理念的推行缺少了合理完备的市场制度这一根基，急功近利在所难免，热衷于在股市中投机而不是投资。

这也就出现了在成熟市场是买股，而在中国，则是炒股。中国式股市的精髓和最具特色的是一个“炒”字。

正如我们不能按正常人的标准判断一个病人一样，也不能按常规标准来判断中国股市的涨落。既然中国股市已病入膏肓了，如何能当健康人来判断？同理，如果仅以市盈率、汇率、利率、资金总量、GDP增长率等指标来判断中国股市，误判是大概率事件，因为没有计算政府干预和炒家对股市价格的扭曲作用。

如果说十年前，炒家几乎能将所有的股炒一把，那么在全流通时代，动辄上百亿市值的大盘股是炒不动的或者炒起来得不偿失的。既然大盘行情难以启动，那么，除了飘忽不定的板块轮动式的短炒大盘股外，热炒中小盘股就是再自然不过的了。

自从去年12月4日股市行情启动以来，截至今年9月16日，以小盘股为主的创业板指数从585点最高涨到1297点，共9个半月左右，涨幅高达121%。而美国的中小板科技股纳斯达克指数，从2009年2月金融危机触底的1580点左右开涨，到2013年9月18日的3783.64点东，共4年零7个月左右，涨幅达139%。上证综指从2009年2月的2000点开始，到9月18日的2191点，与美国纳斯达克指数时间一样，共4年零7个月左右，仅上涨191点，涨幅仅为9.5%。

还在谈业绩和估值的，已经输在A股起跑线上了。这被称为A股最牛的话，还被冠之以“中国式炒股”现象。讲业绩就输了，讲估值也输了，讲什么呢？讲故事。

篇4

价值型投资的鼻祖是格雷厄姆。他的两部著作《证券分析》和《聪明的投资者》被认为是价值型投资的经典，他强调使用拥有安全边际的财务指标来选择股票，在有关比率较低时买入，当股价上涨、比率达到一定程度时抛出。这种投资方式由于操作简便、获利丰厚很快成为了战后西方主要投资方式之一。

价值型投资的集大成者是巴菲特。巴菲特对企业价值的理解更加深入，他努力把握企业的经营模式，分析股票的长期价值。当然作为一个价值型投资者，他要在价格合理的时候买人。巴菲特获得了连续30年平均每年23％的投资收益率，这一辉煌的战绩向世界证明了价值型投资的威力，使世人对该种投资方法具有充分的信心。

在美国价值型投资是成功的，那么在中国这一模式可以被借鉴吗?本文通过使用中国股市的数据进行实证分析，分析价值型投资的特点和使用范围，并提出简单可行的价值型投资的操作方法。

二、价值型投资在中国股市的实证检验

使用价值型投资模式来选择投资对象的关键在于投资于价格与价值的比值较小的股票。股票的价格数据可以从证券市场上直接取得，关键的问题就是如何确定股票价值。在经典的价值型投资模式当中，股票价值通常可以用每股收益、每股净资产、每股主营业务收入这三个指标来表示。为了证明这一模式在中国市场的实际运用情况，我们以上证30指数的30支股票作为样本，利用这些股票1994 1999年的上述三个财务指标及相应时期的价格数据来进行实证检验。具体测试过程如下：选择1994年报、1995年报、1996年报、1997中报、1997年报、1998中报、1998年报、1999中报、1999年报的数据，对于中报，我们采用当年8月末的股价与-上述每股收益等三个指标对比，得到市盈率、市净率、市价与主营业务收入之比的数值，然后选择数值最低的两支股票进行测算；对于年报，我们采用次年4月末的股价与每股收益等对比，同样，选择市盈率、市净率、市价与主营业务收入之比最低的两支股票进行测算。

具体测算情况如下：在年报全部出齐的4月末选择各时期市盈率最低的股票和次低的股票，分别计算从4月末到8月末的涨幅；在中报全部出齐的8月末同样选择市盈率最低的和次低的股票，分别计算从8月末到次年4月末的涨幅；将各期市盈率最低的股票组成最低股票组合，市盈率次低的股票组成次低股票组合。将各期最低股票和次低股票的涨幅几何平均后形成平均涨幅。将每个组合中各期的涨幅累乘得到总的涨幅。将各期所选股票宣布与同时期大盘进行涨幅对比，就可以得到表1。对市净率和市价/主营业务收入也进行类似处理分别形成表2和表3。

经过以上的计算，我们可以发现如下规律：

1　使用以上三个指标选出的无论是最低股票组合还是次低股票组合都跑赢了大盘。因此以上投资模型在中国市场是明显适用的。

2　从以上统计数据中各种模式的总涨幅来看：市盈率指标是最好的，市净率其次，市价/每股主营业务收入表现一般。

3　为了考察以上各模式的风险状况，我们以收益标准差来表示投资风险，以平均收益与标准差的比值来度量单位风险的收益。具体结果如表4所示。可以看出：天下没有免费的午餐，收益越高，风险也就越大。

三、价值型投资的深入分析

从表1、表2、表3中还可以发现更为深入的规律：

1995年4～8月，三种模式都跑赢了大盘，但是市净率模式收益率最高。1995年仍然处在牛市的初期，在这种时候，低价股同时也是市净率最低的股票如上海石化、申能股份等可以获得最大的涨幅。

1996年4～8月，三种模式都跑赢了大盘，这次市盈率模式收益率最高。1996年是近几年最大的牛市，也是标准的绩优股流行的时代。在当时环境下，业绩开始受到重视。该年四川长虹为代表的绩优股有上佳表现。

1997年4～8月，指数从高点逐步下调，整个市场表现相当不好。尽管在这个时期，市盈率和市净率模式跑赢了大盘，但是绝对涨幅不大。也就是从这个时期开始，绩优股的炒作基本结束。

1998年4月～8月，由于洪水和香港金融风暴导致指数出现了暴跌。当时市盈率模式勉强和大盘持平，其它都不如大盘。这说明在股市不好的时候，以上这些模式都不是安全的避风港。

1999年4月～8月，股价/每股主营业务收入模式大幅跑赢了大盘。市盈率模式和市净率模式在这里都没有跑赢大盘。股价／每股主营业务收入模式之所以在这个时期有所表现，主要是一些公司由于主业发展当中的问题导致利润率比较低。这类公司为了改变在原有主业当中的被动局面，于是向其他产业投资，

2000年4月～8月，这段时期大盘基本上在上涨，上涨的主要是低价国企大盘股中的钢铁板块和汽车板块。市盈率模式和市净率模式不能显著跑赢大盘的原因主要是30指数股票涨幅较小，如邯郸钢铁和上海汽车因为股价比较高未能成为市场热点，而同样市盈率比较低的非30指数股票如莱钢股份、一汽轿车等都有较好表现。总体来说，由于人们对高价位的恐惧，所以市盈率模式和市净率模式在这段时期表现尚可。

从历年情况来看，以上三种模式基本上还是成功的。

四、走向主流的价值型投资

价值型投资在中国的主要应用是绩优股的炒作。通过前方投资模式的研究可以发现，价值型投资一般在牛市的前期比较成功，可以获得大大跑赢大盘的收益率。但是在牛市后期，只能勉强和大盘持平，甚至于在某些时期还不如大盘。在牛市的阶段性调整当中，价值型投资也并不能起到规避股市风险的作用。

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可供出售金融资产是指企业初始确认时即被认定可以出售的非衍生金融资产，包括股票、债券、可转换债券等，以及没有划分为以公允价值计量且其变动作为当期损益的金融资产、贷款和应收款项的金融资产以及持有至到期投资。自2007年沪深两市股权分置改革完成以来，上市公司作为长期股权投资所持有的被投资单位的法人股都可以转化为可供出售金融资产，这些限售股具备了在沪深交易所上市交易及变现的能力。这类持有限售法人股的股东当中，大部分为控股上市公司，它们因参股其他上市公司而获得较多利益，受到股票投资者的关注。此外，根据新企业会计准则，在每年的上市公司年报中，要对上市公司以前年度在长期股权投资会计科目下持有的可供出售金融资产加以披露，并说明可供出售金融资产对企业股东权益的影响。股票投资者可以依据上市公司的可供出售金融资产对这些法人股进行价值重估，挖掘出一些持有较大股权投资其价值又被市场低估的控股上市公司，选择性购入这类上市公司股票，可以获得较好的投资回报。

一、股权重估价值被市场低估的根本原因

在股权分置改革以前，在原会计制度核算模式下，类似巴菲特的伯克希尔・哈撒韦公司通过持有优质上市公司的股权获得股票资本升值带来账面收益的模式难以实现，上市公司所控制或施加重大影响的被投资上市公司的股权增值无法体现在其财务报表中。这是因为上市公司的长期股权投资按照投资的股权份额的多少，采用长期股权投资的核算方法即成本法或权益法进行核算，并不计算所持有上市公司股权市价变动的“公允价值”。具体表现为：企业对被投资交易市场不具有重大影响、共同控制或控制，且在沪深证券交易市场没有上市交易、公允价值不能可靠计量的长期股权投资，可采用成本法进行核算。在成本法下，长期股权投资的账面价值不受被投资单位盈亏的多少和其他权益份额变动的影响，在取得被投资单位分配的现金股利时，才确认投资收益。不论被投资单位的业绩高低，如果被投资单位不进行现金分红，股权的投资收益就无法体现在投资方的利润表中。反之，企业对被投资单位具有重大影响、控制或共同控制的长期股权投资，可采用权益法核算。在权益法下，长期股权投资的账面价值根据被投资单位所有者权益变动份额的多少而变动。只要所有者权益发生变动，投资方的长期股权投资的账面价值就要进行相应调整。在被投资单位实现盈利时，所有者权益的留存收益增加，投资方的长期股权投资的账面价值需要调增，确认为投资收益；发生亏损时，所有者权益的留存收益减少，投资方的长期股权投资的账面价值需要调减，应冲减长期股权投资的账面价值。其核心是投资方在被投资单位拥有多少净资产，被投资单位实现多少净利润、出现多少亏损、分派现金股利的高低、可供出售金融资产的公允价值上下变动都会引起投资方净资产份额的相应变动。

但不论控股公司采用成本法还是权益法进行会计核算，其所持有的长期股权投资不会因为会计核算方法的不同而发生改变，上市公司潜在的实质价值并不受影响。例如，上市公司所持有的股权如果以每股1元的价格买入，当期市场交易价值上涨为每股10元时，上市公司无论是采用成本法还是权益法核算，公司财务报表仍然将其长期股权投资以每股1元的价值反映，每股增值9元部分，并不计算股权资本的市场增值，因此，在原会计制度核算模式下，在股权分置改革以前，上市公司所持有被投资单位股权的潜在市场价值得不到充分体现，正因如此，上市公司股权投资的潜在价值被证券市场所忽视而被低估。

二、股权分置改革所带来的市场机遇

会计制度就像一根纽带，会计政策的变更将上市公司和其所投资的上市公司联系在一起。股权分置改革后，长期股权投资所具备的潜在市场价值，成为投资者分析上市公司价值的重要参考因素，自2007年以来，因会计政策的变更，证券市场发生了巨大变化。上市公司之间互相持有股份的现象相当普遍，上市公司按控股份额的不同分为三类：

第一类，绝对控股上市公司股东，持股占被投资上市公司总股本的比例达到51%以上，处于绝对控股水平，限售股流通后大规模套取现金的可能性较低。如中国石油、中国石化等这类控股股东持有的上市公司股票，属于现行会计准则中规定的投资方能够对被投资单位实施控制的长期股权投资，采用成本法核算，在编制合并财务报表时按照权益法进行调整。

第二类，上市公司控股比例较大，属于相对控股水平，投资方对被投资单位具有重大影响或共同控制。此类公司属于现行会计准则中规定的按照权益法进行计量和核算的公司。长期股权投资的初始投资成本小于投资时应享有被投资单位可辨认净资产公允价值份额的，其差额计入当期损益，并调整长期股权投资的账面价值。如东方集团、新希望、辽宁成大、吉林敖东等上市公司，此类公司所持有上市公司的股票市价高低的变化，会对控股公司的净资产和净利润产生相应影响。

第三类，上市公司持股比例较小的股票投资，目的是取得股票短期差价，会计核算上以交易性金融资产处理，期末按股票交易价格计量，以股票收盘价作为公允价值计价入账。公允价值的变动计入资本公积，影响公司的净资产。如两面针、雅戈尔、太极集团等上市公司通过沪深证券交易市场购入的股票。

上述三种类型的上市公司按照现行会计准则的有关规定，所持有的股权将出现在“持有至到期投资”“可供出售金融资产”“交易性金融资产”三个会计科目中，而且必须以公允价值入账计入资本公积。股权分置改革完成后，限售法人股进入全流通领域，第一、二类控股股东所持有的上市公司股票，可以将此类持股确认为可供出售金融资产。按照《企业会计准则第22号――金融工具确认和计量》规定：可供出售金融资产持有期间取得的利息或现金股利，应当计入投资收益。资产负债表日，可供出售金融资产应当以公允价值计量，且公允价值变动计入资本公积――其他资本公积。处置可供出售金融资产时，应将取得价款与该金融资产账面价值之间的差额的利得或损失，计入投资损益；同时，将原直接计入资本公积――其他资本公积的公允价值变动累计额对应处置部分的金额转出。

例：东方集团股份有限公司持有相对控股的民生银行股份有限公司法人股10.67亿元，2015年12月31日民生银行的股票收盘价为9.64元/股，2015年12月31日资产负债表日，东方集团如果按照原会计准则计算长期股权投资的账面价值为10.67亿元，按现行会计准则计算长期股权投资的账面价值为92.19亿元，长期股权投资的账面价值增值92.19亿元（即10.67×9.64-10.67×1），同时，东方集团的“资本公积――其他资本公积”相应增加了92.19亿元。假如东方集团所持有民生银行的限售股开始流通，并出售持有民生银行股票的10%，即1.067亿股，按民生银行的股票市场交易价格每股9.64元出售，则东方集团将取得投资收益9.22亿元（即1.067/10.67×92.19），同时，“资本公积――其他资本公积”相应减少9.22亿元，仅出售部分股权，每股收益0.55元。

也就是说，上市公司控股其他上市公司的股权价格的变动，影响着控股公司的净资产，出售时将影响控股上市公司本身的盈利，沪深股市股权的市场价值得以体现，这就意味着一批股权重估增值的上市公司将浮出水面（见表1）。

三、股权投资价值分析

在现行会计制度下，控股上市公司可以通过持有优质上市公司的限售法人股股权，获得股权升值所带来的账面收益，使巴菲特所掌管的伯克希尔・哈撒韦公司的盈利模式成为现实。笔者认为，从上市公司所拥有股权潜在增值的视角，可以动态市净率、动态市盈率两个指标分别分析对长期股权投资的价值影响。

（一）市净率。市净率是指股票价格与净资产的比率。一般来说，市净率较低的股票投资价值较高，相反，则投资价值较低；它有助于投资者以较少的资金投入获得较高的资金产出。对证券投资机构而言，它能够帮助其辨别股票投资风险。每股净资产是标的股票的账面价值，它是用初始投资成本计量的，而每股市价是资产负债表日这些标的股票资产的现在价值，它是证券市场上投资者交易的结果。例如：浦发银行、南京银行、工商银行等银行类的股票市净率低于2倍，而创业板类股票的市净率远远高于2倍。这类现象，在我国沪深股票交易市场中屡见不鲜，股价的高低与其净资产不匹配，究其原因，这与股本结构、股本大小以及投资者偏好密切相关，同时，也反映了我国证券市场的不成熟，以及投资者投资理念的不成熟。通常情况下，股价是净资产的2倍左右，对该股票投资较为安全。对发展前途有良好预期的上市公司股票市净率可以达到2倍以上，甚至远远超过2倍。该股票股价与其净资产的关系具有密切的正相关性，更多的是体现投资者对于投资标的股票的未来预期，假如现在的投资标的股票能够在未来给投资者带来较高的投资回报，那么现阶段该投资标的股票的市场需求也会增加，从而推动投资标的股票市场价格的走高。如上页表1所示，东方集团2016年3月31日的收盘价为每股6.84元，每股净资产为6.29元，计算出的市净率为1.08倍（即6.84/6.29）；若按照《企业会计准则第22号――金融工具确认和计量》计算，股权投资总溢价为92.19亿元，每股溢价5.3元，溢价后每股净资产为11.82元，溢价后的动态市净率仅为0.58倍（即6.84/11.82），投资该股票比较安全，若股价按净资产的2倍计算，该股票市价应为23.64元（即11.82×2），而该股票2016年3月31日的收盘价仅为每股6.84元，因此，该股预期具有近17元的上升空间。同样，新希望、吉林敖东、辽宁成大、北京城建等上市公司潜在的股权增值对其每股净资产的贡献分别高达6.33元、22.02元、12.85元、3.38元，这类股票价值的被低估程度可见一斑。

（二）市盈率。市盈率是股票价格与股票收益的比率，用来比较不同价格的股票是否被高估或者低估。一般认为，一家公司股票的市盈率如果过高，那么该股票的价格存在泡沫，股价被高估。市盈率的高低反映了对该股票投资相对成本的高低，同样也体现了对该股票的投资风险。一般情况下，市盈率越高，表示投资该股票的风险越大，市盈率越低，则表示投资该股票的风险就越低。例如：浦发银行、南京银行、工商银行等银行类的股票市盈率低于20倍，而创业板类的股票市盈率远远高于20倍。这种现象在我国沪深股票交易市场中较为常见，股价的高低与其收益不配比，究其原因，同样与股本结构、股本大小以及投资者偏好相关，反映了我国证券市场的不成熟，以及投资者的不成熟。通常情况下，20倍的市盈率，表示投资该股票较为安全。具有良好预期的股票市盈率远远高于20倍以上。股价与收益具有较高的正相关性，如果现在投资的品种能够在未来给投资者带来好的收益，投资者对于该投资品种的未来预期趋于乐观，它的市场需求也会增加，从而进一步推动该股票的市场价格走高。反之，投资者对于投资品种的未来预期则趋于谨慎，股票的市场价格走低。例如：东方集团2016年第一季度每股收益为0.139元，2016年12月31日收盘价为每股6.84元，计算出的市盈率为49.2倍（即6.84/0.139），表面上看投资该股票风险较大；但是，从其持有民生银行10.67万股股票中出售股份的10%，即1.607万股，若以2016年3月31日民生银行的收盘价每股6.94元计算，1.067万股的套利，将给东方集团带来近9.22万元的巨额投资收益，仅此一项公司每股收益将达到0.55元，按预期收益计算出的动态市盈率仅为9.91倍（即6.84/0.69），若股价按每股收益的20倍市盈率计算，该股票市价应为13.8元（即0.69×20），而该股票2016年3月31日的收盘价仅为每股6.84元，因此，该股票预期具有7元的上升空间。同样，新希望、吉林敖东、辽宁成大、北京城建等若按10%的比例出售其所持股票，潜在的股权增值对其每股收益的影响分别高达0.63元、2.20元、1.29元、0.34元，新希望、吉林敖东、辽宁成大、北京城建一季度每股收益将分别为0.32元、0.41元、0.19元、0.11元，其动态市盈率分别为16.75倍、10.10倍、10.91倍、27.53倍，若按20倍的市盈率计算，该类股票同样预期具有巨大的上升空间，该类持股对该公司业绩有着重大的积极贡献。

综上所述，随着股权分置改革的完成，以及新会计准则的实施，控股上市公司所持有的被投资单位的限售法人股所潜藏着的巨额增值将得以实现，选择一些持有较大股权投资而其价值被市场低估的控股上市公司进行投资，可以取得较高的投资回报。S

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一、企业价值评估四种模式的基本理念与优缺点分析

（一）现金流量折现模式

1.现金流量折现模式的基本思想

2.现金流量折现模式的优点

（1）该模式考虑到了几乎所有影响企业价值的因素：它不仅涉及目标企业的财务状况、盈利能力，还考虑了目标企业的未来发展前景。（2）该模式得到了有关股票市场对企业价值评估研究结果的有力支持，与会计利润相比，现金流量折现能更可靠精确地评估企业价值。

3.现金流量折现模式的缺点

（1）现金流量折现模式忽略了企业潜在的投资机会可能在将来带来的投资收益。（2）现金流量折现模式在运用过程中存在难点：企业未来各期的自由现金流量大小、自由现金流量贴现率高低难以确定。（3）现金流量折现模式不适合对初创期的高科技企业和陷入财务困境的企业进行价值评估。（4）现金流量不是一个用于日常管理的好指标。这种模式在价值评估的时点上或者从价值评估的整个周期来看是有效的，但在价值实现的过程中却很难用来作为监督实施的工具。

（二）经济附加价值（EVA）模式

1.经济增加值模式的基本思想

EVA（经济增加值）是企业通过生产经营活动所创造出的高于资本成本的价值，是企业的净经营收益抵减了资本成本后的价值增值。其计算公式为：

经济增加值=息税后利润-期初投资资本总额×加权平均成本=期初投资资本×（期初投资报酬率-加权平均资金成本）

由此我们可知，EVA的计算主要围绕三项指标展开，一是投入资本报酬率，它可以代表企业的盈利能力；二是投入资本，代表企业增长能力；三是加权平均资本成本，代表企业的风险情况。

2.经济增加值模式的优点

（1）EVA将资本成本的理念引入企业价值评估模型，在计算企业的资本成本时考虑了权益资本的成本，使评估结果更为准确合理。（2）EVA指标的运用体现了一种全新的企业价值观，建立在EVA基础之上的管理体系密切关注股东财富的创造，将股东财富与企业决策紧密联系在一起，从而使企业决策的制定和营运管理更加符合股东利益。（3）EVA指标的设计着眼于企业的长期发展，鼓励企业的经营者进行能给企业带来长远利益的投资决策，减少甚至杜绝企业经营者短期行为的发生。（4）企业的投入资本以及未来的所有经济增加值都可以从预测的资产负债表和利润表上直接得到或者通过简单的计算得到。

3.经济增加值模式的缺点

（1）在使用EVA指标时需要对会计利润进行调整，并且对于调整指标的选取也具有一定的任意性和主观性。（2）EVA本身是众多因素综合以后的结果，并不能帮助企业找出经营无效的原因。

（三）市场价值模式

1.市场价值模式的基本思想

在对企业价值的评估中，市场价值模式充分利用市场及市场中参考企业的成交价格信息，并以此为基础，分析和判断被评估对象的价值。

市场价值模式比较流行一般可分为以下几种：

（1）市盈率模型

市盈率=普通股票每股市场价格/普通股每年每股盈利；

目标企业每股价值=可比企业平均市盈率×目标企业每股净利

（2）市价/净资产比率模型

市净率=市价/净资产；

股权价值=可比企业平均市净率×目标企业净资产

（3）市价/收入比率模型

收入乘数=每股市价/每股销售收入；

目标企业每股价值=可比企业平均收入乘数×目标企业的销售收入

2.市场价值模式的优点

（1）简单直观，便于理解。（2）从我国采用比较多的市盈率、市净率等所包含的价值驱动因素来看，合理的比率是建立在对价值驱动因素合理估测的基础上的。

3.市场价值模式的缺点

（1）寻找一个合理的可比企业经常是并不容易的甚至是不可能的，尤其是新兴行业。（2）如果比率包括了市场对这些企业的错误评价（高估或者低估），那么使用这个企业的比率就会发生错误，从而无法正确地确定目标企业的价值。

（四）实物期权价值模式

1.实物期权价值模式的基本思想

根据期权价值理论，企业的价值应该由两部分组成：企业现有业务或投资项目所形成的价值和未来投资机会或选择权的价值。用公式表示为：，其中，V表示被评估企业的价值；表示自身价值，或称为静态净现值；表示被评估企业的期权价值。

2.实物期权价值模式的优点

（1）考虑了目标企业所具有的各种机会与经营灵活性的机制，将企业的经济活动置于动态环境中。（2）能够使并购方根据风险来选择机会、创造经营的灵活性，风险越大，企业拥有的机会与灵活性的价值越高。

3.实物期权价值模式的缺点

（1）缺乏实物期权定价所需的价格信息。我们无法直接通过市场获得应用实物期权定价模型所需的输入信息，如标的资产的价格及波动性。（2）存在其他影响公司投资实物期权价值的因素。实物期权不完全等同于标准的金融期权，它还有着自身的一些特殊性，既需要定性分析又需要定量分析，而且其中一些定量指标的估计是比较困难和复杂的，其估计的准确性也会直接影响决策的正确与否。（3）实物期权的概念尚不普及，评价结果不为人们所接受。实物期权的概念毕竟是在20世纪80年代以后才逐步发展起来的，很多投资公司的决策者对此都不熟悉甚至一无所知，这也限制了实物期权方法的应用。

二、完善企业价值评估模式体系的建议

（一）进一步提高资产评估师的综合业务素质

企业价值评估要求资产评估师不仅懂得资产评估、会计等专业知识，还要懂得财务管理、金融、经济学等方面的理论知识与实践经验。为了能真正满足委托人的需要，应加强和规范资产评估师的后续教育，拓宽资产评估师的专业知识面，通过案例教学来提高资产评估师的综合业务素质；改革资产评估师考试制度，增加综合测评考试环节，有针对性地考核考生的行业分析、企业战略、财务分析、资本市场等方面的知识；修订和完善高校资产评估专业人才培养方案。

（二）加强企业价值评估概念与方法体系研究

理论上，中国目前缺乏一套比较成熟的企业价值评估概念与方法体系，应充分发挥政府、协会、评估机构、高等院校的作用，组织人员对此进行研讨，形成理论界和实务界普遍接受的企业价值评估概念与方法体系。完善我国的企业价值评估理论应从国情出发，既不拘泥于某一理论和方法，又要综合运用劳动价值论、资本价值论、效应价值论等资产价值构成理论，并借鉴国际评估界的观点，在实践中确立符合我国实际的企业价值观。此外，需要进一步修正和完善企业价值评估试行办法，完善企业价值评估准则，进一步规范企业价值评估方法的适用范围、使用条件和程序，以及评估假设、数据基础、影响因素等。

（三）完善企业价值评估的环境

当然，对企业价值进行准确的评估，除了需要建立更为合理的评估体系，而且有赖于财务报告体系的改善、财务信息披露的规范以及资本市场有效性的不断发展和完善。因此有必要减少政府的行政干预，进一步发展产权市场、证券市场，提高信息透明度，为更好地进行企业价值评估提供良好的环境。

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在

二、价值投资的理论基础

价值投资理论也被称为稳固基础理论，该理论认为：股票价格围绕“内在价值”的稳固基点上下波动，而内在价值可以用一定方法测定；股票价格长期来看有向“内在价值”回归的趋势；当股票价格低于(高于)内在价值即股票被低估(高估)时，就出现了投资机会。

内在价值的理论定义就是一家企业在其余下的寿命中可以产生的现金流的折现值。价值投资大师巴菲特对于内在价值的计算最为详细的叙述出现在1996年致berkshire公司股东的信中：“内在价值是估计值，而不是精确值，而且它还是在利率变化或者对未来现金流的预测修正时必须相应改变的估计值。此外，两个人根据完全相同的事实进行估值，几乎总是不可避免地得出至少是略有不同的内在价值估计值，即使对于我和查理来说也是如此。这正是我们从不对外公布我们对内在价值估计值的一个原因。”正是内在价值估计的困难，使得价值投资不被一些投资者所信仰。

价值投资的另一个核心概念是安全边际，指的是实质价值或内在价值与价格的顺差，换一种更通俗的说法，安全边际就是价值与价格相比被低估的程度或幅度。根据定义，只有当价值被低估的时候才存在安全边际或安全边际为正，当价值与价格相当的时候安全边际为零，而当价值被高估的时候不存在安全边际或安全边际为负。价值投资者只对价值被低估，特别是被严重低估的对象感兴趣。安全边际不能保证避免损失，但能保证获利的机会比损失的机会更多。

安全边际并不是孤立的，它是以“内在价值”为基础的，在“内在价值”的计算中，预期收益率是最有弹性的参数，预期收益率的上升和安全边际的扩大都趋向一个结果，那就是相对低的买入价格。就实际操作层面而言，阶段性的仓位比例控制也可以视为运用安全边际的辅佐手段。巴菲特指出，“我们的股票投资战略持续有效的前提是，我们可以用有吸引力的价格买到有吸引力的股票。对投资人而言，买入一家优秀的股票是支付过高的价格，将抵消这家绩优公司未来十年所创造的价值。”也就是说，如果买入价格过高，即使是买入优秀公司的股票也难获利。

因此，安全边际理论就是告诉投资者一定要稳健投资，不要冒风险。在每次做投资决策或投资活动中，一定要将风险降到最小，同时，尽力从每次投资活动中取得收益的最大化。如果投资者理想的安全边际迟迟难以达到，那么最好的策略就是等待市场进入新一轮周期的波谷。在一生的投资过程中，投资者不必要也不需要每天都去做交易，很多时候应该手持现金、耐心等待，由于市场交易群体的无理性和各种因素的影响，在一定的时间段内，如2～3年的周期里，总会等到一个完美的高安全边际时刻。也就是说，市场的周期性波动总会带来价值低估和较高安全边际的机会，那么这个时候就是投资者入场的时候。如果投资者的投资组合里累积了很多次这样的投资成果，长期来看一定会取得远远超出市场平均收益的机会。所以安全边际的核心就在于把握风险和收益的关系。

三、价值投资中内在价值或安全边际的决定因素

在周期性波动的股市上运用价值分析法，最大的问题在于识别公司的内在价值。确定内在价值既要关注内因，即公司各种财务数据，又不能忽视公司经营活动的外因，即公司所处的行业和宏观经济形势。

(一)公司内因分析

1　公司财务价值。(1)市盈率指标。市盈率是指公司股价与该公司每股税后收益的比率，即市盈率=每股市价，每股收益。在市场周期性波动的波谷，股价下跌幅度要大于每股收益下跌幅度，市盈率开始走低。低市盈率股票对于投资者来说，它的投资回收期较短，风险就会较小。低市盈率的股票，如果现金流量比较好，可以给投资者提供一个比较稳妥的现金分红回报率，即安全边际较高。当市场走向波峰时，情况正好相反。(2)账面价值比。账面价值比又称为股价净值比或市净率，是指一家公司某一时点股价相对于最近季末每股净资产的比值，即账面价值比=每股市价/每股净资产，通常以倍数表示。当股价高于每股净值时，比值大于1；当股价低于每股净值时，比值小于1。它通常用来评估一家公司市价和其账面价值的差距。当投资者在股价净值比低于1时买进股票，表示的是以公司价值打折的情况下投资。一般情况下，股票的市价不应低于每股净资产，但相反的情况在周期性波动的波谷也可能出现，如在2008年的

2　公司管理能力。公司内在价值不仅取决于各种显性的财务指标，而且公司隐性的管理能力也很重要。在股市周期性波动的波谷，寻求安全边际高的投资目标需要同时兼顾两个方面。投资大师巴菲特对公司管理能力的分析方法，主要有以下几个方面：(1)管理者的行为是否理性。从投资者的角度看，公司最重要的管理是公司资金的分配。从长远来看，资金分配决定了股东投资的价值，如何分配公司盈利——继续投资还是分配给股东，是一个逻辑和理性的问题。(2)管理者是否坦诚。在股市投资中，投资者的投资决策是以公司公开披露的信息为依据的，但许多管理者在对外报告公司业绩时乐观有余而诚信稳健不 足，这是经理人员为了追求自己的短期利益所致。因此，能够坚持全面、真实地披露公司财务状况的管理风格，成为考察公司管理能力的一个标准。(3)管理行为是否有效。公司管理者可能盲目模仿、争相攀比同类公司的行为，包括扩张、并购、建立经理奖励制度等等，这些行为可能带来平庸的回报甚至损失。

(二)公司外因分析

1　公司所处行业背景。行业研究是对上市公司进行分析的前提，也是连接宏观经济分析和上市公司分析的桥梁，是价值分析的重要环节。行业有特定的生命周期，处在生命周期不同发展阶段的行业，其投资价值不一样；而在国民经济中具有不同地位的行业，其投资价值也不一样。在宏观经济运行态势良好、速度增长、效益提高的情况下，有些部门的增长与国民生产总值、国内生产总值增长同步，有些部门则高于或低于国民生产总值、国内生产总值的增长。因此，投资者应选择与经济增长同步的要素密集使用行业及在行业生命周期中处于成长期和稳定期的行业。

2　宏观市场背景。(1)宏观经济及国家政策。经济周期和政策周期对股市周期起着直接的影响作用。在研究价值投资时，必须考虑作用于股市的外部力量所构成的系统性风险。对于宏观经济，主要考察宏观经济指标的变化及其趋势，预测其周期，从而对股票投资做出前瞻性决策；对于国家政策，主要分析其对股市周期的影响和对行业的影响，以及对上市公司业绩构成的影响。宏观经济和国家政策的变化，对于投资股票和持有股票时间都是必须考虑的重要因素。(2)投资主体。投资主体的构成对股市的发展及投资者的投资理念和投资方法会产生较大的影响，机构投资者和散户投资者在投资理念方面的差异是明显的，因此投资主体也是研究价值投资时需要考虑的因素。目前投资者的过度反应仍然是价值投资可以利用的一个机会。

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现行的股票定价理论已经比较成熟，概念和逻辑非常完善，可是有时候这些精致的模型并不能很好地预测股票的价格。一个分析评价理论，不仅要考察基于逻辑一致的上层理论构建，更要分析它的前提条件。本文从股票定价理论的某些前提假设入手，寻找另一些影响股票定价的因素，希望能够对现行的股票定价方法有一个很好的补充。

一、当前通用的股票定价方式简述及评价

当前通用的股票定价方法从原理上可以归结为两大类，第一类是收益现值法，第二类是基于某个关键变量的相对价值法。下面我们就从这两个角度对股票的定价方法进行简单介绍和评述。

1、收益现值法

收益现值法的理论基础是经济学的跨期理论。在这种定价方法下，股票的价值是指股票期望提供的所有未来收益的现值。股票定价的基本模式如下：

式中：Dt――t年的股利；Rs――贴现率，即必要的收益率；t――年份。

针对股票的不同成长性，对这一基本定价模式变形，我们可以得到不同的定价模式，但它们的基本原理是相同的。

（1）零成长的股票定价模式。假设未来的股利不变，其支付过程就是一个永续年金，则股票价格为：

P=D÷Rs

（2）固定成长（永续增长）的股票定价模式。这种模式适用于长期以一个固定的增长率成长的企业。

其中g为公司的成长率，当g为常数，并且Rs >g时，上式就可以简化为：

（3）两阶段增长模型。两阶段增长模型适用于增长呈现两个阶段的企业。第一阶段为超常增长阶段，增长率明显快于永续增长阶段，第二阶段具有永续增长的特征，增长率比较低，是正常的增长率。

股票价值=预测期现金流量现值+后续期现金流量现值

设超常的增长期为1至m期，m以后为永续增长期，则两阶段增长模型如下：

（4）三阶段增长模型。三阶段增长模型包括一个高速增长阶段，一个增长率递减的转换阶段和一个永续增长的稳定阶段。适用于以类似模式增长的企业。

股票价值=成长期现金流量现值+转换期现金流量现值+后续期现金流量现值

设超常的增长期为1至m期，而从m+1到m+n期为转换期，m+n期以后为永续增长期，则三阶段增长模型如下：

2、相对价值法

收益现值法在概念上很健全，但在应用中会遇到较多的技术问题。人们经常采用另一种相对容易的定价方法――相对价值法，也称价格乘数或可比交易价值法等。这种方法是利用类似企业股票的市场定价来估计目标企业股票市场价值的一种方法。它的假设前提是存在一个支配股票市场价值的主要变量（如净利等），各企业的股票价值与该变量的比值是类似的、可以比较的。其基本做法是：首先寻找一个影响股票价值的关键变量；其次确定一组可以比较的类似企业，计算可比企业的市价/关键变量的平均值（如平均市盈率）并进行修正得到本企业的市价/关键变量的值；然后根据目标企业的关键变量乘以得到的比值，计算目标企业股票的价值。根据关键变量选取的不同，相对价值法可以分为市盈率法、市净率法和收入乘数法等。

（1）市盈率法。这种方法的基本模型如下：

市盈率=每股市价/每股净利

目标企业每股价值=修正后的可比企业平均市盈率×目标企业的每股净利

（2）市净率法。这种方法的基本模型如下：

市净率=每股市价/每股净资产

目标企业每股价值=修正后的可比企业平均市净率×目标企业的每股净资产

（3）收入乘数法。这种方法的基本模型如下：

收入乘数=每股市价/每股销售收入

目标企业每股价值=修正后的可比企业平均收入乘数×目标企业的销售收入

以上的各种股票定价方法只是简单的介绍，不同关键变量的驱动因素是不同的，因而它们的适用性也不同。至于选哪种关键变量以及选取哪些可比企业，要由目标企业的相关特征来决定。

3、简评

通过以上介绍可以了解这两种常用的股票定价方法的内在原理、计算方法以及适用条件。这些定价方法的概念非常健全，逻辑非常严密，可以直接进行定量计算，有着很高的理论和应用价值，这些也是它们被广泛运用的原因。然而，这些方法都没有重视对委托问题的分析，而委托问题是广泛存在于上市公司的。当存在成本、并且成本很大时，利用这两种方法进行股票定价就会存在较大的偏差。在我国，由于相关的法律法规、监管体系和配套制度还不完善，问题更是广泛存在。上市公司的一些不规范操作、大股东为了自身利益侵犯中小股东等行为肯定会对股票的价值产生很大的影响。因此，分析存在成本时的股票定价有很深刻的现实意义。

二、我国上市公司现行股权结构与委托问题的存在

出于不同的原因（如分工的需要），企业的所有者必须将若干项性质不同的任务分派给企业成员，这就产生了委托关系。Jensen and Meckling（1976）首先对委托关系进行的系统的经济学讨论，并对关系和成本进行了一般性的定义：“我们把关系定义为一份合同，在这一合同关系中，一个或多个人（委托人）雇佣另一个人（人）为他们进行某些活动，并把某些决策权交给这个人。”

我们可以通过对企业内的关系进行考察发现，关系的类型与所有权结构有着密切的关系。首先来看业主制企业这种较为特殊的情况，这种企业的所有权结构非常简单，它只有一个所有者并且所有者和经营者是同一个人。在这种企业中只存在一种关系――经营者和雇员之间的关系，这种关系也是在任何企业中都广泛存在的。再来考察另外一种股权结构：企业存在大量股东，它的股份广泛地分散在各个股东手里，每个股东持有的股份相对公司的股份总数来说都是极小的。在这种股权结构下，企业不仅存在经营者和雇员之间的关系，还存在公司的所有者（股东）和经营者之间的关系。我国上市公司现行的股权结构比以上这两种情况都要复杂，上市公司的股权结构基本上介于上述二者之间。公司存在若干个大股东，他们控制公司相当一部分的股份，而其他的股份则分散在中小股东手中。在这种股权结构下存在着三级委托关系：一级是股东和董事会之间的关系；二级是董事会和经营者之间的关系；三级是经营者和企业下属雇员之间的委托关系。

委托关系的存在以及当事人之间目标的不一致和信息的不对称带来了成本。本文重点讨论成本的存在对股票价值的影响。由于第三级――经营者和企业雇员之间的关系存在于任何类型的企业中（包括业主制企业和公司制企业），因此我们认为这一级的成本并不是影响股票价值的主要因素。相对于其他类型的企业，一二级的成本成为影响股票价值的主要因素。现阶段的讨论大多数集中在第二级――董事会和经营者之间的问题，却忽视了分散的中小股东和董事会之间的问题。在我国上市公司现行的股权结构下，不仅存在着经理层为了自身利益而危害股东利益的成本，董事会也有可能和经理人进行合谋共同危害中小股东的利益。接下来我们对成本如何影响股票价值进行分析。

三、存在委托成本时的股票价值分析

1、基本模型

针对复杂的关系，我们考虑这样一个模型：企业的经理不仅拥有企业的经营权，还拥有企业的一部分股份，其他的股份则广泛分散在大量的小股东手里。在这样的一个模型下，我们就把小股东到董事会再到经理之间的第一级和第二级的关系统一在了一起。同时，我们认为企业的股票价值充分反映了企业价值。为便于分析，用企业价值来代替股票价值。最初假设经理拥有企业所有股份，然后进一步分析他卖掉一部分比例的股份后对股票价值的影响。

当经理拥有整个企业时，定义F为经理在个人收益上的支出流量的当期市场价值，并把它作为横轴，而纵轴则代表企业股票的价值V（即企业市场价值）。我们把所有者经理在决定他将从企业中获取多大的个人收益时所面临的约束表示为图中的直线V?鄢F?鄢，它类似一条预算约束，OV?鄢是当经理所获取的个人收益为零时股票所具有的价值。根据定义，当经理对个人收益的“消费”为零并且经理的货币工资水平一定时，V?鄢是企业创造的最大市场价值。在这一点上，给经理带来效用的企业内所有要素和活动处于最优水平上。对于不同规模的企业（就是说投资规模不同）和不同的经理货币工资水平，有一条不同的预算约束线V?鄢F?鄢。这里暂且随意选择一个投资水平（假定这一投资已经发生），并且把企业固定在这一水平上。同时假定经理的货币工资固定在水平W?鄢上，W?鄢是在由工资和个人收益组成的最优报酬方案中经理的合同工资的当期市场价值。因为经理从企业中获得当期价值为1美元的个人收益会使企业的市场价值减少1美元，因此，根据定义，V?鄢F?鄢的斜率为-1。

当外部股权比例为（1-α）V时，企业的价值（V）和所消费的个人收益（F）的大小如图1所示。Uj（j=1，2，3，…）是所有者由企业价值获得的收益和个人收益间的无差异曲线。

图1用一组无差异曲线U1，U2等表示所有者――经理对企业财富和个人收益的偏好。如图所示，只要经理在个人收益和企业财富间的边际替代率随着非货币收益水平的上升而递减，无差异曲线就是凸的。对于一个持有100%股权的所有者经理，这意味着这些收益在企业外部没有完全的替代品。也就是说，在某种程度上，它们是这一职位所专有的。对于拥有部分股权的所有者经理来说，这意味着这些个人收益无法以固定价格转化为一般购买力。

当一个所有者拥有全部股权时，无差异曲线与预算约束线相切，企业价值将为V1，所消费的非货币收益大小为F1。如果他出售了全部股权但拥有经理职位，并且股权购买者能以零成本迫使原来的所有者经理只得到与他之前作为所有者时相同的非货币收益，V1就是新所有者愿意为全部股权支付的价格。

但是在一般情况下，我们并不认为新所有者能以零成本迫使原来的所有者进行相同的行为，如果原所有者把企业的一部分股权出售给外部人，作为经理，他就不再承担他所消费的任何非货币收益的全部成本了。假设他把企业的1-α（0

但是如果所有者经理可以自由选择在职消费水平，他的福利F――它只受到他作为一个部分所有者所发生的财富损失的影响――将通过增加非货币收益的消费被最大化。他将移向A点，A点是V'P'和无差异曲线U1的切点，代表着一个更高的效用水平。企业价值从V1跌至V3，也就是说，下降幅度等于个人支出增加给企业带来的成本，所有者经理所消费的个人收益由F1上升到F3。

如果股票市场是理性预期的，买方将知道，当所有者的权益减少时，所有者经理会增加自己的非货币性消费。如果买方了解所有者的反应函数或者股票市场无偏地估计到了所有者对改变了的激励的反应，买方就不会用（1-α）V1购买1-α大小的股权。相反，为购买企业的部分股权，在所诱生的所有者经理的行为变化给定时，外部人的支付只是1-α乘上他对企业价值的预期。

为了简单起见，我们将忽略由于不充分了解所有者经理的反应函数而导致的任何不确定性因素。如果股票市场很大，只要其估计是理性的（即无偏的）、误差在企业间独立分布，这种不确定性就不会影响最终解。后一条保证了这一风险是可以分散的，从而均衡价格将等于预期价格。在所有者出售了1-α大小的股权给外部人后，他的总财富为W。W由两部分组成：一部分是外部人为（1-α）股权支付的S0；另一部分是作为所有者拥有的企业的股权具有的价值Si。因此所有者的财富W为：

W=S0+Si=S0+αV（F，α）

在这里，V（F，α）是当经理的股权份额为α、他的在职消费的当期市场价值为F时企业所具有的价值。设V"P"――它的斜率为α――为所有者经理在股权出售之后面临的个人收益和企业财富间的替代。由于所有者已经决定出售（1-α）大小的股权，当V"P"与某一无差异曲线如图中的U3相切时，他的福利被最大化。对于1-α大小的股权，能被买卖双方都接受的价格要求这一切点在V?鄢F?鄢上，就是说，股票价格必须为V2。因此，要求V2和F2位于V?鄢F?鄢上，相当于要求外部买方所收购的股权的价值等于他为其支付的价格，对所有者来说正好相反。这表明，企业总价值的下降部分V1-V2将完全由所有者――经理承担。在出售了1-α部分股权后，他的总财富为V2，其财富下降部分为V1-V2。

2、成本影响因素的进一步讨论

在此已经发现由于成本的存在，企业股票价值降低了。在这里将分析成本都受哪些因素影响以及如何通过减少成本来提高股票价值。

（1）企业间的市场竞争不能消除成本的存在。做出这样的判断是因为如果企业所有的竞争对手的成本都大于或者等于本企业的成本，这个企业并不会从市场消失。这也为成本广泛存在提供了另一种解释。然而也不能因为成本的存在就认为关系是非最优的、浪费的或无效的。只有能够确定另一个可行的制度安排，它能够通过降低这些成本而产生净收益，才可以断言由公司制引发的关系不是最优的。但是我们并没有找到这样一种制度安排。所以在现行条件下，公司制仍是一种最优的企业模式。

（2）监督和保证活动。前面的分析没有考虑通过监督和其他控制活动控制所有者经理行为的可能性。在实践中，通过花费资源来改变所有者经理获得个人收益的机会通常是可能的。

对于监督来说，分散持股的中小股东无法成为有效的监督主体。首先他们缺少监督的动力，一个股东付出监督成本，其他所有股东受益，存在着明显的搭便车问题。另外，这些中小股东个人并没有对企业的控制权，他们没有能力进行有效监督。因此，政府的相关部门以及相关法规对于上市公司运作的监管是非常重要的，并且应该成为监督的主要力量。对上市公司的合理的监管将有助于提升股票价值。

另一种方法是由经理和大股东通过花费资源向外部股东保证他们会限制自己的活动，这种支出叫“保证成本”。他们通过合同保证让公共会计师审计财务报表，通过明确的保证机制防范经理和大股东的胡作非为，通过合同对他们的决策权加以限制。当然这些限制也会给企业带来成本，因为在限制经理损害股东利益的同时，也限制了经理充分利用某些机会为企业营利的能力。

监督和保证成本支出有着类似的效果，标准的经济学分析认为，最优的监督和保证成本支出水平应该发生在它的边际收益等于边际成本时。如下图2所示。一个有效的监督与企业的保证支出将会减少企业的成本，提升企业的股票价值。这些将主要关注于市场监管方面的制度设计。

（3）资本以及控制权市场的作用。除了上面分析的监督和保证支出以外，成本的存在还受到买卖企业的市场即资本市场的制约。中小股东可以在市场上出售他们拥有的企业的股份，他们总是在对资本市场进行分析，如果他们发现别人的未来收益超过自己拥有的股票的价值，他们就会出售自己的股票。可以想象，可能会存在一个有杰出管理能力的人买下企业，这样就会彻底消灭一二级成本。如果有许多这样的购买者（他们都和前述的这个人有完全相同的才能和偏好），从企业股票的出售价格中，所有者会得到剩余股权的全部价值，包括根除了成本的资本价值和管理权价值。

四、结论

在我国上市公司现行的股权结构下，广泛存在着中小股东―董事会―经理层的委托关系，成本的存在降低了企业股票的价值。企业间的竞争并不能有效消除成本，然而也不能因为成本的存在就认为关系是非最优的、浪费的或无效的。企业的股权结构、监督和保证支出的性质、经理对个人收益的偏好以及用个人财富买下整个企业的潜在管理者数量是影响成本重要因素，也会影响股票价值。

【参考文献】

[1] Jensen，M.C. and Meckling，W.H.：Theory of the Firm：Managerial Behavior，Agency Costs and Ownership Sucture[J].Journal of Financial Economics，1976b（3）.

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衡量股票投资价值的财务指标

市盈率：市盈率是用当前每股市场价格除以该公司的每股税后利润， 体现的是企业按现在的盈利水平要花多少年才能收回成本。它是一个反映股票收益与风险的重要指标，也叫市价盈利率。市盈率指标数值越低越小越说明投资回收期越短，风险越小，倍数大则意味着翻本期长，风险大。市盈率一般在10～20倍是比较安全的。

股息率：股息率是衡量企业是否具有投资价值的重要标尺之一。股息率等于股息与股票买入价之比。如果连续多年年度股息率超过1年期银行存款利率，则这支股票基本可以视为收益型股票，股息率越高越吸引人。

市净率：市净率指的是每股股价与每股净资产的比率。一般来说市净率较低的股票，投资价值较高，相反则投资价值较低。

每股净资产：每股净资产是指股东权益与总股数的比率。这一指标反映每股股票所拥有的资产现值。每股净资产越高，股东拥有的资产现值越多。每股净资产值反映了每股股票代表的公司净资产价值，为支撑股票市场价格的重要基础。每股净资产值越大，表明公司每股股票代表的财富越雄厚。

每股收益：每股收益即每股盈利，是税后利润与股本总数的比率。是普通股股东每持有一股所能享有的企业净利润或需承担的企业净亏损。每股收益通常被用来反映企业的经营成果，衡量普通股的获利水平及投资风险，是投资者等信息使用者据以评价企业盈利能力、预测企业成长潜力、进而做出相关经济决策的重要的财务指标之一。

资产负债率：资产负债率是指公司年末的负债总额同资产总额的比率。这个比率对于债权人来说越低越好。当资产负债率大于100%，表明公司已经资不抵债，对于债权人来说风险非常大。

上市公司常用的财务报表

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关键词：价值投资策略 价值投资 股票市场

国内对价值投资策略的研究尚处在起步阶段，金融理论界没有太多相关研究，对价值投资策略的研究集中在投资界，其中有代表性的是胡关金等所做的《中国股市价值投资策略研究》。在该报告中，胡关金等利用财务报表所揭示的信息来挖掘中国股票市场上投资价值高的公司；检验在中国股票市场价值投资策略能否为投资者创造价值。林斗志通过不同年份统计结果的对比，观察股票市场价格与基本面的相关性，以期对价值投资策略在中国的表现有更准确的认识。沈洪博验证由每年净资产收益率或每股净资产前五名的公司组成的投资组合，对比市场指数平均收益率是否有超额收益，来观察中国股票市场走势反映公司财务信息的有效程度。

价值投资理论的提出及主要内容

所谓的价值投资是指以影响股票价格的经济因素、政治因素、行业发展、上市公司的经营业绩、财务状况等要素为分析基础，以上市公司发展潜力为关注重点，判断股票内在价值为目的的投资策略。价值投资的目的就是通过对股票的经济分析，发现有价值的潜力股，以期获得超过大盘指数增长率的超额收益。价值投资是股票市场上的一种重要投资理念，是利用一定方法测定出股票的内在价值，并以该股票同期的市场价格作比较，从而作出投资决策的一种投资方法。即集中投资优秀的企业，以大大低于股票内在价值的价格买入并长期持有。

1934年，格雷厄姆首次在他与多德合写的《证券投资》中提出了价值投资理论。19世纪20年代，证券市场上的股票交易只需要很低的保证金，大量的投资者进入股市，使股票价格的上涨远远超过股票的实际价值。随着1929年经济危机的爆发，股票大跌，股票市场损失了140亿美元，格雷厄姆与合伙人的投资在这一时期也遭受重大的损失。这场经济危机促使投资者对股票市场进行重新认识。正是在这样的经济背景下，格雷厄姆提出了价值投资理论，并以巴菲特的实践闻名于世。

价值投资理论是把公司经营情况以及财务指标等作为研究对象，把该股票价格分为内在价值和市场价格两部分：内在价值是分析的基础；而市场价格则主要由股票市场上资金的供给所决定，同时围绕价值上下波动。所谓内在价值是指由收益、股利等未来现金流以及管理状况等因素所决定的股票的现在价值。价值投资者首先通过评估某一金融资产的基础价值，并将其与市场价格相比较。当价值超过市场价格的部分越多，则代表投资越安全，相应的获利能力越强，此时投资者可以考虑买入该只股票。当价格高于价值，此时应放弃购买股票。总之，只要获得足够大的安全边际，价值投资者就可以买入相对应的证券。

价值投资策略共同点是按照股票的内在价值来确定其是否有投资价值。目前，国内外学者并没有对价值投资策略的分类给出一个明确统一的定义。大多数学者将价值投资策略主要分为两种：价值型投资和成长型投资。价值型投资策略主要以企业的财务报表为基础，关注企业的过去和现状，寻找低市盈率、高股息的股票。成长型投资策略是寻找未来有良好发展前景、生产市场前景广阔的新产品的企业。本文按持股风险以及对财务报表的不同认识，认为在确定股票的内在价值时，除了取决于财务报表和数据以外，还要关注公司的管理层是否有先进的管理经验以及从公司各部门获取的信息。也就是说资产价格不仅包括持有的现金、流动资本、固定资产、现有资产净值，还应包括不动产、设施和设备，甚至产品的品牌形象以及客户关系、员工素质等无形资产。在具体的投资策略中主要表现为集中持有和长期持有两个特点。他们认为将资金分布在少数几只股票上比分散在上百只股票上更能分散投资风险，主张选择少于十家公司的股票，并且按照公司的管理水平、盈利水平、主营业务增长率等指标选出重点投资的公司，将资金按比例分配在这些公司的股票上，并把大部分资金投资在重点选择的公司股票上。价值投资策略的另一个特点是长期持有，在公司的基本面没有变得很差的时候，不轻易改变投资对象，通过长期持有减少分析公司的交易成本以及信息成本等，从而更有效地分析公司的基本经营情况。

但是，格雷厄姆和巴菲特并未把价值的具体衡量标准明确提出来，只是提出了进行价值投资的基本要求和步骤。用安全边际法确定自己的股票观察池，用安全边际法选出来的股价都远低于公司流动资产减去负债后的余额，再根据一些选股标准进行投资组合的选取。其主要标准有：收益率至今是信用评级为AAA债券的2倍；股价利润比例是以往5年最高数字的40%；股息至少是AAA级债券利息的2/3；股价最好是净流动资产的2/3；货款不应超过账面净资产；流动资产应2倍于流动负债；所有债务应不超过流动资产的2倍；过去十年的利润成长率至少为7%。随着证券市场的发展和投资环境的变化，现资者判断价值投资的标准也在不断变化。从一般意义讲，把具有较高的账面价值/市场价值（B/M）、盈利/股票价格（E/P）、分红/股票价格（D/P）、现金流量/股票价格（U/P）比率的股票称作价值股。

价值投资理论在中国股市应用的可行性分析

价值投资的核心思想是利用某一标度方法测定出股票的内在价值，从而指导投资者慎重投资，通过逐一分析企业的盈利情况、资产情况、未来前景因素，对公司独立于市场的价格形成一个概念，并依据此概念作出自己的投资判断。长期以来，中国股市由于其特殊的股权结构、相对过高的市盈率以及不够完善的市场监管制度使人们普遍认为上市公司的内在价值无法得到判断。

在风险和机遇并存的股票市场，要更好地把握市场机会，首先必须了解市场的本质，适应市场环境的变化。股票市场的投资就是一个价格发现、价值培育、价值兑现的过程，强调价值投资有利于帮助投资者理性投资。

（一）有效市场理论是价值投资的理论基础

有效市场假设是指市场价格可以充分、迅速地反映所有相关信息的市场状况。有效市场理论认为市场有效性集中体现在证券价格上，证券价格在任何时点上都是证券内在价值。

（二）股权分置改革奠定价值投资的基础

2005年9月4日，中国证监会制定了《上市公司股权分置改革管理办法》，通过非流通股东和流通股东之间的利益平衡协商机制，消除A股市场股份转让制度性差异的过程。股权分置改革后，首先，全流通后，股价与所有股东的利益息息相关；其次，所有股东的收益来源于公司分红和股价的升值；同时，全流通股票供应量加大，操纵股价十分困难，炒作股价必须立足于股票的价值。因此所有股东必须关心公司的经营状况。这样也提高了上市公司的运营与治理质量，有利于公司创造更多的利润，为价值投资奠定市场基础。

（三）股票市场加强监管为价值投资提供保障

我国股票市场监管正在深化，法律、法规从无到有，从建立到实施。2006年，国家对《证券法》、《公司法》进行修订并对一些与我国股市不相适应的政策法规进行调整完善。在这样的环境下，上市公司只有为投资者提供真实、完善、完整的财务信息，才能被投资者认可。上市公司把提升自身业绩和质量，以股利等形式回报投资者作为己任。在此种情况下，通过对上市公司财务报表的研究，探讨上市公司价值，应用价值投资理念将更可行，更容易操作，这也为我国价值投资策略提供保障。

（四）QFII的引入产生示范效应

在比较成熟的股票市场，例如美国，100多美元与1美元的股票并存，香港股市绩优股与绩差股股价相差100倍。坚持“长期投资”理念从QFII的投资过程中充分表现出来。QFII引入市场后，高调提出使用价值投资理念，只做长期投资，选择真正值得投资的好公司，在合适的价位购入股票，长期持有，耐心等待企业的成长，为自己创造财富。由此可见，QFII看重的是业绩托底，即具有内在价值的公司。QFII等外国机构引入成熟市场的价值投资理念对我国投资者产生了一定的示范效应。价值投资将会成为我国股票市场的主流。

价值投资策略应用案例分析

文章为缩小选股的范围，将现金、流动资本财务状况好，且产品的品牌形象以及客户关系、员工素质等无形资产佳的“苏宁电器”股票为例来研究，而且注重长期持有，研究时期为6年（2004年1月-2009年12月）。首先，依照复权计算方法，分析“苏宁电器”在股票市场的表现，检验期6年的平均累计收益如表1所示。

从表1可看出：若从2004年7月21日以收盘价32.7元/股买入一股“苏宁电器”并长期（6年）持有该股票，那么六年后一股“苏宁电器”复权价格就高达1346.5元/股。这也意味着，持有股票六年，按价值投资策略投资，可以获得高于股票市场的平均收益。

结论

尽管各国的证券市场在成熟度、信息披露、交易者的素质、上市公司质量、相应的政策法规等诸多方面有较大的差别，但有一条是相同的，那就是价值规律。所以把握这一规律提出的价值投资理论在任何一个市场机制起主要作用的证券市场都适用。对我国的证券市场来说，由于国内投资者一般都认为一个政策市场容易受到短期巨额资金的冲击，且存在较严重的操纵现象，所以，价值投资理论在中国的实用性受到质疑。

投资蓝筹股即选择具有可持续性竞争优势、对股东有超额回报的企业是未来证券市场的发展方向。这就要求经营者尽量表现得理性一些，努力提高自身的素质，这样才能提高公司的经营稳定性；上市公司要完善信息披露制度，使投资者对其了解的可能性增强，使其可预测性增强，从而为预测未来的现金流提供较好的保证，这样市场才能更快地发现其内在价值；要树立起正确的投资理念，尽量减少认知偏差。这就需要投资者提高对自己所投资的对象的了解程度，要认识到股票的价值所在，正确对待所持股票的短期波动，保持良好的心态，避免恐惧、盲目等愚蠢行为，要利用有限的资源集中投资。

总之，我国的证券市场没有真正意义上的价值投资理念。我国证券市场起步较晚，发展还不够成熟，固有的体制缺陷和制度缺失使其稳定性不足，证券信息不是总能够有效地传递给投资者，市场的有效性大致处于无效或者弱式有效的情况。这是我国证券市场推行价值投资理念不利的外部环境。影响价值投资的内部因素主要是上市公司股价与内在价值的偏离，导致投资者趋于短期的趋势投资而非长期的价值投资。价值投资理论在我国方兴未艾，随着我国证券市场相关制度的建立和完善及投资者队伍的进一步壮大，价值投资的理念将势必成为我国股票市场主流理念，这也是我国股市健康发展的方向。

参考文献：

1.Bruce C.N.Greenwald,Judd Kahn.Paul D.Sonkin,MichaelVan Biema.ValueInvesting:fromGraham to Buffett and Beyond.John Wiley&Sons.Inc,2001

2.[美]本杰明·格雷厄姆.华尔街教父.上海远东出版社，1998

3.王孝德，彭艳.价值投资策略：国际经验与中国实证.深圳证券交易所，2009

4.陈耀年，周学农.价值投资策略的行为金融学解释及其实证研究.系统工程，2008