货币经营资本模板(10篇)

导言：作为写作爱好者，不可错过为您精心挑选的10篇货币经营资本，它们将为您的写作提供全新的视角，我们衷心期待您的阅读，并希望这些内容能为您提供灵感和参考。

篇1

中图分类号：F2933文献标识码：A

文章编号：1000-176X（2015）10-0095-09

一、引言

企业维持日常运营和扩大收入，需要固定资产投资和营运资本投资。营运资本投资通常包括给客户提供商业信用（应收账款）和进行存货投资。

本文所称存货投资是指某一时点企业存货的持有水平的存量概念，与一些宏观经济研究中所指的存货投资的流量概念不同。在营运资本投资期间，企业一般也会从供货商获得一定的商业信用融资（应付账款）。营运资本投资一般是指扣除了商业信用融资之后的净投资，即通常所称营运资本需求（Working Capital Requirement），或净营运资本投资。

本文所称营运资本需求或运营资本投资是营业收入标准化之后的相对需求，即维持单位收入所需要的运营资本或净营运资本，相关研究文献都采用类似的定义。后文中出现的营运资本都在这个定义范围内，而不是财务管理和会计教科书所定义的广义营运资本（即所有固定资产和流动资产）。

收稿日期：2015-05-13

基金项目：国家自然科学基金项目“面向经济复杂性的行为建模与计算实验及应用研究”（71471177）

作者简介：吕峻（1970-），男，甘肃静宁人，副研究员，博士，主要从事财务会计和公司财务研究。E-mail：lj6662@126com

与固定资产投资不同，营运资本投资弹性更大，波动性更强。营运资本投资的增加既可能是企业为了增加销售所进行的扩张投资（给予客户更长信用、增加更多的商品库存），也可能是因产品销售不畅、资金周转（应收账款和存货周转）缓慢造成的被动性增加（这种情况下一般称为资金占用），这会对企业资产流动性带来很大的压力，影响企业生存。此外，营运资本既涉及资产方，也涉及融资方。因此，营运资本投资的波动比固定资产投资更为复杂。研究营运资本投资波动的宏观经济效应，有助于我们更加深刻地掌握宏观经济的微观运行轨迹和宏观经济政策的微观传导机制，为制定更加有效的经济政策或更为合理地评价经济政策提供帮助。

已有的文献来看，从微观层面研究宏观经济因素对于营运资本投资的文献非常少。相关研究主要散见于一些对营运资本内外部影响因素的实证研究中。Chiou 等[1]以台湾企业为样本没有发现经济变量对营运资本需求有显著影响。Mansoori和Muhammad[2]以新加坡企业为样本分析发现现金周期（CCC）

现金周转期（CCC）和营运资本需求或投资呈正比关系，是以资金周转期表示的净营运资本需求。

和GDP成反比，经济越好，营运资本需求越低。Lamberson[3]以美国小企业为样本发现流动资产比总资产和存货比总资产，与经济景气度成反比关系。Baos-Caballero等[4]采用西班牙中小型企业的数据分析发现CCC与贷款利率和GDP没有显著关系。从这些研究中可见，在宏观经济如何影响营运资本投资方面没有得出一致的结论。而且，这些文献在宏观经济因素对营运资本投资影响的理论分析方面普遍比较薄弱。

不过，宏观经济因素对于营运资本投资的融资方――商业信用融资影响的研究，目前是宏微观经济领域交叉研究的一个热点。Einarsson和Marquis[5]与石晓军和张顺明[6]研究发现商业信用融资具有逆经济周期效应。经济繁荣期，商业信用融资水平低；经济紧缩期，商业信用融资水平高。Petersen和Rajan[7]认为企业在难以从银行获得贷款时，会转而求助于商业信用作为替代。石晓军与张顺明[8]、刘飞[9]研究发现，商业信用融资受到货币政策的影响。货币政策越紧缩，企业为维持正常的投资水平和运转要求获得的商业信用融资越多，而货币政策越宽松，企业对商业信用的需求越少。但是，商业信用融资只是营运资本投资的一个组成部分。Merville和Tavis[10]指出，由于营运资本组成部分的最优政策是相互影响的，无论是实际决策还是相关研究，与营运资本相关的投资和融资决策应该同时考虑。如果单独研究宏观经济因素对于某一部分营运资本的影响，得出的结论并不一定稳健。

本文从经济周期和货币政策角度，首先从理论上分析了二者对于营运资本整体（即营运资本投资）和组成部分的影响机理，其次利用2001―2013年我国沪深两市制造业上市公司数据，经验分析了二者对于营运资本投资及其组成部分的影响。研究发现：经济周期会影响营运资本的动态调整成本，从而使营运资本投资逆周期波动；货币政策逆周期操作会减弱营运资本经济周期效应，顺周期操作会加强营运资本的经济周期效应；货币政策本身会在不同经济时期对营运资本投资产生非对称影响；应付账款融资的逆周期变动只是企业对于存货和应收账款周转速度变化的被动性适应，对于营运资本的经济周期效应影响非常有限。

二、理论分析

1营运资本的经济周期效应分析

经济周期的一般特点是经济上行期：经济增长逐步加快，消费和投资逐步旺盛，物价指数逐渐攀升，市场预期乐观。由于金融机构风险资本降低和企业信用等级稳步提高，整体金融环境相对宽松，企业融资渠道相对畅通。经济下行期：经济增长逐步减缓，消费和投资逐步减弱，物价指数走低，市场预期悲观。由于金融机构风险资本增加和企业信用等级下降，整体金融环境相对趋紧，企业融资难度加大。

企业营运资本投资增加，则融资需求增加；营运资本投资减少，融资需求减少。企业营运资本投资的变化首先受到融资成本或难度的影响。但是，融资因素只是企业考虑营运资本投资水平的一个因素，企业决定增加或减少营运资本投资，还取决于投资意愿或者预期。因此，这里首先从融资和投资的角度分析经济周期对于营运资本的影响。

从融资角度来说，营运资本投资水平取决于经济周期对于融资成本的影响。经济上行期，由于金融环境相对宽松和企业信用等级增加，企业容易从资金提供者那里获得资金，同时物价上升也导致企业实际融资成本（名义利率和通货膨胀率）下降。不考虑长期资金来源，企业可以在商业信用融资和银行信用融资之间任意选择。就商业信用和银行信用融资的相对成本来说，虽然商业信用融资通常有一定的免息期（一般不会太长），短期内融资成本低于银行信用融资，但是，一旦超过一定期限，商业信用融资成本会骤然加大，首先表现为可能失去现金折扣（如以3/10，60/n的商业信用条件，计算放弃折扣的实际年利率为449%，大大高于银行融资成本），而后可能存在断货、诉讼和信誉损失。因此，除非超短期融资或企业可以利用市场地位获取较长的商业信用免息期，银行信用融资成本应该低于商业信用融资。经济下行期，由于金融环境趋紧，企业信用等级下降，融资难度加大，物价指数走低也导致实际融资成本上升。与经济上行期相比，银行信用融资成本和难度加大。由于产品销售不畅，商业信用融资可以获得相对更长的免息期。企业可能会用商业信用融资替代部分银行信用融资。石晓军和李杰[11]研究发现商业信用和银行借款替代系数与GDP之间具有反周期性规律就说明了这一点。

从投资角度来说，按照一般的财务管理理论，营运资本投资持有水平的高低取决于持有成本、短缺成本和投资预期。经济上行期，由于客户信用度提高，坏账风险较低，企业愿意给客户提供期限更长的商业信用（表现为应收账款增加）。同时，由于存货销售通畅、资产价格上升，对经济前景预期乐观，存货短缺风险加大，企业增加存货库存更加有利。经济下行期，客户信用下降，坏账损失增加，企业对外提供商业信用意愿降低。同时由于销售下滑，物价走低，经济前景预期悲观，存货短缺，成本降低，贬值风险加大，企业应该减少存货库存。

因此，无论从融资还是从投资角度，营运资本投资应该顺经济周期波动。经济上行期，内外部融资通畅，营运资本持有成本下降，短缺成本增加，营运资本投资水平应逐步提高；经济下行期，内外部融资趋紧，营运资本持有成本增加，短缺成本下降，营运资本投资水平应逐步下降。

但是，上述分析有一个假设前提，即营运资本投资向上或向下调整是没有成本的（或者说只是对于营运资本投资水平的静态分析）。现实中，营运资本投资水平向上和向下调整都会受到调整成本的影响。

例如，对于存货来说，经济上行，企业增持存货有利，但增持存货会受原材料和劳动力成本上升以及产能限制。存货水平向上调整的边际成本会随经济增长的加快逐渐增加，存货库存无法和收入同步增长（甚至会下降），实现单位收入所需的存货投资会下降。经济下行，虽然持有大量存货对企业不利，但由于销售不畅，降低库存意味工人失业，社会成本增加。由于材料、人力供应宽松，产能闲置，增持存货的边际成本会降低。因此，经济上行期，存货向上调整的边际成本会大于向下调整的边际成本；经济下行期，存货向下调整的边际成本会大于存货向上调整的边际成本。存货向上调整的边际成本，在经济上行期随着经济增速的加快会显著增加（材料、人工和固定资产的供应更加紧张），在经济下行期随着经济增速的减缓会显著降低（材料、人工和固定资产的供应更加宽松）。

对于应收账款来说，账期的调整会影响下游企业的资金状况，企业在不同经济时期调整信用账期，产生的边际收益和成本是不同的。经济上行期，商品畅销，下游客户资金相对充裕，账期向上调整（延长）的边际收益（销售增加的收益）和向下调整（缩短）的边际成本（客户流失成本）都不会显著增加（即资金问题不会成为影响客户购买决策的主要因素），企业可能会选择向下调整账期；经济下行期，商品销售不畅，下游客户资金相对紧张，账期向上调整的边际收益和向下调整的边际成本都会明显增加（资金问题会成为客户购买决策的主要因素），企业可能会选择向上调整账期。

因此，从调整成本的角度，企业营运资本投资应该逆经济周期而动。在经济上行期，尽管增持营运资本有利，但营运资本投资向上调整的净边际成本大于向下调整的净边际成本，随着经济增速加快，二者比值会显著增加，从而表现为营运资本周转速度加快。经济下行期，营运资本投资向下调整的净边际成本会大于向上调整的净边际成本，随经济增速进一步放缓，二者比值会显著增加，从而表现为营运资本周转速度变慢。

总之，从融资、投资和调整成本角度分析经济周期对于营运资本投资的影响会得出不同的结论。实践中，三种因素可能都会对营运资本调整起到一定作用。经济周期对于营运资本波动究竟产生何种影响，取决于各种因素对营运资本投资作用的大小，本文将通过经验分析予以确定。

2营运资本的货币政策效应分析

经济发生波动时，中央银行为了熨平经济波动，往往会采取逆经济周期的货币政策。在经济繁荣时期，通过较紧的货币政策，减少金融机构资金提供数量或提高资金价格。而在经济衰退时期，通过宽松的货币政策，增加金融机构资金的提供数量或降低资金的价格。但在实际政策实践中，货币政策与经济周期的关系并非是简单负相关关系。陈建斌[12]认为由于信息不完全导致的货币当局对经济波动拐点判断的失误、政策惯性和政策时滞等因素的影响，货币政策与经济周期方向上的错配并不少见。在经济上升的初期，政府为刺激经济尽快恢复会采用宽松的货币政策，在经济下行过程中，政府如果错判经济趋势，也可能采用紧缩的货币政策。

货币政策作为一种反周期政策，其在经济周期不同阶段的作用效果可能并不一样。世界各国的实践证明，货币政策对经济过热的调节作用比经济萧条的调节作用更有效。不同经济状态下经济行为主体的心理预期对货币政策效力会产生很大的制约作用。当经济处于衰退时期，经济中的主要矛盾是有效需求不足，企业家和消费者对未来的悲观情绪占主导，央行放松银根、降低利率难以启动投资和消费，同时，银行选择惜贷以规避风险，因此，扩张性货币政策通过金融市场传导作用于实体经济的努力往往不能达到政策意图[12-13]。王义中和宋敏[14]研究发现在经济上升期，外部产品需求和资金需求都会影响公司的投资行为，而在经济下滑期，只有外部产品需求渠道对投资起作用。若在经济下滑期，实施以扩大货币供应量为目标的政策可能并不会有效刺激公司投资，而实施以刺激外部需求的扩张性财政政策效果可能会更好。

因此，货币政策的营运资本投资传导途径（无论是货币渠道还是信贷渠道）受经济周期影响较大。这种影响，可以通过两方面表现出来：一方面，货币政策本身对货币供应量影响导致的营运资本投资的变化；另一方面，货币政策逆周期操作或者因错配造成的顺周期操作，缩小或扩大经济周期波动，从而使货币政策和经济周期一起对企业营运资本投资产生叠加影响。

就货币政策本身的影响来说，在经济上行和下行时期，宽松货币政策所起的作用可能并不相同。经济上行时期，由于经济前景预期较好，实行宽松的货币政策可以促进企业增加营运资本投资。而在经济下行时期，由于经济前景预期悲观，实行宽松的货币政策可能并不会增加营运资本投资（即货币渠道的利率作用可能会失灵）。但是，经济下行，宽松的货币政策即使不会增加投资和产出，但至少会通过信贷渠道降低资金价格，从而使得企业之间的货款支付加快。

就货币政策对于营运资本经济周期效应的叠加影响来说，在经济上升期实施宽松的货币政策，或者在经济下行期实施紧缩的货币政策，会进一步加大经济周期对于营运资本波动的影响。在经济上升期实施紧缩的货币政策，或者在经济下行期实施宽松的货币政策，会在一定程度上减缓或者抵消经济周期对于营运资本波动的影响。

三、数据来源和描述性统计

1样本选择

本文选取了1998年之前在沪深两市已经上市的230家制造业公司的2001―2013年数据，组成个数为230、时间序列长度为13年平衡面板数据（即2 990个数据点），检验营运资本的经济周期效应和货币政策效应。以这种方式选择数据是因为：首先，营运资本相关的指标具有极强的行业特性，为了减轻行业因素的干扰，本文只采用制造业公司。其次，为避免公司IPO初期对投资行为产生的影响，删除了上市不足三年的公司。再次，使样本期间至少能覆盖相对完整的经济周期。最后，采用平衡面板数据是考虑到回归结果的稳健性和数据去趋势化。在样本选取的过程中剔除了符合条件但数据不全和财务指标异常（净资产为负或营业收入为零）的公司。相关数据均来源于国泰安数据库。财务指标按1%比例通过Winsorize进行了缩尾处理。

经济周期划分：按照“谷―谷”法划分，参照以往的研究和我国GDP增长率的变化趋势。将2001―2007年划分为经济上行期，2008―2013年划分为经济下行期。在经验分析时，就经济上行期和下行期样本分别进行比较分析。这两个经济时期的经济特征与理论分析中对于经济上行期和下行期的定义基本吻合，限于篇幅，这里不展开。

2计量模型的设定

本文采用如下面板数据模型：

其中，WC代表营运资本投资及其组成，RGDP代表GDP实际增长率，MP代表反映货币政策松紧情况变量，Control代表系列控制变量。β1和β2分别代表经济增长对于营运资本投资的影响程度和营运资本投资受货币政策松紧的影响程度，β3反映经济周期和货币政策对于营运资本投资的叠加影响，如果β3显著且符号与β1相反，说明货币政策具有减弱营运资本投资的经济周期效应作用，若与β1一致，说明货币政策具有加强营运资本投资的经济周期效应的作用。

由于采用固定效应估计，可以有效避免不随时间变化的遗漏因素（如治理结构、行业因素、采购和销售模式）等对营运资本的影响。本文采用固定效应估计法对计量模型（1）进行估计。为避免内生性的影响，在控制变量的选择上，对于明显受当年营运资本影响的变量选择其滞后一期的变量值进行回归。

3变量的选择

（1）因变量（WC）

营运资本投资=销售产品提供的净商业信用+存货-采购材料获得的净商业信用

销售产品提供的净商业信用=应收票据+应收账款-预收账款

采购材料获得的净商业信用=应付票据+应付账款-预付账款

为叙述简化起见，文中销售产品提供的净商业信用以应收账款代替，采购材料获得的净商业信用以应付账款代替。上述变量值都是以当年平均值除以当年营业收入计算取得。

（2）自变量

经济增长率（RGDP）：为GDP实际增长率。

货币政策（MP）变量：由于单独用利率、货币发行量、信贷增长等单一指标很难判断货币政策究竟是紧缩还是宽松，笔者仿照陆正飞与杨德明[15]的做法，以MP（MP=M2增长率-GDP增长率-CPI增长率）指标来估算货币政策松紧程度。如果该指标偏大，则表示货币政策偏于宽松；反之，则表示货币政策偏于紧缩。从2001―2013年，MP分别为86、86、84、09、45、15、-23、23、191、60、26、41、33。我们选择6个MP较大的年份，即2001年、2002年、2003年、2005年、2009年和2010年6年作为货币政策宽松期，取值为1；其余年份作为货币政策紧缩期，取值为0。

（3）控制变量

根据Hill等[16]的研究，本文采用营业收入增长率、资产规模、长期投资支出、资产负债率、净利润率、长期负债融资和股权融资7个变量作为控制变量。

营业收入增长率：营业收入增长影响营运资金的需求。营业收入增长会相应地减少对营运资本的需求[16]。

公司规模：以总资产的对数计算。公司规模反映了企业的融资约束程度，公司规模越大，企业融资约束越小，营运资本投资越高。

长期投资支出：用现金流量表中投资活动的现金净流量计算。企业长期投资水平越高，资金需求量越大，会减少营运资本投资，将流动资产转换为长期资产[17-18]。

资产负债率：以负债比总资产计算。资产负债率反映了企业的财务风险，该指标越大，企业营运资本投资越小。

净利润率：以净利润比营运收入计算。Deloof [19]研究说明盈利能力和营运资本投资成反比关系。同时，利润越高，企业营运资本投资的资金来源越多。

长期负债融资：以资产负债表中的期末长期负债-期初长期负债计算。长期资金来源越多，可供投资的资金越多，营运资本投资水平越高。

股权融资：以现金流量表中接受的权益性投资计算。接受的权益投资越多，可供投资的资金越多，营运资本投资水平越高。

长期投资水平、长期负债融资和股权融资均用营业收入标准化后的值计算。

4相关性分析

为了直观了解营运资本投资及其组成（应收账款、存货和应付账款）随时间变化趋势以及与GDP增长率的关系，本文分别做出了四项指标均值的时间趋势图（见图1的左图）。由图1所见，在2001―2013年，虽然在经济下行期后几年，营运资本投资及其组成有一定上升趋势，但总体来说它们均具有明显的向上或向下的时间趋势。实现单位销售收入所需的平均营运资本投资从2001年的070元，下降到2013年的025元。应收账款、存货也有类似趋势，而应付账款除2007年之外，有逐年上升的趋势。总体来说，样本公司营运资本的管理水平逐年提高。

图1滤波前后营运资本投资时间序列图

注：图1左边为滤波前，右边为滤波后；图中虚线为GDP增长率，实线为营运资本投资及其组成部分。

由于营运资本投资及其组成具有明显的时间趋势，为了分析营运资本变化与经济周期波动的关系，需要将营运资本及其组成的时间趋势过滤掉。如果采用原始数据，营运资本的波动不容易观察，而且在回归时会产生严重的计量问题。

如果不去除营运资本变化的时间趋势，很明显经济上行期的营运资本需求大于经济下行期的营运资本需求，从而可能得出营运资本需求顺经济周期的变化规律。本文仿照Fernandez-Corugedo 等[20]的做法，采用HP滤波法，将营运资本投资及其组成部分的时间趋势过滤掉，得出它们的波动成分，分析营运资本与经济周期和货币政策的关系。过滤掉时间趋势的营运资本投资及其组成部分和GDP增长率以及时间变化趋势见图1的右半部分。由图1可见，滤波后的营运资本投资波动趋势和GDP增长率波动趋势近似相反。在GDP增长率最高的2007年附近，营运资本投资及其组成部分的水平最低，而在GDP增长率较低的年度，净营运资本投资及其组成部分的水平较高。在2001―2007年的经济上行期，随着GDP增长率的增加，营运资本投资及其组成部分逐步降低；在2008―2013年的经济下行期，随着GDP增长率水平的下降，营运资本投资及其组成部分逐步增加。总体来说，营运资本投资及其组成部分和GDP增长率应该呈负相关关系。

基于此，

本文分别做了经济上行期和下行期，营运资本投资及其组成部分（采用滤波后值，回归时也采用的是滤波后值）与GDP增长率以及货币政策变量的相关性分析，如表1和表2所示。由表1和表2可知，无论经济上行还是下行，营运资本投资及其组成部分都与GDP增长率呈显著的负相关关系。货币政策变量与营运资本投资及其组成部分的关系在经济上行和下行期有所不同。在经济上行期，货币政策和营运资本投资、应收账款和存货具有显著正相关关系，说明宽松的货币政策会增加营运资本投资。在经济下行期，货币政策和营运资本投资、应收账款显著负相关，与存货无显著相关关系。即宽松的货币政策会降低营运资本投资。这说明经济下行时期，宽松的货币政策并不能促进企业扩大投资，但是会加快应收账款的周转，并可能改善企业的流动性水平。

祝继高和陆正飞（2009）的研究发现银根紧缩时，企业会增加现金持有水平。

表1经济上行期主要变量相关性系数

此外，值得关注的是，营运资本投资的三项组成中，无论经济上行还是下行，应收账款和应付账款都存在稳定的正相关关系，说明销售回款的加快（减慢）会缩短（增加）对上游客户付款周期。应收账款和存货在经济上行时期呈显著的正相关关系，说明经济上行时应收账款周转和存货周转会同步变化，而在经济下行时期，二者相关关系为负，虽然没有达到显著性水平，但一定程度上说明由于资金紧张，二者在经济下行时具有竞争关系，即企业要么选择放松商业信用条件要么选择增加库存。存货和应付账款无论经济上行还是下行，均呈显著的正相关关系，但在经济下行时二者的关系更加密切。以上描述说明商业信用融资的增加主要取决于应收账款和存货的占用水平或周转速度，在经济下行期尤其如此。

四、回归结果分析及稳健性检验

1总体回归分析

表3是模型（1）的回归结果。由表3可见，无论是经济上行期还是经济下行期，GDP增长率的系数均显著为负。因此，营运资本投资与经济增长率呈负相关关系，经济增长越快（慢），实现单位营业收入所需的营运资本投资越少（多）。经济周期对于营运资本的影响，主要受到调整成本的影响，而不是投融资因素的影响。不考虑货币政策作用，在经济上行期，GDP每增长1个百分点，实现单位营业收入所需的营运资本投资下降02%；经济下行期，GDP增长率每下降1个百分点，实现单位营业收入所需的营运资本投资增加57%。这说明，经济下行时期，经济增长率变化对于营运资本的影响更加明

显（表3的第三列回归结果也佐证了这一点

第三列增加了经济状态变量（上行期为1，下行期为0）和其与GDP增长率交叉项变量。由于交叉项系数为正且显著，与GDP增长率系数正好相反，说明GDP增长率在经济上升期变动对营运资本投资的影响弱于经济下行期。），这与国内外的许多研究结果一致。Enqvist等[20]发现经济下行时期营运资本的管理对企业来说尤为重要。

GDP增长率和货币政策MP交叉变量的系数，在经济上行期显著为负，与GDP增长率系数符号一致；在经济下行期显著为正，与GDP增长率系数符号相反。由于MP是虚拟变量（货币政策宽松时为1）。说明宽松的货币政策在经济上行期具有加强营运资本经济周期效应的作用，而在经济下行期，具有减缓营运资本经济周期效应的作用。也就是说，经济上行期，GDP增长1个百分点，如果货币政策宽松，实现单位营运收入所需的营运资本下降48%（GDP增长率的系数+交叉项的系数）；经济下行期，GDP下降1个百分点，如果货币政策宽松，实现单位收入所需营运资本投资则下降02%。换句话说，经济上行期，宽松的货币政策可以加强经济增长对于企业资金周转加速作用，而在经济下行时期，宽松的货币政策可以抵消经济下滑对于企业资金周转速度减慢的影响，从而有利于企业减轻财务风险。反过来说，经济上行期，紧缩的货币政策会减弱经济增长对于企业资金周转的加速作用，而在经济下行期，紧缩的货币政策会强化经济下滑对于企业资金周转的减慢作用，使得企业资金面更加紧张。

单独就货币政策变量MP来说，其系数在经济上行时期显著为正，而在经济下行时期显著为负。说明宽松的货币政策与紧缩政策相比，在经济上行期，可以增加企业的营运投资；经济下行期，通过降低资金成本、加速资金周转的方式降低营运资本投资资金占用，改善企业流动性水平，这一点和相关性分析结果一致。

表3以营运资本投资为因变量模型（1）回归结果

）。

2分项回归分析

表4是分别以应收账款、存货和应付账款为因变量的模型（1）回归结果，通过表4可以更加具体地了解经济周期和货币政策对于营运资本波动的影响。

就GDP增长率的系数来说，无论因变量是应收账款、存货还是应付账款，经济上行和下行期的系数都为负，而且除经济上行期因变量是存货的回归系数不显著外，其余回归的系数都达到显著性水平。说明经济增长加快，实现单位收入所需的应收账款、存货和应付账款都会下降（或者说是应收账款、存货和应付账款的周转都会加快）。这说明，经济上行期，应收账款周转的加快是引起营运资本投资减少的主要原因；经济下行期，应收账款和存货周转同时变慢是引起营运资本投资增加的主要原因。应付账款作为对营运资本投资的商业信用融资，逆经济周转变化会减轻营运资本投资的经济周期效应，但并不能扭转营运资本投资的经济周期效应方向。联系到前面的相关性分析，说明经济增长减缓造成的商业信用融资的增加，更多的是应收账款和存货周转变慢引起的被动性增长，而不是为了抵消经济周期影响的主动性增长。

如果是主动性融资，营运资本投资在经济下行期至少不会显著增加。

就GDP增长率和货币政策MP的交叉项系数来说，各个因变量下的回归结果有较大差异。经济上行期，宽松的货币政策对于营运资本经济周期效应的加强作用表现为存货占用水平下降（存货周转的加快）和应付账款占用水平的增加。在经济下行期，宽松的货币政策对于营运资本经济周期效应的抵消作用主要体现在应收账款的下降（应收账款周转加快）。

就货币政策MP变量的系数来说，各个因变量下的回归结果也有较大差异。相对于紧缩的货币政策来说，宽松的货币政策在经济上行期主要表现为存货的增加（也会造成应付账款下降）；在经济下行期，主要表现为应收账款的减少。经济下行期，由于企业资金面紧张，货币政策宽松并不会造成商业信用融资的减少（应付账款的降低）。也就是说，宽松的货币政策，在经济上行期刺激投资扩张的作用主要体现存货水平增加上；

这种增加不同于经济下行期的被动增加，是市场预期乐观引起的主动增加，通常表现在经济上行的初期。而经济下行期，货币政策宽松造成营运资本投资下降主要表现在应收账款的下降。即企业收缩了对外提供的商业信用，

由于货币供应环境相对轻松，收缩信用对于收入增长的负面影响较低。但收回的资金并不是用于同比例扩大投资，更有可能用于现金储备。

表4以营运资本投资组成为因变量模型（1）回归结果 （N=1 380）

3稳健性检验

虽然营运资本投资单个组成可以更加具体地说明营运资本波动，并在一定程度上反映营运资本波动原因。但前面已经提及，三个组成的投融资决策从来不是独立的，而是互相影响的。而将三个组成合在一起的营运资本投资指标虽然更加合理，但由于考虑的因素更多，反映的信息过于总括。而营运资本投资的三个组成之间两两组合也具有明确的经济学或财务学含义，在实践和一些学术研究中有时更为常用。因此，分析这些组合的宏观经济效应，可在一定程度上进一步验证前文所述的营运资本投资的宏观经济效应。

营运资本投资组成的两两组合含义：首先，应收账款+存货的组合反映了不受融资因素影响的纯营运资本投资。其次，应收账款-应付账款组合反映了企业给予上下游客户的净商业信用。最后，存货-应付账款组合反映了企业支付价款的存货净购买。

表5是以三种组合为因变量的模型（1）回归结果。由表5可知，纯营运资本投资和净商业信用明显受到经济增长率的影响，逆经济周期变化。而存货的净购买不受经济周期的影响。宽松货币政策对于营运资本投资经济周期效应的叠加作用，在经济上行时主要表现在促进存货净购买上，在经济下行时主要表现在抵消纯营运资本投资和净商业信用的增加方面。货币政策本身的影响在经济上行和下行有明显的不同，在经济上行期，宽松的货币政策可以促进企业增加存货净购买，但对于净商业信用的影响不显著；在经济下行期，宽松的货币政策可以使得纯营运资本投资和净商业信用下降，但是对企业存货净购买没有显著影响。

总体来说，以营运资本投资组成两两组合为因变量的回归结果和前文的分析基本一致。

表5以营运资本投资组成的两两组合为因变量模型（1）回归结果

篇幅所限，将控制变量的回归结果略去。（N=1 380）

五、结论和政策含义

本文的研究发现，主要受不对称调整成本的影响（经济上行期，营运资本投资向上调整的边际成本大于向下调整的边际成本；经济下行期，营运资本投资向上调整的边际成本会小于向下调整的边际成本），而不是受常规投融资因素的影响，使得营运资本投资逆经济周期波动。经济增长越快，实现单位收入所需的营运资本投资越低；经济增长越慢，实现单位收入所需的营运资本投资越高。同时发现，营运资本投资逆经济周期的变动效应，在经济上行时，主要表现为应收账款周转速度加快，而在经济下行时，则表现为应收账款和存货周转速度的同时变慢。经济下行期，经济增速变化对于营运资本投资（或资金占用）的影响相对于经济上行期更加显著。

货币政策对于营运资本的影响，主要表现在两方面：一方面，是对于营运资本投资的经济周期效应的叠加影响；另一方面，是其本身通过改变货币环境而对于营运资本投资的影响。

在叠加效应方面，通过经验分析发现，经济上行期，宽松货币政策可以加强经济增长对于企业资金周转的加速作用，而在经济下行期，宽松货币政策可以抵消经济下滑对于企业资金周转速度的减慢作用，从而有利于企业降低财务风险。

反过来说，经济上行期，紧缩的货币政策会减缓经济增长对于企业资金周转的加速作用，而在经济下行期，紧缩的货币政策会强化经济下滑对于企业资金周转的减慢作用，使得企业资金面更加紧张。

在货币政策本身效应方面，理论和经验分析发现：宽松的货币政策和紧缩政策相比，在经济上行时期，主要通过增加存货投资方式增加企业的营运投资；经济下行时期，宽松的货币政策并不能增加企业营运资本投资，但以降低资金成本、加速资金周转的方式降低营运资本（主要是应收账款）的资金占用，从而改善企业流动性水平。

本文的政策含义在于：首先，经济下行期，经济增长与营运资本占用水平关系更加密切，经济增长减缓会加大企业营运资金风险。宏观经济管理部门应该更加重视对于企业营运资本指标的监控和分析。其次，缓解经济下行对于企业正常经营的影响方法是可以采取宽松货币政策，也可以采取降低企业营运资本占用水平向下调整的成本（如健全社会保障水平和采取更加灵活就业政策）。再次，和其他一些研究货币政策效应的文献结论一样，经济下行时采取宽松的货币政策不会增加企业的营运资本投资，因此，试图采用普遍宽松货币政策促进经济增长的方法不一定有效，而且有可能使得一些应该被市场淘汰的“僵尸企业”复活。最后，商业信用融资可以抵消部分营运资本的经济周期和货币政策效应，但这只是企业对资金周转加快或变慢的一种被动性适应，并不能对于宏观经济周期或政策的作用产生明显的影响。

需要说明的是，受数据等因素的限制，本文的研究只涵盖了一个经济上行期和不太完整的经济下行期（本轮经济周期的结束时间尚不确定），所以本文的结论尚需要更多完整经济周期数据的进一步验证。

参考文献：

[1]Chiou， JR， Cheng， L， Wu， HW The Determinants of Working Capital Management [J]Journal of American Academy of Business， 2006， 10 （1）：149-155

[2]Mansoori， E， Muhammad，D J Determinants of Working Capital Management： Case of Singapore Firms [J] Research Journal of Finance and Accounting ， 2012，11（3）：15-23

[3]Lamberson，M Changes in Working Capital of Small Firms in Relation to Changes in Economic Activity [J]Mid -American Journal of Business，1995， 10 （2） ： 45-50

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[5]Einarsson， T， Marquis， MH Bank Intermediation over the Business Cycle [J] Money Credit Banking ， 2001，33 （4）： 876-899

[6]石晓军， 张顺明 经济周期中商业信用与银行借款替代行为研究 [J] 管理科学学报， 2010， （12）：10-22

[7]Petersen，M， Rajan，R Trade Credit：Theories and Evidence [J] Review of Financial Studies，1997，10（3）： 661-691

[8]石晓军，张顺明 商业信用对信贷政策的抵消作用是反周期的吗？来自中国的证据 [J] 经济学（季刊），2010，（1）： 213-236

[9]刘飞 货币政策、信贷歧视与企业间商业信用[J]金融理论与实践， 2013， （3）：20-23

[10]Merville， L J ， Tavis，L A Optimal Working Capital Policies： A ChancE-Constrained Programming Approach [J] Journal of Financial & Quantitative Analysis，1973，8 （1）： 47-59

[11]石晓军， 李杰 商业信用与银行借款的替代关系及其反周期性：1998―2006年 [J] 财经研究， 2009， （3）： 4-15

[12]陈建斌 政策方向、经济周期与货币政策效力非对称性 [J] 管理世界， 2006， （9）： 6-12+171

[13]匡国建 实体经济对货币政策的约束与对策 [J]金融研究， 2003， （3）：63-70

[14]王义中， 宋敏 宏观经济不确定性、资金需求与公司投资 [J] 经济研究， 2014， （2）：4-17

[15]陆正飞， 杨德明 商业信用：替代性融资，还是买方市场？ [J] 管理世界， 2011， （4）：6-14

[16]Hill， M D ， Kelly， G W， Highfield，MJ Net Operating Working Capital Behavior： A First Look [J] Financial Management ， 2010， 39 （2）： 783-805

[17]Petersen， F B C Working Capital and Fixed Investment： New Evidence on Financing Constraints [J] Rand Journal of Economics，1993， 24（3）：328-342

[18]于博， 颜铭佳 货币政策、营运资本管理与房地产流动性风险 [J] 南方金融， 2014， （7）：4-9

篇2

1 引言

自2002年以来，随着境外短期国际资本的大规模持续涌入，我国国内相继发生了房地产市场泡沫、股市上涨、人民币升值、流动性过剩和通货膨胀。2007年美国次贷危机爆发并引发国际金融危机之后，全球金融机构的“去金融杠杠化”趋势强化，外部冲击下的国内经济形势剧烈演变，潜入的短期国际资本又出现逆转势头，与之伴随着的是国内货币政策困境、人民币汇率波动、股指大跌，以及经济增长放缓。因此，从当前中国的现实国情出发，分析短期国际资本对我国实体经济的影响及其传导渠道，科学而前瞻地研究短期国际资本流动和经济增长率波动的关系，无疑是理论界和实务部门面临的重要课题，同时也可为妥善应对当前的金融危机提供重要思路。

2 文献回顾

值得注意的是，国内外比较缺乏短期国际资本流动和实体经济关系的专门性研究成果。国外最新研究成果主要集中在以下两方面：（1）国际资本流动的影响因素及其多元化资产配置效应。如edwards［1］，papaioannou［2］等。（2）资本流入对东道国宏观经济变量所产生的影响。研究表明，资本过度流入会导致宏观经济过热，具体表现为：一是引起货币扩张，增大通货膨胀压力［3］；二是导致实际汇率升值，恶化贸易条件［4］；三是影响总需求［5］。

梳理并综合目前国内关于短期国际资本的研究文献，大致分为三类。第一类主要是研究短期国际资本的估算方法。尹宇明、陶海波使用的计量方法为：短期国际资本规模=国际收支净误差与遗漏+私人非银行部门短期资本流入+以其它名义通过正常渠道流入的短期投机资本［6］。唐旭、梁猛认为，短期国际资本从贸易渠道流入的成本较大，短期国际资本主要是通过外资企业的利润留存、外国直接投资折旧和外资投资企业的外债等三个渠道流入中国［7］。

第二类文献主要分析影响短期国际资本流入我国的影响因素。代表性文献有：王世华、何帆发现，人民币升值预期是中国短期国际资本流动的决定因素，良好的宏观经济运行状况也会吸引短期国际资本流入［8］。张谊浩、裴平、方先明的研究结论认为大量短期国际资本流入中国大陆除出于“套利”动机外，还出于“套汇”和“套价”动机［9］。

第三类文献主要分析短期国际资本流入对我国资产价格的影响。刘莉亚研究结果表明：短期国际资本的大量流入显着推动住宅价格尤其是豪华住宅价格指数的上升［10］。张谊浩、沈晓华发现，人民币升值和上证综合指数上涨是短期国际资本流入中国的原因，但短期国际资本流入并不是上证综合指数上涨的原因［11］。

国内外研究成果对本文的实证分析具有重要启示与借鉴意义。但考虑到目前的文献尚缺乏针对短期国际资本流动与国内实体经济，特别是与经济增长率波动关系的专门成果，这与中国当前经济稳健运行的现实要求极不相符。为此，本文将从短期国际资本流动对实体经济影响机制，以及短期国际资本流动波动率变化对经济增长率的影响等方面展开研究。

    3 理论模型

根据货币供给的乘数理论，假设在短期内广义货币供应量(m2)为外生变量，货币供应量主要由基础货币供应量(h)与货币乘数(λ)共同决定。假设，短期国际资本对广义货币供应量影响的滞后期及广义货币供应量对产出影响的滞后期分别为a、b。在t期，广义货币供应量表达式如下

由（13）式可知：当短期国际资本流动scft-a-b0，若t+1-a-b期短期国际资本流动波动率高于t-a-b期短期国际资本流动波动率，经济增长率会上升；反之，则经济增长率会下降。值得注意的是，本模型推导过程中隐含着短期国际资本对实体经济的影响机制，即短期国际资本主要通过直接影响广义货币供应量来影响产出变化。

4 样本选择及其描述

结合近年来国内经济的实际状况，并考虑到数据的可获性，本文选择2000年第一季度到2008年第四季度的短期国际资本流动、广义货币供应量和实际国民生产总值的季度数据进行实证研究。本文所涉及的数据均来源于wind资讯系统。

4.1 实际国内生产总值（gdp）与广义货币供应量（m2）

本文运用价格指数对国内生产总值进行处理得到不变价格国内生产总值的季度数据。由于不变价格国内生产总值季度数据是一组具有较强季节特征的时间序列数据，这里对其进行季度调整，调整后的数据作为2000~2008年每季度的实际国内生产总值。同时，考虑到我国目前利率市场化程度低，参照第二部分理论模型的推导结论，本文选取广义货币供应量m2作为短期国际资本对gdp进行传导的中间变量。

4.2 短期国际资本流动（scf）

本文参考并改进张谊浩、沈晓华［11］计量短期国际资本流入规模的方法估算短期国际资本流动规模。具体测算公式

短期国际资本流动=外汇储备增量-fdi-正常的贸易顺差

在计算正常的贸易顺差时，本文改用加权移动平均法。在确定权重时，首先算出2000~2004年各季度贸易顺差的估计值，贸易顺差估计值的确定方法为：当期季度贸易顺差的估计值=当期季度前四个季度贸易顺差估计值的移动平均值，例如2000年第一季度贸易顺差估计值为1999年四个季度贸易顺差的均值，2000年第二季度贸易顺差的估计值为2000年第一季度贸易顺差估计值和1999年第二季度到第四季度贸易顺差的均值。然后将各季度实际的贸易顺差除以对应时期的贸易顺差的估计值，将这些比率的均值确定为权重。经计算，权重为1.16。基于2000~2004年我国贸易顺差的变化比较平滑，2004年以后我国的贸易顺差出现较大的波动，本文认为2000~2004年统计的贸易顺差额为正常贸易顺差，2004年以后，统计的贸易顺差中含有大量的短期国际资本。此外，考虑到在人民币升值时，以美元计量的贸易顺差会有所扩大，为消除人民币升值对所估算的正常贸易顺差额的影响，本文采用汇率修正，以人民币计价各季度贸易顺差金额。

4.3 经济增长率（gdp_r）和短期国际资本流动波动率（scf_r）

本文中各季度经济增长率（gdp_r）的计算公式是：本期经济增长率=（季度调整后本期实际国民生产总值/季度调整后上期实际国民生产总值-1）×100。各季度短期国际资本流动波动率（scf_r）的计算公式是：本期短期国际资本流动波动率=a×本期短期国际资本流动/上期短期国际资本流动（当本期和上一期短期国际资本流动都大于零，或者本期短期国际资本流动小于零且上一期短期国际资本流动大于零时，则a=1；当本期和上一期短期国际资本流动都小于零，或者本期短期国际资本流动大于零且上一期短期国际资本流动小于零时，a=-1）。经上述方法计算出的我国经济增长率和短期国际资本流动波动率走势参见图1。

5 实证检验

表1给出所有相关变量的单位根检验结果。由表1可知，对于变量gdp、scf和m2的水平值序列，adf检验不能拒绝存在单位根的原假设，这说明三个变量的时间序列都是非平稳的；同时，对于这三个变量的一阶差分序列，adf检验都在1%的显着性水平下拒绝单位根存在的原假设。根据以上检验结果，可认为这三个变量都是单整变量。同时，对于变量gdp_r和scf_r的水平值序列，adf检验在1%的显着水平上拒绝存在单位根的假设，该结果说明这两个序列是平稳的。

    5.1 短期国际资本流动影响实体经济的传导机制

由单位根检验可知，dgdp、dscf和dm2三变量均为平稳序列（见表1），可以进行格兰杰因果关系检验。根据sc和aic准则确定滞后期为2，检验结果见表2。

从表2可以看出，短期国际资本流动的变化量（dscf）是广义货币供应量变化量（dm2）的granger原因，但是广义货币供应量变化量（dm2）不是短期国际资本流动的变化量（dscf）的granger原因；广义货币供应量变化量（dm2）与实际国民生产总值变化量（dgdp）互为granger因果关系；短期国际资本流动的变化量（dscf）和实际国民生产总值变化量（dgdp）之间不存在显着的granger因果关系。可以证明：短期国际资本流动不会对国民生产总值产生直接效应，但会通过影响广义货币供应量，进而对国民生产总值产生间接效应。该实证结论部分可以佐证前文理论模型中短期国际资本对实体经济的影响机制。

5.2 短期国际资本流动波动率与经济增长率

5.2.1 granger因果关系检验

在确定短期国际资本净流动波动率（scf_r）和经济增长率（gdp_r）这两个序列平稳的基础上（参见表1），本文运用2000年第二季度到2008年第四季度的数据，对两个变量的granger因果关系进行检验，检验结果见表3。从表3的检验结果可知，短期国际资本流动波动率是经济增长率的granger原因，但是经济增长率不是短期国际资本流动波动率的granger原因。

5.2.2 脉冲响应和方差分解

为分析经济增长率对短期国际资本流动波动突发性变化的反应，本文利用var（2）模型给出经济增长率和短期国际资本流动波动率的脉冲响应图形和方差分解图形，分别见图2和图3。

经济增长率和短期国际资本流动波动率的交叉响应函数表明（见图2），短期国际资本流动波动率的非预期变化将迅速对经济增长率产生正向影响，随着时间的推移逐渐减弱，直至消失。但是，经济增长率发生变动对短期国际资本流动波动率影响不显着。

图3结果显示，造成经济增长率发生剧烈波动有20%左右是由短期国际资本流动波动率异动引起；同时，经济增长率发生剧烈波动对短期国际资本流动影响不大。

6 结论

本文构建起短期国际资本流动对实体经济影响的理论模型，并运用相关统计数据进行实证研究。研究结果表明，短期国际资本流动影响实体经济的渠道是：在短期内，短期国际资本流动显着引起广义货币供应量的变化，广义货币供应量的变化又会显着导致国内生产总值的波动。同时结合短期国际资本流动波动率与经济增长率的样本数据，实证检验发现短期国际资本流动的变动将引起经济增长率发生波动，脉冲响应函数的结果进一步证实了上述结论。通过方差分解，本文还发现造成经济增长率发生剧烈波动中有约20%是由于短期国际资本流动波动率发生异动所致。

参 考 文 献：

［1］edwards s. capital controls, capital flow contractions, and macroeconomic vulnerability［r］. nber working paper, 2007.

［2］papaioannou e. what drives international financial flows? politics, institutions and other determinants［j］. journal of development economics, 2009, 88(2): 269-281.

［3］filer l h. large capital inflows to korea: the traditional developing economy story［j］. journal of asian economics, 2004, (15): 99-110.

［4］athukorala p c, rajapatirana s. capital flows and the real exchange rate: a comparative study of asia and latin america［r］. the world economy, 2003, 26(4): 613-637.

［5］celasun o, denizer c, he d. capital flows, macroeconomic management and the financial system: the turkish case, 1889-1897［r］. world bank working paper, 1999.

［6］尹宇明,陶海波.热钱规模及影响［j］.财经科学,2005,(6):131-137.

［7］唐旭,梁猛.中国贸易顺差中是否有热钱, 有多少［j］.金融研究,2007,(9):1-19.

［8］王世华,何帆.中国的短期国际资本流动［j］.世界经济,2007,(7):12-19.

篇3

Analyses the short-term international capital "broad money supply and economic fluctuation

ZhangJinTao nanjing university business school，

Pick to： this paper build up short-term international capital to the entity economy influence theory model， and the short-term international capital， the broadest measure of money supply and GDP of the relationship between the empirical research. The study found that short-term international capital affect the real economy of the transmission mechanism is： in the short term， the short-term international capital flow significant cause the broadest measure of money supply change， generalized changes in the money supply and significant lead to GNP appear fluctuation. This paper further combined with impulse response function and variance decomposition short-term international capital flow scale fluctuation rate and economic growth rate， the relationship between the scale of international capital flows found short-term volatility is economic growth fluctuatesthe single Granger cause， The wave of the economic growth around 20% was due to short-term international capital flow scale fluctuation rate happened caused by different dynamic.

Keywords： short-term international capital flow； Broad money supply； Economic fluctuation

1 引言

自2002年以来，随着境外短期国际资本的大规模持续涌入，我国国内相继发生了房地产市场泡沫、股市上涨、人民币升值、流动性过剩和通货膨胀。2007年美国次贷危机爆发并引发国际金融危机之后，全球金融机构的“去金融杠杠化”趋势强化，外部冲击下的国内经济形势剧烈演变，潜入的短期国际资本又出现逆转势头，与之伴随着的是国内货币政策困境、人民币汇率波动、股指大跌，以及经济增长放缓。因此，从当前中国的现实国情出发，分析短期国际资本对我国实体经济的影响及其传导渠道，科学而前瞻地研究短期国际资本流动和经济增长率波动的关系，无疑是理论界和实务部门面临的重要课题，同时也可为妥善应对当前的金融危机提供重要思路。

2 文献回顾

值得注意的是，国内外比较缺乏短期国际资本流动和实体经济关系的专门性研究成果。国外最新研究成果主要集中在以下两方面：（1）国际资本流动的影响因素及其多元化资产配置效应。如Edwards［1］，Papaioannou［2］等。（2）资本流入对东道国宏观经济变量所产生的影响。研究表明，资本过度流入会导致宏观经济过热，具体表现为：一是引起货币扩张，增大通货膨胀压力［3］；二是导致实际汇率升值，恶化贸易条件［4］；三是影响总需求［5］。

梳理并综合目前国内关于短期国际资本的研究文献，大致分为三类。第一类主要是研究短期国际资本的估算方法。尹宇明、陶海波使用的计量方法为：短期国际资本规模=国际收支净误差与遗漏+私人非银行部门短期资本流入+以其它名义通过正常渠道流入的短期投机资本［6］。唐旭、梁猛认为，短期国际资本从贸易渠道流入的成本较大，短期国际资本主要是通过外资企业的利润留存、外国直接投资折旧和外资投资企业的外债等三个渠道流入中国［7］。

第二类文献主要分析影响短期国际资本流入我国的影响因素。代表性文献有：王世华、何帆发现，人民币升值预期是中国短期国际资本流动的决定因素，良好的宏观经济运行状况也会吸引短期国际资本流入［8］。张谊浩、裴平、方先明的研究结论认为大量短期国际资本流入中国大陆除出于“套利”动机外，还出于“套汇”和“套价”动机［9］。

第三类文献主要分析短期国际资本流入对我国资产价格的影响。刘莉亚研究结果表明：短期国际资本的大量流入显着推动住宅价格尤其是豪华住宅价格指数的上升［10］。张谊浩、沈晓华发现，人民币升值和上证综合指数上涨是短期国际资本流入中国的原因，但短期国际资本流入并不是上证综合指数上涨的原因［11］。

国内外研究成果对本文的实证分析具有重要启示与借鉴意义。但考虑到目前的文献尚缺乏针对短期国际资本流动与国内实体经济，特别是与经济增长率波动关系的专门成果，这与中国当前经济稳健运行的现实要求极不相符。为此，本文将从短期国际资本流动对实体经济影响机制，以及短期国际资本流动波动率变化对经济增长率的影响等方面展开研究。

3 理论模型

根据货币供给的乘数理论，假设在短期内广义货币供应量（M2）为外生变量，货币供应量主要由基础货币供应量（H）与货币乘数（λ）共同决定。假设，短期国际资本对广义货币供应量影响的滞后期及广义货币供应量对产出影响的滞后期分别为a、b。在t期，广义货币供应量表达式如下

由（13）式可知：当短期国际资本流动SCFt-a-b0，若t+1-a-b期短期国际资本流动波动率高于t-a-b期短期国际资本流动波动率，经济增长率会上升；反之，则经济增长率会下降。值得注意的是，本模型推导过程中隐含着短期国际资本对实体经济的影响机制，即短期国际资本主要通过直接影响广义货币供应量来影响产出变化。

4 样本选择及其描述

结合近年来国内经济的实际状况，并考虑到数据的可获性，本文选择2000年第一季度到2008年第四季度的短期国际资本流动、广义货币供应量和实际国民生产总值的季度数据进行实证研究。本文所涉及的数据均来源于WIND资讯系统。

4.1 实际国内生产总值（GDP）与广义货币供应量（M2）

本文运用价格指数对国内生产总值进行处理得到不变价格国内生产总值的季度数据。由于不变价格国内生产总值季度数据是一组具有较强季节特征的时间序列数据，这里对其进行季度调整，调整后的数据作为2000～2008年每季度的实际国内生产总值。同时，考虑到我国目前利率市场化程度低，参照第二部分理论模型的推导结论，本文选取广义货币供应量M2作为短期国际资本对GDP进行传导的中间变量。

4.2 短期国际资本流动（SCF）

本文参考并改进张谊浩、沈晓华［11］计量短期国际资本流入规模的方法估算短期国际资本流动规模。具体测算公式

短期国际资本流动=外汇储备增量-FDI-正常的贸易顺差

在计算正常的贸易顺差时，本文改用加权移动平均法。在确定权重时，首先算出2000～2004年各季度贸易顺差的估计值，贸易顺差估计值的确定方法为：当期季度贸易顺差的估计值=当期季度前四个季度贸易顺差估计值的移动平均值，例如2000年第一季度贸易顺差估计值为1999年四个季度贸易顺差的均值，2000年第二季度贸易顺差的估计值为2000年第一季度贸易顺差估计值和1999年第二季度到第四季度贸易顺差的均值。然后将各季度实际的贸易顺差除以对应时期的贸易顺差的估计值，将这些比率的均值确定为权重。经计算，权重为1.16。基于2000～2004年我国贸易顺差的变化比较平滑，2004年以后我国的贸易顺差出现较大的波动，本文认为2000～2004年统计的贸易顺差额为正常贸易顺差，2004年以后，统计的贸易顺差中含有大量的短期国际资本。此外，考虑到在人民币升值时，以美元计量的贸易顺差会有所扩大，为消除人民币升值对所估算的正常贸易顺差额的影响，本文采用汇率修正，以人民币计价各季度贸易顺差金额。

4.3 经济增长率（GDP_R）和短期国际资本流动波动率（SCF_R）

本文中各季度经济增长率（GDP_R）的计算公式是：本期经济增长率=（季度调整后本期实际国民生产总值/季度调整后上期实际国民生产总值-1）×100。各季度短期国际资本流动波动率（SCF_R）的计算公式是：本期短期国际资本流动波动率=A×本期短期国际资本流动/上期短期国际资本流动（当本期和上一期短期国际资本流动都大于零，或者本期短期国际资本流动小于零且上一期短期国际资本流动大于零时，则A=1；当本期和上一期短期国际资本流动都小于零，或者本期短期国际资本流动大于零且上一期短期国际资本流动小于零时，A=-1）。经上述方法计算出的我国经济增长率和短期国际资本流动波动率走势参见图1。

5 实证检验

表1给出所有相关变量的单位根检验结果。由表1可知，对于变量GDP、SCF和M2的水平值序列，ADF检验不能拒绝存在单位根的原假设，这说明三个变量的时间序列都是非平稳的；同时，对于这三个变量的一阶差分序列，ADF检验都在1%的显着性水平下拒绝单位根存在的原假设。根据以上检验结果，可认为这三个变量都是单整变量。同时，对于变量GDP_R和SCF_R的水平值序列，ADF检验在1%的显着水平上拒绝存在单位根的假设，该结果说明这两个序列是平稳的。

5.1 短期国际资本流动影响实体经济的传导机制

由单位根检验可知，DGDP、DSCF和DM2三变量均为平稳序列（见表1），可以进行格兰杰因果关系检验。根据SC和AIC准则确定滞后期为2，检验结果见表2。

从表2可以看出，短期国际资本流动的变化量（DSCF）是广义货币供应量变化量（DM2）的Granger原因，但是广义货币供应量变化量（DM2）不是短期国际资本流动的变化量（DSCF）的Granger原因；广义货币供应量变化量（DM2）与实际国民生产总值变化量（DGDP）互为Granger因果关系；短期国际资本流动的变化量（DSCF）和实际国民生产总值变化量（DGDP）之间不存在显着的Granger因果关系。可以证明：短期国际资本流动不会对国民生产总值产生直接效应，但会通过影响广义货币供应量，进而对国民生产总值产生间接效应。该实证结论部分可以佐证前文理论模型中短期国际资本对实体经济的影响机制。

5.2 短期国际资本流动波动率与经济增长率

5.2.1 Granger因果关系检验

在确定短期国际资本净流动波动率（SCF_R）和经济增长率（GDP_R）这两个序列平稳的基础上（参见表1），本文运用2000年第二季度到2008年第四季度的数据，对两个变量的Granger因果关系进行检验，检验结果见表3。从表3的检验结果可知，短期国际资本流动波动率是经济增长率的Granger原因，但是经济增长率不是短期国际资本流动波动率的Granger原因。

5.2.2 脉冲响应和方差分解

为分析经济增长率对短期国际资本流动波动突发性变化的反应，本文利用VAR（2）模型给出经济增长率和短期国际资本流动波动率的脉冲响应图形和方差分解图形，分别见图2和图3。

经济增长率和短期国际资本流动波动率的交叉响应函数表明（见图2），短期国际资本流动波动率的非预期变化将迅速对经济增长率产生正向影响，随着时间的推移逐渐减弱，直至消失。但是，经济增长率发生变动对短期国际资本流动波动率影响不显着。

图3结果显示，造成经济增长率发生剧烈波动有20%左右是由短期国际资本流动波动率异动引起；同时，经济增长率发生剧烈波动对短期国际资本流动影响不大。

6 结论

本文构建起短期国际资本流动对实体经济影响的理论模型，并运用相关统计数据进行实证研究。研究结果表明，短期国际资本流动影响实体经济的渠道是：在短期内，短期国际资本流动显着引起广义货币供应量的变化，广义货币供应量的变化又会显着导致国内生产总值的波动。同时结合短期国际资本流动波动率与经济增长率的样本数据，实证检验发现短期国际资本流动的变动将引起经济增长率发生波动，脉冲响应函数的结果进一步证实了上述结论。通过方差分解，本文还发现造成经济增长率发生剧烈波动中有约20%是由于短期国际资本流动波动率发生异动所致。

参 考 文 献：

［1］Edwards S. Capital controls， capital flow contractions， and macroeconomic vulnerability［R］. NBER Working Paper， 2007.

［2］Papaioannou E. What drives international financial flows？ Politics， institutions and other determinants［J］. Journal of Development Economics， 2009， 88（2）： 269-281.

［3］Filer L H. Large capital inflows to korea： the traditional developing economy story［J］. Journal of Asian Economics， 2004， （15）： 99-110.

［4］Athukorala P C， Rajapatirana S. Capital flows and the real exchange rate： a comparative study of asia and latin america［R］. The World Economy， 2003， 26（4）： 613-637.

［5］Celasun O， Denizer C， He D. Capital flows， macroeconomic management and the financial system： the turkish case， 1889-1897［R］. World Bank Working Paper， 1999.

［6］尹宇明，陶海波.热钱规模及影响［J］.财经科学，2005，（6）：131-137.

［7］唐旭，梁猛.中国贸易顺差中是否有热钱， 有多少［J］.金融研究，2007，（9）：1-19.

［8］王世华，何帆.中国的短期国际资本流动［J］.世界经济，2007，（7）：12-19.

篇4

逻辑即因果关系。商业逻辑也就是企业所获得的商业成果与其所秉承的商业理念及其执行方法有着互为推导的关系。换句话说，企业的结果和策略是互为充要条件。我们既可以从目前企业所倡导的价值观、采用的战略等等对企业的未来做出预测；也同样可以从企业的现状追溯其过去的策略与执行是否一致。因此，架构商业逻辑的概念非常必要。

让我们回到三百多年前看看支撑乔家百年辉煌的商业逻辑到底是什么？本文将从企业经营哲学、组织形式和人力资源管理三个方面进行阐述。

1.乔家经营哲学：

1.1价值观：诚信义利、和谐共赢

乔氏家业在其风雨百年中能够坚若磐石的根基，应当就是其一直秉承的“诚信义利”的价值观。这个价值观不仅多次救乔家于危难之中，也同时在这两百年间贯穿指导乔家的企业经营和管理。

“诚信义利”其实表达了两个层面的含义。诚信对客户，信用第一。义利对同行，同舟共济。

乔家视商誉为命根，坚持信用第一，做买卖必须脚踏实地，不冒险取巧，宁可赔本也不做玷污商号招牌的事。

乔家笃信”和气生财”，重视与社会各方的和谐，尤其在同业往来中既保持平等竞争，又保持相互支持和关照。

乔家通过对客户的诚信，对同行的义利，为自己营造了一个和谐的经营环境。

1.2经营理念：不断创新、稳扎稳打

乔家从身无分文到闻名于世的晋商，经历多次业务重组。从卖豆芽到草料铺，从茶叶贸易到开商号、票号，充分体现出乔家不断创新、与时俱进的经营理念。

不安于现状也不贸然前进，乔家曾用十年的时间试运营票号经营，十年的卧薪尝胆帮助乔家积累了大量的经验和储备了大量的人才，使得票号经营一旦展开，势不可挡。

2.乔家商号的组织形式和经营模式

乔家的创新精神也体现在其组织形式的建立，其中尤其以“分号制和联号制”最为有名。这两种组织形式几乎成为现代企业组织架构的雏形。

2.1组织形式：“分号制”和“联号制”

在商业企业组织形式上，采用了“分号制”，类似近代西方资本主义国家通过控制股权形成的母子公司。

另外还实行联号制，即投资办若干个不同行业的各自独立核算和经营的商号或票号，在业务上相互联系，相互服务，相互支持。这种网络体系近似现代企业集团。

而这种联号制更源于乔家的混业经营，也就是现代的企业多元化经营。

2.2经营模式：商品经营资本与货币经营资本混合经营

货币经营资本是随着商品经营资本的发展而发展起来的。随着乔家资本的发展，逐渐办起了不同业务形式的金融商号。开始时，这些业务在商号内附设，以后逐渐成为独立经营的货币商号――金融业。可以说乔家以商业和金融业相互渗透、混合生长的形式，形成了高效融资的机制，加速了资本周转和增值。

通过乔家的组织形式和经营模式我们既不得不慨叹乔家的锐意进取的创新精神，又不得不臣服其将“和谐”理念的全面运用。组织架构与经营模式的匹配和谐，和混合经营内部相互支持的和谐。

3.乔家的人力资源管理

一个企业真正的财富是人才，乔家深谙此理，不仅积极储备人才梯队还创新地采用了有效的激励机制，此后还设立经理人制度。

3.1用人理念：

培养人才梯队，乔家的票号职员从挑选到入号，再到学徒，至最后成才必须经历商号严格的考验。同时票号也有清晰的职务规划，从伙计到大掌柜要逐步提拔，以确保其今后在各地票号独当一面的能力。

知人善任，虽然乔家为其职员设定了严格的培养机制和升迁制度，但是对于人才的任用从来都不拘一格。原复盛公的马公甫只是一个伙计，因为被派去向东家汇报经营情况，被东家发现此人能力甚强，后直接提升为复盛公的大掌柜，可谓一步升天。

3.2激励机制--身股制

身股制并不是乔家首创，但是在其他票号只有掌柜才能以身入股，伙计是没有资格的。乔家改制，普通伙计也能以身入股，同时股份的增加是根据当年的业绩决定提升幅度。此外，在乔家票号效力30年以上的掌柜一律保留身股养老。

通过这种改善后的激励机制，员工动力源自于员工利益，大大提高了乔家的凝聚力和工作效率。

3.3规章制度

严格的家规是乔家经营真正的聚宝盆。乔家订了六条家规，这无疑是乔氏家业强有力的精神和道德的支持。

严格号规，以规矩成方圆。乔家为确保其票号的经营，多次完善号规。以大德通票号为例，曾议号规5次，涉及号规74条。

通过集权体制和经理人制度实现管理的收放自如。乔家的大掌柜都是经过严格挑选出来的德才兼备的精英，因此，他们集权管理字号的人财物权利，使得他们的才干得以充分地发挥。

4.商业逻辑

企业商业逻辑的根基在于其经营哲学，其他的诸如企业战略、战术都应当围绕着经营哲学展开，并保持一致性和持续性。这样的企业才能基业长青。

乔家的企业经营哲学是：诚信义利、和谐共赢、不断创新、稳扎稳打。

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从职业分类上说，商业雇佣劳动者也是商人，但就本节的目的来说，需要严格区分出资经商的独立商人和受雇于人的商业劳动者。本文的“商人”一词专指出资经商的独立商人。另外需要明确，在商业活动中，资本是商人藉以获取利润、同时承担亏损的资源，它不限于货币，商品、财产、劳务、技艺、信用等等都可成为资本。商人的资本可以是自有资本，也可以是借贷资本，商人用借贷资本经商是以利息为代价取得了资本的使用权、收益权。

一 独资形态下的资本类型与经营体制

商业资本的独资形态是指，个人单独出资，商业经营或企业归个人所有，享受全部利润和承担全部亏损，承担无限责任，其所有财产都可以用来偿付经商债务。[7] 清代中国独资商业的特征与近代西方经济学和商事法学的规定并无不同。这种资本形态出现最早，古今中外普遍存在，清代也大量存在，毋庸一一举例。

（一）独资形态下的资本类型

清代独资形态下的资本类型，除货币资本外，还有商业设施、商品，并且出现了商业信誉的资本化，具有一定商业信誉的字号招牌成为商人的经营资本。

1、商业经营需要采购商品，购置商业设施，一般需要以货币资金为资本，独资形态下尤其如此。除了商人自有资本，也有借用他人资本，即“贷本经商”。“贷本经商”应产生很早，但到明代才引起注意，清代已很普遍，并且形式多样，反映了商业经营和商人资本的。

“贷本经商”，这实际是指商人的资本来源，商人缺乏经商资本而向他人借贷。如畿辅李遇春，有“商人某贷遇春将及万金，大其业”。[8] 宛平查容端“尝假人钜资，权子母为生计”。[9] 永清刘瑚因永定河冲决，家道中落，“从人乞贷，权子母钱”。[10] 康熙时长芦盐商张霖承办陈州等七处引盐，系借权臣明珠本银。[11] 康熙间山东单县李之玉“因家揭贷资本，货卖绒线杂货延生”；道光七年二月十六日兖州孔传成向李克恭借京钱二百千，“买羊绒作毡帽生理”，立有揭约，“注明每月二分行息，言明十月初一日本利全清”。[12] 河南内黄县山西商人“有借人本银经营者”。[13] 山西长治秦功德曾“揭债二十金在本村开设钱桌”，又曾因经商亏本，向在安徽霍邱县开店的堂叔秦晋齐借本钱一百余千文“往来贸易”。[14] 江宁范文联因家道中落经商，“亲戚多奇君者，则共资佐之走京师，用蠡[石兒]之术屡致千金，辄遭火，负贷且累钜万，……二十年中三火，而家益丰，业已成”，将借贷全部还清。[15] 无锡钱琭少时“贷子钱负重贸易为生”。[16] 清初四川盐商多为小贩“借本”行盐。[17] 乾隆时巴县刘荣“与五姐借了一千文在外做生意，每月认他利钱一百文”；[18] 嘉庆时刘万成“陆续约借”刘仙玉银1150余两，廖德隆银780两，“办运木植来渝发卖”；朱清顺“揭本贩靛生理”，“原属无本，系三友、曾玉兴等血本银六百余两”；张志德“籍隶湖广，来渝小贸营生”，因“缺乏资本”，同乡李本忠等“遂共凑银四千一百两给张志德顶充磁器行”，“议明所帮银两陆续在行用扣还”；王兴元开油蜡铺系“借本小贸”；道光间黄有成“先后立票”向客民邱费源等借银3900余两，“作本往合江县买靛来渝发售，原言把货卖了给还客民银两”。[19] 雍正七年贵州正安殷汉鼎将田一块暂典与温洪漠耕种，得价银90两，往四川营生；乾隆二十五年贵州开泰县毛来廷“因生理短少”，向穆姓醮上众人穆连生等借纹银48两，以曲尺田一丘作抵。[20] 徽商贷本经商也很多，在明代就有人说：徽商“虽挟资行贾，实非己资，皆称贷于四方之大家，而偿其什二三之息”，[21] 清代也是如此，清人方承风说：“黟俗尚贸易，凡无资者，多贷于大户家，以为事业蓄计”，[22] 如歙人王大善，其世父业盐失败，他到扬州，“称贷筹什一，业以大兴”；[23] 胡梧“假资置湖绢，往来扬州，又置茶，皆获利”；[24] 歙县鲍尚志曾为人“司鹾务”，其舅氏程明远借给他二百金“自营，弗较息”，鲍尚志“乃往丹阳贩米”，后又业盐；[25] 鲍士臣“少孤贫”，“或贷之金，居积称素封”；[26] 康熙三十三年祁门汪允彦因“在邑开店生理”，将田当本纹10两，每月每两贰分行息；[27] 康熙四十七年张羽侯因“店中缺用”，将屋八间当九五银40两。[28] 嘉道时两淮盐商资本紧缺，常常“借资以济运”。[29] 清代商人贷本经商极为普遍，乾隆间的商业书《商贾便览》卷六就有多种为经商而借银、托人借银及讨银、代讨、托人讨银的尺牍格式。

除以借贷资本作为启动资金开始经商外，清代商人在经商过程中也有借贷资本的。有的以借贷资本偿还商业债务，如嘉庆十一年巴县罗长友帽铺欠山西商人贾天顺毡片等货价银一百余两，罗长友“将伊得当伊母舅马光明熟土柴山房屋当约一纸，计当价银六十两”，折抵贾天顺货银，[30] 是以房屋当价偿还欠债。还有经营过程中因资本不足而借贷。康熙二十二年徽商汪之伦为“店中生意营运”，将屋一间、菜园一处当银20两整，利息每年二分五厘；[31] 康熙三十三年祁门汪允彦“因在邑开店生理”，将田出当与叔名下银10两，言定每月每两二分行息。[32] 徽商王大善因“世父某业淮北鹾，算绌多负”，命他“振之”，他改至扬州经营“世鹾业”，“称贷筹什一，业以大兴”。[33] 清代皇商、盐商常因资本不足领借官帑。[34] 清代商人有一种称为“囤当”的经营方式，以所购商人向典铺质当，取得当价更番购买商品，以增加流动资金，[35] 也是因资本不足而借贷。

清代史料中有“领本”经营，有的也属于借贷。康熙十一年徽州商人胡应缙在湖广桂阳县病故，“仅存本银伍拾两整”，由其兄应绶“领营运生息，每年硬包利银壹拾伍两”，“其本候侄汝梓、（汝）格二侄长大，将伯领约付本缴还”，至二十一年“因连年生意失利，本耗无存”，应绶子汝楫将土库一所、田一丘“抵还叔本”。[36] 这里“每年硬包利”15两，即是年息30％，胡应绶实际是借了其弟银50两“营运生息”。

贷本经商属于主动借贷，而清代有些商人店铺接受他人存款。清代官僚往往将银两寄存于商人，如乾隆时协领诺穆三寄存帽铺银1000两，钱铺银2000两，托蒙阿寄存泰来当铺1000两，杂货铺500两。[37] 又如金陵有金姓香蜡铺“偶有外来客存钱数百缗”；[38] ；太仓“有开南货店某，……有远商存千金某店”[39] 。陕西渭南焦承祥在四川成都温江县开设泰和昌号放账生理，有焦承武在成都李氏帮贸，道光十四年“焦承祥念系同宗，将承武携入号内为夥，伊【焦承武】从李氏号中带过银八百两，寄存生息”。[40] 有一商人收债而还，夜间遇盗，请求尽醉全尸而死，并拿出一张证券说：“此项现存某行，执券往索可得”。[41] 广东十三行商人也接受亲友和外国商人的存款。[42] 商人接受存款需要支付利息，但这些存款也成为他的经营资本，可以说，存款是商人的一种被动借贷。

2、除了货币资金，独资商人的资本形态还具有多种类型。

有的商人以产品实物为启动资本开始经商。如农民以收获的庄稼为资本，山西夏县“民俗赴末者众，每新谷登场，量存一家口食，余即粜卖，以作资本，外出贸易”。[43] 绍兴陈天隐亦是如此，其祖、父均为佃农，他不愿为农，“私粜”其父准备交租的稻谷，曰：“某货可居”，“旬日间，获利数倍。父奇之，听其居积。不十年，富甲一乡”。[44] 湖南临湘曾毓琏康熙末随父兴韩到四川云阳，日为人佣，夜开荒种瓜，瓜实“积数年至十余石，运湘货之，复买土物来蜀，皆得高价。懋迁逾一纪，获利转丰”，[45] 曾氏父子是将收获的庄稼直接作资本投入商业经营。有的地主将实物地租作资本经商。康熙帝曾说：“富饶业户，陈陈相因，贱买贵卖，每获厚利”，[46] 山东济南“民业耕桑，富者积棉储粟，相时籴粜”，[47] 掖县“富室殷客一撤，咸思囤粮规利，即非贩运出境，而累百盈千，坐待翔腾”。[48] 曲阜孔府衍圣公的店 铺也出卖其收取的实物地租，如芝麻等物。[49] 有的则以手工产品为资本，如慈溪沈周行“少时尝失业家居，母氏施持门户，集邻妪里媪，出纺丝成织贝之会［邀会］，得布若干丈，命周行出贸山县”。[50] 又如上海王文瑞、文源兄弟幼习索陶，“比长聚所绞索为肆”，“至业稍裕，贩渤海、辽沈间，多亿中，家累钜万”。[51]

有的商人以借贷商品为资本经商，也是“贷本经商”。如清初徽商洪宗旷经商景德镇，“尝舟载器往外江”，遇客被窃本银百余两，洪宗旷将“舟上瓷货值百金外”相赠，而客贩于三月后将本利兑还。[52]

商业设施属于固定资本，也有商人租用商业设施，也是“贷本经商”。康熙三十二年徽商陈某因岳父自明公“病笃孙幼”，“以隆记染坊相托料理”，“遂代隆记染坊事，其店向与程履吉合开，清查店本，所存无几”，陈某“复挈本重兴店业”，“因包利过厚，致亏予【陈某】本千金”，后仍交程姓管理，[53] 这里虽然说是“相托”、“代事”，但实际是以“包利”即固定利息租借了隆记染坊，陈某并注入自有资本，独自承担经营亏损。康熙五十七年休宁吴隆九“包揽”到汪嘉会、全五“新创汪高茂字号”开张杂货布店，“计本纹银五百两整”，年息一分六厘，规定“其店中各项买卖货物等务，俱在隆九一力承管”，“其房租、客俸、店用、门差，悉在本店措办无异；凡店中事务以及赊押并年岁丰歉盈亏等情，尽在隆九承认，与汪无涉；但每年获利盈余，尽是隆九独得，银主照议清息，不得分受”，在“议墨”后有“领约”说：吴隆九“凭中领到汪嘉会、全五二位相公名下巢平九三纹银五百两整”，[54] 这也是“领本经营”，但实际是吴隆九以年息一分六厘租用了价值五百两的汪高茂字号，原店主汪嘉会、全五成为“银主”，只能取得借贷利息，所有经营业务、利润盈亏都由吴隆九承认，与原店主无关，吴隆九成为汪高茂字号的实际经营主体，这个字号成为他的经营资本。这两例都是租用包括店名在内的整个店铺，至于租借店铺房屋、家具等商业设施的也很多。乾隆三十一年巴县方既和“短佃秦富庶铺面一间卖茶生理，每日佃钱四十文现交”，另借“日行打钱八千文，包利四千文，共十二千文”；嘉庆十六年王时荣曾租天后宫房屋开设同声花行，押佃银100两，每年佃银60两，王时荣并对房屋进行修造；道光五年王时荣将屋另佃与陈亿顺开花行，每年佃银100两，至道光十一年陈亿顺欠王家“佃银三百余金，外租家具银四百余两”，“其行家具等件”均系王时荣所留。王时荣原向天后宫租得店铺房屋，陈亿顺又向王时荣租用了铺面房屋、家具等商业设施，只有招牌是他自己的。又如道光三年江西商人程合盛租得李万仙铺房一间及家具开设布店，每年租金银25两。[55]

巴县还有出租牙行牙帖的，乾隆四十一年杨瑞龙分别以银91两、44两、钱50千文押到周天顺、王洪仁、冯兆元竹行，规定“其银无利，行无租”，“银到行回”；道光七年方曰刚租用屠际昌牙帖，每年租银一百两，“其每年帖课，惟屠姓承纳；至若验帖编审等费，方姓承办”；道光二十三年帖户谭春和招到钟斗垣“挂平开设宝源靛行”，将牙帖出租给钟姓，收取押平老银一百五十两，“其银无利”，租佃结束时退还钟姓，规定买卖所获佣金，每百斤帖户得分九扣银一分七厘，其余房租和验帖验平等官费双方分摊，但“凡行内出入银钱客货帐项，钟姓自行料理，不与佃户春和相涉”，春和新旧帐项自行填还，不与钟姓相涉。[56] 这些出租的牙行牙帖也成为承租人的经营资本，承租人藉此获取利润，也承担亏损，“自行料理”“行内出入银钱客货帐项”，成为经营主体，原帖户则收取押租和租银。各地还有出租盐引的，如两浙“各处商家本多引少者向系租赁本少乏商配掣，每张分银五六七八分不等。”[57]

康熙时徽商陈某经营布业及染坊，创立万孚、京梓、惇裕、万森、广孚五号，他自诉五号“皆殚尽心血，操成一店”，店屋及“重造字号五个，计值万金”，要子孙只可合做，不可同号分开，“开老字号每年贴不在内者招牌银”；后陈某之子丽友拨本另做，雍正九年兄弟公议“招牌印租”每年贴九五银160两，“嗣后兄弟中或有拨本者均照此议，不另立议”；乾隆二十一年兄弟九人分家，“字号招牌六扇（万孚浩记、惇裕丰记、广孚仁记、京祥生记、成裕孚记、本善立记）计作价银捌千两，九股均分”，这次分家后“将全业暂并长房，计价作本生息”，各家可按分得的招牌银分取利润。[58] 这一事例说明，清代商人已经认识到字号招牌是一种无形资产，可以藉此获利，具有一定的价值，并已估算它的价格。因此也就出现了假冒著名字号招牌谋利的行为，“乃有射利之徒，并不自立字号，觊觎他人字号盛行之时，或以字音相同，或以音同字异，窃冒垄断，以伪乱真”，顺治十六年、康熙四十二年松江府就因假冒字号招牌立碑示禁，乾隆元年又因“苏郡布商冒立字号招牌”，立碑禁止，并说：“从前盛行之字号，可以租价顶售，偿招牌，即成资本”，[59] 明确指出，著名的字号招牌已成为“资本”，“可以租价顶售”。北京也有假冒著名字号招牌，乾隆时“京师市肆扁【？匾】榜，标识百出。一家擅名，必有数家假借，希以窃之”。[60] 乾隆二十一年北京万全堂药铺原东家乐氏与孙姓、姜姓、菅姓合伙时规定，乐氏每日小铺中取“字号钱大制钱壹千文，不在赚账之内，风雨勿欠”，[61] 这里的“字号钱”实际是四姓合伙的万全堂给原乐家老铺万全堂的租金，反映了对原万全堂商业信誉价值的认定。徽商吴氏有源汇店是一个合伙商店，由朱步云、汪殿熙二人“包做”，乾隆五十一年吴氏分家时，朱、汪二人“欠招牌银四两”，[62] 这里的“招牌银”也是朱、汪二人给吴氏一家的租金。又如道光九年巴县王灿奎“与朱姓合伙租到周义合名下捆缚糖包招牌一块，当交押租老银一百两正【？整】同贸一载”，[63] 周义合的招牌也是有价值的。这些事例说明商业信誉已经资本化，成为商人的资本组成部分。

上述独资形态下的资本类型，除货币外，还有实物、商品、商业设施及属于无形资产商誉，实物、商品和商业设施都是货币的物化形态；商人除自有资本外，还以借贷方式取得经营资本，借贷方式取得资本有主动借贷与被动接受存款两种。不管以什么方式取得资本，是哪种资本类型，商人都藉以获取利润，同时也承担全部亏损，乃至以其所有财产支付债务。在贷本经商下，商人需从利润中分出一部分作为利息支付给资本所有者，但资本所有者所取得的是借贷利息而不是利润，并且不承担经营亏损，因而不是经营主体。

注释

[1] 史尚宽：《债法各论》，台北1981年7月第5版，第399页。

[2] 参见史尚宽：《债法各论》，第713~714页。

[3] 徐栋：《保甲书》卷二，叶世倬《为编实审保甲事》。叶世倬乾隆甲午（三十九年）举人。

[4] 参看汪士信：《明清时期商业经营方式的变化》，《史》1988年第2期；《中国十大商帮》有关等；刘秋根：《论中国古代商业、高利贷资本组织方式中的“合资”与“合伙”》则论述整个古代，见《河北学刊》1994年第5期。

[5] 萨缪尔森：《经济学》上册，商务印书馆1988年11月，第141页；张国键：《商事法论》，第67~75页。

[6] 罗一星：《试论明清时期的佛山商人资本》，载《广东》1985年第3期。

[7] 萨缪尔森：《经济学》上册，第141~142页；张国键：《商事法论》第67~68页。

[8] 光绪《畿辅通志》卷228，第6册，第8050页。

[9] 《章学诚遗书》卷16，《文集一》，《裴母查宜人墓志铭》，第157页。

[10] 《章学诚遗书·外编》卷12，《永清县志七》，第499页。

[11] 康熙四十八年四月十九日直隶巡抚赵弘燮奏，《宫中档康熙朝奏摺》第二辑，第165页。

[12] 《曲阜孔府档案史料选编》第3编第15册，第51、27页。

[13] 《河北采风录》卷4，《河内县水道图说》，转见李华：《试论清代前期的山西帮商人》，载《论丛》第三辑，第325页。

[14] 《史料旬刊》第28期，乾隆四十年闰十月二十一日调补安徽按察使农起奏；乾隆四十年十一月初十日护理安徽巡抚李质颖奏。

[15] 朱筠：《笥河文集》卷13，《国子监生范君墓碣铭》。

[16] 黄卬：《锡金识小录》卷7，《稽逸三·封君·钱堠山》。

[17] 张德地：《四川盐课疏》，《清经世文编》卷50，第1245~1246页。

[18] 《清代巴县档案汇编(乾隆卷)》，第143页。

[19] 《清代乾嘉道巴县档案选编》上册，第323、350、372、、393、352页。

[20] 《清代土地占有关系与佃农抗租斗争》上册，第231、172页。

[21] 康熙《徽州府志》卷8，（明）金声与徐按院书。

[22] 方承风：《训导汪庭榜墓志铭》，转见《徽商研究》第69页。

[23] 程恩泽：《程侍郎遗集》卷8，《王君元长墓志铭》。《丛书集成初编》本。

[24] 俞正燮：《癸巳存稿》卷15。

[25] 歙新馆《鲍氏存著堂宗谱》卷2，《鲍尚志行状》，转见《明清徽商资料选编》第70页。

[26] 嘉庆重修《两淮盐法志》卷43，《人物一》。

[27] 《康熙祁门汪姓誊契簿》，“屯溪资料”，置424。

[28] 《康熙四十七年张羽侯当屋契》，《徽州千年契约文书》清民国编第一卷，第158页。

[29] 李澄：《淮鹾备要》卷7。

[30] 《清代乾嘉道巴县档案选编》上册，第220页。

[31] “屯溪资料”，置248。

[32] 《康熙祁门汪姓誊契簿》，“屯溪资料”，编号424。

[33] 程恩泽《程侍郎集》卷8，《王君元长墓志铭》。

[34] 韦庆远、吴奇衍：《清代著名皇商范氏的兴衰》，《历史研究》1981年第3期；封越健：《论清代商人资本的来源》，《中国经济史研究》1997年第2期。

[35] 封越健：《论清代商人资本的来源》，《中国经济史研究》1997年第2期。

[36] 康熙《胡氏阄书》，“屯溪资料”，编号：分185。

[37] 《清高宗实录》卷1446，乾隆五十九年二月乙丑。

[38] 甘熙：《白下琐言》卷6。

[39] 郑光祖：《醒世一斑录》，《杂述三》。

[40] 樊增祥：《樊山公牍》卷2，武生焦振国等上控焦继华一案详稿。

[41] 袁枚：《新齐谐·续新齐谐》卷1，《伏波滩义犬》，人民文学出版社1996年12月，第578页。

[42] 梁嘉彬：《广东十三行考》，第228~229页。

[43] 鲁九皋：《鲁山木先生集》，禀后中水平粜事宜，转见《明清晋商资料选编》，第25页。

[44] 俞蛟：《梦厂杂著》卷2，上海古籍出版社84年7月，第24页。

[45] 民国《云阳县志》卷28，《士女·耆旧四》。

[46] 《清圣祖实录》卷142，康熙二十八年九月甲午。

[47] 宣统《山东通志》卷40，《疆域志·风俗》，引《济南志》，第一册，第1500页。

[48] 乾隆《掖县志》卷6。

[49] 何龄修等：《封建贵族大地主的典型——孔府研究》，第360页。

[50] 尹元炜：《溪上遗闻集录》卷8，转见彭泽益：《中国近代手史资料》第一卷，第236页。

[51] 同治《上海县志》卷21，《人物三》。

[52] 婺源《燉煌洪氏通宗谱》卷58，《儒侠永旦洪公传》，转见：《明清徽商资料选编》，第209页。

[53] 中国社会科学院经济所藏屯溪资料，编号：分B017。

[54] 《休宁潜溪汪姓置产簿》，“屯溪资料”，编号：075。

[55] 《清代乾嘉道巴县档案选编》下册，第141、62、60页。

[56] 《清代乾嘉道巴县档案选编》上册，第327~328、341、359页。

[57] 雍正八年七月户部覆浙江总督管理盐政李卫疏，嘉庆钦定重修《两浙盐法志》卷11，《奏议二》。

[58] “屯溪资料”，编号：分B017。

[59] 《上海碑刻资料选编》，第86页。

[60] 阮葵生：《茶余客话》卷18，《著名市肆》，第548页。

篇6

清廷对传统的朝贡、马市、民市采取较为宽容的政策，给山西商人创造了越过长城，大踏步向漠南、漠北等地区及俄国进军的机遇，促成了山西旅蒙商帮的崛起。清代的山西旅蒙毛皮商，是由清康熙时的随军贸易演变而来的。清政府规定旅蒙商须领取政府颁发的“龙票”后方可到蒙古经商。

在清代，旅蒙商中主要是山西商人。他们根据蒙古人的日常生活所需，用较为廉价的绸布、茶叶、烟酒和金属器皿及工具等，换取各类毛皮、牲畜等畜产品，山西旅蒙毛皮业由此兴盛起来。这些毛皮商还根据畜牧业经济的生产特点，在春夏之交，走串帐篷，把商品赊销给蒙古牧民，当面以货物折合毛皮数量，先不收取，待至秋冬之际，蒙古牧民把牲畜养得膘满肥壮时，再收取毛皮和畜产品以及赊销的利息，来获取高额商业利润和高利贷收入。

旅蒙毛皮商经营的地域有前营、后营之分，前营即乌里雅苏台，后营即科布多，均在今蒙古地区。另外还有呼伦贝尔地区。山西旅蒙毛皮商号著名的有大盛魁、兴隆魁、长盛川、大昌川等。而始终活跃在蒙古大草原上最著名的旅蒙毛皮商则是介休人王相卿和祁县人张杰、史大学。清大将费扬古率军西征时，他们三人还只是随军伙夫和杂役。清军进驻乌里雅苏台、科布多后，他们在乌里雅苏台合伙建“吉盛堂”商号，开始小本经营毛皮业，稍后改称“大盛魁”。到乾隆年间极盛时，“大盛魁”发展到员工六七千、大小分号联号二十个左右、商队足力骆驼近两万峰、用于看守羊群马群帐篷和传送情报的狗1200余条。他们把采自全国各地的货物集中归化城，然后行销蒙古；再将从蒙古族购来的皮毛集中归化城，转贩全国各地。山西旅蒙毛皮商在蒙古台站的基础上开辟了三条商道：一条经多伦诺尔通往漠南锡林郭勒、察哈尔、昭乌达、呼伦贝尔、喀尔喀蒙古、车臣汗部、土谢图汗部：一条经张家口通往乌兰察布、锡林郭勒、察哈尔、昭乌达、库伦、恰克图、科布多、迪化(乌鲁木齐)、伊犁(今霍城)、塔尔巴哈台；一条经归化城通往乌兰察布、伊克昭、阿拉善、额济纳、库伦、恰克图、乌里雅苏台、唐努乌梁海、科布多、伊犁、塔尔巴哈台。山西旅蒙毛皮商在多伦诺尔、归化城(今呼和浩特)、库伦(今乌兰巴托)、乌里雅苏台、科布多等地设有商号，这些地点是他们的固定性商业网点和集中活动的城镇。大盛魁极盛时同蒙古的贸易额年约900――1000万两白银，时人形容“大盛魁”的财产，可以用50两重的银元宝从库伦(乌兰巴托)到北京铺一条路。

对俄贸易

山西毛皮商人对俄贸易的主市场在恰克图。中俄恰克图国际贸易市场从雍正初年到清末，一直持续180多年。清人何秋涛《朔方备乘》卷46称：“所有恰克图贸易商民，皆晋省人，商民俗尚勤俭，故多获利。”恰克图位于库伦(乌兰巴托)北，色楞格斯克附近。雍正五年(1727年)中俄两国签订《恰克图条约》后，确定此处为中俄贸易点。恰克图中方商人由山西人垄断，毛皮是双方交换的最重要的商品之一。在恰克图对俄贸易的山西毛皮商号中，最早到恰克图进行贸易的是山西汾阳商人朱成龙，经营历史最久、规模最大的首排榆次车辋常家。常家从乾隆朝始，在恰克图建有大升玉、大泉玉、大美玉等商号。其次是太谷县曹家，在此设有锦泰亨、锦泉涌商号。汾阳牛允宽的璧光发商号也颇具规模，极负盛名。嘉庆五年(1800年)始，恰克图进入繁荣时期，山西商人开办的商号有60余家。中方销售的主要是茶叶，其次是绸缎和棉布；俄方销售的主要是毛皮。一般来说，俄商用毛皮换取中国的商品，再由山西毛皮商转运全国和世界各地。恰克图贸易给双方商人带来了很大利润，恰克图一处，在道光年间(1821年―1850年)俄国对华贸易额就占中国全部对外贸易的40％―60％，最高时达到60％以上。而中国对外输出商品的16％和19％是通过这里进入俄国和欧洲市场的。恰克图已成为与广州遥相呼应的北部外贸码头，俄国也成为清政府仅次于英国的第二贸易国。后来，山西毛皮商人除进行恰克图边界贸易外，还逐渐深入到俄国的克拉斯诺亚斯克、新西伯利亚、伊尔库茨克、彼得堡等地，设立山西商业分号。另外东部的海拉尔和西部的塔尔巴哈台也是中俄贸易的重要市场，山西毛皮商人在该地也很活跃。

毛皮：清京城时尚

山西自古有经商和贸易的传统。从先秦起山西商人就遍迹天下，到明代，晋商成为与徽商相匹敌的最大的两个商帮。作为晋商十分重要的一部分，山西毛皮商也由此达到了鼎盛。就其兴起的缘由，除了晋商的兴起、山西所处的地理环境外，还有一个非常重要的原因就是清政府对毛皮的政策。

清初，由于战争军需，对毛皮、马匹需求非常庞大，因此采取了较为宽容的政策。雍正皇帝对毛皮生产予以格外呵护，雍正九年(1731年)正月，他在朝廷采购皮袄的奏折上批示：“果亲王敕令采买军需皮袄，因所需要量颇大……恐其事声张而使市价哄抬，谓其不得语与他人。”清早期对毛皮的使用有着严格的规定，毛皮作为富贵的象征，并不是可以随意穿戴的，后来由于官商的出现，政府对毛皮的管制才逐渐松弛。

清内务府的皮货买卖与京城时尚

看过《红楼梦》的人大约都为第五十二回那段“勇晴雯病补雀金裘”动情。事实上在《红楼梦》中有关毛皮的踪影随处可见。甚至下人们都有穿着的，由此可知，清时京城对毛皮的使用情形了。

清朝统治者起源于东北地区，以猎取毛皮动物为业。东北所产的貂皮足以让北京充斥皮货，但由于十八世纪俄国占领西伯利亚、阿拉斯加，动物毛皮产量丰盛，种类远远超过东北。因此，清政府派人采购珍贵的银针海龙皮等，而俄国商人亦大量出售动物毛皮，并将狐皮背部、腿部、尾巴、腹部和颈部分开来卖，以获取更高价格。

《俄中两国外交文献汇编》记载，1722年康熙的国库里已经堆满了貂皮，有许多貂皮可能会因此损坏，因此就获准公开出售国库貂皮，结果在两个星期内出售了两万对最上等的貂皮。毛皮为恰克图商人输出的主要货物。1768年―1785年，俄国商人经恰克图输出的毛皮占总输出货物总值的85％，1792年―1800年占70％―75％。恰克图贸易给俄国政府提供了大量的税收，1755年为193173卢布，1800年增加到715364卢布。大量毛皮输入，使中国北方地区居民的衣着变得丰富多彩，尤其是在北京，用俄国毛皮做的衣服非常时髦，从宫廷显贵到平民百姓都争相穿戴。作为赴恰克图贸易的毛皮商人中占绝对多数的山西毛皮商来说，其获利可见一斑。如大盛魁，清中期大盛魁并不收购运销一般皮毛，而仅采集狐、狼、豹、灰鼠、猞猁、旱獭等各种珍贵皮张，转运内地销售。

乾隆皇帝曾派遣内务府的官员和商人等到恰克图采买皮货。“1790年11月，通过商人从俄罗斯等处购进黑狐皮等项皮张花费白银60746.29两……”《内务府奏销档》详细记载采购的数量和价格。不仅如此，恰克图的皮货除了供给宫廷皇室之用，还交由商人转卖变价，所得归内务府。乾隆年间内务府开设有专卖毛皮的帽铺，“由崇文门税务于银内借领银3500两，交给广储司买卖人作本开设帽铺，由此购买帽檐，选其上好者预备内廷传用，每顶照例领价银5.5两，其次等者卖给各铺户。”乾隆朝《内务府奏销档》还记载内务府皮货的另一重要来源为唐努乌梁海，“1793年12月，通过商人从乌里洋海购入黄貂皮等33179.09两花费……”唐努乌梁海自乾隆二十三年贡貂皮等，乌梁海共一千一百余户，内五百余户尚能交纳贡赋。乾隆朝每年须向唐努乌梁海征收貂皮3000张，貂皮不足，可用其他毛皮代替，这些貂皮的总值为60000卢布。此地所产的黄貂皮在清朝皇帝眼中还不及五等貂皮，因此奏销档记载内务府将唐努乌梁海进贡貂皮拿出来变卖。东北地区各民族也向清朝政府进贡貂皮，这些毛皮是不变卖的。

皮张流入京城市场，逐渐打破了使用毛皮的阶层限制。如康熙三十九年(1700年)规定：“民公侯伯以上，不入八分公，闲散宗室，四品官，三等侍卫以上，貂皮、猞猁狲、蟒缎、妆缎皆得用，五六七品官，不得用蟒缎、妆缎、貂皮、猞猁狲。”可是雍正年间，官员军民以及家奴等俱滥行服用黑狐皮等，乾隆年间也一再规定：“衙门舆隶等役及民间奴仆长随，不得滥用缎纱及各样细皮……市井小民，仆隶优伶凉帽上戴有红绒顶，又或穿貂皮海龙等皮及各样细皮者，查拿从重治罪。”事实上，毛皮服饰在民间广为流传。龚炜《巢林笔谈》记载吴俗说：“余少时，见士人仅仅穿裘，今则里巷妇孺皆裘矣；大红线顶十得一二，今则十八九矣。”清初禁止庶人服用的皮裘，到乾隆朝变成里巷妇孺皆穿轻裘，可见毛皮服饰已经大为流行。京城毛皮服饰之流行，由夏仁虎《旧京琐记》可见一斑，他说：“北京外城东有东小市，西有西小市，俱卖皮服、椅桌、玩器等物。东市皮服尤多，平壤数十亩，一望如白卧。”

毛皮市场的繁荣大大刺激了毛皮业的发展。作为清朝财富及商业的巨擘，晋商纷纷以自己在各地的商号、当铺为据点，大量开展毛皮交易。其中，北京、天津、河北张家口、东北等地的毛皮市场大多为山西毛皮商主持或参与其中，山西皮商由此兴起。

纽带：各地繁荣

中俄恰克图国际贸易市场从雍正初年到清末，始终被山西毛皮商人垄断。在马克思的《俄国的对华贸易》中有这么一段，“由于这种贸易的增长，位于俄国境内的恰克图就由一个普通的要塞和集市地点发展成一个相当大的城市了。它变成了这一带边区的首府，荣幸地驻上了一位军事指挥官和一位民政官。同时，恰克图和距离它约900英里的北京之间，最近建立了直接的、定期的邮政交通来传递公文。”正是由于毛皮交易以及其他行业的兴起，从而极大地促进了恰克图在当时成就了国际性都市的地位。同时，北京、天津、张家口、广州等各大商埠也成为山西毛皮商集中活跃的地方。

张家口因山西旅蒙毛皮商而成为皮都

从乾隆年间始，张家口的毛皮作坊已鳞次栉比，从业毛皮的工人已数以万计。咸丰十年俄国商人首次出现在张家口，之后英、美、日、德等西方数十个国家的商人也纷纷进入张家口，他们大量收购旅蒙山西商人从蒙古换回的各类毛皮。外国人开的皮店、皮局随处可见。这个时期的张家口，毛皮业的声誉已响彻海内外，由此出现了一个这样的现象：即全国各地的皮市价格，非张家口定价不进入交易。张家口的毛皮业在中国毛皮业发展史上的地位由此可见一斑。1909年，京张铁路通车，1918年张库公路通车，张家口毛皮贸易和毛皮加工也进入了鼎盛时期。其时，张家口的毛皮业已自觉进入社会分工，白裘皮、白皮、制革、蒙靴、皮件、毛毡、猪鬃等12个行业组成“皮都”庞大的生产体系，这12个行共有商号769家，从业人员达3万多人，年营业额达六七百万两白银，占全市各业营业总额的26％，居百业之首。一些大皮坊商号如“公记”、“信义德”、“恒兴义”、“恒天源”、“恒兴源”等，都分别在天津、上海、广州、南京、北平、武汉、沈阳等全国十几个大城市开了分号，张家口“洁白如雪”、“柔软如缎”的皮衣、皮筒，在“老上海”、“老北平”、“老武汉”……人们心里留下了深深的印记。

蔚县自古就是山西的地方

在张家口从事皮毛行业的人员多半来自今天由张家口市辖的尉州。民国以前，尉州也属山西所辖。当年，仅蔚县城内的皮毛商号就达百余家，从事毛皮行业的人多达半个城。在晋商风云天下的时候，蔚县下平油村田旺高开设的“谦生义”皮号，从咸丰、同治、光绪、宣统、民国一直经营了下来，生产的羔皮百分之八十销往山东，当年，济南皮货商们非“谦生义”货不买“元昌”皮号生产的鼠皮、红狐皮、白狐皮、沙狐皮、黄鼬皮等细皮货一直远销欧美；而“德巨生”皮号生产的皮裤、坎肩等一直是抚顺、大连、内蒙、新疆、库仑、恰克图的抢手货；蒙古活佛、四十八家王爷每年轮流去北京朝贡，路过宣化时都住在李盐房家，一律免费吃住：最显赫的毛皮商要数王朴(当地口音念po)。蔚县城乡流传着一句俗话：“不吃不喝，赶不上王朴。”王朴的“德和隆”皮货商号是当时张家口、北京、天津最大的商号之一。

交城毛皮业为山西省之首

明末清初，交城皮业对外影响日益扩大，毛皮成为名优特产，交城向清廷礼部、工部、兵部“起解”之物品中就有“羊价、胖衣、翎毛、麂皮”等物，以至于蒙古、北京一带皮客络绎不绝。为此，清康熙九年(1670年)，县令赵吉士呈文字于上申请“宪禁”。山西巡抚达乐布并不苟同，批示“不准冒充旗人”，允许“民间商贩往来交易”，毛皮业得到了官员认可。此后到乾隆时期是交城毛皮业、商业大发展的时期。当时交城商人已远赴东北、江苏一带进行商贸活动。由于交城毛皮业迅速扩展，蒙古、西伯利亚、陕北、宁夏、甘肃等地毛皮源源运入，产品销出辐射全国各地。大宗资金与货物的流动促成了晋商驼帮、骡帮、车帮、镖局、皮店、钱庄、票号汇兑业的产生和发展。其时，清廷除向交城收取毛皮贡品外，还需额外征收。据《山西外贸志稿》记，自清代天津开埠建关以后，山西羊皮即为传统的大宗出口商品，大部分集中交城等地经皮商加工制作，然后运往天津出口英美等国。清光绪二十一年至二十四年交城境内毛皮作坊百余家，所制皮筒销售总量达白银百万两，为山西省之首。以至于“洋行及买办纷至沓来，竞相收购攫取，囊括而去”。光绪末到民国初期，当时来往交城采购皮货的各国洋行有：德国瑞记、顺发、礼和、 鲁麟、瑞丰、禅臣、克罗斯、世昌、志诚、地亚士、仁记、美最时、德义、乾昌、兴隆14家：英国高林、平和、太古、良济、隆茂、仁记、德隆、明义、新泰兴、聚立、普尔、仁泰、涌玉、华泰14家：美国隆茂、怡和、平和、益昌、安利、仁和、永丰、古宝财、兴隆、立新、德泰、德记、茂生13家；法国拔维晏、立兴2家；日本三井1家，荷兰恒丰一家。《津门杂记》、《天津商会档案汇编》载，清光绪时，山西商人在天津有12帮商，其中之一即为“皮货帮四合源”。

在北京，山西毛皮商人把持垄断了整个毛皮行业。在内蒙古有“先有复盛西，后有包头城”的传奇：在东北，山西毛皮商人最早到黑龙江贸易，各类史籍所载晋商足迹所至吉林、沈阳等地也屡见不鲜，时有“先有曹家号，后有朝阳县”之说；在西北，山西毛皮商人随处可见，且有“先有晋益老，后有西宁城”之说奔赴新疆的山西毛皮商及其他行业的晋商共同开辟了“大草地路”(又称“驼路”、“大北路”)。总之，清朝中叶，晋商进入鼎盛，不仅成为足迹遍地称雄国内的最大商帮，还由内商发展成了外商，走出国门，踏上安息(今伊朗)、俄国、朝鲜、日本的国土。大大促进了当时的经济繁荣与发展。

资本：不朽基业

马克思在谈到商人资本时说：“商人资本或商业资本分为两个形式或两种，即商品经营资本和货币经营资本。”山西商人正是这样，其商品经营资本(如绸缎庄、茶庄、毛皮庄等)和货币经营资本(如票号、钱庄、账局、当铺)，相互渗透，相互支持，混合生长。至清代则上通清廷，下给官绅，商路达数万里之遥，款项可“汇通天下”。从蒙古草原的骆驼商队到扬州起锚出海的商船，南起香港、加尔各答，北到伊尔库茨克、西伯利亚、莫斯科、彼得堡，东到大阪、神户、横滨、仁川，西达塔尔巴哈台、什噶尔、阿拉伯国家，都留下山西商人的足迹。他们中有不少人可以用蒙古语、维吾尔语、俄语，与北方少数民族和俄国人洽谈贸易。晋商自称： “凡是有麻雀能飞到的地方都有山西人。”

发挥货币经营资本灵动性

货币经营资本是随着商品经营资本的发展而发展起来的。随着晋商资本的发展，山西商人逐渐办起了不同业务形式的金融商号，如经营银钱兑换的钱庄，经营货币信贷的账局，经营异地汇款的票号，经营消费信用的当铺，经营小额短期借款的印局等等。开始时，这些业务在商号内附设，以后逐渐成为独立经营的货币商号――金融业。这些商号被西方人称为“山西银行”。山西毛皮商人投资毛皮业也投资“银行”，往往一个财东既有商店，又有票号、钱庄。如介休冀家有皮毛商号，又有账局、钱庄、票号、当铺等金融机构。经营地点，南起湖北，北到喇嘛庙和库伦。可以说晋商以商业和金融业相互渗透、混合生长的形式，形成了高效融资的机制，加速了资本周转和增值。

利用有利经商环境

一个有利的经商环境，不仅在顾客、交通诸方面，更在于政府及其官员对商号的态度及管理。清太宗皇太极未入关之前占领抚顺时，山西毛皮商人就与其建立了联系、进行貂皮交易。清入关时、曾以招抚山西商人为一大急务。入关后顺治皇帝召见介休商人范永斗等，赐张家口房产，隶内务府籍。康熙三十五年(1694年)平定噶尔丹事件时，山西祁县、太谷人张杰、史大学、王相卿等一批商人随军进入外蒙乌里雅苏台和科布多地区从事随军贸易，以服务军需为要务。得清廷赏识，后得以受“龙票”从事蒙俄贸易。这是封建社会的山西商人能在竞争中取胜并不断开拓业务的重要特色。

重视重商立业观念

山西商人自宋元以来，逐渐在民间形成了―种重商观念，即“以商致财，用财守本”的立业思想，这就是通过经商获得金钱。然后置房产买田地，再以土地出租和放高利贷、经商获取收入，以其商业收入发展商业和金融业，建立以商业为始点的价值循环和增值过程。同时，山西毛皮商人同全国各地人一样受孔孟之道影响，崇尚信义，在其重商立业的创业思想指导下，在“义”和“利”的问题上，有其独特的理解和行为规范，主张“君子爱财，取之有道”。清末民初，归化城内同乡社中蔚州、交城社都崇祀关帝。同时存在的毛皮行会也供奉关帝，以关帝为偶像，联结行会，保卫集团利益。

拥有审时度势眼光

山西毛皮商在经营中很重视审时度势，深思远谋，深入调查研究，看长远，稳步前进，不贪图近期利益，甚少短期行为。别人不注意经营的业务，他们却锐意经营，常能出奇制胜，而在资产负债管理中又能谨慎行事。如既要发行钱帖，扩大资金来源，又要现金准备充足，防御凭帖挤兑、存户提现，当票质典。甚至还要准备地方政府财政亟待周济时的立即垫付。这样做，使客户感到是“相与”，信用卓著，乐与往来，以扩张业务。他们在业务经营中坚持人弃我取的战术，首先是“封闭”山西毛皮市场，使外省商人无法进入，并且垄断了北方毛皮贸易。另潮商面南出海，徽商占据长江流域和江浙地区，对蒙、俄、西北苦寒之地及沙漠瀚海，多驻足不前，山西毛皮商人便利用地理优势，吃苦耐劳，艰苦创业，紧紧抓住汉民族农业地区和北方游牧民族地区商品交换的有利地带，发展了自己的业务“领地”。

确立双赢意识

山西毛皮商以服务周到和薄利实惠，获得客户欢喜，这是其扩大营业额，增加利润的基本办法。如旅蒙毛皮商为了适应草地牧民缺医少药的环境和生活习惯，从业人员学习针灸，在蒙古遇到牧民一般疾病，可以帮助治疗，取信于牧民，牧民便不问其价格，争相购货，没钱可以赊销，或用羊牛交换，商人换得羊羔牛犊，还委托牧民无偿代养。他们在内地采购牧民需要的砖茶、烟丝、布匹、铁器、银器、白酒、食糖、炒米、糕点、木桶、木碗、茶壶、药包、蒙靴、马毡以及寺院喇嘛用品等等。将布料拉成不同尺寸的蒙古袍料，任蒙古人选用，按蒙医习惯用药分72味、48味、36味、24味四种，分别做成药包，用蒙、汉、藏文注明药名、效用，充分满足了客户的生活需要。为了保证商品质量，他们选定手工业作坊，特别定制，保证了商品齐全，质量可靠，上门供货，关系协调，业务扩大，利润自丰。

以销联产销运结合

山西毛皮商从事异地毛皮贩运贸易，为了保证商誉，提高服务质量，扩大业务，稳定产销关系十分重要。他们采取以销联产的办法，实行销产挂钩，或直接组织生产加工，统一包装，加盖自己商号的商标。到销地后，信誉很高。客户只认商标，不加检验，从而保证了客户稳定、市场稳定、业务稳定，如交城皮货，因其固定购销，不仅货源充足，而且质量也有保障。另外，运输十分重要，为了保证供货及时，货物 完好，并赚取运输费用，采取销运结合，自运自销。大盛魁始建于康熙初年，停业于1929年，经营了250多年，总号设在外蒙古科布多，采买茶叶和其他农产品、手工业制品于江南和中原地区，船载、车拉于河南，改骡驮北上库伦、恰克图、喀什噶尔四大部、唐努乌梁海，进入俄国西伯利亚、莫斯科和欧洲市场，去换取毛皮等物品。或经科布多西行，到新疆古城、塔尔巴哈台，进入西亚。在其长途跋涉贩运中基本不依靠铺面做生意，而是用自己的驼队在草原上流动售货，其驼队的行动路线和销售业务由总号和两个分号直接调度。

严格号规机制

篇7

由表1中的分析数据可知，电力、煤气及水的生产和供应业因其行业的特殊性具有很高的自有资金负债率，而其他行业则基本在100%上下浮动。除了电力、煤气及水的生产和供应业和综合类这两个行业受政策影响较小，其他行业自有资金负债率很明显在货币紧缩阶段明显增大，均值也由1．62增加到2．02。同时，各个行业的资产负债率指标也有明显的增加，均值由35%增加到39%。这说明在由积极转向稳健的宏观经济政策影响下，中小板上市公司通过债务融资来取得发展资金，这一做法可能存在牺牲对投资者负债的偿还保障，增大自有资金负债率，但总体上来看，中小板上市公司的整体资产负债率并不高，风险还处于可控的范围内。短期负债比例和长期负债比例，分别反映了企业短期和长期负债的风险水平，任何公司不论是长期或短期债务均不能过重，否则除了可能引发财务危机外，还会因不能还债而错失更好投资机会，导致业务萎缩。由表格中数据知，除个别行业外，与2008～2009年的货币宽松环境相比，在2010～2011年的货币紧缩环境下，中小板上市公司普遍增大了长期负债和短期负债的数额，其中长期负债比例的均值增加2%，短期负债比例的均值增加3%。这一现象反映出虽然在央行收紧货币供应的情况下，中小板上市公司还是能够得到银行和其他渠道的资金支持。这一点和国内中小企业在近两年内资金短缺严重的现象形成了鲜明的对比，说明已经上市的中小企业质量得到了市场的认可。对负债结构的分析可以发现，中小板的各行业流动负债比例普遍较高，不同阶段中小板企业的流动负债比例均值达25%和28%，而批发零售行业、房地产行业的流动负债比例则达到了40%以上。通过和资产负债率的均值比较可以得到无论货币政策如何变化，中小板上市公司的主要负债来源还是短期负债。而长期负债比例除比较特殊的电力、煤气及水的生产和供应行业外，其他行业的长期负债比例在不同货币政策阶段均值在5%～6%。由此分析可以看出，中小板上市公司债务期限的构成并没有受到货币政策调整的影响。负债经营率是企业长期负债和所有者权益之比，反映企业经营资本中长期负债所占的比重。在货币紧缩阶段，除了传播与文化产业、采掘业的负债经营率减小，其他行业都产生了更大的负债经营率，说明企业生产经营资金增多，企业自有资金利用外部资金水平提高，自有资金潜力得到进一步发挥，企业盈利能力增强。

在中小板上市的244家公司在2008～2011年金融危机期间，债务结构变化如表2所示。由表2知，各指标在2008年、2009年与2010年、2011年差别明显。自有资金负债率和负债经营率平均水平明显升高，长期负债比例增速明显大于短期负债比例，且两者都有显著提高。说明企业提高负债，牺牲风险获取收益，在不一样的宏观环境下采取不一样的政策:与积极的宏观环境相比，稳健环境下，负债风险减小，而长期负债风险更小，增大负债成为企业的一致选择。由相关公司资产负债表计算得出，2008年6月30日中小板块板块255家公司中有194家资产负债率低于30%，有241家低于50%，占企业总数的94．1%，只有14家高于50%;而2011年6月30日有169家资产负债率低于30%，有239家低于50%，占企业总数的93．4%，另外有16家高于50%。自宏观调控政策实施后，3年来资产负债率差距比较明显:资产负债率高的公司数量增多，资产负债率低的公司数量减少。说明金融危机后，我国宏观政策由积极转向稳健，上市公司在稳定的经济大环境下普遍采用增大负债维持企业的经营。需要指出的是，由于我国宏观政策持续稳定，公司资产负债率逐渐增大，债务结构逐渐优化，上市公司的资本结构和融资方式也逐渐成熟化。从负债结构比例和资产负债率的变化来看，2010年、2011年与2008年、2009年最大的不同，就是企业看待风险的态度，因而经营模式也产生了不同。在我国宏观政策调整的影响下，中小板上市公司均能结合自身的经营状况进行相应的财务结构调整。在国民经济整体增速降低的情况下，通过增大资产负债率等措施提高资金的筹措能力，中小企业整体债务风险依然处于可控范围，反映出中小企业上市公司良好的资产质量和盈利能力。

在不同的宏观环境下企业会从自身风险和收益出发，采用不同的财务风险控制模式，筹集经营发展所需要的资金。从以上分析可以看出，我国中小板上市公司虽然在有史以来最为严厉的货币紧缩环境下依然能够通过长短期债务融资来筹集发展资金，并得到市场的认可，这和近年各地出现的中小企业倒闭潮相比较已是天壤之别，说明中小板上市公司有着健康的融资结构和健全通畅的融资渠道，紧缩的信贷规模并没有对这类企业产生不利的影响。具体原因应该与中小板上市公司健全的内部控制和良好的融资结构以及较强的获利能力有很大的关系。

本文作者：夏士东工作单位：中国石油化工股份有限公司上海高桥分公司

篇8

    当前来说,我国商业银行普遍面临的是资金筹措现状不佳,主要体现为投资成本偏高,故而在实践经营中很难获取价高效益。另外由于商业银行的经营特点,主要以货币为业务拓展对象,所以其业务相对集中、面临的风险就更大。虽然在国家行政政策的主导下我国四大国有商业银行机构在货币存贷方面占据较大优势,但是由于我国经济迅速发展及计划经济体制的变革作用,不少传统转型类的工业企业在建设过程中向银行借贷中出现较多客观问题,使得商业银行积聚大量不良贷款,从而致使商业银行实则盈利能力大幅度下调、核心资本比例过大,甚至连带商业银行的附属资本产业也出现管理不善的现象,并且银行的各项资源、资本等也在不断损益;而商业银行仅仅凭借货币展开的信贷业务来源维持自身经营显然是不够的,同时仅凭借股票融资去解决现有问题有很难使资金筹措获得应有的主动局面。

    (二)自身发展为主、国家利益为后

    可以说我国商业银行的发展及规模壮大与国家下达的政策密切相关。而伴随当前计划经济体制改革及作用深化,我国商业银行在竞争浪潮中多数处于被动局面,为了使自身在金融界立足并稳定经营与发展,就要加强自身执行管理效能。同时,由于商业银行经营业务是始终围绕货币业务展开,所以商业银行是经营风险较大的机构,它理应比其他行业更要具备风险管理观念。但是当前国内不少商业银行机构在管理方面的服务质量体现常常令人堪忧,加之内部管理执行能力不强,并且多数商业银行均是国有控股,为了维持自身经营资本的稳定,多数依赖国家填补一些旧账、坏账、呆账等,给国家发展带来了阻碍作用,同时自身发展由于内部控制管理不善使得自身管理效率与质量始终处于低下状态,即发展道路任重道远。

    (三)操作风险的意识及观念不足

    不管国有企业、还是工商企业或是金融企业等,每个企业的终极目标都是以盈利为主,这同时也就是财务管理的目标,尤其是对于商业银行这类资本运作性较强的企业,更应该认识到财务管理目标的应用的重要性,而且要规划长期的财务管理目标。由于我国处于发展中国家,经济相较于发达国家来说相差很大,所以较长的时间内我国企业的财务目标只能确定为“追求利润最大化”。当前,国内金融机构竞争越来越激烈,金融机构内部的追求利润也越来越强烈,但是我们必须意识到追求利润不能忽视风险。我国的商业银行在操作风险管理方面起步较晚,导致对操作风险的研究和认识还比较浅,被动式、防御性的操作风险控制仍占主导。

    二、解决对策

    (一)强化融资渠道、寻求利润点

    在当前我国的激烈金融市场背景下,银行应当改变被动的股票融资局面,这不仅是由于当前负载型资本过剩,同时为了良好控制自身经营也应当规范我国债券市场不良风气,努力寻求利润点,实现资产证券化。商业银行可结合地方自身商业银行经营管控特点细致研究《巴塞尔协议III》,以此逐步改善自身经营方式;另外《协议》中也明确指出我国在2019年会逐步进入资本消耗较少的经营时代,因此为了处理好经营融资筹措难题,就要改变当前经营模式,加强操作风险强化与控制,树立科学风险管理观念。

    (二)加强现代管理、提高综合竞争力

    现代企业管理高度重视人力资源管理。为此商业银行机构应当结合自身企业文化及金融经营理念,建立科学绩效测评奖惩机制,以此实现监督与管理的促进作用,利用定期业绩考核方式调动员工的工作积极性与自我约束性。另外,当前时势要求所需,商业银行务必要重点培养业务处理能力靠前、风险管理能力的综合性人力,以此才能在根本上提高核心竞争胜利。一方面是要设法留住人才,加强业务技能深化及培养,另一方面要后续储备人才,结合现有人才的各项工作处理能力展开明确分工、安排部署、提高其薪酬待遇,并以具体的绩效测评奖惩管理机制去约束与鼓励,以此在满足人才的工作创造力与丰厚待遇的情况下,实现商业银行与员工的共赢发展。

    (三)强化内控机制、提升自身风险规避能力

篇9

资产管理之“资”字的涵义

在《说文解字》中，资字的解释“资者货也”，货字的解释“货者财也”。货币的发明为了交易的方便，因此其有变易的性质。

在企业成立之前，资本只是以货币的形式存在，其范畴指向较为单一，而当这些货币资本投入成立企业之后，其性质已发生变化，范畴亦已扩展。资本已不是狭义的货币资本，而是广义的经营资本。一类指可以令初始投资的货币增值的资源，包括由货币直接转换成的生产技术、设备、配方、人力资源、产品、商标等等，此类资源是透过货币的形式转换而成。这较为我们熟悉及关心。而另外一类资源也是令原始的货币资本投资得以增值的资源，更值得我们去关注，去运用。此类资源包括政府的行业政策及政策走势、政府行政管理部门、消费者、流通之路、公共传播媒介、竞争对手状况、企业外部的智慧及工具资源 (如广告公司、企业经营管理顾问公司、市场研究公司等等)、银行及其他的融资机构等等。亦即与经营活动相关的元素都应被视为资本。

资产管理之“产”字的涵义

《说文解字》对产字的解释是“产者生也”。放在我们对资本的层面来看，就是要做资本增生。

在实际的情形下有些资本是需要用货币资本置换的，譬如：厂房、设备、聘请员工等都必须花掉我们的现金。另一类是以预期的利润进行置换货币资本，譬如：出让股权。更有另一类最值得我们重视的资本是不用货币而获得，即使你想花钱买也是买不来的，最明显的是人力资本。

资产管理之“管”字的涵义

《说文解字》对“管”字的解释：”管，如篪六孔。十二月之音，物开地牙，故谓之管”。原来管字与中国的音律、节气有关。王筠《句读》：”十二月律中大吕”。《康熙字典》中对管字有如是解：“取宜阳金门之竹为管，河内葭草为灰，以候阳气”。

照此看来，管字对企业而言有三义：一者有约束之义，再者有集中之义，三者有通之义。

资产管理之“理”字的涵义

《说文解字》对“理”字如是解释：“理，治玉也”。朱骏声《通训定声》：“顺玉之文而剖析之”。由此可见，理字有顺势而为之义。

说到民族药，说到玉，想起了韩非子说的一个凄美的故事：”楚人和氏得玉璞楚山中，献之励王。玉人相之，曰：石也。王以为诳，刖其左足。复献之于武王。玉人相之，又曰：石也。王又刖其右足。文王即位，和抱其璞而哭于楚山之下，三日三夜，泪尽，继之以血。王使人间之，和曰：吾非悲刖也，悲手宝玉而题之以石，贞士而名之以诳，此吾所以悲也。王乃使人理其璞而得宝焉，遂命曰和氏之壁。”民族药尤如和氏之壁，世人不识，真真可惜。若然有和氏之精神，当有重光之日，世人倚重之时。这是一理。

中药现代化目的有二，一者建立理性标准使之更易于被监管部门所监管；再者中药要走向世界，赚取外汇，是故必须要使用世界通行的西药标准作为衡量尺度。其实，中药与西药是两个不同的哲学观点所发展的结果，难以以一把尺去衡量其长短。假若火星有生物，而身形又较我人类为矮小，人类要到火星上去，是否把腿削去一段以求与其相同，以因应其尺度？标准并无好坏之分，只是经济与文化的强势造成其标准被广泛认同。理上所言，中药现代化必失去其精华，形似而神非，药效必有所下降。加之其它种种因素，中药已出现严重的信用危机。而民族药所幸者未受现代化的污染，尚保存传统的精神与形式。众人皆鄙视民族药的落后，我反而认为，这“落后”正是在当今药品市场上竞争的利器，皆因其更能保证药效，更符合消费者的心理趋势。此又是一理。

大众对民族医药是陌生的，只是觉得既传统又神秘，对其充满了好奇心。这种好奇心对民族药进入市场是一个良好的基础。因为购买行为是循着：注意好奇了解比较判断决定行动理性及感性的使用感受重复购买形成使用习惯这样一个模式。大众对民族药从未接触过、使用过，直接的使用感受一片空白，这一点相较于其他诚信缺失的品类而言，传统、神秘、好奇、空白的使用感受就是天生的优势。但这并不等于后天不用做工夫。这又是一理。

篇10

我国经济在1982年前基本上处于供给约束型或卖方市场经济阶段；1982年开始进入需求约束型经济阶段。1978—1996年，从总体上说来，农民人均消费和城乡居民人均消费增长与国内生产总值增长同步走势，居民消费曲线低于经济增长曲线，并且城乡居民人均消费和农民人均消费增长与国内生产总值增长呈正相关关系，它们的相关系数分别0.46和0.63.就目前而言，我国经济正处于以下特征阶段：

（一）积累过度，消费不足，市场疲软。居民储蓄占国内生产总值的比重由1978年的5.81％，增大到1996年的56.16％； 居民储蓄增长速度一直高于经济增长速度，但居民消费增长又与经济增长呈同步走势。并且消费增长大大低于经济增长，消费呈疲软状态。说明我国经济增长相当程度上（相关系数为0.46）依靠国内人民消费水平的增长，特别是广大农民消费水平的增长（相关系数达0.63），或者说，我国现在经济增长主要受制于城乡居民消费水平，特别是农民消费水平变化。所以，目前促进我国经济增长的关键因素不是扩大出口，而是增加内需，特别是增加农村商品市场有效需求量。居民储蓄增长过快，消费增长弱于储蓄和经济增长，引起市场有效需求不足，造成商品滞销，库存积压增多。如国内批发零售贸易企业的年末商品存量，1995年为6705.5 亿元， 1996年增加到7227.3亿元，库存率由1995年的18.13％上升到1996 年的18.75％。

（二）国民经济收入分配中，个人收入比重偏大，政府收入比重偏小，国家财政对经济的宏观调控力度被严重削弱。居民储蓄占国内生产总值比重由1978年的5.81％增加到1996年的56.16％， 而同期财政预算收入比重却由1978年的31.24％逐年下降到1996年的10.8％。 说明我国这阶段经济发展过程中，政府采取了宽松的轻税富民政策，调整了国民收入分配结构，让利于民，达到民富国昌。个人收入增长的原因在于：一是我国人民具有节俭的优良传统，还没有贷款消费、超前消费的习惯；二是居民储蓄中有相当一部分收入是通过不正当手段由国有资产转化为私人储蓄的，他们人数少，个人消费水平总量有限，对整个社会消费水平影响小，因为多数居民消费水平受制于其收入水平，而大多数人的收入水平大体上与国家经济增长水平同步发展。所以，一方面由于政府的轻税富民政策，另一方面由于少数人通过偷税漏税、廉价购买国有资产、行贿受贿等不法手段，侵占国有资产，造成私人收入、储蓄非正常增长，从而导致我国财政收入在国民经济收入分配中的比重逐年下降，政府对国民经济的宏观调控能力逐渐削弱，相应增强市场对经济的自发调控能力。

二、财政政策

随着财政收入占国民收入的比重逐年下降，国家财政调控经济的手段有所削弱，而市场自发调控力度逐年增强，但是，国家财政政策对国民经济发展仍有较强的影响。如1978—1996年财政预算内收入增长与国内生产总值增长相关系数达0.59，即国家通过政府公共收入（税收政策）和支出（财政支出）两个基本手段，可以能动地引导、调控经济发展方向、增长速度。如在经济增长过热、消费过度、供给不足阶段，国家可以通过提高税收、紧缩消费过度；供给不足阶段，国家可以通过提高税收、紧缩财政支出，减少公共开支，相应控制私人消费和投资的盲目增长，缩小市场有效需求量，引导经济走上健康、稳定增长轨道；反之，当经济处于市场疲软、消费不足、生产相对过剩阶段，此时适当增加政府公共开支、减少私人消费及投资的税收，激发私人消费、投资热情，来增加市场有效需求总量，从而刺激生产，增加供给，促进经济增长。

（一）降低存贷款利率，征收存款利息所得税。由于近年来市场疲软，消费不足，企业效率下降，工业资金利润率逐年降低。根据资本市场原则，一般情况下，经营资本利润率是金融资本贷款利息率的2倍，金融资本贷款利息率应随经营资本利润率的降低而应降低。具体地说，根据我国目前经营资本平均利润率偏低（1996年全国工业平均资金利润率为7.11％）现状，金融资本年贷款利息率应降低到经营资本年平均利润率的二分之一左右，即一年期贷款率应降低到3.5％左右为宜， 年存款利息率也应相应降低（降到2.5％左右为宜）。同时， 对居民存款利息收入可以开征累进分级所得税（即存款额度越大，对应所得税率为消费、投资，扩大市场有效需求。为防止资本非法转移国外，一是严格控制外汇兑换、流转，二是对转移资本征收资本转移税，税率高于国际资本市场一年期存款利息率。

（二）降低一般投资、消费税率，开征、提高高档消费税率。在多数人解决温饱问题后，住房改善成了大家的首要目标。为改善绝大多数工薪阶层的住房条件。促进房地产业复苏、发展，使房地产业成为我国经济新的增长点，应适当降低中低档房地产交易税率、固定资产投资方向调节税和土地占用税率。同时，降低其他中低档消费税率；另一方面，对星级饭店、夜总会、高尔夫球等高档消费场所，可开征特别消费税，提高延席税税率，加强对个人所得税征收力度。

（三）将所有基金、行政事业性收费全部改为税收，纳入财政预算管理，强化国家财政对经济的宏观调控能力。国家财政对经济的宏观调控能力遭到削弱的一个重要因素是预算外收入逐年增加（特别是地方预算外收入几乎达到与预算内收入相等程度），相应预算内收入比重逐年降低。如1978—1992年，我国预算内外总收入占国内生产总值比重高达27％—40％，平均达33.17％。其中预算内收入比重只有13％—31 ％，平均为18％，1996年则降到10.8％，而预算外收入比重则平均高达15.16％。而同期美国预算内外收入占国民生产总值比重只有18％—20 ％，其中预算外收入比重一直控制在4％—5％之间，预算内收入比重则高达15％—17 ％（注：摘于财政部综合司译《美国政府预算收支统计（1934—1994年）》，中国财政经济出版社出版。），虽然美国的企业、 私人公共经济负担小于我国企业、私人负担，但其国家财政对经济的宏观调控能力与我国相关无几。所以，为增强我国政府财政对经济的宏观调控手段，应将分散与各部门掌握的各种基金、行政事业性收费，全部转化为税收，纳入国库，增加财政预算内收入占国内生产总值的比重，将预算内收入比重提高到15％左右，预算外收入比重严格控制在5％以内，直至完全取消。

（四）适当增加中央财政赤字和国家债务占国内生产总值的比重。为弥补降低一般投资、消费税收所减少的财政收入，可适当提高中央财政赤字比重。与欧美发达工业国家相比，我国财政赤字占国内生产总值比重偏小，欧美国家高达2％—5％，而我国，1995年为0.99％，1996年只有0.77％。因地方隐形财政赤字大，所以，严格控制地方财政赤字比重，适当提高中央财政赤字比重，将中央财政赤字比重提高到20％左右，则每年可增加中央财政支出700多亿元。另外， 我国目前国家债务收入占国内生产总值的比重一直偏小，至1996年仅达2.8％，1997 年达到历史最高水平才5％左右。 而西方发达国家目前国家债务收入占其国内生产总值比重大多在40％以上，其中德国已超过70％。所以，适当提高我国国家债务收入占国内生产总值比重，将之提高到10％—20％，则每年可增加5，000—10，000亿元国家收入。

（五）增加财政社会福利支出，提高中低收入阶层的市场有效购买力。随着市场经济的深入发展，社会贫富差距逐年拉大，出现“强者愈强，弱者愈弱”的两极分化现象。如重庆市，1996年人均最高收入与最低收入之比为3.02∶1，而1997年两者之比则扩大到3.65∶1.从全国看，1995年人均收入最高与最低之差为6035.59元。1996年则扩大到6796.82元。从人均支出占收入比重看，1995年最低收入者支出占其收入比重为94.64％，1996年又进一步提高到94.85％；而1995年最高收入者支出占其收入比重仅为73.29％，1996年又进一步降到70.11％，比同期最低收入者比重低24.74个百分点。 这说明低收入者比高收入者消费欲望强、储蓄欲望弱，或者说，低收入者的潜在购买力强于高收入者。所以，提高最低生活标准（现在大中城市最低生活费每人每月应提高到300 元以上，县级城市最低生活费标准每人每月应提高到200元以上）， 增加最贫困人口的生活补助和失业补贴，可以将他们的潜在购买力转变为现实有效购买力，在扩大市场有效需求的同时，也缩小两极分化，减少社会矛盾，确保社会经济稳定增长。