创业投资的退出方式模板(10篇)

导言：作为写作爱好者，不可错过为您精心挑选的10篇创业投资的退出方式，它们将为您的写作提供全新的视角，我们衷心期待您的阅读，并希望这些内容能为您提供灵感和参考。

篇1

创业投资（Venture Capital，又译为“风险投资”）以具有高成长潜力的创业企业为权益投资对象，资本的运行方式是以“投入――退出――新的投入”为特征，目的在于获取高额资金回报。以《创业投资企业管理暂行办法》的出台为标志，为我国创业投资提供了有利机会。但是，创业投资退出时机在很大程度上仍影响了投资的预期效果。

根据行业成长特点选择退出时机

由于我国宏观经济紧缩及国民经济的结构调整，不少行业增长缓慢或出现了负增长，有些创司因而对本行业没有信心，过早地退出了既存行业进入到其他领域，以致失去了很好的回报机会。

要考虑到进、退行业的市场竞争度。从主要行业的创业投资分布看，医药保健、生物科技等行业的产业化过程特别是中后期需要的投资规模相当大，创投机构有限的投资规模很难满足其需要。这些行业进入门槛较高，企业数量少，稍具规模的企业必然成为众多投资机构追捧的对象，而投资能力有限的创投机构很难与上市公司和商业银行竞争。因此，进入这些行业的创投资本必须从早期阶段开始参与企业的培育，在成长期最迟在扩张期退出。

相对于软件、通信和一般信息产业而言，行业的进入门槛较低，企业数量较大，创投机构可以从容地寻找到其满意的投资对象。处于起步阶段和成长阶段的企业，其资本需求量与创业投资的资本供给规模正好相当。所以，针对这些行业创业投资多选择在扩张后期和成熟早期退出。

分析各类行业在各自发展阶段上的时间规律，是把握退出时机的重要方面。例如，某行业的成长期通常为一年，而一年后仍未有进入扩张期的迹象。此时，就应该考虑立即退出。即使转让价格不高, 对该投资而言甚至是负收益，但创业投资公司资金退出时机的选择，取决于投资公司整个投资组合收益的最大化，而不是追求个别项目的现金流入最大化。

根据创业企业生命周期选择退出时机

一般创业企业包含种子期、起步期、成长期、扩张期及成熟期5个阶段显著的生命周期特征。

总体来说，第三个阶段即成长期前后是退出的最佳时机。因为在此之前企业还需要资本注入，特别是由于其现金流量为负，而投资者不愿意投资前景不定的企业，此时选择退出非常困难；而后由于企业的成长较为稳定，获取超额利润的机会已不大，创业资本滞留就没有意义。如果将成长后期或扩张初期的项目，出让给那些抵抗风险能力较低的普通投资人，由于每年有稳定的收益正好符合了这一类投资者的需要。对其他投资者来说，这一批风险投资的退出可能是最好的买入时机。

创业投资退出的最晚时机应是企业成熟期的初期。当创业企业走向成熟时，风险大为减少，这时创业企业家就希望由自己控制企业，而不是听命于创业投资家，创业投资家也愿意见好就收。就创业投资的特点而言，一般在扩张期的末期就应该考虑退出问题。此时的企业留有一定的想象空间，其退出的价格可能比成熟期还要高。同时，还要根据项目的发展阶段，选择合适的交易对象，谈判才容易获得成功。

根据退出效率选择退出时机

创业投资的退出效率是指创业投资的退出成本与资本收益之间的比较，即低退出成本和高投资收益之间的权衡。根据“2005年中国风险投资行业调查分析报告”统计结果表明，在123个风险投资的退出项目中，有49个项目以国内企业收购方式退出，占退出项目比例的40%；管理层回购占退出项目比例的11%，以上市方式退出的项目数为4个，仅占3%。由此可见，收购兼并依然是国内创业资本退出的首选。

在实现退出时不能拘泥于某一种形式，应该针对不同的情况采取积极灵活的退出决策。无论创业投资公司还是创业企业的管理层都比较欢迎IPO退出方式首次公开上市，但IPO退出周期长、费用高。在IPO不具备条件的情况下，应该着重把目光放在产权交易上面。投资创业企业时，可以签订股权回购（如MBO管理层回购退出模式）条款，以增加退出的可能性。

正确使用清算方式。作为创业投资不成功时迅速离场的无奈但却是最佳选择的退出方式，清算占国外创业资本退出的比重高达30％以上。虽然清算导致一定的损失，但这是创业投资承受高风险的必然结果。对创业投资者来说，既要考虑到创业企业“起死回生”可能带来的巨大收益，更要按照“冰棒理论”及早果断退出，将损失减到最低程度。

根据企业的现实业绩选择退出时机

根据投资项目预先设定盈利标准。项目盈利能力是影响退出时机的一个直接因素。除了那些经营不正常或出现亏损且扭亏无望的投资项目要积极部署退出外，企业还应对目前虽能维持经营、但项目盈利能力较差的项目主动考虑退出。

约翰•康德和ICR公司的评估专家列举了在企业各个发展阶段中创业投资者认为可以接受的回报率（不考虑主观因素）：种子期的期望综合年回报率为 60％-100％，开发期为50％-60％，扩张期为40％-50％，盈利期为30％-40％，快速增长期为25％-35％。

动态地掌握创业企业的股权增值状况。当创业企业由小到大顺利地成长时, 创业企业所面临的研发风险、制造风险、市场风险、财务风险、管理风险依次被排除，创业企业的股权大幅度增值。创业资本家通过向创业企业提供增值服务和对创业企业实施运营监控来促进创业企业的成长，动态地掌握创业企业的股权增值状况。

一旦确认继续持有创业企业股权的边际成本大于预期的边际收益,创业资本家就要着手实施创业投资项目退出。创业企业股权增值状况是决定创业投资项目退出时机选择的重要的因素。

根据投资回报潜力选择退出时机

创业投资的退出，从本质上来说是为了进入回报更好的项目。

加强项目前景预测，把握退出时机的主动性。投资退出必须要超前研究该技术的发展前景，及时作出预测和预报，做到创业投资的“进退自如”。一是要在行业、产品分析的基础上，了解国家行业发展政策，分析产品生命周期。二是建立风险预警机制。风险预警是为了提供风险可能发生的有效信息，必须具有较为严密的科学性，包括市场前景、管理团队、技术先进性、技术成熟度等方面反映的预警信号。实际操作中，主要是解决信息不对称问题。

客观评估投资项目价值决定了投资退出是否成功。由于技术风险或市场风险导致的失败项目在成长前期就可以做出判断，在成长前期就应通过破产机制，采取清算方式及时降低。对于情况一般的项目，可以选择在成长中期开始转让产权，退出创业企业。对于成功项目，创业投资公司通常在成熟期的早期转让手中的股票，以获取最大收益并及时退出。

根据资金来源选择退出时机

市场中有不同的创业资金来源和规模大小不一的创投机构，在创业投资取得巨额的投资回报面前，不同的创业投资机构应该是“利益均沾”的。

创业企业整个成长过程是各方资源分阶段获利的过程。从创业投资运作的过程看，在几个不同阶段都有不同的介入主体。中小规模的创业投资机构，在投资过程中主要起引导作用。它们没有必要坚持到企业成熟期才退出，在企业扩张期就应该开始考虑退出。而对于规模较大的创业投资机构来说，一旦高新技术企业发展到成熟期，其收益回报就会由超额利润转变为常规利润，这类创业投资机构此时便可以考虑退出，将接力棒交给类似于投资银行和商业银行等战略投资者，甚至是社会大众。

不同的创投机构寻求不同的退出时机。2005年，在我国创投市场上扮演主角的，仍是财大势雄的境外创投机构，本土的创投机构资本规模普遍偏小。拥有海外通道的外资创业投资机构，主要通过“两头在外”的方式(即投资和退出都在境外)实现被投资企业的海外上市或境外并购，高回报退出。缺乏海外通道的本土创投，在退出方面更是受制于资本市场，只能寻求多方突破。国内创业投资者也可以同国外创业投资者联合投资一个项目，这样，资本退出时就可以搭车，从而有效防范风险。

政府资金成立风险投资的初衷，并不在于逐利，而是为了扶持中小企业和高科技产业。从创业投资的实际运作来看，政府投资并没有起到有效的示范作用。政府资金要注意在适当的时机与其它资本“换手接力”，防止对民间资本产生挤出效应。例如以政府资金投入种子期，弥补私人或机构投资者所投种子期企业的部分损失，或购买其他投资者种子期投资项目股权的方式，使其投资收益兑现在种子期。

根据资本退出风险选择退出时机

创业投资退出风险或变现风险，是指创业投资者从投资项目中退出时可能遭受的损失。

应充分利用进入与退出项目衔接的动态相辅相成效果。创业投资待进入项目应能充分地利用现有项目实施所依赖的看不见的资源，以实现“搭车”之目的。

从价值最大化角度出发考虑退出时机。就退出条件而言，企业没有不可退出的投资，只有不能满足的要价。企业应当密切配合市场条件和时机的变化，从价值最大化角度出发，以较高溢价退出优质或正常经营项目，实现投资增值。

根据创业投资家和创业企业家的配合程度选择退出时机

创业投资家和创业企业家因为投资项目结缘，各方是平等的，也是互利的，因而需要携手走向共赢。但他们之间有其固有的矛盾，将会潜在地影响退出时机。

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为了促进广东省战略性新兴产业和中小微企业的发展、2009年广东省设立了创业投资引导基金，截止到2015年7月，共获得了中央财政9个亿的支持，设立了18支创业投资引导基金，投资超过70个项目，投入9亿多元。根据2013年《广东省战略性新兴产业创业投资引导基金管理暂行办法》的规定，参股创业投资基金的存续期限原则上不低于8年，不超过10年，早期投入的创业投资引导基金陆续完成投资，将进入退出阶段。

一、创业投资引导基金的退出方式

（一）IPO退出

IPO即首次公开发行股票是投资人和创业者最乐于见到的退出方式。IPO是在被投资企业发展成熟以后，通过证券市场挂牌上市使股权投资资金实现增值和退出。IPO可以为投资者带来股票的增值，获得高额的收益，比如分众传媒、携程网和如家快捷等企业，它们的上市都给投资者带来了巨额的回报。同时，IPO也有一定的局限性，例如手续比较繁琐，退出费用较高，禁售期变现风险较大等问题。

（二）兼并与收购

如果投资人不愿接受IPO的种种繁琐手续和信息披露制度的约束，或者企业的业绩尚未得到证券市场的认可，可以采用兼并与收购的方式来退出。兼并与收购的操作成本少，手续简单，退出速度快，可全额退出，但收益比IPO低，而且影响原股东和管理层对企业的控制，可能会遭到管理层的反对。

（三）股权回购

股权回购是最保守的方式，通常按照投资协议的规定，在投资期限届满之后，由被投资企业购回投资人所持有的公司股权。这种退出方式产权交易过程简单，退出风险较低，保证了创业者在公司进入正常发展阶段后对企业的所有权和控制权。但股份回购的法律障碍较多，时间成本和沟通成本较高，变现风险较大，而且早期创业公司在市场发展的环境变幻莫测的情况下，采用这一方式进行退出，可能错失潜在的投资机遇。

（四）破产清算退出

这种投资方式是迫不得已选择的最不成功的退出方式。风险投资是一种风险很高的投资行为，失败率相当高。据统计，美国由风险投资支持的风险企业大约有20%～30%完全失败，60%左右受到挫折，只有5%～10%的风险企业可以获得成功。由于创业投资引导基金投资周期长，面临的风险高，当被投资企业经营不善并难于挽回时，企业破产清算可以尽量控制风险和减少损失。

（五）新三板

随着国内行业监管政策落定和逐渐完善，2015年，新三板成为除IPO退出、兼并与收购、股权回购之外的股权投资退出新通道，新三板的退出模式包括协议转让，做市商交易，转板退出，并购重组，竞价交易制度。相对与其它方式，新三板承接了投资者的退出以及后续的融资问题。根据新三板的规则，企业在挂牌的同时就能定增融资，节约了企业的时间成本。因此，当投资者投资的企业不能被收购，也不能上市主板的时候，只需挂牌新三板就能够进行定增，并且在二级市场上也可以以协议转让方式成交，或者以做市交易方式进行股份转让，方便企业早期进入的投资者顺利退出。

二、广东省创业投资引导基金成功退出的案例

广东省粤科金融集团有限公司是广东省人民政府授权经营的国有独资企业，是我国最早创立的省级创业投资公司之一，主要经营的业务是在创业投资基础上，积极拓展科技小额贷款、融资担保、融资租赁、资产评估与交易、产业基金、科技金融产业园区等业务，近年来，粤科集团在文化产业领域不断发力，先后投资了广东中科二十一世纪文化传媒产业创业投资基金、君联资本文化体育产业基金，投资“时代科腾”“上海棕榈”、“搏牛文化”等一批文化企业，其中，投资的粤科软件于2015年4月被阿里影业以8.3亿元收购，成为文化产业项目并购退出的行业典范。

2015年4月17日，广东粤科软件工程有限公司100%国有产权项目在南方联合产权交易中心公开挂牌转让成功，挂牌价格为1.8亿元，经过180轮的激烈竞价，最终，阿里巴巴影业集团（HK：01060）以8.3亿元价格成功受让，较挂牌价格增值361%。

粤科软件公司成立于1997年，注册资本1，000万元，由广东省科技创业投资公司（2015年1月改制为广东省科技创业投资有限公司）和广东省计算技术应用研究所各出资50%组建。该公司是一家专注为票务及电影行业提供整体解决方案的公司，其业务包括影院票务销售管理、放映自动化控制、电子票务平台、移动购票应用和电子商务运营等，为全国合作票务运营商最多、行业资源最广的售票系统提供商。

2014年初，集团公司制定了推动粤科软件公司开展国企改制的战略目标，先后制定了解决历史遗留问题、引进战略投资者、管理层激励、国有股退出四项连动的改制行动方案，并严格遵守国有企业改制的法规和程序，进行清产核资、资产评估、法律尽职调查和法定代表人经济责任审计等工作，在政府主管部门和相关政府机构的支持指导下，集团公司突破各种困难和瓶颈，逐步开展国企改制相关工作，并先后取得省科技厅、省财政厅和省政府对资产评估、企业改制、职工安置等相关事项的全部批复或回复。在改制前和改制工作推进期间，粤科软件公司的经营业绩每年皆有较大提升，据符合资质的资产评估机构评估，以2014年6月30日为基准日，粤科软件公司股东全部权益评估价值为4，767万元。

2015年3月18日，粤科软件公司100%股权正式在南方联合产权交易中心挂牌公开转让，共征集到4家意向受让方，4月17日采取网络竞价方式组织交易，成交价8.3亿元，相对于启动国有企业改制之前2013年底情况，国有资产整体增值125倍，市盈率达到315倍，相对2014年底公开挂牌前情况，国有资产整体增值40倍，市盈率达到74倍。

阿里巴巴影业集团承诺，在取得粤科软件公司全部股权并完成工商变更登记手续后6个月内对粤科软件公司现管理层实施股权激励，并同意给予广东省科技创业投资有限公司在工商变更登记手续完成后9个月内以回购或增资的方式取得粤科软件20～30%股权的权利。

粤科软件改制工作按照《企业国有产权转让管理暂行办法》、《关于进一步规范国有企业改制工作的实施意见》等相关规定，通过进场交易、公告、公开转让、网络竞价的方式，充分利用市场机制，盘活国有资产、深挖企业价值，以规范化的手段公开、公平、公正地实现了国有资产增值和国有投资收益的最大化，打造了股权转让方、股权受让方、标的企业的多方共赢局面，广东省创业投资引导基金成功退出的典型案例，是国有企业体制和机制创新改革的有益尝试和深化实践。

三、完善广东省创业投资引导基金退出机制的建议

广东省创业投资引导基金是政策性基金，在遵守国有资产管理等国家现行法律法规的前提下，借鉴其他省市引导基金好的经验和做法，针对广东省实际情况提出建议，充分发挥政府引导基金的最大效益。

（一）进一步修订广东省创业投资引导基金管理办法

关于创业投资引导基金的实施管理，广东省政府在2013年出台了《广东省战略性新兴产业创业投资引导基金管理暂行办法》，在退出机制上明确了存续期、退出时机和退出方式等，但是规定比较简单，引导性不大。尤其是从文件出台实施到现在已经三年，这期间出现了许多新情况和新变化，对于最早一批设立的即将进入退出阶段的基金已，该文件并未涉及退出的具体规定，因此，进一步修订广东省创业投资引导基金管理办法迫在眉睫。

（二）优化绩效考核机制

创业投资引导基金是不以营利为目的政策性基金，而非商业性基金，因此，对它的考核不仅要注重经济效益，更要注重社会效益。在进行广东省创业投资引导基金考核时，建议分别制定政策性目标与经营性目标的双重考核机制，并将这两个方面充分结合，在实现经营利润的同时，实现政府的政策目标。

（三）建立多元化的退出渠道

目前，创业投资引导基金的退出渠道有公开上市、兼并收购、股权回购及新三板等多种途径。无论采用哪一种退出方式，都要一个成熟稳定的资本环境为前提，因此，以多层次的资本市场为依托，提供完备的退出保障服务，完善创业投资引导基金的退出机制，确保创业投资引导基金能够在不同投资阶段实现成功退出。

（四）完善退出收益分配机制

创业投资引导基金是非盈利性基金，其收益分配实行先回本后分红，社会出资人可优先分红的原则。国家出资收益可适当让利，收回资金优先用于基金滚存使用，社会资本由于承担了政府特定目标而产生的风险，因此企业的超额收益由非引导基金股东分享，提高社会民间资本参与创业投资的积极性。通过政府和社会、民间资金协同发力，促进大众创业、万众创新，实现产业升级。

参考文献

[1]王晓芳.安徽省创业风险投资引导基金退出机制研究及政策建议[J].科技和产业，2016（6）.

[2]纪慧慧.试析中国私募股权投资的发展及风险监管[J].北方经贸，2016（01）.

[3]王立军，陆丹婷.我国风险投资退出方式及其影响因素分析[J].经济师，2015（7）.

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现如今，大学生创业已成为推动大学毕业生就业工作的新举措，也是为适应社会发展和市场对人才的需要。然而与高收益紧密相伴的必然是高风险。由于我国大学生创业过程中缺少系统的创业教育和创业支持，加上创业风险、创业环境等多种因素的影响，使得我中国大学生参与自主创业的人数比例只有0.3%～0.4%，远远低于发达国家，而且创业成功率也普遍较低。有关数据统计显示，大学生自主创业在1年以内失败比例达到50%-80%，面对如此高的创业失败率，我们该怎么去界定“大学生创业投资”的概念、正确面对创业过程中的风险和进行有效防范呢？

一、怎样界定创业投资概念

创业投资最先是从 “Venture Capital”翻译而来的。它主要是体现资金、技术、管理以及创业精神的结合。同时“Venture”具有冒险的意思，因此我们可以把“创业投资”简单理解为：冒险创建企业。

“创业投资”有广义和狭义之分，广义的创业投资又包含了2中不同形式的投资：其中狭义的创业投资主要是指现代意义的制度化的创业投资；广义的投资包含了一种非正式的私人投资，这种投资量比较小的投资方式一般范围都比较狭窄，它基本是由个人自行做决策的，而大学生创业投资多数都是属于这个类型的投资。

二、大学生创业投资风险分析

融资阶段风险分析：首先大学生创业投资是一种很好的解决现在大学生毕业就业困难问题的方法，但是创业投资也是一个风险与利益成正比的行为，在进行创业投资的时候，我们必须要认真的做好风险问题的分析，并且采取相应的行之有效的措施来加以规避。创业投资风险一般分为：融资阶段、投资阶段、退出阶段。下面我们就从这三个阶段出发来分析其存在的各种风险以及问题。

融资阶段风险。大学生创业投资因为没有资金支持，所以一般都从融资开始，一旦在融资阶段遇到资金短缺就会对创业投资的发展造成严重影响。

大学生融资渠道比较单一。目前我国大学生创业投资的渠道一般都是银行贷款，资金来源非常有限，这样单一的融资方式是不利于对大学生创业投资后期工作开展的。

信用风险。大学生在创业投资时，由于自身认知有限，所处信息不对称环境等缺点，并不能有效的降低投资活动中的经营风险，从而导致了很多金融机构对大学生创业投资信任缺乏而采取不利于大学生创业投资贷款的审批办法，其中最常见的就是不授予基层银行贷款决策权，这些因素都给大学生创业投资的融资增加了风险。

投资阶段风险：在大学生创业投资过程中伴随着多方面的风险，这些风险都对大学生创业投资的后期发展有着巨大的影响。

（1）技术风险：大学生船业投资初期多数是属于中小型的高新技术企业，这些企业的科技成果一般都不是很成熟，大多处于向新成品新技术转化过程中。因为都是新技术新产品还没经过市场的检验和规模生产，所以在实际生产中，我们没有办法预知技术的可行度。就这一点来说这方面的投资风险是比较大的。

（2）市场风险：创业投资项目会受到市场定位，市场竞争环境等因素的影响，可能对大学生创业投资项目发展不利。其中竞争环境影响比如信息不充分可能会造成几家公司同时开发同一项技术。而市场定位要求对市场的需求分析准确无误，如有偏差势必会提高投资风险性。

（3）外部环境风险：从创业的投资周期来分析，大学生创业投资属于中长期的投资，所以投资阶段会存在很多不确定的因素，比如市场经济的影响，国家政策的变化都会对中长期投资造成一定的影响。

退出阶段的风险：创业投资退出时指在企业发展成熟后，投资者可能将投入的所有资本通过某种形式转化为资金方式撤回。大学生创业投资的目的是以获利为前提的，当一个项目成熟之后，只有将资本顺利撤回才能实现自己的收益。

（1）资本退出途径。一是公开发行，这种退出方式是指创业企业转变募资方式，由之前的向个别股东募资转为公众募资。这种方式可以根据股票市场价格来灵活控制退出时间，取得价格优势来为企业融资提供更好的道路。二是收购，这种方式可以根据创业企业的发展情况来决定是否转让股权。三是并购，是我国比较常用的创业投资退出方式。四是回购。指的是因为企业经营需要从创业投资企业手中赎回所拥有的股权来实现企业股权的内部化。五是清算，指企业由于经营不善，管理不当导致企业无法继续发展，这时候就会采取清算的方式来获取残值。

（2）退出阶段风险。创业投资者在进行股权投资时的最终目的是要通过退出来获得资本增值，但是退出时会面临多种风险：首先如果由于市场因素影响造成市场价值突然猛降，就会造成创业企业的价值下降而造成损失。其次是创业企业不配合，如果投资者和创业企业管理层未能达成共识也会影响到投资企业的退出。三是产权交易市场的缺陷也会影响投资者的退出。

三、大学生投资风险规避

融资阶段风险规避：

（一）拓展融资渠道

想要进一步拓展融资渠道就需要多方面的支持！比如政府方面予以政策支持，开设大学生创业投资基金。

（1）根据大学生创业投资的具体融资情况，政府可以把大学生创业投资基金分为2种：一种是创业投资引导资金，另一种是创业投资企业风险补贴。资金全部由财政专项资金来预算安排。

（2）创业投资引导资金还可以根据大学生创业投资的具体情况采取不同的方式来扶持，一类是跟进投资方式，另一类是参股创业投资方式，从而有针对性的帮助大学生解决融资困难的问题。

（3）创业投资风险不投资金为大学生规避融资风险，在国建信贷收紧的形势下，政府设立大学生创业投资发展资金可以有效的帮助大学生解决在创业初期遇到的融资问题，这就需要政府相关部分制定出相应的管理方案为大学大学生创业投资服务。

（二）创办大学生创业比赛和培训

在学校创办创业比赛，通过模拟创业练习，帮助大学生提前了解和学习创业投资的相关知识，锻炼大学生各个方面的能力，培养大学生的创业投资意识，积累创业投资方面的知识，从而提高大学生对融资风险阶段的认识。

（三）金融机构贷款倾斜

大学生在创业投资阶段，由于受到各个方面的音响，社会金融金钩一般是不愿意贷款给大学生的。解决这方面的难题就需要政府机关给于相应的帮助，使金融机构在贷款上做一些倾斜来促进大学生创业投资的发展。

（1）优先贷款支持，发放信用贷款！为了解决大学生融资阶段的贷款问题，可以由具有稳定收入或者是有效资产的家庭成员作担保，大学生自己作为借款主体进行贷款。

（2）简化贷款手续。在创业之初需要资金流动性比较大，贷款手续太复杂会影响到大学生的贷款热情，金融机构可以在充分保证贷款流程符合法律规定条件下简化贷款手续。

（3）利率优惠。考虑到大学生船业投资的具体情况，金融机构可根据贷款的风险程度在贷款利率上适当的下浮来支持和帮助大学生规避融资阶段的风险。

投资阶段风险规避措施：投资阶段是影响大学生创业投资的核心阶段，在投资阶段大学生一定要采取多方面的措施来及时规避其出现的风险和问题。

（1）合理的选择投资形式。每个项目在不同阶段和领域其风险都是不一样的，创业者一定要根据项目的特点选择合理的投资方式。

（2）慎重选择投资项目。大学生在选择投资项目时一定要避免依靠理想和想象来选择，创业初期一定要先做好市场调研，了解项目的优势和劣势，分析项目的受众群体从而做出理性的投资。选择创业项目的可行性可能会直接造成投资的成败。

（3）要充分的利用合同。创业者选择创业投资项目后一定要充分利用合同条款来规避投资风险，比如，保险保障条款等等。

退出阶段风险规避：

（4）合理的选择退出方式和时机，大学生创业者一定要时刻关注市场动态，了解产品发展，掌握发展趋势才能在最适合的时候退出而获得最大的收益。

（5）利用合同的制约作用，为了避免退出阶段的各种风险，大学生在创业投资之初一定要在合同中实现约定条款来保障创业投资的顺利退出。

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国家创业投资政策对创业投资资本退出时机的影响

 

创业投资的目的不是为了从创业企业获取短期红利分配，而是选择在适当的时机进入企业，并在最适当的时机退出投资，以获取长期的资本增值。鉴于创业投资企业往往成立时间短、资本量小、风险高的特点，迫切要求政府在政策上进行扶持，既要有“进入”的激励机制，又要有灵活的“退出”机制。在美国，国会制定和通过的《小企业投资法》、《公众创业投资法》、《小企业投资刺激法》；英国政府实施的“信托投资法”、“政府贷款担保计划”、“企业开业计划基金”；韩国的《中小企业创业支持法案》、《新技术财政资助条例》等都对本国、本地区的创业投资机制建立以及高新技术产业的发展起到了很重要的作用。

从美国的情况看，仅有约30%-40%的创业投资是通过企业在纳斯达克上市退出的，其余60%-70%的创业投资则是通过兼并、出售，或通过创业者、职工回购的方式退资。因此，创业企业通过把握收购兼并(M&A)时机的数量远远超过选择首次公开上市(IPO)时机的数量。这也意味着出售部分股权或公司整体出让是创业资本退出的另一通道。但是对于很多高科技企业而言，在最初建立的几年里，没有利润来源或获取利润很少，无形中大大减小了创业企业的吸引力。同时由于许多优惠政策是对创业企业设定的，而不是针对有愿意购买它的大公司、大企业，这使大公司、大企业没有足够的动力去收购创业企业，导致了创业企业出售这一退资渠道又难以扩展。

当创业企业收益商机逐渐显露时，有的创业资本家还想进一步把握所谓“最好的”商机，然而，发生了突如其来的政策改变或技术的日新月异而使部分资产和优势消失殆尽，所开发产品的无形磨损开始出现，企业资产陷入了极度危险的境地。 

 

资本市场的发育程度对创业投资资本退出时机的影响 

 

一个完善的资本市场应该满足不同类型不同规模的融资者的需要。以美国多层次资本市场为例，全国性的证券市场包括：纽约证券交易所（NYSE）、全美证券交易所（AMEX）、纳斯达克股市（NASDAQ）和招示板市场（OTCBB）；区域性的证券市场包括：费城证券交易所（PHSE）、太平洋证券交易所（PASE）、辛辛那提证券交易所（CISE）、中西部证券交易所（MWSE）以及芝加哥期权交易所（CHICAGO BOARD OPTIONS

EXCHANGE）等。这几个板块的市场功能明确，分别服务于不同发展阶段的创业企业，而且具有明显的层次性。各层次互相衔接，略有重叠。我国目前还没有建成真正意义上的二板市场，国内的创业资本即使条件成熟时，也很难实现股份上市公开发行（IPO）。虽有一些创业企业通过“买壳”、“借壳”进了主板市场，但毕竟是少数。而且我国的产权交易市场不发达，产权交易成本过高，统一的产权交易市场没有形成，使跨行业跨地区的产权交易难以实现。欧洲很多成功的退出案例是在准备IPO过程中，发现了更为有利的出售机会，从而抓住时机以出售方式实现退出。从全球已经设立的二板市场来看，上市基准普遍较低。借鉴国外创业投资的成功经验及教训，在我国设立较低上市基准的二板市场对创业投资的退出是有必要的。国外二板上市条件比较见表1。

金融体系对创业投资资本退出时机的影响 

 

发达的股票市场和并购市场为创业投资退出创造了良好的条件。美国是典型的证券市场主导的金融体系的国家，机构投资者不长期持有股票，持股的短期性质使股票交易十分频繁。美国创业投资主要寻找时机推动IPO这一最具吸引力的方式退出。以德国和日本为代表的银行主导型的金融体系，做市商、银行和其他金融机构持股的目的在于股东稳定化，投资人把握时机选择兼并收购。 

普华财经咨询公司对欧洲创业资本基金投资的退出情况进行过一项调查，结果发现，大量的创业投资家等着退出他们的投资，那些难以退出投资的创业投资公司存在的主要问题就是创业投资家视IPO为理想的退出，因而对其它方式未能予以足够的关注。尽管收购退出与IPO退出相比，要以企业的管理权的丧失为代价。但是在资本市场以银行为中心的国家里，在证券市场尚未成熟之前，兼并收购仍然是一个具有吸引力的可行的退出方式。当风险权益能够在产权市场上顺利流通，创业投资家就能够有效地出售自己的股份。布莱克(Black)和吉尔森(Gilson)认为，一些国家受美国创业风险投资成功的启示，学习美国的创业资本产业但不是很成功的原因，就在于这些国家的资本市场是以银行为中心的体制。因此建立以证券市场为中心的金融体制，可以为创业投资开辟方便的资本退出渠道。 

 

创业投资资金背景对创业投资资本退出时机的影响 

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    吉林省创业投资的资本规模远不能满足全省经济尤其是民营经济的发展需要,这是吉林省发展创业投资面临的主要瓶颈。创业投资数量和规模较小从投资数量看,2012年上半年全国总投资案例为401笔,吉林省创业投资案例仅为1笔,约占全国总投资案例的0.25%。而同期北京市创业投资案例为103笔,江苏省为45笔,深圳市为42笔,上海市为40笔,辽宁省为5笔。对比而言,吉林省不仅落后于发达省份,也落后于邻近省份。从投资金额看,2012年上半年全国创业总投资金额为33.71亿美元,吉林省创业投资金额仅为0.1亿美元,约为全国总投资金额的0.1%。而同期北京市创业投资金额为7.06亿美元,江苏省为2.39亿美元,上海市为2.09亿美元,辽宁省为0.21亿美元,分别为吉林省的70.6倍、23.9倍、20.9倍和2.1倍。可见,吉林省的创业投资不仅在数量上落后,额度上也低于其他省份。(四)创业投资的退出较少且方式单一从当前看,企业上市是创业投资最主要的退出方式。但目前我国主板市场上市条件比较严格,中小企业板、创业板发展步伐较慢,扩容有限,创业投资等待时间太长。吉林省由于历史以及经济发展水平原因能够进入到主板或中小企业板、创业板的企业相对甚少,截至目前吉林省仅有37家企业上市,其中中小企业板有5家(全国为646家),创业板仅有一家(全国为281家)。

    吉林省创业投资发展缓慢的原因

    目前,吉林省的创业投资处于小规模、低水平、无效率的发展状态。导致上述问题出现的原因很多,主要有:(一)缺乏健全的创业投资法制环境自1999年《关于建立风险投资机制的若干意见》实施以来,国家出台多项与创业投资相关的政策法规,这些政策法规在很大程度上推动了创业投资的发展。但吉林省出台的与创业投资相关的地方性法规很少(仅2009年和2010年出台4项),吉林省在创业投资市场进入、税收优惠、投融资管理等方面尚未出台扶持性政策,且部分法规与吉林省地方经济发展不适应。如,2010年6月颁布的《吉林省股权投资基金管理暂行办法》中规定,创投企业的注册资本不低于1000万元,首期实缴资本不低于500万元,这在一定程度上限制了中小型及合伙制创业投资企业的发展。(二)缺乏完善的创业投资运行机制首先,从资本供给的角度看,愿意并且能够承担风险的个人、企业从事创业投资的意愿不强。吉林省创业投资意识不高,创业资本多来自于政府和商业银行,很少有来自于大企业、养老基金和个人投资者的资金投入。资本来源的单一性,从源头上制约了创业投资的快速发展。其次,从资本运作的角度看,缺乏一套科学完善的管理系统与专业的创业投资人才及管理人才。目前,吉林省开展创业投资业务的机构仅为30余家,其中24家为2011年新增,这些机构缺乏有效的科学管理及运行机制,专业的创投人才更是匮乏。资本运作的不规范,极大地影响了创业投资的效果。最后,从资本退出的角度看,退出渠道不畅通,影响了创业投资的良性循环。吉林省受经济发展水平的影响,通过IPO、并购等方式实现资金退出的很少,这使有限的创业投资资金大多沉淀在被投资的企业,资金不能正常循环,阻碍了创业投资的进一步发展。(三)缺乏有效的政府引导目前,吉林省的创业投资活动基本处于一种自发无序的运行状态,尚无一个权责明确的政府管理层为之服务。吉林省虽然于2006年设立了政府创业投资引导基金,希望依托政府的组织协调优势,发挥财政资金的杠杆效应,解决高新技术企业在创业期间面临的资金短缺难题,但到目前为止,收效甚微。如,2010年3月吉林省采取“1+4+N”模式出资建立的吉林省创业投资引导基金,一期注册资本仅为5.6亿元。目前,仅支持了康乃尔、昊宇、科龙建筑等几家重点企业。相比于江苏和浙江两省22只政府引导基金的数量、214亿元的基金总额,吉林省创业投资引导基金无论从数量还是总额上都存在明显差距,其引导作用没有有效发挥。(四)缺乏完善的创业投资信息平台吉林省拥有广阔的科技项目市场,积蓄了大量的具有发展潜质的优秀科技项目。如,中科院长春光学精密机械与物理所、吉林大学等科技研发单位,在光电子、生物技术及制药、新材料、新能源等领域拥有一批有国际领先技术、符合国家产业政策、市场前景广阔的科技项目等待开发。但由于吉林省缺乏长期稳定的创业投资信息交流平台,仅以展会、项目对接会的形式开展短期的信息交流,创业投资机构之间以及创投机构与被投企业之间缺乏联系和沟通。这导致一些创业投资机构虽然拥有大量资金,但是苦于找不到合适的项目。一些创业投资机构虽然拥有合适的项目,但由于资金、投资方式等原因而最终无法达成协议。创业家和创业投资家之间的沟通障碍导致科技资源难以有效流动,增加了技术开发的盲目性和创业投资风险。

    吉林省创业投资发展对策

    (一)拓宽资金来源渠道实践证明,在创业投资发展的初期,政府资金投入可以起到良好的示范作用,从而引导其他民间资金注入。因此,应重视并加大政府引导资金的投入。从长期看,只有民间资金大量的进入,才能真正有效发挥风险投资对经济的推动作用。因此,应借鉴国外及发达省份的经验,逐步允许商业性保险公司、信托投资公司、养老基金和捐赠基金等机构投资者资金进入,允许个人及国外投资者参与投资,努力形成多元化的创业资本来源渠道。(二)加大项目对接力度针对吉林省项目对接不畅的问题,首先,省政府及有关部门应充分发挥政府主导及服务功能,利用科研院所众多的有利条件,组织企业与高校、科研机构开展产学研对接活动,加大对创业投资项目的推介力度。其次,应进一步发挥吉林省创业投资协会的作用,加大创业投资协会的服务力度。如,吸引更多的创投企业成为协会会员,加强行业自律,为创业企业提供更多的资讯、项目信息,加大创投企业相互间以及与政府机构、被投企业、科技研发部门之间的沟通。再次,应充分利用、挖掘和发挥现有中介机构的潜力,完善与创业投资相关的专门评估机构,主要包括资产评估、知识产权评估、科技项目评估等机构,吸引国内外特别是大型的符合创业投资要求的专业性评估机构设立办事机构,为创业投资的发展提供一个综合性的服务平台。(三)加强专业人才培养发展创业投资关键在于人才,而吉林省乃至全国创业投资人才都处于极度稀缺状态。针对这种状况,应采取“提高、引进、培养”的人才战略。首先,组织专业知识培训、提高现有从业人员的业务管理水平,使其知识结构达到创业投资运作的要求。其次,建立激励机制,吸引国内外高层次创投人才投身于吉林省的风险投资事业中。再次,在高等院校中开设创业投资课程,培养一批基础条件好、发展潜力大的新生力量。[5](四)完善创业投资的退出机制2012年上半年,中国创业投资市场共发生128笔退出交易,退出笔数同比下降52.4%,环比下降31.6%。其中,IPO依然是最为主要的退出方式,为99笔,占退出交易总数的77.34%,较以往占比略有下降。并购退出共有8笔,占比为5.0%,股权转让方式共发生9笔,占比为7.0%,均比往年有所上升。在当前IPO萎靡的情况下,风险投资机构正逐步寻求多样化的退出方式,以并购和管理层收购为代表的退出方式也成为机构退出的重要选择。这说明IPO一枝独秀的时代正在消逝,其他资金退出方式逐步升温。因此,在加大对中小企业上市扶持力度的同时更应着手采取有效措施逐步完善产权交易中心、其他不同层次的资本市场,为企业并购重组、股权转让等提供更广阔的通道。

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税收优惠――国家将运用税收优惠政策扶持创业投资企业发展，并引导其增加对中小企业特别是中小高新技术企业的投资。其相应的配套措施也有望尽快出台。

退出通道――创业投资企业可以通过股权上市转让、股权协议转让、被投资企业回购等途径实现投资退出。国家有关部门应当积极推进多层次资本市场体系建设，完善创业投资企业的投资退出机制。可以预测，国家有关部门正在积极推进多层次资本市场体系建设，完善创业投资企业的投资退出机制。现在股权分置改革接近尾声，深圳中小板即将实现全流通，这必然使得中小企业板向创业板演化，这是创业投资资金退出的一个很好的通道；另外产权交易市场、柜台交易等场外市场将是今后政府大力提倡的，这些都是资金退出的很好的通道。

投资比例――尽管该《办法》规定，在单个项目上的投资不能高于20%的资本金，但创业投资企业可以以全额资产对外投资。原来创业投资由于受《公司法》的限制，只能投资资本金的50%。《公司法》修改后，投资企业可以将全额100%的资本金投到创业投资项目上去，增加创业投资企业的资本流动性和使用效率。

投资方式――经与被投资企业签订投资协议，创业投资企业还可以用股权、可转换优先股等准股权方式对未上市企业进行投资。这条规定意味着，创业投资企业不光能用资本来投资，投资完资本之后，还可以拿股权直接作价投资，增加可投资种类，有效规避风险，并保证投资收益的最大化。

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一、创业投资外资模式的内涵

创业投资外资模式主要是指国内创业投资与国外资本合作，共同组建创业投资机构或共同投资于国内的创业企业，或者政府引入国外创业资本直接投资于我国创业企业的合作模式。

与国外资本进行合作，共同展开创业投资不仅是必要的，而且是必然的。首先，我国是发展中国家，国内资金并不充裕，投入到创业企业中的资金就更加少，所以，在创业投资中引进国外资金是十分必要的。其次，我国的创业投资公司和基金的管理经验不足，在一些十分专业的创业投资项目上显得无法驾驭，因此，有时会丧失一些绝佳的投资良机。第三，引入国外资本的同时也能将国外创业投资的管理经验引进国内，为今后我国创业投资提供学习和借鉴的机会。创业投资的外资模式不仅仅体现在创业企业吸引国外创业投资机构的投资，而且还有中外创业投资机构之间的合作，共同投资国内的创业行业。

二、创业投资外资模式的有利条件

(一)拓宽创业资本的来源。现阶段我国创业行业处于高速发展时期，对于资金的需求巨大，由于很多资本不熟悉创业投资而不敢贸然介入，所以创业投资的资金缺口很大，许多好的创业项目因为无法获得创业投资而夭折。国际创业投资市场经过几十年的发展积累了大量的创业投资资本——主要包括个人资本以及养老金、大公司或金融集团资本和共同基金等，它们在全世界游走寻找着有最好回报的创业项目。我国有着世界上最大的消费市场，很多新兴行业孕育着巨大的商机，一个成功的创业企业能给创业投资带来丰厚的回报。我们不应该只是被动等待国际创业资本的进入，而是应该积极地将国际资金引入急需创业资金的创业行业，拓宽创业资本的来源。

(二)借鉴国外先进经验。创业投资在西方发达国家已经有50多年的历史，各方面的发展应该比较成熟。而在我国创业投资还是一个新生事物，尚处于起步阶段，所以，发达国家有很多的管理投资经验是值得我们学习和借鉴的。创业投资有五大环节：第一，资本募集与组织架构的建立；第二，项目筛选与尽职调查；第三，投资安排与价值评估；第四，项目监控与增值服务；第五，投资退出与收益分配。在这五大环节中有很多具体的管理知识与技巧，是国外创业投资机构发展几十年的经验总结。在引进和学习管理经验的同时，我们还应该注意学习与国外创业投资相配套的法律法规，这些法律法规是降低创业投资风险、保障投资方和被投资方利益的有效制度环境。

(三)通过海外市场完成创业投资的退出。我国创业投资市场当今面临着一个棘手的问题就是创业投资没有一个完善的退出机制，即在创业企业发展到成熟期时，创业投资没有方便的退出变现渠道。“投资投到最后变成董事长”——这是创业投资行业中最无奈的一句笑话，也充分体现了我国现阶段创业投资退出机制的问题所在。中外合作创业投资的好处是：在国内退出机制还没有完善之前，通过国外合作方借道海外市场完成退出。国外创业投资机构通常具有较好的全球证券市场营销网络，他们能够帮助国内创业企业改善公司的财务报告、管理制度，达到海外上市的要求，从而实现创业投资的退出。国外证券市场大多都设立了二板市场，但是，国际投资者对于我国的创业企业不了解，所以不敢轻易投资。此时，外国合作者就可以凭借其在海外的影响力，向海外投资者宣传我国的创业企业，以实现创业企业在海外的成功上市，进而完成创业投资的退出。

(四)政府推动。中外合作创业投资也是政府积极推动和利用FDI的一种方式，因此，我国政府应积极制定各项政策以吸引国外创业投资基金来我国进行创业投资。2001年8月28日，国家外经贸部、科技部、工商管理总局就联合了《关于设立外商投资创业投资企业的暂行规定》，鼓励外国公司、企业和其他经济组织在我国设立创业投资公司，开展创业投资业务。2003年2月18日，国家外经贸部、科技部、国家工商管理总局等在《暂行规定》的基础上进一步颁布了《外商投资创业投资企业管理规定》，使外资进入国内创业投资的门槛进一步降低，同时在设立创业投资机构的组织形式上增加了非法人制组织形式，为外资创业投资提供了更加宽松的政策环境。另外，依据《中外合作经营企业法》，中外创业投资机构也可以在初期以合作经营企业的组织形式展开投资合作。这些有关有利于外资创业投资机构政策的出台，推动了外资创业投资进入我国市场的步伐。国家商务部于2004年2月18日了经修订的《关于外商投资举办投资性公司的规定》，《规定》明确表示创业投资公司在中国境内的创业投资活动不受公司注册地点的限制。

三、创业投资外资模式的主要形式

(一)创业企业直接引入国外创业投资。创业企业直接引入国外创业投资，是指创业企业自身可以通过中介机构的介绍或直接与国外创业投资机构联系引进国外创业投资资本。这种形式的特点是：1.一般来说都是创业企业发展到成长期，需要进一步的拓展，由于缺乏资金，所以引入创业投资；2.创业企业所在行业大多都是极具潜力的朝阳产业，这些产业在国外已经获得了巨大的成长，并且培育出多个快速成长的优秀企业；3.创业企业的创始者拥有较强的人格魅力，具有远见卓识和企业家的战斗精神，能够用自己的企业业绩和个人的分析能力说服国外创业投资者；4.这种合作形式由于创业企业已经具有一定的规模，大大降低了创业投资基金的风险，所以比较成功。

(二)中外创业投资机构联合投资于某一创业企业。中外创业投资机构联合投资于某一创业企业，是指国内创业投资机构与国外创业投资机构联合投资于某一创业企业。这种形式的特点是：1.合作的方式比较灵活、松散，主要目的是为了分散投资风险而结成战略性投资伙伴，各自主要依据对项目风险的把握程度来决定投资量的大小；2.双方合作的程度比较低，只是在项目公司董事会层面进行交流和沟通，并没有共同组织一个投资管理团队来进行深入的合作；3.这种合作比较简便，相对容易达成合作意向并开展合作；4.由于海外创业投资的股权退出基本上来自海外资本市场，同时国内创业投资机构大部分都有国有股份，这种合作办法往往会带来退出操作上的不便利。

(三)合资成立创业投资基金及基金管理公司。合资成立创业投资基金及基金管理公司，是指中外双方共同出资在国内成立创业投资基金，并成立基金管理公司来共同管理这个合资的创业投资基金。这种形式的特点是：1.双方等额出资成立一家创业投资管理公司，再等额出资在境内发起设立一只创业投资基金，由这家管理公司来负责投资管理，具体管理人员由双方委派；2.项目投资决策由双方共同来完成，每个项目投资都必须征得双方同时认可；具体以哪一方的名义实际对外出资，根据项目公司的具体需要而定，但各自的对外投资总额以各自在基金中的承诺出资额为上限；3.创业投资管理公司按投资比例收取项目管理费，项目增值退出时还可收取额外收益分成；4.这种合作办法有利于双方优势互补、项目公司的国际化或本土化。

(四)中方将资金委托给国外创业投资机构管理。中方将资金委托给国外创业投资机构管理，是指国内某一创业投资机构(通常是国有创业投资机构)通过专业选择，选定一个国外优秀的创业投资管理机构并与之签订协议，将资金全部委托其进行管理。不过这种形式通常会要求委托方只能将资金投入到国内的创业投资市场。这种形式的特点是：1.中资创业投资机构一般为政府独资，由政府出面进行谈判，合作中出现的问题和风险由政府来承担；2.这种合作模式是在政府背景的创业投资机构出现投资效率低下、管理水平不高、激励机制落后的情况下产生的，目的是提高创业投资资金的使用效率，发挥创业投资资金的最大效能；3.投资决策和管理全部由合作的外资创业投资管理团队负责，中方只是通过外资管理团队的配套投资资金进行约束；4.中方在合作中处于相对被动的地位，不利于中方在实践中进行学习和借鉴。

四、创业投资外资模式的国外借鉴

以色列创业资本不同于其他国家的一个重要特点就是创业资本大部分来自以美国为主的境外。以PWC公司的调查数据为例，在2000年第4季度注册的创业投资单位中62%注册地是以色列；到2001年第1季度注册地为以色列的比例则下降为56%，境外注册地主要为美国；到2001年第2季度注册地为以色列的比例进一步下降为51%。由此可以看出，以色列创业投资资金主要来自国外。目前，在以色列的国外创业投资资金来源中，大约有56%来自美国，33%来自欧洲，11%来自亚洲。

英国政府对国外投资者在英国投资创业投资基金实行特别的税收优惠，国外资本纷纷投资于英国的创业投资基金，并且占有相当大的比重。外国资本在1994、1995、1996年分别占英国创业投资基金资产总额的41%、45%和43%，到1998年这个比例增加到73%。美国有着全世界监管最严厉的证券市场，因此，其创业投资的退出机制也是十分健全。自上世纪80年代以来，美国在信息产业的领头羊地位也吸引了大量的国外资本投资于美国信息产业的创业企业。

新加坡政府与美国和欧洲很多成功的创业投资机构建立了紧密的关系，并且通过一系列的优惠条件吸引他们在新加坡设立分支机构。为了更进一步地放开创业投资的资金来源渠道，新加坡政府还帮助本地创业投资机构与国际著名的创业投资机构建立良好的合作关系，以推动他们共同在新加坡进行创业投资。1999年，以新加坡为基地的创业投资基金在全球创业投资13.5亿新元，其中有将近30%的创业资金投向了新加坡本地。

五、推动创业投资外资模式的政策建议

(一)减少政府行政干预。建国以来，我国借鉴了前苏联的发展模式，采用计划经济发展模式。改革开放后，国家认识到单一计划作为资源配置方式不能有效地配置资源，不利于经济的发展，开始采用社会主义市场经济发展模式。然而，由于计划经济的观念在我国的行政体系中沉淀已久，一些政府官员总是带有计划经济的思想。在一些市场可以很好发挥作用的领域，有些政府官员出于政绩等各种目的需要，往往会运用行政权力对现实经济进行干预。根据国外的经验，政府在创业投资领域只要为创业投资机构和创业企业提供完善的环境条件即可。然而，个别地方政府官员总要行政干预创业投资机构，影响了创业投资绩效。鉴于此，一些国外创业投资机构、资金望而却步。为了促进创业投资外资模式的发展，我国政府应当减少对创业投资领域的行政干预，为创业投资做好相应的服务工作。

(二)健全创业投资法律法规体系。一些专家认为，法律法规不健全、政策不配套，导致了创业投资在具体操作上无章可循，更难与国际接轨。国外的创业投资机构习惯于在一个法制健全的环境中运行，当他们在我国从事创业投资时，发现我国的创业投资法律、法规很不健全，不能保障他们的基本权益，因此，当他们进入中国市场时总是心存顾虑，或是驻足不前，不愿冒然进入中国市场。从这些问题我们可以看出，建立健全创业投资的法律法规体系，不仅有利于我国创业投资市场的规范发展，而且还能吸引国外创业投资机构、资金进入我国，通过外资模式促进我国创业投资的发展。

(三)加强创业投资信用体系建设。一个完善的信用体系是经济体系良性运行的剂，可以为交易双方提供足够的信息，以减少交易双方的信息不对称，从而保障交易能够顺利进行。创业投资领域如果没有完善的信用体系，创业投资机构所面临的风险就会大大增加。在不确定性面前，创业投资机构可能会理性地选择不投资。这样，来自国外的创业投资机构、资金对于中国的情况更加缺乏了解。如果我们有一个完备的信用体系，国外的创业投资机构就会减少很多信息的不对称，由此才能促进创业投资外资模式的有力发展。

(四)完善创业投资退出机制。创业投资的目的在于创业投资机构能够将创业资本从创业企业中成功地退出，以达到其投资收益回收的目的。创业投资的成功退出，对创业投资行业的持续发展是必需的，唯有这样，才能形成一浪高过一浪的创业投资浪潮，实现资本增值。2004年“中小板”推出，为一些创业企业的退出提供了一条途径。然而，由于种种资格审批依据很严格，数量也严格控制，目前“中小板”仍然不能满足创业企业退出的需求。国外创业投资机构、资金在中国的创业投资也面临着在中国当地市场退出难的问题。虽然国外的创业投资机构、资金拥有丰富的创业投资退出经验，可以让中国的创业企业在海外上市，达到退出的目的，然而，这还是增加了国外创业投资机构、资金退出的交易成本，影响其在中国的创业投资收益。所以，完善创业投资退出机制，可以推进我国创业投资外资模式的发展，达到全面促进我国创业投资发展的功效。

参考文献：

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[4]高正平.政府在风险投资中作用的研究[M].北京：中国金融出版社，2003.

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在我国创业板发展的过程中，创业投资在二级市场出现了过早和过度退出的“异化”现象，偏离了创业板“推动产业升级、促进科技创新”的初衷。本文基于此，研究创业投资上市退出机制异化的原因、产生的后果及解决方案，

一、我国创业投资上市退出的主要方式

（1）公司创业投资。公司创业投资指有明确主营业务的非金融类企业在其内部和外部所进行的创业投资活动。其中，中兴通讯原持有该公司股份2476万股，占总股本的9.103%。2011年5月，中兴通讯所持国民技术的股份解禁，中兴通讯所持股份增至5440万股，分红的一周之后，中兴通讯开始减持国民技术股份。根据上市公司公告资料统计，至2011年12月，中兴通讯抛售国民技术股份获得投资收益约7.17亿元。（2）创业资本家。创业资本家将自身所有的资本投入创新企业，通过企业资本增值获得回报。在创业版上，据国安数据统计，约75%的公司高管持股比例在20%以上，而持股比例高于60%的也占到了样本公司的13.89%，给国民技术带来了负面影响。（3）天使投资人。天使投资人是向小型私人创业企业提供风险资本的非正式创业投资者，是创业企业的第二轮融资者，该投资发生在创业者已经花完其家庭或朋友的资金之后（首轮融资），在接触正式的创业投资机构之前。

二、我国创业投资上市退出机制异化的原因分析

（1）从上市公司角度分析。根据民生证券统计，创业板负增长公司的比例由2009年的0.6%大幅上升至2011年的16.5%：

50%以上高增长公司也从2009年的44.8%下降至20l1年的

17.6%；创业板指数也从基准点的1001点下跌至2012年一季度末的678.52点。由于公司业绩不断下滑，因此在上市前就参股上市公司的这些创业投资为了避免亏损。（2）从创业投资者角度分析。我国创业投资心态过于急功近利，急功近利的心态主要表现在风险投资阶段的后移和上市过度包装上，这使得创业投资在创业板上市投资退出机制异化为一项圈钱手段。（3）从资本市场角度分析。在创业板发生的创业投资过早和过度退出的异化现象，反映出了我国证券市场的不完善。

三、变异的创业投资上市退出机制带来的影响

（1）对社会资源的影响。目前，我国的创业投资将目光更多的放在上市退出的巨额利润上，投资资金流入趋于成熟的企业、前期上市包装活动，使得趋于成熟的企业反而获得大量资金，而正需要资金扶持的、初创的创新型企业反而得不到支持。这种资金的错位配置，浪费了大量社会资源。（2）对创业板市场的影响。对国内的资本市场有两方面影响，一是存在失去潜力企业的可能，那些具有发展潜力的企业的资金需求在国内得不到满足；二是不利于创业板市场的稳定，股东高管的大量抛售股票造成的抛售压力引起市场动荡，且部分创业投资者过于热衷与上市包装活动，增加了市场经济泡沫。

四、解决我过创业投资上市退出机制问题的对策建议

（1）建立评估公司创新性成长性指标体系。在培育“创新型”企业的创业板，更看中的是企业的成长性。因此，以指标体系的标准做为能否上市的判定条件，提升业绩不突出但有潜力的企业上市的可能性，过滤由于业绩包装上市的泡沫公司。（2）完善创业板股票禁售、限售规定。可适当延长原始股东的持股解禁期，一是引导投资者去关注创业板公司的成长性；二是能对热衷于投资首次公开发行前期企业的创业投资基金投机活动产生一定的抑制作用。（3）适当降低上市门槛。根据经济学的供求原理，目前创业板存在供求失衡的情况，资金充盈而股票数量有限，继而导致股票价格飙升，人们去追逐潜在收益。因此可以适当降低上市门槛，以降低创业板市盈率过高的问题，减少财富刺激造成的负面反应。

参 考 文 献

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[4]吴吴.高盛猎食“猪小肠”――海普瑞[J].经理人.20ll

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创业投资呈现蓬勃发展态势。越来越多的投资者踊跃投身创投事业，社会资金大量涌向创业企业，创业投资机构募资金额和投资规模均大幅增长。据专业机构统计，2015年创业投资机构募资1996亿元，比2014年增长70.7%，披露投资金额1293亿元，增长24.6%，披露投资案例3445个，增长79.7%，均创历史新高。截至2015年底，国内创业投资机构超过2800家，管理资本量超过1万亿元，中国成为仅次于美国的世界第二大创业投资集聚地。创业投资是反映创业创新活跃程度的晴雨表，创业投资爆发式增长表明，创业资本供给主体对我国创业创新的未来发展空间持有积极的预期，同时也从侧面反映，全社会创新潜能和创业活力正在不断释放。创业投资行业结构不断优化。从各国创业投资的发展经验来看，创业投资对于兼具高风险与高成长性的新兴行业具有很强的投资倾向性，且投资对象往往集中在产业发展前沿领域。根据对我国创业投资机构的投资行业分布情况分析，2015年我国创业投资分布于22个行业，投资领域主要集中于互联网+、生物医药等新兴产业，其中，互联网、电信及增值服务、生物技术和医疗健康、金融等行业吸引的创业投资占70%以上。机械制造、电子及光电设备等行业也是创投机构的重要投资领域。

二、创业投资对创业创新的支撑价值日益凸显

创业投资的“资金供给+增值服务”模式支撑创业创新。创业创新过程往往伴随着巨大风险的挑战，而能够为这种高风险“埋单”的往往是愿意承担风险的创业投资。发达国家的经验表明，创业投资及其提供的增值服务实质上是一种帮助创业创新缓解风险和创造价值的特殊投融资制度安排，创业投资的价值特性与创业创新的高风险高收益的特征决定了两者之间具有天然的耦合性。根据世界经合组织科技政策委员会对创业投资的定义，创业投资是一种向极具有发展潜力的新建企业或中小企业提供股权资本的投资行为，除向经过筛选的项目投入资金之外，更为重要的是，创业投资者还向投资对象提供明确发展战略定位、设计商业模式、优化公司治理等增值服务。创业投资的“资金供给+增值服务”模式，帮助市场主体在创业创新过程中不断提升创新能力、公司治理效率以及市场开发能力等，大大提高了创业创新的成功率，有力推进大众创业、万众创新。创业投资对投资项目的严格筛选机制客观上促进了创业创新的优胜劣汰。如何从数量众多的可投项目中筛选出优质项目进行投资是关乎创业投资活动成败的关键环节。以获取高回报为目标的创业投资机构，必然要对每一个潜在的投资项目进行严格的筛选，并投入大量的资金、时间、技术、管理及专家力量，支持其创新与发展，帮助开展商业化运作和市场开发。创业投资的筛选机制客观上加快了优质创业创新项目的起步成长，提高了创新资源的配置效率，使得创业创新更好更快更有效。创业投资帮助缓解创业创新的早期风险。与传统的直接或间接融资方式相比较，创业投资能够优化组合技术、人才、资金管理和政策等创新资源和要素，更好地适应创业创新过程中高风险高收益的特性。据有关测算，由于发展战略、研发、生产、管理、市场等多重风险的挑战，三年内高达90%左右的创业创新可能会失败。因此，企业需要创投机构的资金支持及其独特的创新资源优势，缓解企业在创业创新过程别是早期阶段面临的失败风险。据有关专业机构统计，2015年创投机构投资于种子期的案例数占22.3%，投资于初创期的案例数占32.6%，二者合计达到54.9%，比2013年提高了11.5个百分点，创业投资阶段进一步向种子期和初创期前移，扭转了国内创业投资主要投资于成熟期和扩张期企业的局面。这一变化表明，我国创业投资的资金与服务供给和创业创新的融资与风险管理需求之间的耦合度不断提高，创业投资对创业创新的支撑价值更加显著。

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我国创业投资与国外相比，起步较晚，1985年由国家科委牵头发起成立的中国新技术创业投资公司，标志着创业投资在我国的开始。2005年11月，国务院批准颁布了《创业投资企业管理暂行办法》，成为我国创业投资行业第一部国家法令。后来又相继颁布《关于促进创业投资企业发展有关税收政策的通知》、《关于创业投资引导基金规范设立与运作的指导意见》、《关于促进股权投资企业规范发展的通知》、《鼓励和引导民间投资健康发展若干意见》等政策，鼓励多方资本进入创业投资领域，但也不断出台政策规范对创业投资的监管，体现了国家和各级政府对整个创业投资行业的关注和支持。经过二十多年的发展，我国创业投资法律体系日趋完善，扶持和引导创业投资的政策不断出台，为促进创业投资发展营造了良好的投资环境。

（二）创业投资推动中小企业快速成长

在国家政策的支持下，我国的创业投资呈现出持续增长的良好格局。据有关统计，2011年中国创业投资市场共募集完成382支基金，募集金额达282亿美元，相比2010年分别增长141.8%和152.5%。创业投资市场完成投资案例1505起，投资总额130亿美元，相比2010年分别增长84.2%和141.4%。我国的创业投资偏向于高新技术产业和传统产业中的技术创新项目，2011年创业投资市场行业投资共涉及18个行业，其中，互联网、制造业、IT是融资最为活跃的三个行业，且有1184起处于初创期，投资金额93.17亿美元。

（三）白热化竞争加大了创业投资风险

到了2011年上半年，VC/PE投资者对预期可上市项目资源的竞争达到白热化程度，由于受中小板和创业板财富效应的刺激，沿海一些成长性好、科技含量高的项目估值近20倍市盈率，导致成本虚高、竞争加剧、投资市场秩序混乱。经过最近三年的资本高价争抢项目热潮，并随着国内二级市场的持续低迷，作为VC/PE投资主要退出渠道的证券市场估值水平也不断降低，甚至一二级市场估值出现了倒挂，创业投资收益大幅缩水。从2011年8月起，投资公司的投资热度呈现下滑态势，对项目的判断日趋谨慎。

二、我国创业投资的风险分析

企业的发展一般要经过种子期、开发期、成长期和成熟期四个阶段，而创业投资项目基本上处于前两个阶段，从投资到增值、退出至少需要三至五年。在出资者、管理人、被投资企业三方动态博弈中，出资者是风险最大的一方，因为被投资企业成长初期资金需求量大，但外源性资金融资渠道狭窄，主要靠创业投资资金持续投入；相反，出资者在委托管理情况下，又是项目信息的弱势群体，要掌握某一个被投资企业的真实信息比较困难；同时由于存在委托管理关系，投资行为一旦完成，出资者每年需要支付一笔管理费，很有可能项目股权分红抵不上管理成本。因此，创业投资公司的高风险性是不可避免。笔者认为，创业投资过程的风险除受全球经济环境、国家宏观政策、证券市场表现等宏观因素影响外，更应从微观角度来深入分析与节点把控。

（一）创业投资公司自身层面的投资风险

1.盲目投资风险。一般来说，创业投资的对象主要是未上市的中小高新技术企业和新兴企业，常为一些非主业的短平快投资项目，与自身公司的核心竞争力并无多大关系。从投资者本身来看，很多创业投资都希望自己投资的项目能够早日上市，从而获得高额利润，这种博弈型的投资没有与自己的专业、管理及资源的有机组合，除给予一定的创业投资资金外，势必不可能让被投资企业获得持续竞争优势的管理资源服务。创业板的推出，进一步刺激了创业投资的疯狂欲望。在以高额回报为唯一动机的创业投资中，促成了一批狂热的投资者，采取撒网式的创业投资，导致了“创业投资跟风族”高价疯抢项目现象，具有收益不确定性，极大地加大了项目经营风险。

2.风险控制缺失风险。创业投资的高收益来源于被投资企业的潜在价值，是否能独享或分享被投企业的高成长性，取决于对投资项目的甑选、分析、判断及决策的系统过程。许多创业投资公司并没有懂经济、金融、财务、企业管理等知识的高素质复合人才，而是由董事长或总经理凭个人经验、或者人脉关系来决定，没有对产品市场前景进行科学的调查，没有对所要投资的企业管理和运作方式进行分析，没有对所投资企业掌握的高端技术进行比较。对创业投资的风险估计不足，对拟投资项目缺乏详细风险评估，甚至用未来年份利润预测企业估值。在选择和确定投资项目时缺乏专业、系统、细致的挑选，投资活动风险不容小视。

3.资本退出方式风险。大多数创业投资的目的不单纯是为了分享被投企业的账面利润，而是要在证券市场上完成资本退出赚取高额回报。投资成本高更需要良好的资本回收和高增长利润，不然就会无法补偿可能失败项目的亏损，如果再缺失回购退出等条款，风险将会大大增加。目前所有投资者都希望从资本市场退出，但我国中小企业IPO比例仍然很低，僧多粥少、高价争抢现象明显。因此，在股权交易不通畅、退出渠道相对狭窄的形势下，创业投资资本退出风险很高，影响了创业投资的热情，制约了创业投资的发展。

（二）被投资企业层面存在的风险

1.投资项目成长风险。我国创业投资项目很多集中在种子期，技术产品处在研发阶段，提供的是样品、成果，技术的应用前景和市场范围都具有不确性，企业组织管理体系也不够健全。在后续的工业化生产中，尚需要大量资金以及相关技术的配套支持，只要有一项配套技术满足不了需要，都会导致被投项目的失败。同时被投资企业由于自身规模较小，往往被上下游企业所牵制，一旦企业外部生存状况恶化，被投资企业的经营就存在极大风险。一旦达不到投资时预期的盈利能力，尤其对于高价哄抢的投资项目，就会给创业投资公司带来高额的亏损。

2.信息不对称风险。精确完整的信息对于投资者来说非常重要。但对于要投资的项目，由于多处在种子期，创业投资信息难以获得或者获取信息的成本太高，只能依靠被投资企业有关人员的解释和项目资料说明，创业投资公司无法采用科学的风控机制，客观评估创业投资的风险，从而会影响对投资项目的正确判断。信息不对称可能会导致“博弈性投资”，或者错失一个好的投资机会。

3.经营团队素质风险。企业的成功主要取决于企业经营者，取决于经营者人品和能力，取决于经营者的创新和务实，取决于经营者的决心和毅力。创业投资公司在选择项目时，往往更关注项目的成长性，关注被投资企业的财务指标、经济效益和行业趋势，却往往忽视对企业经营者的全面了解。一旦发现经营者的创业理念与创业投资公司不一致，会影响到预期的投资回报率的实现，对投资来讲也是一种失败。

三、控制创业投资风险的对策与措施

（一）外引内培，组建一流经营团队

人才是创业投资行业最为核心的竞争要素，人才结构及人才质量直接决定创业投资公司的服务能力和竞争水平。创业投资公司应构建结构合理的经营团队，除了积极从外部引进一批懂经济、金融、财务、企业管理的风险投资家外，更应注重团队文化，推行团队内部新老从业人员的传、帮、带，指导、培育一支既充满工作激情又具有实践经验的经营团队。另一方面由于投资者和经营者之间存在信息不对称，投资人不可能监控每笔资金的去向。因此，创业投资公司在选择被创业投资时，被投资企业的经营团队也是首先考虑的关键因素。创业投资公司必须与企业家深入接触，多方了解，包括其道德品质、专业能力、工作态度、人际关系等方面，从源头上控制创业投资风险。

（二）规避风险，形成专家决策机制

创业投资的风险控制要从项目信息收集开始，通过对被投企业技术、产品、市场等进行系统的调研、论证与分析，然后对合作模式做出最合理的设计，如优先股、可转股债权或分次增资等形式，再根据协商好的预期收益率测算投资总额，形成项目投资方案。做好基础工作后，将投资方案提交项目决策机构。项目决策机构不是指公司管理层，而是由创业投资公司的管理层牵头，针对投资项目的投资领域聘请行业内专家，这个行业内专家不仅包括资本投资方面的资深人士，也要有精通被投资企业所涉及行业的技术专家参加。项目投资后，应成立项目管理小组，负责提供创业投资的增值服务，并定期反馈项目运作情况，直到创业投资资本退出为止，最终完成项目总结经验报告。同时，创业投资公司应有自己特定的投资模式，即有特定的投资原则、渠道、领域，充分利用自身优势，在自己熟悉领域里从事投资；投资资金分阶段投资，依据投资项目的阶段性评价结果，再考虑是否进一步追加投资，尽可能有效降低投资的风险。

（三）开拓转型，提供创业投资增值服务

创业投资的真正价值不仅仅是单纯提供资本，不是为了获得被投资企业的所有权、控制权，更重要的是通过投资和提供增殖服务培育企业成长，最终通过资本退出实现投资回报。这是创业投资区别于传统投资的最大特征，也是创业投资公司的核心竞争力和创业投资成功的关键所在。投资者在投入资本后，要积极主动参与被投资企业的重大经营决策，通过为被投资企业提供的各种创业管理服务，如协助制定发展战略、物色战略合作伙伴、提供财务、融资咨询等，在密切合作中全面准确地掌握被投资企业的实际运营情况，用优质增值服务换取被投资企业的最大效益，从而最终实现自身效益最大化，达到互利共赢的目的。

（四）期权激励，构建低薪水高分红制度

由于创业投资行业的火爆，使创业投资人才成为稀缺资源，大大推高了人力成本。大部分投资机构都以有限合伙企业形式存在，经营团队按募集资金总额的1.5～2%/年提取管理费（主要用于员工工资），按利润额的20%提取绩效（奖金部分），如果被投资企业没有在预期内上市，投资机构（主要是出资者）的风险日益增大，甚至出现亏损。在薪酬制度设计上，创业投资公司应遵循公平性、竞争性和激励性原则，将收入与经营业绩密切挂钩，以充分激发员工的积极性。要通过“低薪水、高分红”的薪酬制度，尤其加大核心创业投资人员未来激励比例，将经营团队与企业长远发展紧紧绑在一起，不仅是对创业投资公司经营层的期权激励，也是对被投资企业经营层的期权激励。同时，要求被投资企业经营层的个人投资与创业投资公司的投资行为统一起来，把创业投资资本的长期收益和被投资企业的长期收益联系起来，促使多方实现利益最大化。

（五）合作创新，选择最佳方式退出途径