金融危机的周期模板(10篇)

导言：作为写作爱好者，不可错过为您精心挑选的10篇金融危机的周期，它们将为您的写作提供全新的视角，我们衷心期待您的阅读，并希望这些内容能为您提供灵感和参考。

篇1

中图分类号：F830

文献标识码：A

文章编号：1000-176X(2009)10-0065-06

一、金融经济现实挑战传统周期理论

短期经济波动是使经济学家着迷的永恒话题。克拉克曾经说过：“现代世界关注经济周期就像古代埃及人关注尼罗河泛滥一样，这种现象间断地反复出现，它对每个人都极为重要，而它的自然原因却无法理解”。我们显然要比古代埃及人幸运。主流宏观经济学为我们提供了观察经济波动并对其进行数量分析的框架，然而近些年来，金融经济现实却向传统周期理论提出了越来越严峻的挑战。

传统周期理论面临的最严重挑战之一是不能为金融在经济周期中的作用提供满意的解答。真实经济周期模型和凯恩斯主义的IS―LM模型是宏观经济分析中应用最为广泛的两类框架。虽然两者在许多方面完全不同，然而却都因循莫迪利安尼-米勒定理(MM定理，1958)的假设，其结论是金融市场和信用市场的各种变化不影响真实经济活动。直到20世纪80年代，新古典宏观经济学派仍然墨守MM定理和从生产函数角度推导经济波动原因的理论传统，在其框架中，金融市场的作用往往被简化成一个代表资金流向的函数，无法被引入经济周期模型。随着金融在经济中作用的凸显以及经济的日益虚拟化，现代经济周期愈来愈呈现出明显的金融经济周期特征：经济运行与金融市场、资产价格的变化有着越来越紧密的联系；金融经济活动在内外部冲击下，通过金融体系传导形成持续性波动和周期性变化；任何微小的变化都可能通过金融市场的放大和加速作用而对一国乃至全球经济产生巨大的冲击，造成经济的剧烈波动甚至严重的衰退。显然，传统周期理论无法为这些现象提供令人满意和信服的答案，宏观经济分析迫切需要寻找更加贴近现实、更具现实解释力的分析框架。

前任美联储主席伯南克(Bernanke)从探讨“大萧条”的非货币效果人手，发现信贷市场某些条件(如信息不对称导致的借贷成本等)的变化会放大并传播初始冲击对经济的影响，随后他和戈特勒等人将金融市场摩擦纳入经济周期波动的一般分析框架，阐述了最初的微小冲击通过信贷市场状态的改变被传递和加剧的机理，提出了“金融加速器”的概念。金融加速器理论奠定了金融经济周期理论的基础和一般分析框架，为现代金融经济周期的诸多现象和特征提供了强有力的解释力。

二、金融加速器理论的萌芽与发展脉络

伯南克等提出的金融加速器理论并不是全新的思想，其思想源头可以追溯到剖析大萧条的大师欧文・费雪(L Fisher)的“债务－通货紧缩－大萧条机制”。费雪认为，1929--1933年间，在以高杠杆形成的一系列信用链中，初期的商业下滑导致了一些企业的破产和支出下降，并直接导致新一轮的破产潮。在这种直接作用机制以外，是一种涉及所有借款人的更为重要的间接机制在起作用：资产和商品价格给名义债务人造成巨大偿债压力，迫使他们低价倾销资产，这反过来又迫使价格进一步下降，触发金融危机。在费雪看来，广泛的借款人资产负债状况恶化以及与此同时发生的产出和价格的自由落体式下降，使当时的美国经济出现一种债务－通缩(Debt-Deflation)越来越严重的自我加速恶性循环。信用市场条件恶化并不仅仅是真实经济活动下滑的简单被动反映，它们本身就是导致经济衰退和萧条的主要力量。“债务――通货紧缩―大萧条机制”虽然内涵丰富且思想深邃，但当时并没有引起足够的重视。时隔半个世纪，伯南克重新唤起了费雪的主题。伯南克在分析了美国大萧条期间货币与金融总量的相对重要性后，强调金融系统的崩溃才是决定大萧条的深度和持续性的关键因素。他指出，1930-1933年金融体系全面崩溃、市场服务和信息服务效率急剧下降、真实融资成本大幅上升和银行信贷全面紧缩等导致了当时的经济下滑并转变成长期的经济萧条。伯南克(1995)基本厘清了“金融危机一信用成本上升―真实产出持续下滑”的微观机理，在此基础上他还和戈特勒(Mark Gertler)等人将金融市场摩擦纳入经济周期波动的一般分析框架，最终提出了“金融加速器”理论。

伯南克和戈特勒(以下简称BG)在一个“非莫迪利亚利－米勒世界”中，基于一个具有固定规模投资计划借款者(或企业)面对“有代价的状态证实”(Costly State Verification，“CSV”)问题的代际交叠模型，阐述了“金融加速器”的基本思想。在CSV框架中，企业家净财富水平的下降会导致外部融资溢价的上升。因此，一个初始的不利冲击(比如生产率的下降)会减少企业家的净财富，导致内部融资能力降低、外部融资溢价的上升，企业由于融资约束收紧而减少投资支出，这进一步降低了下一期的经济活动水平和企业净财富。伯南克和戈特勒等对此机制进行了梳理，正式提出了“金融加速器”的概念。他们提出：“假设信贷市场存在摩擦或成本、总的融资需求不变、存在不对称信息，标准的贷款行为分析模型证明：外部融资额外成本与借款者资产净值负相关。一般而言，借款者的资产净值随经济周期正向变动(比如企业的利润和资产价格就是随经济周期正向变动)，那么外部融资额外成本将随经济周期反向变动，由此触发企业融资的波动，随之而来的是企业投资支出和生产波动。我们将由信贷市场状况变化导致的初始冲击被放大的机制称作金融加速器”。伯南克和戈特勒等(1996)提出了金融加速器的两个宏观经济动态含义，并运用商业季度金融报告(QFR)的制造业企业面板数据证实了金融加速器理论的预测。该文为检验金融加速器效应的现实存在性提供了基于计量手段的实证路径。

伯南克等早期的开创性研究激发了众多学者的兴趣，金融加速器模型随后得到不断拓展和深化：在BG模型中，金融合约只在单一时期有效，戈特勒(1992)证明即使允许放款人和借款人签订多期合同，类似的结论仍然成立；BG的另一个简化假设是产出变化仅仅反映在生产率变化和资本存量的变化上，经济中的总就业保持不变。Greenwald ＆ Stiglitz证明厂商对就业的需求也会受到金融因素的影响，并产生金融加速器效应。Aghion ＆ Bolton详尽分析了整个宏观经济的短期和长期动态过程。BG模型假设真实利率由当前可供选择的技术决定，且固定不变。Aghion，Banerjee ＆ Piketty

(1997)刻划了当利率变动是内生变量时，此类模型的动态过程如何被影响。在BG(1989)模型里，企业净值顺周期变化的主要渠道是外部冲击改变企业现金流。实际上，企业资产净值更大幅度受其真实资产和金融资产之价值变动的影响。Kiyotaki ＆ Moore在Hart ＆ Moore债务合约框架的基础上将上述论点模型化，其动态一般均衡模型的突出特点是资产价格内生的、顺周期的变化是导致借款人的净财富、信贷可得性、支出和生产水平等波动的主要原因。特别是，Carlstrom ＆ Fuerst将信用市场的特征方程纳入通常的真实经济周期模型，藉此量化经济周期中成本对厂商投资需求和经济总产出的影响，从而建立起一个可计算的一般均衡模型。这直接启发了伯南克等的研究。Ber-nanke、Gertler ＆ Gilchrist(以下简称BGG)的在Carlstrom ＆ Fuerst研究的基础上，将信贷市场不完美和企业净值纳入动态新凯恩斯(Dynamic New Keynesian，简称DNK)模型的分析框架，设计了一个可供计算的包含金融加速器的一般均衡框架，并通过该模型定量地展示了金融加速器在经济周期中的作用。BGGTM是金融加速器领域研究的重要文献，其所建立的数量经济周期中的金融加速器模型为后续学者的理论和经验研究提供了方法借鉴。此后有关金融加速器的大多数研究多是基于BGG在随机动态一般均衡(Stochastic Dynamic General Equilibrium，简称DSGE)的框架下展开的。随后，伯南克和戈特勒(2001)探讨了金融加速器效应下针对资产价格动荡的货币政策规则，提出总体宏观经济稳定和金融稳定目标下的灵活的通货膨胀目标准则。自此有关金融加速器的研究形成了较完备的理论体系。

三、金融加速器理论的现实解释力

金融加速器理论为理解金融市场在经济周期中的作用提供了一个很好的视角。基于金融加速器理论，可以对现代经济周期以及金融危机中的诸多现象给予更加贴近现实、更具说服力的解释。

1．经济周期中的金融加速器

现代经济周期的一个典型特征是周期的萧条、衰退阶段往往发端于资产价格泡沫的破裂。一个典型例子是日本从20世纪80年代后期开始的长时期衰退。Ichiro Fukunaga(2002)指出，20世纪80年代后期到20世纪90年代早期由泡沫破裂导致的资产价格剧烈波动以及90年代晚期银行系统的大规模运转失灵，可能存在非常显著的金融加速器效应。他运用日本数据校准了包含金融加速器效应的动态一般均衡模型，结果发现金融加速器机制确实能够解释日本20世纪80年代后期开始的经济衰退中企业投资的大幅波动。Hitoshi Fuchi、Ichiro Muto和Hiroshi ugaj(2005)同样对日本20世纪80年代以来由资产价格泡沫破裂导致的经济衰退进行了历史考察。他们对BGGTM模型进行了修正，并对修正后的模型进行了GMM估计，之后通过模拟发现可识别的净值冲击对产出和价格产生了显著而持久的影响，结论是负的金融加速器效应对20世纪90年代和21世纪初日本经济的长期停滞产生了重要影响。

金融加速器效应能否对经济萧条、衰退时期投资、产出的大幅波动给予更好的解释呢?学者们基于BGGTM模型，在随机动态一般均衡模型的框架下，借助真实经济周期的校准技术对此进行了经验研究。Simon Hall(2001)在对20世纪80年代后期和20世纪90年代早期英国企业的投资支出、财务状况和融资可得性相互关系的考察基础上，基于BGGTM模型用英国数据进行了校准、模拟，结果显示有金融加速器的模拟结果能够更好地符合此期间企业的真实活动和融资行为的关键特征，这表明金融加速器效应能够较好地解释20世纪80年代后期和90年代早期英国经济的衰退中企业投资和金融状况的关系以及投资、产出的波动。

现实经济周期的另一个显著特征是周期动态的内生非线性，货币政策的周期非对称性即是很好的例证。基于金融加速器的视角，可以对此给予很好的解释。金融加速器的宏观动态预测之一是随经济衰退程度的加深，金融加速器效应越来越显著。这是因为在拥有充裕内部资金的经济中，当前企业利润的噪声冲击对投资支出没有影响，金融加速器机制效应微弱。相反，利润波动将对支出产生很大的影响。随着衰退程度的加深，货币政策不仅通过资金成本等直接效应对经济体产生影响，同时由于融资者资产状况的持续恶化导致金融加速器效应越来越显著，从而对经济产生愈来愈显著的影响。现实经济周期的另一个显著特征是非对称性，一个现实例证是在由紧缩货币政策引起的经济下滑初期，小企业存货、销售等下降得更快、更多，小企业在产出的下降中扮演了重要的角色(Gertler ＆ Gilchrist，1993，1994)。金融加速器对此同样具有很好的解释力。这是因为，一般而言，中小企业的信息问题更加突出，外部融资的成本更高。在经济繁荣时期，顺周期的企业净值为外部融资提供了充足担保，因此，不同类型企业的真实经济行为差异表现不明显。而在经济下滑时期，企业净值的变化使得中小企业的问题凸显，银行信贷更多地流向大企业，导致中小企业的固定资本、存货投资支出等更早、更大的波动。

2．金融加速器与金融危机

(1)金融加速器与亚洲金融危机

亚洲金融危机爆发后，学者们基于金融加速器理论对金融危机和汇率制度安排、国际经济波动的传播等进行了探讨，相关的文献如Gertler，Gilchrist和Natalucci建立的小型开放经济模型，Faia建立的两国模型，Gilchfist，Hairault和Kempf(2002)的欧元区模型以及Natalucci(2001)的三国模型等。

亚洲金融危机时期，泰国、菲律宾、马来西亚、新加坡、韩国和印度尼西亚等贬值国经济的急剧崩溃使传统开放经济理论遭到了广泛质疑。传统的蒙代尔一弗莱明模型表明本币贬值将提高外国产品相对于本国产品的价格，导致本国产品被更多的消费，从而通过“支出一转换效应”带来产出的扩张。基于金融加速器理论的视角，学者们认为由货币贬值带来的企业资产负债表的恶化是导致亚洲金融危机时期产出急剧下降的主要推动力量。这是因为，东南亚新兴市场的外部债务几乎全部是以发达国家货币(主要是美元)计价的。当企业的收入以本国货币计价而债务以美元计价时，未预期的本币贬值严重恶化了企业的资产负债表，这反过来影响了其借贷能力。而贬值进一步恶化了借贷国整体的“资产负债表”，外国资本的风险溢价大幅度上升，外国借贷急剧收缩，由此导致经济状况的进一步恶化甚至崩溃。Cespedes，Chang and Velasco将上述作用渠道纳入不完全竞争、粘性价格的新兴开放宏观经济模型中，对资产负债表效应导致的产出收缩给予了更加正规的描述，同样的结果被Gilchrist，Gertler ＆ Natalucci(2003)、Tovar(2003)和Cook等发现。

对开放经济中的金融加速器效应讨论的另一个重点是金融危机和汇率制度安排的关系问题。

Gertler，Gilchrist & Natalucci(2003)结合亚洲金融危机期间韩国的经历，建立了包含金融加速器机制的小型开放经济的模型，揭示了影响企业产量的财务状况与汇率体制之间的关系。他们指出，如果将金融危机模型化为对大量的未预期的本国风险升水增加的内生效应，在浮动汇率制下，风险升水的增加将被本国货币的贬值所抵消，贬值减弱了对本国利率的影响，避免了资产价格和投资支出的大幅下降；在固定汇率制下，本国风险升水的增加导致本国利率的立即上升、资产价格的大幅下降和外部融资升水的增加，因此，固定汇率体制下金融加速器效应大于浮动汇率制下的金融加速器效应。

学者们亦把金融加速器原理运用在解释国际经济波动的传播方面。Gertler & Gilchrist(2002)分析了金融加速器在货币联盟体系中的应用，结果发现金融市场的摩擦为统一货币区的不对称冲击提供了重要的国别间传导渠道，金融合约不对称的存在放大了货币区国别经济周期的差异。Ashoka Mody，Lucio Sarno ＆ Mark P.Taylor(2007)的研究则提供了跨国金融加速器存在的经验证据。他们将信贷市场不完美导致的宏观经济波动与国际间、地区间的经济波动协同研究结合起来，考察了国家间和国别上的信贷周期在解释产出波动中的重要作用。他们运用四个主要经济体和两个地区1971-2001年的数据，发现地区和国家信贷可得性指标在解释产出的共同活动方面具有非常强的解释力。

(2)金融加速器与次贷危机

进入21世纪以来，随着美联储为刺激经济复苏连续调低利率，美国房地产市场持续火热，学者们对房地产部门经济中的金融加速器效应给予了高度关注。Aoki等在BGG模型中引入了房地产部门。在该模型中，住房既提供消费流，又是家庭借贷的抵押品，房地产价格的上涨使得家庭拥有更多的抵押价值，反过来刺激其更多地借贷为消费或房屋投资融资，从而推动新一轮的房地产价格上升和经济扩张，货币冲击在房地产价格、住房投资和消费中的作用通过金融加速器效应被放大了。通过模型化以房屋所有权为担保的额外借贷成本的降低，Aoki等指出金融监管的放松和金融创新会强化金融加速器效应。Matteo Iacoviello(2005)发展了一个包含名义债务和与房地产价格相连的担保约束的名义货币周期模型，其中金融加速器机制通过两个渠道产生，房屋的担保效应提高总需求对房地产价格冲击的影响，需求冲击推动房地产价格和名义价格同方向运动，并被放大和传导；价格水平的上涨又减少了名义债务的实际价值，由于借贷者的边际消费倾向大于贷款者，以及财富的重估效应从而刺激消费和产出的进一步上涨(即名义家庭借贷进一步放大了房屋的担保效应)，产生更加显著的金融加速器效应。

篇2

随着亚太地区逐步从2008～2009年全球金融危机中复苏，席卷欧洲经济的危机又掀起了该地区对出口接连受创和金融资产流动受限的新一轮恐惧。针对这一场危机，亚洲各国政府正在着手各自的对策，并可能向亚洲开发银行寻求金融支持和政策建议。文章讨论了欧洲危机对亚洲可能带来的影响，以及亚行和其他国际金融机构开展的危机应对评估所带来的启示。

一、欧洲危机的影响和风险

2008～2009年全球金融危机对亚洲的影响比之前担心的要小得多，但是由于一个国家退出欧元区而引发的危机（虽然可能性不大）带来的影响则可能更加深远。这样的事件可能会改变其他国家对欧元的认可程度，从而进一步减缓欧洲的经济增长，增加国际金融市场的不确定性，并导致美元资产价格的飞升。本文认为受欧洲危机的影响，目前低迷的亚洲经济形势将进一步加剧。的确，对亚洲各国而言，应对欧洲急剧的经济衰退可能会比应对漫长的经济放缓更加困难，因为后一种情形至少为亚洲出口商提供了寻求替代市场的时间。

正如在2008～2009年全球经济金融危机中一样，贸易也许是主要的危机传播途径。孟加拉国、斯里兰卡、泰国和越南由于高度依赖欧洲市场而被认为非常脆弱。而即使对于那些依赖度较低的国家，全面蔓延的欧洲危机所带来的风险也不可忽视。如果随之发生国际商品价格下降，同样也会使矿石出口商面临着较高的风险，这样，亚美尼亚、阿塞拜疆、格鲁吉亚、哈萨克斯坦、蒙古和巴布亚新几内亚将受到冲击。同样的影响也会发生在那些依赖旅游经济和汇付经济的亚行成员国家身上，如柬埔寨、吉尔吉斯、蒙古、塔吉克斯坦、泰国、东帝汶、越南和一些较小的岛国。

如果信用和资产价格飞升、出口急剧下降，很多亚洲国家的金融产业将受到显著的影响。持有较低的国外资产和较低的欧元区债券可以保护亚洲新兴市场的银行体系，但如果欧洲银行因近来增加的风险而减少对亚洲的信贷投放，则会加剧亚洲地区发展中国家金融机构的脆弱性。因此，虽然从总体看亚洲地区的贫困问题受到的影响可能相对温和，但对于小国而言，其影响则是非常严重的，并会直接影响到大国的弱势群体。

二、发展中国家的危机准备和应对

欧洲危机会从多大程度影响亚行各成员国家，不仅取决于各个国家的脆弱性，还有赖于他们的机构、货币和财政政策的强度，金融部门的健康程度以及社会安全网的水平。

自1997年亚洲金融危机以来，亚洲的宏观经济和金融部门政策不断改进和完善，旨在增强这一地区应对未来紧急情况的能力。即使在全球经济衰退的2008～2009年，面临严重的出口下滑，亚洲仍保持了可观的经济增长态势。主要亚洲经济体也不断增强汇率的灵活性（特别是最近几年）。因此，亚洲大部分的新兴经济体已形成了竞争性的汇率，并相应放缓了资本项目的开放进程，从而在一定程度上避免了资本流动对汇率和经济的影响。同时多数国家建立了充足的外汇储备体系，银行和公司部门的制度不断完善，风险加权资本充足率要求也有所提高。除此之外，这些国家减少了曾在上世纪九十年代产生大量现金流和期限错配的短期外债，并相应通过丰富资产的多样性减少金融市场风险。即便如此，亚洲特别是中亚转型国家的金融体系仍有相当空间加强和完善。

自亚洲金融危机后，通货膨胀在大多数国家得到有效控制。随着全球金融危机的扩散和蔓延，一些亚洲国家在2008年下半年迅速下调利率以释放流动性。一些国家物价上涨的压力显现，但通货膨胀率在2012年初回归到了预警水平以内。因此，这些国家在面对新一轮金融危机时，还有调整应对的空间，例如降低现金储备率和利率水平以鼓励银行业刺激经济发展。

财政赤字的下降，在2008至2009年间为大部分亚洲国家提供了实施扩张性政策措施应对金融危机的空间。虽然在面临此次欧洲危机时，亚洲大部分国家同样拥有进行扩张性财政政策的自由，但是居高不下的政府赤字，使得这些国家的政策制定者面临一个两难的困境。高赤字可能会削弱信心，而此时收缩财政可能进一步恶化全球经济波动负面冲击的影响。因而宏观经济的稳定性、持续性以及政府逆周期的财政支出一篮子计划显得尤为重要。为了确保经济增长目标，逆周期的支出（特别是消费类支出）必须是可逆的，同时，人力资本和实物资本的投资应带来生产效益。

在2008～2009年的全球金融危机中，跨地区和亚洲各国之间高度的国际合作成为了有利的危机应对措施。面对欧洲危机，同样需要通过国家之间通力协作以阻止危机的传染和蔓延。下一步合作的一个重要领域将是推动公司和银行部门间制度的国际合作以适应亚洲新兴经济体的需要。发展中国家间的共同应对措施将减少金融危机对亚洲地区的影响。亚洲新兴经济体的飞速发展和有效的金融整合使得亚洲在应对全球性危机中的作用日益突出，同时也意味着亚洲将在其中扮演越来越重要的角色。

欧元区的危机生动地暴露了在不同国家之间实行固定汇率体系的弊端和危害。与之相比，亚洲国家在收入水平、金融体系和法律、政治制度上更为多种多样。这样的多样性使得推动货币整合受到严苛的条约和制度安排限制。在变化莫测的全球环境下凸显了亚洲国家坚持浮动汇率制和独立货币政策的优越性。

GDP：国内生产总值；区内均值经过GDP加权

数据来源：世界银行数据

三、危机应对给亚行和发展中国家的启示

篇3

温州民间借贷危机，从根本上说，是源于资本逐利的本性，或资本追求利润的冲动，以及资本运动的自发性、盲目性和信息非对称性。

综观国内外的金融危机，无一不是虚拟经济恶性膨胀的结果。2001-2004年，美联储连续13次降息，利率水平从6.5%降至1%。在低利率的刺激下，美国房地产市场高度繁荣，大量资金进入次级债这一高风险、高收益市场。美国次级贷款市场的存在和发展，依赖于宏观经济向好、房价持续上涨，借款人可以按期还贷，抵押物有稳定收入流。但2005年下半年以后，美国经济周期发生逆转，第四季度GDP增长率仅1.1%。2004年至2006年底，美国连续17次加息，基准利率的提高导致抵押贷款利率提高，令购房者还款压力增加。同期，美国住房市场出现低迷，新建房和存量房的销售开始下降。2006年底美国房地产市场开始衰退，2006年第三季度至2007年第三季度房价下跌超过10%，其结果是，一方面贷款人违约率上升，另一方面抵押的房产价格缩水。在双重打击下，放贷机构的资金循环出现断裂，连锁反应接踵而来，次贷危机便因此爆发。

温州民间借贷危机爆发的导火线，也是宽松的货币政策转向紧缩的货币政策的关节点。面对2008年的全球金融危机，我国实施积极的财政政策和宽松的货币政策，流动性过剩推动着房地产、煤矿等资产价格的猛涨，诱惑着制造业企业家为追求高利润而转战房地产、煤矿等行业，强化了虚拟经济，弱化了实体经济。2010年温州百强民营企业排行榜中，50%以上的企业涉及房地产。温州民营企业投资房地产已超越“炒房”阶段，房地产已经成为温州许多民营企业不可缺少的产业。“卖商品不如卖资本”已经深深地被温州企业家所推崇。在温州的传统服装业，有一定品牌和知名度的企业都直接介入房地产。包括雅戈尔、杉杉、太平鸟、报喜鸟等等。全国知名的鞋业企业奥康集团也是老百姓叫得出来的房地产开发商。但是，宽松的货币政策是不可持续的。随着宽松的货币政策向适度从紧的货币政策转变，为填补因扩张冲动而形成的“资金窟窿”，一些民营企业被迫大规模向高利贷借款。与此同时，政府因担心房地产泡沫而加强房地产宏观调控，包括“限购”、“限贷”，导致房地产卖不出去，资金周转中断，同样迫使企业家大规模借助于高利贷，推动民间借贷利率的大幅度上扬。当企业的经济效益无法承受高利贷的高昂利息，必然出现资金链断裂。民间借贷危机便因此爆发。由此可见，民间借贷危机的爆发，是资本所固有的逐利性，即追求高利润，资本运动的盲目性、自发性，以及信息的非对称性所造成的。只要存在着地下金融，周而复始的民间借贷危机，便是不可避免的。民间借贷危机的周期性，与宏观经济运行的周期性，是相辅相成的。

2011年4月，有温州民营企业倒闭的信息公开披露。2011年9月下旬，温州企业主“跑路”的消息通过媒体报道迅速传开。其中，浙江信泰集团公司（温州规模最大的眼镜公司）董事长胡福林和温州奥米流体设备有限公司董事长孙福财等在短暂“失联”被证实后，成为媒体聚焦的“风云人物。”胡福林是因为高利贷导致资金断裂。他出逃时债务总额达到20多亿元，其中有8亿元为银行贷款，月利息为500多万元；其余12亿元为高利贷，月利息高达2000多万元。截至2011年12月底，温州老板“跑路”、企业关闭或停产事件，已由当年10月初的93起增加到140多起。后官方出台了应对的措施，民间机构之间开展互助，除了成立温州民间资本投资服务中心外，还成立2亿元规模的“企重组要求要求救助基金”，以及采取行政手段禁止用暴力强迫还债等，才把民间借贷风波暂时平息下来。据央行透露，民间借贷危机不仅出现在浙江省温州，内蒙古的鄂尔多斯、山东青岛、河南安阳、江苏泅阳、广东东莞与深圳、福建厦门与安溪、宁夏固原等地，都出现民间借贷资金链断裂和老板“跑路”事件。

篇4

瑞穗金融集团将CSR方面的举措定位为“以创造和发展新的企业价值为目标的企业行动的主轴”。在集团中设置CSR委员会的同时，还设置了专职部门――CSR推进室，以完善推进集团统一举措的体制。

瑞穗金融集团要求控股金融机构的CSR行动包含三个主题，即“维持信用秩序，确保对储户等的保护”、“塑造未来的金融”、“为了从本质上推进CSR活动而提高企业经营的素质”。对此，瑞穗金融集团分别在五个重点工作领域开展活动(如下图)。根据社会形势及与利益相关方对话等产生的意见来选定具体举措，并通过CSR报告来汇报每年的成果。

着力塑造未来的金融

一是推进环保举措

如何应对全球变暖及保护生物多样性正演变为全球性课题，在这样的背景下，瑞穗金融集团认为可以通过金融机制对环保领域做出重大贡献。目前，整个集团正共同推进加强本职工作中的环境业务以及降低自身环境负荷等环保举措。

遵循赤道原则

瑞穗实业银行是在瑞穗金融集团旗下，以大企业(部分上市企业等)及其集团公司、金融机构、公共机构、以及海外的日资和非日资企业为主要服务对象的银行。在中国，瑞穗实业银行以1981年设立的北京代表处为开端不断扩大网点，并于2007年6月作为首家日资银行设立了当地法人――瑞穗实业银行(中国)有限公司。目前，除了在上海的总行以外，分别在北京、大连、天津、青岛、无锡、苏州、武汉、广州、深圳共设有9家分行和1家支行，连同瑞穗实业银行代表处(南京、厦门)构成了一定规模的网络。

瑞穗实业银行作为金融机构，为了开展关爱环境的投资及融资项目，于2003年10月在日资银行中首先采纳了“赤道原则”。基于该原则，在实施项目融资时，考虑对被开发地区的自然环境和社会的影响，努力实现经济发展和环境保护的并行不悖。同时，瑞穗金融集团还作为世界上采纳赤道原则的银行集团的运营委员会成员发挥领导作用。

在中国，除了向金融管理部门、金融机构及大学举办关于赤道原则的说明会之外，瑞穗金融集团还为中国的金融机构提供采纳赤道原则的支持。这些举措得到了来自社会的好评。2009年3月，瑞穗金融集团在清华大学主办的“第二届中国环境投资保护大会”上荣获“2008银行绿色会融贡献大奖”。

开展环保相关业务

瑞穗金融集团各公司都已开展与各自业态相应的环境贡献型业务。例如，对降低环境负荷业务提供融资及咨询，开发和销售含有环保概念的各种金融商品，等等。

在中国，瑞穗金融集团也充分利用自身的产业知识、持续积累的金融经验以及与广泛的客户关系等优势，来支持各项节能环保举措。例如，2010年3月与6月，分别与武汉市政府、青岛市政府签订了关于节能环保领域的合作协议书；2011年6月，与天津经济技术开发区管理委员会和日本东芝集团签订了关于推进“环保城市项目”的备忘录；11月与中国节能环保集团公司、日本东芝集团签订了关于“节能环保事业合作”的备忘录；紧接着12月，与日本国际协力银行、日本日挥公司、中国进出口银行、杭州市产业发展投资有限公司、浙报传媒控股集团有限公司签订了成立“中日节能环保基金”的备忘录。

二是支持金融教育

为支持金融教育，瑞穗金融集团开展了丰富多彩的相关活动。例如，在初等／中等教育领域方面与金融教育相关的大学共同开展研究项目，举办职场体验活动，在高等教育领域方面设置义务教育课程、义务讲座等。2010年共举办了150次职场体验活动，上门授课与职场体验的听课人数累计超过1万人。

自1979年以来，瑞穗金融集团每年均举办“MFS金融研修班”，邀请来自中国政府机关、金融机构、国有企业等10至15名人员前往日本，参加日本的经济、产业、金融市场相关课程，参观IY-。瑞穗金融集团还设置了“瑞穗基金”，并以存款利息为本金，在对外经济贸易大学举办了3届“瑞穗基金金融论坛”。另外，参与了由中国日本商会举办的“中国大学生视察日本‘走近日本、感受日本”’活动的策划，并接受参观银行办公室的请求，为大学生提供住宿场所等。

此外，在慈善公益方面，瑞穗金融集团以支持中国的基础教育为目的，在自2006年起的10年内分别对中国人民大学附属中学、北京大学附属中学、清华大学附属中学等多所中学设置“瑞穗奖励基金”，向各校选拔的学生和教师发放奖励金。

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中图分类号：F037.1 文献标识码： A 文章编号：1003－3890（2009）04－0010-05

2007年中国GDP增速高达11.9%，但从2008年第三季度起，GDP增速快速回落。基于此，有人将经济增速下滑归咎于2007年底集中爆发的美国次贷危机，而忽略了中国经济内生周期的影响。究竟是何原因导致中国经济增速的快速回落？美国金融危机对中国经济的影响程度如何？2009年中国经济增速“保8%”的目标能否实现？金融危机对中国是否蕴含着发展机遇？学者们对这些问题见仁见智。笔者将中国经济发展置于全球视域，在统筹考虑外生冲击（金融危机）与中国经济内生周期影响的基础上，将本次金融危机与20世纪80年代以来的全球16次金融危机进行对比，试对上述问题略陈管见。

一、GDP增速放缓与中国经济发展的内生周期

经济运行有其内在的周期，学界对此一般有短周期、中周期与长周期之分，较为共识的划分是：短周期是英国经济学家基钦提出的一种为期3年~4年的经济周期；中周期是法国经济学家朱格拉提出的一种为期9年~10年的经济运行周期；长周期是前俄国经济学家康德拉季耶夫提出的一种为期50年~60年的经济周期。基钦认为，经济周期实际上分为主要周期与次要周期两种，主要周期即中周期，次要周期为短周期。由于中国改革开放只有30年时间，因此，至多只能对其进行10年左右的中周期分析。

改革开放以来，中国宏观经济运行经历了两次完整的长度为10年左右的中周期，分别是：1981-1990年的中周期和

1991-2001年的中周期（如图1）所示。因此，可以预计，2002-2012年大致是中国第三个经济中周期。2002-2007年，中国经济增速逐年攀升，2007年GDP增速达到本轮中周期的峰值11.9%，已处于经济运行趋热区间。基于此，可以判断，从2008年开始，中国经济运行进入第三个中周期的下行调整通道，经济增速将从峰值逐步向低谷回落。

中国经济自身的内生周期决定了从2008年起宏观经济将处于第三个中周期的下行调整通道，因此，经济增速回落有其内在的必然性。即使不发生金融危机，从2008年起的3年~5年，中国经济增速也将呈逐年回落之势。

二、金融危机的传导机制及其对中国经济的影响

（一）金融危机影响中国经济的三条渠道

金融危机主要通过国际贸易、金融市场和信心危机三条渠道影响中国经济（如图2）。国际贸易渠道的传播途径是：美国经济与金融危机发生后，其国内投资收缩、消费下降，进而美国实体经济的进口需求下降，从而降低对中国产品的进口需求，导致中国外向型企业的利润下降、破产倒闭增多，直接冲击中国实体经济。在国际金融市场一体化过程中，跨国投资者采取组合投资（同时投资股票、基金、公司债、次贷等产品）策略。美国金融危机发生后，次贷产品价格大幅下跌很难卖出，于是，投资者会跨国、跨市场抛售投资组合中的非次贷产品以收缩投资，跨国、跨市场销售会冲击美国以外的金融市场，通过国际金融市场的资本流动、股市联动进而冲击中国金融市场，导致中国股市缩水、IPO发行受阻并对中国实体经济产生影响，即为金融市场传播渠道。第三个传播途径是市场信心渠道，金融危机发生后，居民的市场信心下降会收缩其消费需求，企业信心下降会缩减其投资需求，导致金融危机的影响被放大；如果金融危机发生后，居民对市场有信心则会照常消费，企业对市场有信心则其投资需求不会明显缩减，金融危机就不会对实体经济产生较大负面影响。实际中这三条传播途径常交互传播，互相影响。

（二）2008年第四季度起，金融危机对中国实体经济的影响凸显

受国际金融危机和内生经济周期下行调整叠加因素影响，2008年第四季度中国GDP增速快速下滑，面临由稳定增长区（8.0%

（三）次贷危机引发的金融风暴的影响将持续到2010年

据国际货币基金组织（IMF）统计，自20世纪70年代以来，全球共发生了大大小小212次金融危机。这里选取历史上影响较大的16次金融危机及其影响国家（见表1）作为考察对象进行规律总结，并与此次美国次贷危机进行对比，以期在对这次危机进行定性的基础上，从历史比较的角度对此次危机的影响以及后续发展趋势作出判断和展望。

IMF将金融危机分为货币危机、银行业危机、系统金融危机和外债危机四种类型。其中货币危机和银行业危机是金融危机的两种主要表现形态，而实际的金融危机多表现为几种危机的混合形式。

从对16次金融危机的比较可得到如下规律：（1）银行业危机爆发频率小，但其破坏力远较货币危机严重。（2）金融危机的持续时间呈缩短趋势，进入20世纪90年代后，多表现为2年~3年（日本除外）。（3）银行业危机的平均恢复期比货币危机需要的时间要长，其平均恢复期需要3.1年，长于货币危机的1.6年。

美国次贷危机并不涉及汇率大幅贬值及外资大量外流的问题，其根源在于提供次级住房贷款的金融机构以及投资银行等金融机构的破产、接管所致。因此，IMF将这次由次贷危机引发的金融危机定性为银行业危机的范畴。银行业危机具有破坏力较大、持续时间较长等特点，2007年底次贷危机集中爆发，以3.1年的平均恢复期预测，本次金融危机的影响可能会持续到2010年。

三、金融危机对中国经济运行周期的影响

（一）内生的中周期下行调整是经济增速放缓的根本原因，金融危机只是使GDP增速的下滑呈加快趋势

改革开放以来，剔除政治因素（1989-1990）的影响，即使在亚洲金融危机期间，中国经济下行调整的年均最大波幅也仅为1.1%，按此最大波幅假设危机不发生的情景，则2008年和2009年GDP增速应当在10.8%和9.7%左右。金融危机使中国经济下行调整的压力“雪上加霜”，其影响从2008年下半年凸显。2008年第四个季度的GDP增速分别为10.6%、10.1%、9.0%和6.8%，2008年全年GDP增速在9.0%以上（见图3）。

总体来看，2008年和2009年受金融危机影响较大，其中2009年所受影响可能最大，为2个百分点左右。考虑中国经济的内生成长性和扩张性政策的拉动作用，预计2009年GDP增速下限在7.5%附近，比金融危机不发生场景下的9.7%低了2.2个百分点。2010年后，金融危机的影响将逐渐减弱。

基于以上分析不难看出，内生的经济中周期下行调整是中国经济增速放缓的本质原因（内因），金融危机作为外生冲击（外因）对经济下行发挥了加速器作用，但外因本身并不能改变中国经济运行内在的中周期。

（二）外生冲击（金融危机）并未改变中国经济的内生周期，但会改变周期内各阶段的持续时间

中国经济增速从2008年开始放缓，本质上并非金融危机使然，而是由经济内生周期决定的。金融危机并未改变中国经济运行的内生中周期，但却改变了周期内各阶段持续时间的配比。从对经济周期内四个阶段“衰退―萧条―复苏―繁荣”的影响来看，金融危机加大并加速了经济体自组织运行中的衰退过程，经济衰退期缩短、经济萧条期提前到来（见图4）。

依据凯恩斯主义的经济理论，政府实施扩张性宏观调控政策来应对金融危机的影响：一方面，使经济衰退期和萧条期比在经济放任自流状态下进一步缩短，有助于经济提前进入复苏阶段。另一方面，凯恩斯主义“逆经济风向行事”的调控，对经济体本身的自组织机能造成一定程度的损害，致使内在的自组织机能与外在的宏观调控在特定阶段并不同向。经济体内在的自组织机能被破坏后，对扩张性政策产生政策依赖，积极财政政策中长期化的可能加大。这种短期调控政策中长期化的现象，在亚洲金融危机后的中国财政政策实践中曾经出现过。1998年中国政府应对亚洲金融危机的扩张性调控政策，在一定程度上削弱了经济体内在的自组织机能，经济运行对扩张性政策产生依赖，使本属于短期调控政策范畴的积极财政政策的实施长达6年之久。

总体来看，由于金融危机对经济衰退产生加速作用，经济运行从衰退到触底（衰退―萧条）的持续时间大为缩短。政府扩张性政策的实施，一定程度上削弱了经济体内在的自组织机能，提前动用了经济体复苏和繁荣阶段的增长潜能，使后两个阶段的发展相对“贫血”，复苏和达到繁荣阶段所需的时间被延长。

四、未来2年~3年中国经济增速能否“保8%”

在国际金融危机持续蔓延、国内经济下行压力不断加大的背景下，部分人对未来2年~3年尤其是2009年经济增速能否保持8%心存疑虑。笔者主要从中国经济持续发展的基础支撑力量、（净）出口对中国经济增长的贡献率和扩大内需的政策对经济增长的拉动作用三方面来分析。

（一）四大力量支撑中国经济持续健康发展

社会储蓄、银行体系、国内市场需求和政府的经济政治动员能力是支撑中国经济持续健康发展的四大力量。具体来看：

1. 中国拥有相当充裕的居民储蓄。美国居民储蓄率过低（不到3%），长期过度和超前消费，即使其政府出台刺激居民消费的政策也难以增加有效需求，而中国居民消费比较保守，储蓄率相对较高。截至2008年底，中国国内城乡居民储蓄总量超过20万亿元人民币，形成相当可观的国民潜在购买力。只要社会保障持续改进，刺激消费的政策积极到位，居民储蓄增速只需下降三五个百分点，中国国内市场需求增长就会大为改观。

2. 中国拥有充足、安全且质量良好的银行资本。截至2008年11月底，企业和居民的储蓄总量为45.5万亿元，国内银行总资产超过61万亿元，资本充足率达到银行总资本的99.5%。充足、安全且质量良好的银行资本是抵御金融危机的坚盾，这表明中国有非常好的社会投资的基础货币条件，只要政策运用得当，银行资本完全可以对拉动社会投资增长发挥巨大作用。

3. 中国有庞大且具有不同需求层次的城乡市场。全球经济衰退导致中国外贸出口零增长或负增长，宏观调控的重点转向国内市场。中国国内市场除了规模巨大外，更为重要的是其成长性和具有不同需求层次的特点。过去长期饱受诟病的城乡发展失衡和区域发展不平衡的弱点，在出口需求受阻、经济增长主要立足国内市场开发时则成为中国的巨大优势。在城市和东部市场的开发相对饱和的情况下，中西部和广大的农村为扩大国内需求提供了广阔的市场空间。只要中西部和农村市场的开发取得实质进展、刺激社会消费的举措得力，中国经济的内需增长完全可以抵消外需增长下滑的损失。

4. 中国有强大的政府经济政治动员能力。中国市场经济是一种具有中国特色的国家主导型市场经济。虽然这种模式经常被人诟病垄断力量过强、市场自由化不足、效率水平低、中央财力过大等，然而，一旦遇到大的灾害和危机时，就会显示出强大的政府经济政治动员能力的优势。比如，为应对本次金融危机的消极影响，中央政府迅速推出4万亿元的经济刺激方案，短时间内动员了可观的经济社会资源，对防止经济进一步衰退必将发挥积极作用。2008年中央财政收入超过6万亿元，中国还有近2万亿美元外汇储备，这为政府实施扩张性调控政策奠定了坚实的财力基础，强大的政府经济政治动员能力是中国抵御金融危机的又一坚盾。

（二）（净）出口对中国经济增长的拉动作用相对最小

投资、消费和净出口被称为拉动经济增长的“三驾马车”，对人口众多的发展中大国来说，其拉动经济增长的立足点主要依靠国内需求（投资需求和消费需求）。从三大需求对中国经济增长的拉动作用来看（见表2）：投资的拉动作用最大，消费拉动略小于投资拉动且其拉动作用相对最稳定，净出口的拉动作用最小。从表2还可看出，净出口的拉动作用只是近3年来比较显著，2005年以前其对经济增长的拉动作用并不明显。

如果净出口对中国经济增长的拉动作用很大，则金融危机减少的外需通过扩大内需难以弥补。然而，净出口对中国经济增长的拉动作用最小，这使得在消费需求拉动基本稳定的情况下，通过扩大投资需求（内需）弥补出口（外需）下降来稳定经济增长的努力是可以实现的。

（三）扩大内需的政策能有效减缓经济增速下滑

针对此次金融危机的影响，中国中央政府于2008年11月初推出扩大内需、促进经济增长的10项措施。据初步匡算，到2010年底，10项措施可带动地方和社会投资总规模可达4万亿元。从内容来看，除包含放宽金融业贷款限制和企业增值税改革外，主要措施集中于基础建设的改善与扩建以及社会福利改进两方面（如图5所示）。

政府增加投资用于公共交通建设和农村民生与基础设施建设，将减少失业人口、增加居民收入、提高居民消费和生活品质。交通建设将缩小城乡差距、提高产能和效率，有助于中国长期经济的发展。政府投资增加将带动民间企业投资，提升中国内需对经济成长的贡献。据国家发展和改革委员会测算，“4万亿元投资，大体上可每年拉动经济增长1个百分点”，可有效减缓金融危机造成的中国经济增速的下滑速度。

受金融危机的影响，2009年中国的出口规模可能零增长或负增长，但在政府一系列鼓励出口政策的刺激下，出口大幅负增长的可能性不大。另一方面，受金融危机影响，中国的进口增速也将呈回落之势。因此，净出口（出口―进口）对经济增长的拉动作用虽可能为负，但幅度也不会太大。消费需求的拉动比较稳定。扩张性财政政策可保证投资的拉动作用基本稳定或稍有提升。基于以上分析，根据近几年三大需求对GDP增长的贡献率和拉动作用（见表2），预计2009年GDP增速下限在7.5%左右，通过一系列扩张性政策的努力，中国经济增速“保8%”的目标是可以实现的。

五、结语

深入分析内生周期和外生冲击对中国经济增速回落的影响，可加深对引发中国经济增速下滑的根本原因、金融危机的影响与持续时间以及可能带来的发展机遇的客观认识，有助于增强对未来中国经济增长的信心。

金融危机是一把“双刃剑”，在给中国经济发展带来挑战的同时，也蕴含着发展的机遇。总体来看，中国经济受金融危机的影响较世界其他几大经济体要小，这有助于改变中国与其他几大经济体的力量对比。具体而言，金融危机给中国带来三大潜在机遇：其一，结构调整的机遇。金融危机虽然导致中国外部需求大量减少，但客观上也为中国扩大内需和调整结构提供了巨大的外部“倒逼”压力。其二，利用廉价国际能源资源和提高科技实力的机遇。世界经济增长明显减速，造成国际能源资源和资产价格回落，为中国开发利用海外能源资源和提高科技实力带来有利条件。其三，推动重建国际经济政治新秩序的机遇。金融危机给发达国家带来巨大压力，对改革传统的国际金融体系提出了新要求，对中国加强国际合作，谋取更多国家利益提供了有利时机。

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Effect on China's Economy Increasement Speed by the Endogenous Cycle and Exogenous Impact

Lv Nan1, Wang Tao2

（1. World Institute, Compilation and Translation Bureau, Beijing 100032, China；

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从1788年英国发生第一次生产过剩经济危机到2008年的200多年中，资本主义世界发生过28次生产过剩经济危机。回顾这些危机，尽管每次都各有特色，各有其不同于其他危机的表现形式，但本质特征基本上是相同的，这就是：经济危机的基础都是生产过剩；金融危机往往是产业危机的先导；都伴随着经济活动的极度投机；多数危机在自然状态下总是首先发生于那些对世界经济具有支配地位国家中的那些对国民经济具有绝对影响力的行业或部门；随着经济环境的变化，经济危机的形态也在发生转化。

19世纪之前，由于英国主导着世界经济，所以绝大多数危机首先发生于英国。20世纪美国主导了世界经济，危机发生的重心也就自然转到了美国。19世纪20年代之前，英国的主导产业是毛纺织业，生产过剩也往往突出地表现在这个行业，经济危机发生后，这个行业往往是重灾区。20年代之后，棉纺织业取代毛纺织业上升为主导产业。整个19世纪上半叶，纺织工业（包括与它有直接联系的部门）较之其他所有工业部门有绝对优势，所以这个行业始终是那个时代生产过剩危机的主要发源地，它总是最先发生危机，又总是最先摆脱危机，对周期各阶段的更替起着主导作用。19世纪下半叶，大机器工业和铁路建设的大发展，极大地刺激了矿产开采、金属冶炼和机器制造工业的发展，使这些行业逐渐上升为可以与纺织工业并列的主导产业，并在19世纪末最终取代纺织业，成为占绝对优势的产业。于是，这个行业成了生产过剩危机的主要发源地，同时对经济周期各阶段的发展起着主导作用。进入20世纪以来，这些在国民经济中占绝对优势的行业或产业，在二战之前主要是冶金、水泥、机械制造、煤炭等行业;二战之后到70年代主要转向汽车制造、造船、发电、石油、化工、电器等行业;20世纪80年代以来主要转向房地产业、金融业、IT产业等行业。随着这种转移，生产过剩危机的发源地也随之转移到相应的行业或产业。总的看来，20世纪80年代之前的危机史表明，每当资本主义经济危机爆发时，尽管伴有程度不同的金融危机和数量不等的银行倒闭事件，但总的说来危机还是最突出地表现在产业领域，生产下降、企业破产倒闭、工人失业是最主要的现象，而金融危机仅仅是伴随现象，带有附加性质。

从20世纪80年代开始，一系列重大的金融危机事件逐渐与产业危机融合起来，使周期性世界经济危机由原来突出地表现为产业危机演变为金融危机。90年代以来，世界接连发生了多次金融危机：1990年日本地产泡沫破灭引起金融危机，1992年英镑危机，1994年墨西哥金融危机，1997年亚洲金融危机，1998年俄罗斯金融危机，2000年以来的阿根廷和委内瑞拉金融危机。从2000年4月开始，以美国纳斯达克股市泡沫破灭为起点，美国主要资本市场的股票指数出现狂泻，金融风暴席卷了美国金融业。从2007年开始的美国次贷危机，一路演变成世界金融风暴和全面的世界经济危机，已经给美国金融系统带来了百年一遇的冲击，造成美国五大投资银行全军覆灭，AIG、房地美、房利美被政府接管，政府注资救助花旗银行……，等等。在这些危机中，除了1992年英镑危机、1994年墨西哥金融危机属于单纯的货币危机之外，其余的基本上是建立在产业危机基础上的金融危机，这些危机尽管形式上各具特色，但其发生机制、伴随现象、本质特征有很大的相同性，即：（1)产业扩张与信用膨胀相互推动，在一些成长性较强的行业（例如房地产、新技术产业）形成投机热，并推动其极度泡沫化。（2)信用经济畸形发展，造成实体经济虚拟化，虚拟经济泡沫化，使实体经济与虚拟经济严重失衡。（3)生产过剩是危机的起点，生产过剩危机引起金融危机，金融危机以更加猛烈的方式反过来推动生产过剩危机走向深入，并使整个危机突出地表现为金融危机。（4)主周期的长度逐渐向古典周期回归，同期性达到了前所未有的水平。总之，这些新现象的出现，给世界经济释放出一个强烈的信号一资本主义周期性经济危机已经进入了一个新的阶段，出现了转型。

二、转型的原因及转型后的基本特征

从本质上说，金融危机属于信用危机的类型之一，它是由信用关系中断引起的强制性恢复。由于金融业建立的基础是信用关系，当一个国家的金融业成为国民经济核心的时候，一旦这个领域发生信用危机，往往以金融危机的形式表现出来。当然，如果一个国家发生了能够对整个国民经济带来严重影响的金融危机，说明这个国家金融业的发展程度已经很高，已经在国民经济中占有重要的地位，与此相适应的信用关系也已经相当发达。当今社会，资本主义周期性世界经济危机越来越突出地表现为周期性金融危机，这种情况表明，金融业已经发展成为世界经济的核心，信用关系已经成为影响世界经济的具有决定意义的因素之_。

信用关系在现实经济生活中的渗透和发展，使交易关系逐渐发生了根本性变化，即经济活动的交易媒介以货币为主逐渐转化为以信用关系为主，这种变化意味着商品经济社会进入了一个新的时代一信用经济时代。在这个时代，信用关系在国民经济中占据了支配地位。马克思曾经说过：“人们把自然经济、货币经济和信用经济作为社会生产的三个具有特征的经济运动形式而互相对立起来。”马克思虽然不同意把上述三种经济形式对等并列，他指出能够和自然经济并列的只能是商品经济，但认为货币经济和信用经济是商品经济发展中的不同阶段，并且认为：“货币经济只表现为信用经济的基础。”而信用经济则是商品经济发展的高级阶段。

商品经济在它几千年的发展中，如果从交换方式的发展来划分，可分为三个阶段，即物物交换阶段、货币经济阶段和信用经济阶段。在物物交换阶段，产品所有者之间的劳动交换关系不借助任何媒介而进行，这种交换方式固然突破了自给自足的局限，扩大了生产的社会性，但它无法解决交换次数难以确定和交换目标难以实现的矛盾。货币经济阶段的到来克服了物物交换阶段遇到的困难，拓展了社会分工和交换关系，推动商品经济的发展，但是它遇到了在缺乏货币而又需要交换时无法交换的矛盾。随着信用经济时代的到来，这个矛盾得到了解决。信用是商品交换中的延期付款或货币借贷，是以偿还为条件的价值的单方面运动，体现着交易双方之间的债权债务关系。在信用经济时代，信用关系已经渗透到了社会经济生活的方方面面，从交易工具、交易手段到交易行为，无不体现着信用关系。在信用经济时代，信用关系也同样渗透到了世界经济生活的方方面面，国际信贷、国际汇兑、国际债券、国际商业信用、国际银行信用、国际消费信用等等，总而言之，从民族国家发展起来的信用关系，正在随着全球化的迅速发展而向世界扩散，它使货币经济让位于信用经济，它最大限度地动员了社会资源，促进了经济的发展，促进了资源配置的国际化和资本的国际性流动。

信用经济时代的到来，拓展了商品经济的活动空间，增加了其内容，提高了其交易效率。因为货币和信用本身是商品经济发展的产物，所以对货币和信用关系的创新本身能够对象化为商品。在实物货币时代，充当一般等价物的无论是一般物品还是贵金属，都是商品，只是因为充当了一般等价物而具有了特殊的地位。随着经济生活中信用关系的出现，有了包括信用货币在内的信用产品，随着信用关系的不断创新，有了股票、债券、期权、票据以及名目繁多的金融类衍生产品，这些信用产品，多数作为资本商品进入交易市场，成了社会经济越来越重要的交易对象。

信用经济时代的到来，也为资本积累开辟了道路。资本家可以利用信用创新为资本找到更多有利可图的投资场所。如果说，在货币经济时代资本积累的出路和资本家消化过剩资本的基本途径是资本输出和技术创新，而在信用经济时代则主要转向信用创新。信用创新推动了信用扩张，而信用扩张一方面表现为信用种类的增多，另一方面表现为信用链条的延长。前者增加了信用原生产品；后者增加了信用衍生产品。由于金融领域是信用创新的主战场，先进的创新手段、庞大的专业创新队伍，再加上多年的高强度创新，使这一领域的信用关系变得越来越复杂，信用产品的种类越来越多，数量规模越来越大，以至在今天的世界经济体系中，多数国家的信用产品市值规模远远大于同一经济体的实体经济规模，已经成为国民经济最为重要的组成部分，在国民经济中占据了绝对支配地位。

在资本主义条件下，信用关系的发展转化为资本的生产和扩张能力。它促进了利润率的平均化，节省了流通费用，缩短了流通时间，促进了资本的集中和股份制的发展，加速了资本的积聚，充分动员和利用了社会资源。只要信用创新能够带来足够的收益，资本主义就会尽其所能地推动其发展，就会不断地创造出新的信用形式。创新是资本追求利润最大化的基本途径，也是经济周期性波动的技术基础，它-般包括技术、制度、组织、管理、金融创新等多种形式。对资本而言，创新是一把双刃剑。它一方面通过生产效率的提高使个别资本获得超额利润；通过技术发明和延长产业链形成新的产业集群、增加就业；通过延伸信用链条创造出更多衍生产品，促进了投资，分散了风险；通过放大杠杆的撬动作用使更多的大资本控制在小资本之下，等等。它在另一方面，因为技术创新本身的周期性波动，造成经济增长的周期性波动；由于信用形式的创新，为实体经济虚拟化、虚拟经济泡沫化创造了条件；经济的虚拟化和泡沫化带来的财富效应，增加了社会购买力，形成良好的收入预期，而这又进一步刺激消费欲望，形成消费热；消费热拉动实体经济迅速扩张并形成泡沫，而这又为虚拟经济及其泡沫化创造了条件。

这些年来，在虚拟经济与实体经济的相互推动中，虚拟经济的交易规模大大地超过实体经济，金融衍生产品不断被创造出来，杠杆交易使信贷规模极度放大，周期性地形成泡沫，又周期性地破灭，形成周期性金融危机。本来，周期性金融危机的背后是实体经济危机，它之所以首先表现为强烈的金融危机，是因为虚拟经济的泡沫化程度大大地超过实体经济，当泡沫破裂时，其强度也大大超过实体经济。

虚拟经济泡沫的破裂往往表现为剧烈的金融危机，危机使股市、债市、汇市、期市狂跌不止，财富大量蒸发，恐慌蔓延，赔本效应凸显，消费急剧缩减，结果使起初不甚明显的实体经济危机浮出水面，这时真正的危机才开始了，原来的金融系统已经被拖垮，正在进行重组，实体经济进入破产、倒闭或重组阶段，下一个需要度过的阶段是萧条。萧条阶段往往是新一轮创新的开始阶段，固定资本的大规模更新即是经济周期的物质基础，也是新一轮创新的物质基础。由于新周期的物质基础无论在规模还是在技术含量上一般都高于上一周期，所以随着复苏阶段的到来，实体经济不仅对技术创新、制度创新提出了更高程度的要求，对虚拟经济创新也提出了新的要求。由于金融市场是虚拟经济存在的主要领域，所以虚拟经济的创新也主要表现为金融创新，而金融创新又主要表现为交易方式、金融产品的创新，近些年来，尤以金融衍生产品的创新最为突出。实体经济是虚拟经济发展的基础，虚拟经济的发展不仅能够为实体经济的发展提供资本支持，还能为实体经济的发展创造社会购买力。但是，虚拟经济的发展不完全受实体经济发展的制约，它可以独立发展。从这些年来的发展情况看，由于期权交易、合约交易、杠杆交易等交易形式的创新，以及多层级多种类金融衍生产品的创新，使虚拟经济有了更大的独立发展的空间。由于虚拟经济的参与者、交易方式、交易对象的特殊性，交易中经常伴有“羊群效应”、“博傻现象”和“多米诺骨牌效应”的出现，这意味着当事人受非理性行为的支配，很容易忽视系统风险，过度投机和使用金融创新，过度使用杠杆交易，造成虚拟经济的极度泡沫化。在这种情况下，一旦实体经济触顶回调，就会引起信用链条初始环节的中断，进而引起整个信用系统危机，形成剧烈的金融危机。

三、转型后经济危机的发生机制和传导机制

资本主义经济危机由“产业危机周期”向“金融危机周期”的转型，虽然也受到了资本主义经济制度变迁的影响，但主要还是因经济形态的演变引起，所以转型后的资本主义经济危机没有发生根本性质的变化，其根源依然是资本主义基本矛盾一经济个体活动的有组织性与整个社会经济无政府状态之间的矛盾；资本无限积累与扩张的趋势与劳动人民有支付能力需求相对缩小之间的矛盾。本来，进入国家垄断资本主义阶段后，一系列宏观调控政策的发明和使用，在一定程度上缓解了资本主义基本矛盾，使传统意义上的周期性产业危机趋于缓和。但是，由于资本主义在最近30年来竭力推行了新自由主义的理论和政策主张，使资本主义基本矛盾再一次趋于尖锐激烈。无独有偶，这一过程恰巧与信用经济时代的加速到来相重合，结果使资本主义经济危机在加速转型的同时，其频率和周期长度再一次出现回归的趋势，其程度也在逐渐加重。

资本主义经济危机转型前，固定资本更新、商业与产业之间的相互推动是高涨走向繁荣的基本形式，尽管信用在其中的推动作用非常重要，但由于信用链条短，信用关系较为简单，信用产品的泡沫化较为有限，而且多数间接地通过股市非理性暴涨表现出来。萧条时期，随着固定资本大规模更新的启动，技术创新与信用创新同时进行，信用资金起初主要流向那些成长潜力大、风险小的产业。到了高涨阶段，信用资金开始重点流向那些成长势头较为强劲、财富效应较为突出的产业，并且与这些部门的产业形成相互推动之势。高涨阶段，信用资金在继续大规模流向热点产业的同时，开始全面出击，既支持产业扩张，也支持商业繁荣，直至热点产业严重泡沫化，并最终走向破灭为止。

资本主义经济危机转型后，产业、商业之间的互动关系，以及信用在其中的推动作用，与转型前基本相同。但是，由于信用链条的延长和信用种类的增多，再加上杠杆交易的放大作用，使信用规模逐级放大，衍生产品的数量也成倍增加，形成一个倒立在实体经济之上的金字塔。这个金字塔是否稳定，外来冲击有一定的影响作用，但关键在于实体经济是否稳定。

上世纪90年代初发生于日本、美国的金融危机；1997年亚洲金融危机及随后发生的美国网络经济泡沫的破灭；由美国次贷危机引发的世界金融危机，这三次转型后处于逐步完善过程中的周期性资本主义经济危机，尽管其具体层面上的发生和传导机制存在差异，但其一般形式已经基本相同，即：第一阶段，金融系统深度介入扩张潜力较大的产业，例如房地产和处于发展初期的房地产业，使这些产业在金融机构、开发商、投机者、游资的合力炒作之下形成泡沫，与此同时，建立在这一产业扩张基础之上的信用链条也在延伸，数量在逐级放大，形成一个巨大的虚拟经济泡沫体。在这一阶段，经济加速走向繁荣，整个经济活动表现出普遍的财富效应，当事人经济行为的非理性化取向比较明显。第二阶段，极度泡沫化的实体经济开始出现拐点，泡沫开始破灭，随着物价下跌、利润减少、产品滞销，投资开始缩减。第三阶段，建立在实体经济之上的信用链条沿着当初延伸的方向开始逐级断裂，庞大的虚拟经济开始倾斜、倒塌。第四阶段，虚拟经济与实体经济相互影响，使危机进一步放大，并沿着金融系统、贸易系统向其他国家扩散，这种扩散带来了普遍的恐慌心理，无论个人还是组织纷纷采取避险行动，从而出现了“羊群效应”和“多米诺骨牌效应”，使危机迅速蔓延、加速见底。

当然，以上说法是就一般意义而言的，由于引发危机的直接因素有两类，即内部因素和外部因素。上世纪90年代初日本金融危机和亚洲金融危机是由外部因素的冲击引起，2008年世界金融危机是由内部因素自发作用引起。内部因素的作用主要表现为经济泡沫的自动破灭，而外部因素的作用则主要表现为国际游资的剧烈冲击。从上世纪90年代初期开始，在美、英等国的推动下，出现了金融全球化的浪潮，国际金融寡头裏挟长期以来用虚拟经济创造的庞大货币资本，像洪水猛兽一样在世界各国的金融市场上横冲直撞。这种现象从日本资产泡沫破灭过程和亚洲金融危机的发生过程中可以清楚地看到。

四、基本结论

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虽然股灾之后，“国家队”大规模入市，运用各种方法手段救市，股市危机已初步得到缓解，但由股市暴跌所引发的社会恐慌还在延续，对于股灾所引发的系统性金融危机的担忧亦在引发诸多人的担忧。对于当前由股灾蔓延成金融危机的可能性，不能不加以警惕与预防。

分析历史上的金融危机，其根源是资本市场表现长期与基本面背离且得不到收敛，若存在高杠杆融资维持泡沫，则泡沫破灭后危机的深度和长度将急剧加深。通过比较历史上主要金融危机及其救市途径的比较，我们可以初步得出以下几点启示：

（1）股票市场有自身涨跌规律。所有的股灾均发生在股票价格偏高时期，而且泡沫化程度越高，跌幅越深。

（2）杠杆工具会放大股市的波动。比如美国1929年股灾、1987年股灾、中国台湾1990年股灾。

（3）新兴经济体在推动金融自由化过程中容易出现股灾，在资本账户开放、金融创新工具增加的过程中，政府监管体系不完善，投资者对新环境不熟悉。比如1989年日本股灾、1990年中国台湾股灾、1997年亚洲金融危机。

（4）如果股灾发生在经济周期上升期或降息周期，股市具有较强的恢复能力且调整较浅较快，有基本面或政策面资金面的支撑。比如美国1987年股灾、2011年受债务危机冲击，美国经济处在经济周期上升期和低利率时代；但是如果股灾发生在经济周期下降期或加息周期，股市恢复力较弱且调整较深，比如美国1929年大萧条、2008年次贷危机、日本1989年股灾。

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一、引言

金融是现代经济的核心，金融活则经济就活。然而，金融监管的放开，一方面会提高金融效率，提高资金利用的效率，使资源流向效率最大的实体经济中；另一方面会极大的刺激虚拟经济的发展，引发投机，造成市场的紊乱，增加整个金融系统的不稳定性，极大程度引起金融系统的瘫痪，致使金融危机的发生。

纵观金融危机史，2008年的美国次贷危机引发的全球性经济金融危机是最为严重的一次。危机发生不仅严重影响了美国的虚拟经济市场，而且还波及到整个世界。整个世界金融市场一片混乱，大量的金融机构面临破产；实体经济受到重挫，企业资金链断裂，资产缩水，社会商品生产受到严重影响，世界经济大幅度的衰退。例如，我国的出口外向型企业，在金融危机发生时，外贸订单大幅度地减少，企业不仅因为生产产品消耗了大量的资金，还面临着再生产的危机，大批量的出口导向型企业破产。其他国家也中，与世界经济联系较为紧密的企业也纷纷破产，雷曼兄弟、冰岛国家危机等。

面对突然起来的金融危机，各个政府都积极的影响，一方面为了稳定市场经济的两性运行，给金融机构注资，避免大面积的挤兑；另一方面采取逆经济周期的政策，配合使用积极的财政政策和宽松的货币政策是经济走出困境。例如，美国政府连续出台量化宽松货币政策，日元也是向市场注入大量的流动性，我国政府调整宏观经济政策，向市场注入4万亿的人民币，以期望能够顺利的度过经济危机。同时，世界元首会议、各个经济论坛和经济学家都在谈论金融监管问题，到底应该采用什么样的金融监管系统才能避免金融危机？本文通过对于金融危机原因的研究和当前世界经济形势情况，提出一些相关的建议。

二、金融危机的原因

对于金融危机原因的研究有很多不同的观点，其直接原因就是美国金融系统崩溃，引发了连锁效应。然而，背后的原因很多，有人提出是因为中国长期的出口导向性经济体制才引发美国政府的金融危机，有人认为美国政府长期放松金融监管，也有人认为经济本身周期性导致的金融危机。

（一）房地产泡沫是金融危机的导火索

2000年末，美国为了避免互联网泡沫而带来的经济衰退，同时还有九一一对美国市场的影响，美联储就连续降低利率。据统计美国在两年内联系十三次降低市场利率，市场利率几乎达到零。利率的降低带来市场上大量的流动性，而当时美国市场上并没有可以进行有效投资的产品。为了使市场运行起来，投资者将目光转移到房地产市场。房地产市场因为资金大量的流入得到迅速的发展，市场的需求十分旺盛。在一片良好预期前景的房地产面前，金融机构低头了，他们放松了对于购房者资金链的监管。美国本身就是高负债的国家，居民有提前消费的意识。对于大部分人来说，购买很多房子或者进行房地产投机根本不可能的，然而金融机构设计了大量的金融工具让市场的消费都能进行投资。大量的虚拟资产被催生，市场虚拟产品价格不断攀升，泡沫不断严重。一旦市场中出现一个资金链断裂，整个市场就会被影响。

（二）虚拟经济的泡沫化

大量的房地产在华尔街金融市场被虚拟成大量的证券，通过虚拟房地产负责将房地产证券化，投入到市场进行买卖交易。大量的资产证券化产品被出售给对冲基金公司、保险公司。据统计美国的房地产市场达到的次级债务总额高达15000亿美元，但是其进行衍生后的债务担保达到了25000亿美元同时还有10000亿的违约吊起等。

虽然金融创新的目的在于规避风险，引导资金合理流向实体经济，但是美国的虚拟经济发展的已经脱离了实体经济。对于垃圾的资产通过虚拟经济作用下，放大成为几百倍的金融衍生品，风险被极端的放大了。在实体经济并不能保证虚拟经济正常运行的情况下，如果一味的进行投机性的获利活动，就会加速实体经济的泡沫破裂。一旦实体经济不能正常的运行了，虚拟出来的衍生产品也就没有基础，就会瞬间被击垮。

（三）政府监管的放松

金融危机始于美国的金融市场，美国政府的这种放羊似监管不能不为金融危机的后果买单，历史悠久的美国国际集团轰然倒塌。在金融机构纷纷倒闭的面前，映射了美国政府对于金融机构监管的漏洞。大量的评级机构并没有在金融将中起到任何作用，反而成为了他们的帮凶。没有进行有效合理的金融监管，而是进行大规模的放任和虚假的评级。

三、金融监管的反思

（一）审慎监管的反思

新自由经济学派认为对于市场最少监管就是最好的监管，他们认为不能干预市场，应该让市场去自由运行。美联储没有对评级机构去进行监管也没有限制房地地产抵押贷款的数量和规模。正因为没有进行宏观的审慎监管才导致危机的潜伏，最后导致房地市场泡沫的破裂。金融监管应该加强审慎运行，而且需要多方面的共同努力合作才能是宏观审慎监管得到最有效的发挥，同时还应该对审慎监管的体制进行与时俱进的更新。

（二）逆周期监管的反思

在顺周期中，金融危机影响经济能力会被放大，为了避免这种加剧萎缩效应，应该见逆周期性加入到金融监管的行为中去。需要建立贷款损失资金库、修改会计计量虚拟资产的方式。顺周期中，金融资产的公允价值被放大了，没有正确真实反应资产的价值，一旦市场对金融资产有了冲击就会让金融资产缩水，资产市值大幅度下降，市场会进一步放大这种下跌。所以需要逆周期金融资产监管。

（三）信用评级机构的反思

世界三大信用评级机构穆迪、惠誉和标准普尔占有市场90%的份额，具有高度的垄断性。他们信用评级的可靠性的能力受到严重的质疑，同时他们的信用评价体系是否合理、科学也没有进行确认，更没有用实践去检验。那么对信用评级机构的监管应该从哪些方面入手呢？加强他们的信息披露的公开性，改变其盈利模型，加强管理。

四、金融监管的建议

2008年的全球性金融危机给各国经济都造成严重的影响，同时也给世界一个深刻的教训。对于单一性质的金融监管或者单一指标的金融检测已经不适合经济金融一体化的经济形势了，整个市场需要从整体宏观的角度出发去取对金融行业进行有效合理的监控。金融危机的影响还没有结束，对金融危机的反思和研究还没有停止，尤其是具有前瞻性和金融监管改革仍需要进行。对于金融监管和金融改革的态度不同利益集团有不同的立场，对于金融监管的必要性认识也不没有达成共识。一些较为激进的方案被削弱，一些未达成共识的方案被搁浅。

（一）对监管资本做重新定义

重视资本的结构和质量，提高资产证券化和交易类资产的资本标准。核心资本比例达到5%，一级资本达到15%，保证普通股和留存收益的比例，减少次级债务和股息票息的比例。

在监管部门角度，其关注的指标主要是一级资本和加权风险资产的比率。在总的一级资本中包括优先股和普通股。从微观角度来看，优先股势必普通股质量较高的资本，这主要是由于微观企业的破产过程中，优先股是比普通股偿付等级高，可以优先获得企业破产后的资产。而从宏观监管角度来看，监管部门并没有过多考虑企业破产的情形，反而更多的关注企业重组的顺利进行。作为金融监管政策重要执行渠道的银行来说，既有其作为企业的一面，在后危机时代也有维护金融系统稳定的一面，因此监管部门定义银行监管资本时，应建议银行持有一定比例的企业普通股，以便在金融危机初现时便促进企业重组合并，维护社会信心。

（二）统一影子银行业务监管

此次金融危机之所以会有如此大的宏观经济影响，其直接原因除了部分大型金融机构的倒闭外，还有大批影子银行消失所带来的冲击。这里影子银行的概念是从监管角度来说，不仅包括影子银行系统，也包括商业银行大量的表外业务。影子银行的金融中介活动很少受到金融监管部门的关注，或者将其归于银行其他风险业务同等水平的地位。但实际上银子银行系统的存在给整个社会信贷提供了大量供给，因此，有必要将金融系统中的影子银行业务做统一监管，对资产证券化和借贷期限错配做监管评级。

（三）实施逆周期金融监管策略

金融市场顺周期性表现有三点：一是金融市场贷款损失储备；二是金融机构的资本充足率；三是金融资产公允价值。具体来说，对于处于经济繁荣发展的阶段，一般鼓励银行进行信贷，这样银行的资本充足率就下降了；对经济下滑阶段，严格控制银行的信贷，保证银行资本充足率。金融市场贷款损失储备会在经济下滑中体现出来，计提的储备越多银行的利润越低，贷款的风险就越小。

在金融危机期间，如果监管部门仍坚持固定的资本比率进行监管，容易导致金融机构的资产负债表急剧收缩，随之而来的信贷紧缩几乎是不可避免的。因此，有必要实施逆周期的监管策略，即金融繁荣时期和金融危机时期实施不同的监管措施，在金融危机时对法定监管资本比率调低，在金融繁荣时期对法定监管资本比率做出适当调高，用“棘轮效应”稳定社会信贷水平，维持金融稳定发展。建立前瞻性的逆周期管理体系，重视经济周期对于金融市场的影响。

（四）加强科学技术运用

科学技术在金融领域的运用十分广泛，提高金融业务的效率，加快交易速度，也给金融监管带来很多的不变。那么对新时代的金融监管要体现出科学技术的运用，尤其是要加大对电子产品的监控，电子交易记录的审查。这些不仅需要人力，更需要可以在金融监管中运用，要提高信息的电子化程度。

（五）加强金融信息的披露和获取

任何金融活动的顺利实施都有赖于信息的畅通和准确。对于金融监管行为的有效性，信息的透明性和真实性更为至关重要，因为从本质上来说，金融的发展和信息的畅通是相辅相成的。有效的信息披露有利于监管部门尽早对金融风险进行防控，采取相应措施对风险的进一步形成监管约束。后金融危机时代，监管部门不仅应加强法律法规层面的信息监管力度，加强传统金融业态的风险信息披露，更为重要的是积极研究新兴金融业态模式，披露众多金融创新工具的风险信息，以此加强新形势下金融监管行为的有效性。

参考文献

[1]汤震宇，刘博，林树，李翔.从美国次贷危机看金融创新过程中的信用创造的缺陷[J].放导报，2009，（2）：34-35.

[2]李凤云.金融危机深度解读[M].北京：人民邮电出版社，2009.23-52.

[3]黄桂良.次货危机背景下对金融创新和金融监管问题的思考[J].特区经济，2009，（2）：21-22.

[4]蒋海，李餐宏.国际金融危机中发达国家金融安全网政策的调整及其对中国的启示[J].经济前沿，2009，（6）：15-16.

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[中图分类号] F832.21 [文献标识码] B

一、引言

金融危机爆发频率的增加使各国监管部门开始重新思考监管体系，以微观审慎监管为重点的金融监管体系无法从全局上维护金融体系的稳定，宏观审慎的监管理念更加关注系统性风险，从整个金融体系防范风险和维护金融稳定。各国监管机构分别从理论和实践上对金融监管体系进行了改革，试图建立微观审慎监管和宏观审慎监管相互配合、补充的金融监管体系。

二、宏观审慎监管的提出

对金融机构实施监管的目的之一是避免其承担过度风险，进而减小潜在市场危机爆发的概率。宏观审慎监管的监管理念弥补了微观审慎监管在防范系统性风险的漏洞，两者构成了审慎性监管的内容，共同维护金融体系的稳定。

本轮金融危机的爆发使各国金融监管机构意识到，只关注单个金融机构或行业的安全已不能从全局维护金融体系的稳定，微观审慎监管对由系统性风险引起的金融危机束手无策。一方面，微观审慎的监管体制增加了经济周期波动幅度：微观审慎监管强调银行风险资本的监督，资本充足率的计算依赖于风险资本计量，受宏观经济周期影响，在经济上行期间信贷行为的风险权重偏低，信贷扩张在实体经济与金融市场的相互作用下进一步放大了经济周期的波动，导致监管产生顺周期性，一定程度上影响了金融系统的稳定性。另一方面，微观审慎忽略了“共同谬误”问题的存在，在确保单个金融机构在有效监管下稳健运营之余，没有考虑各种风险因素的叠加，也没有度量金融机构之间存在交易来往的风险溢出，从而造成风险囤积。比如，金融机构往往在经济繁荣时期加大对金融资产的购买和投资，而在经济衰退期纷纷抛售资产、信贷紧缩，加剧了宏观经济的波动。

针对危机中暴露的微观审慎监管不足，理论与实务界一致认为应该从宏观审慎的角度丰富和完善金融监管框架。2009年，国际清算银行提出了宏观审慎监管的概念，它不仅对单个金融机构风险敞口进行监测，更是综合考虑了金融体系的系统性风险、顺周期性等问题。之后，二十国集团（G20）等国际组织和监管机构都开始采用这一概念。2009年G20匹兹堡峰会出现了“宏观审慎管理”和“宏观审慎政策”等提法，G20首尔峰会形成了宏观审慎政策的基础性制度框架，在之后伦敦峰会上发表《加强监管、提高透明度》报告，提出“宏观审慎监管是微观审慎监管的重要补充，各国监管机构需加强宏观审慎监管”。

三、国际社会加强宏观审慎管理的进展

（一）建立逆周期资本缓冲

2010年末巴塞尔监管委员会（BCBS）《逆周期资本缓冲操作指引》，提出建立逆周期资本缓冲机制，将其作为银行业监管改革的一项重要内容，以降低整个银行体系的顺周期性。

逆周期资本缓冲机制是为了防止信贷过度扩张和紧缩而引发金融机构系统性风险所建立的。在经济上行期，银行需计提超额资本，防止银行信用过度扩张；在经济下行期，可以通过释放逆周期资本缓冲来吸收损失，从而使信贷供给在整个经济周期内保持均衡，维持金融体系的稳定性。因此，这种具有前瞻性特点的逆周期资本缓冲机制不仅可以使单个金融机构在压力状态下正常运营，还确保了信贷周期发生逆转时整个银行体系有充足资本来管理和抵御系统性风险，在金融扩张和紧缩时期起到“稳定器”作用。测算逆周期资本缓冲的核心是如何判断信贷出现过度增长。BCBS将Credit/GDP与其长期趋势的偏离作为各国计提逆周期资本缓冲的参考变量。当一国Credit/GDP小于其长期趋势时，表明该国信贷风险较低，可不计提资本缓冲；当Credit/GDP大于其长期趋势时，表明该国信贷过度扩张，系统性风险积聚，此时需计提逆周期资本缓冲。

但是，逆周期资本缓冲机制在实际操作中面临着一些难点和问题。例如，各国辖内银行遵从统一的逆周期资本缓冲要求有欠公平，有可能导致银行逆向选择，倾向于开展高风险、高收益的信贷业务。能否针对单个银行提出缓冲要求，提高政策针对性，将成为完善逆周期资本缓冲框架面临的挑战。

（二）强化对系统重要性金融机构的监管

2010年金融稳定理事会（FSB）了《降低系统重要性金融机构的道德风险》报告，从强化监管、提高损失吸收能力、完善处置机制以及保持各国政策一致性等方面提出系统重要性金融机构（SIFIs）的政策框架。

识别SIFIs主要从规模、关联性及可替代性等方面的指标进行考虑。规模主要反映某机构在金融系统内的地位，关联性主要反映某机构的经营情况和风险对其他交易对手、机构和行业的影响，而可替代性反映的是客户和其他机构对该机构的依赖程度。另外，由于SIFIs多数在全球开展业务，或通过资产负债表等途径与全球经济体系关联密切，还需在评估方法中引进复杂性指标以反映金融机构的业务、组织等复杂程度，从而更加有效地识别对金融体系稳定性产生关键性影响的SIFIs。

对于SIFIs如何提高监管有效性、改善监管体系，FSB提出了以下建议。一是对于不同风险的SIFIs金融监管机构应具有实施差别化监管的权利；二是在金融体系复杂性和关联性等方面应加强监管措施，提升监管标准，实现宏微观风险监控的一体化；三是各国金融监管机构应建立联合监管机制，进行定期交流商谈，全面、真实评估大型金融机构的经营行为及风险。

（三）加强央行在宏观审慎监管中的作用

金融危机爆发后，加强宏观审慎管理并发挥中央银行的核心作用成为国际社会共识。在各国进行金融监管体制改革实践中，都表现出了央行在宏观审慎方面起主导作用的趋势。

金融危机后，美国通过了金融监管改革法案，美联储的监管职权被空前强化和扩大，被赋予了维护金融稳定、防范金融危机的宏观审慎监管职权，同时该法案强调了对系统重要性、复杂性金融机构的监管，确保能及时发现和化解系统性风险，促进金融市场健康发展。英国通过金融监管改革授予了英格兰银行宏观审慎监管权，并通过在英国央行内部设立金融政策委员会和审慎监管局，负责对系统性风险进行宏观审慎监管和防范，金融监管权由之前独立于央行之外的金融监管局转移到了英格兰银行。韩国通过对《韩国银行法》重新修订进一步加强了韩国银行在宏观审慎监管方面的职能，赋予其更多工具和手段维护金融稳定。欧盟通过设立“三局一会”来加强欧盟体系内的金融监管和风险控制，赋予了欧洲中央银行负责欧洲系统性风险委员会的运作和决策，从宏观和微观层面上对整个欧盟金融体系进行监管。

四、对我国的启示

我国央行在危机后加强了宏观审慎管理方面的监管，并在制度实践方面取得了一些成就。下一阶段，应借鉴国际经验和教训，统筹建立适合我国国情的金融宏观审慎管理制度框架，建立微观审慎监管和宏观审慎监管相互配合、补充的金融监管体制，维护金融体系的稳定。

（一）明确央行的宏观审慎监管地位

金融危机后的多国金融监管改革都明确了中央银行在宏观审慎监管中的地位，我国也应借鉴国际经验，积极发挥央行在宏观审慎监管中的作用，维护金融系统的稳定。一是在法律制度层面上将中央银行纳入宏观审慎管理制度框架，建立由中央银行宏观监控市场、专业机构微观监管个体的统一监管体系；二是加快构建宏观审慎管理框架，促进央行开发新工具和手段实施宏观审慎监管，完善逆风行贷款损失准备等要求；三是扩大央行监督检查权，建立金融监管协调机制，促进宏观审慎监管的有效实施。

（二）建立逆周期宏观调控机制

本轮金融危机表明，不能只对单个金融机构或行业的风险进行监管，更要从整个金融系统的角度防范系统性风险。部分国家和地区的监管改革法案正是以防范系统性风险为目标，通过建立和完善宏观审慎管理体制和机制，加强系统性风险管理，切实维护金融稳定。我国“十二五”规划提出了我国应建立逆周期的宏观审慎管理制度框架，下阶段，需继续发展和完善我国逆周期宏观调控机制，将宏观审慎管理制度框架与货币信贷、流动性管理的总量调节有效结合起来，完善差别准备金动态调整机制，引导银行信贷稳定、适度增加，建立具有前瞻性特点的逆周期资本缓冲机制，增加金融系统抗风险能力，维护宏观经济的稳定。

（三）加强对系统重要性金融机构的监管

由于系统重要性金融机构的“大而不能倒”，监管机构对其通常采取较为宽容的监管措施，这也往往是导致产生系统性风险，进而产生金融危机的根本原因。因此，要以防范道德风险为核心，强化对SIFIs的监管，制定其界定标准、评估方法和风险处置计划等政策措施，健全和完善“一行三会”监管制度，弥补监管漏洞，同时积极推进新监管标准，完善监管体系，有效防范风险的累积与传播。

（四）加强与国际监管机构的合作与协调

由于各国经济交叉渗透和系统系风险具有跨国传染特点，尤其在当前我国人民币升值预期增强、国家流动性过剩的背景下，中央银行在加快构建宏观审慎管理框架制度时，应加强与国际金融机构的合作与协调，充分利用我国的金融稳定理事会成员国身份，尽快在金融系统监管等方面迈出新步伐。在下阶段，中央银行应积极参与金融监管合作，建立对话交流机制，加强信息共享，增强政策协调性，加大风险防范的执行力，从而共同维护金融稳定，防止金融危机的发生和和蔓延。

[参 考 文 献]

[1]巴曙松，王怡，杜靖.从微观审慎到宏观审慎：危机下的银行监管启示[J].国际金融研究，2010（5）

[2]谢平，邹传伟.金融危机后有关金融监管改革的理论综述[J].金融研究，2010（2）

[3]周小川.建立更加完善的金融宏观审慎政策框架[J].中国金融，2011（1）

篇10

一、公允价值会计的涵义和利弊

（一） 公允价值会计涵义

公允价值亦称公允价格、公允市价。在公平交易的条件下熟悉情况的买卖双方所确定的价格，或在公平交易的条件下无关联双方的一项资产可以被进行买卖的成交价格。在购买法下，购买企业记录合并业务需要对公允价值的信息进行运用。确定公允价值，会计人员的职业判断非常重要。在实务中，基本上是由资产评估机构评估被并企业的净资产。

公允价值会计，是指以未来现金流量的现值或市场价值作为负债和资产的主要计量属性的会计模式。在公允价值计量下，资产和负债按照在公平交易中，熟悉情况的交易双方自愿进行资产交换或者债务清偿的金额计量。

（二）公允价值的利弊

公允价值被批评的主要原因有：（1）公允价值的取得存在着高成本、不确定性和复杂性等因素，致使在可靠性上公允价值较差；（2）公允价值的财务报表项目增加的波动性，可能对财务报表使用者会产生误导；（3）报告的损失可能会产生误导，因为损失是暂时的，损失在市场恢复后将得到逆转；（4）在市场交易不存在的情况下，在会计计量中作为估计公允价值的限制技术很难操作。 二、公允价值会计在金融危机中的问题

（一）负反馈效应

因为活跃市场消失，按照会计准则的规定运用公允价值计量CDS、CDO、MBS及ABS等次贷产品的级次降到二或三级，致使金融机构的巨额未实现的损失得以确认，引起投资者对这些巨大的账面亏损恐慌性的抛售，对次贷产品的价格进一步降低了，这就意味着金融机构对更大幅度的减值损失不得不进行确认。

（二）混响效应

随着金融创新的广泛应用，金融市场的自由化、不断深化的金融市场之间的相互影响，在金融市场间出现巨大的混响效应。 （三）顺周期效应

金融机构杠杆具有顺周期效应，在经济萧条时减少杠杆，在经济繁荣时增加杠杆，按照公允价值计量金融机构更多的资产，明显表现这种顺周期效应。

（四）非活跃市场的挑战

非活跃市场，主要表现在其他投资工具和次贷产品交易金额减少、交易频率降低和出价与要价差价增大等。

三、金融危机中解决公允价值问题的建议

（一）金融监管与会计准则制定相协调

金融监管机构与会计标准制定机构应加强合作，在现行金融监管中使逆周期因素加入。三种改革金融中介的方案对公允价值的顺周期效应可以减轻，即逆周期的最低资本的采用要求管制减轻资本负债表的波动和金融机构杠杆；采用向前看的动态拨备制度，对萧条或繁荣的周期波动减轻；改革金融中介结构，对中介链条的长度进行限制，提倡较短的中介链条形成。在监管机制中逆周期的措施引入，如调整最低资本要求，可以将其与系统性风险相关的系数和宏观审慎监管和联系起来。

（二）提升估值技术明确估值条件

通过借鉴美西方发达国家制定公允价值会计准则方面的指导意见，对公允价值会计估算的适用条件进行明确，对公允价值会计的重要作用充分肯定。并辅之以数量经济学、金融学和财政学等相关知识，对计量估价模型进行开发从而更加成熟，对公允价值的估值技术进行提高，使公允价值计量的可靠性得到保证。还要建立一个全国性的行业价格或公开的网络平台，并保证每个月相应的机构相关信息，包括相应的行业模型、参考价格、指数及参数和公允价值等，使公允价值有一个统一的评价或者标准。

（三）公允价值的信息披露要不断加强

披露包括：（1）主体应用公允价值负债和计量资产的范围；（2）主体计量公允价值所用的依据的假设和估价技术；（3）对主体损益公允价值计量产生的影响。可采用VaR法对于特殊金融工具披露风险。不仅使信息使用者对财务状况的影响能更好地把握企业风险管理活动，而且对信息披露的外部监督和执行力度要不断强化。 （四）公允价值会计计量坚持不动摇

通过对“顺周期效应”的原因进行分析，证明“顺周期效应”与公允价值并无直接联系。（1）市场价值的顺周期性并非是公允价值计量特有的现象，资本逐利本性的推动是其背后的原因；（2）次贷产品的复杂性特征与“顺周期效应”有直接关系，次贷产品的复杂性特征源于次贷参与者通过信用衍生、证券化等复杂分割次贷产品风险的过程，也与金融机构安排许多次贷产品作为表外融资有关。

参考文献

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